叮咚买菜抛离老对手 离盈利梦却遥远

这家生鲜巨头的收入增速抛离最大竞争对手，却因为持续〝烧钱〞，亏损不断扩大

重点：

• 叮咚买菜第三季同比收入翻倍，亏损也同时增加1.4倍，陷进〝收入越多，亏损越大〞的困局
• 管理层承认，仍然需要很长时间，才能看到投资回报

何仲尼

新冠病毒疫情反复，中国消费者已习惯在线购买食材，两家在美国上市的中国生鲜食品电商叮咚买菜(Dingdong Ltd.，DDL.US)与每日优鲜(Missfresh Ltd.，MF.US)最近公布今年第三季业绩，叮咚买菜收入增速远胜每日优鲜，在抛离主要竞争对手的同时，公司却持续〝烧钱〞，单是本季亏掉的金额，已差不多等于每日优鲜的全季营业额。如何扭转〝收入越多，亏损越大〞的困局，是叮咚买菜迫切解决的议题。

叮咚买菜本周一的财报显示，季度营收同比翻倍到61.9亿元(9.6亿美元)，符合该公司第二季预期；每日优鲜同期收入录得21.2亿元，只及叮咚买菜约三分之一，47.2%的同比增幅更被对方大幅抛离。叮咚买菜看似完胜对手，但因持续烧钱，单是第三季就录得20.1亿元亏损，比第二季再度扩大，同比更大增142.7%。每日优鲜同样亏本，第三季录得9.74亿元亏损，同比扩大58%，但环比录得改善。

由于向推荐新客户的旧客户提供优惠(获客拉新)，叮咚买菜第三季销售与市场营销费用大幅翻三倍到4.28亿元，换来的是更多客户订单，刺激商品成交金额(GMV, Gross Merchandise Volume)同比增速高达107.7%。据QuestMobile数据显示，叮咚买菜手机应用程序在9月份的月活跃用户数(MAU)，已荣登生鲜电商第一名，并在全国十大电商占有一席。

另一个〝烧钱〞范畴，是产品研发费用，它从去年同期〝翻两番〞到2.57亿。对此，公司解释是为了提高效率和降低运营成本，令供应链系统上开支增加；另外是增加农业技术支出，以增强上游合作伙伴的能力。

叮咚买菜的商业模式，是利用自营的迷你仓库，将生鲜食品从农村运到城市客户手中，相比美团(3690.HK)和拼多多(PDD.US)等对手采用非中心化的模式，由供货商和仓库运营商执行大部分任务，叮咚买菜成本较高，单看第三季，其销售成本已达50.6亿元，占营业额超过82%。

叮咚买菜创始人与首席执行官梁昌霖在业绩电话会议中解释，第三季度非GAAP(美国通用会计准则)的净亏损率，已比上一季度降低5.3个百分点，超出集团定下的4个百分点指导方针，反映亏损情况改善，主要受惠于对供应链各个范围，包括合同农业、农业技术、直接采购、自有品牌与食品加工的投资。梁昌霖预计，第四季度将比第三季度实现更大的环比改善，但承认仍然需要很长时间，才能看到这些投资的回报。

上海可率先获利

首席战略官俞乐补充说，在首次运营的上海，公司会率先实现盈亏平衡，从而推动整个长三角地区逐步实现正向经营利润。

管理层对前景乐观，但投资者对这些愿景明显有保留，叮咚买菜公布季绩后，其股价周二蒸发了10.13%，以26.27美元的三周低位收市，与历史高位46美元越走越远，距离今年6月的上市定价23.5美元，只剩下不足12%差距。

值得留意的是，瑞士信贷集团(Credit Suisse)发表的报告，也对叮咚买菜的盈利前景露出了端倪。虽然瑞信认为叮咚买菜第三季利润率出现改善，加上营收增速加快，即便在发展成熟的长三角地区，GMV同比增速也高达64.8%，意味着除了来自业务复制扩张的增量，叮咚买菜在既有城市的渗透率，也有巨大增长空间。

瑞信说，随着现有城市订单密度增加，以及产业縺多方面的投资，会为公司带来更强的商品能力，因此看好长三角区域的盈利前景，预计2021到2023年的每股亏损，将逐年减少最多6%，目标价35美元。

进军上游增毛利

报告看似唱好，但细心一看，以叮咚买菜目前的巨额亏损，如果未来两年的每股亏损，也只能逐步以中单位数减少，岂不是认同短期难以获利？

作为业务横跨农业、生产、仓存、物流和零售的生鲜电商，盈利难度本已不低，为提高毛利率，叮咚买菜向上游投资，通过推出附加值更高的产品，例如自有品牌预制菜、标准化包装猪肉等，期望向上游利润分一杯羹，成效有待验证。这一刻，我们看到这家公司已经做大了，但能否扭亏为盈，摆脱〝收入越多，亏损越大〞的泥沼，还有一大段路要探索下去。

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