IMAX中国乏投资价值市场博炒私有化

2024年08月05日

1970.HK

IMAX China lacks investment value, while market sees it as a privatization play

中国内地电影业经历去年疫后爆发式增长后，今年已趋稳定，IMAX中国上半年盈利轻微下跌

重点：

中期盈利1,265万美元，按年跌9%
市场有估计公司或会重提私有化

刘智恒

市场曾寄望甚殷的IMAX影片，经过多年发展，似乎未如昔日想象中能成主流，IMAX电影院也没有遍地开花，内地最大经营者IMAX中国控股(1970.HK)股价更令一众投资者失望，现时股价较上市价低72%。

IMAX中国公布今年中期业绩，收入4,390万美元(3.18亿元)，按年下跌3.2%，盈利跌近9%至1,265万美元。集团整体毛利率为57.2%，较去年同期的63.3%下跌6.1个百分点。

IMAX是一种具备更高解像度、清晰度、更大对比度及更全色域覆盖的电影摄制、转制及放映系统。IMAX中国的收入来自两方面，一是内容解决方案，主要将影片及其他内容转制成IMAX格式，以便在IMAX网络上发行。

上半年此部分收入934.6万美元，按年下跌34%。主要是IMAX格式影片票房收入由去年上半年的1.65亿美元，下跌至今年同期的1.08亿美元。

另外的收入是技术产品及服务，包括来自IMAX系统销售或租赁、IMAX系统维护，以及来自若干影院配套业务活动，上半年收入升10%至3,408万美元。

IMAX电影的限制

IMAX及3D电影的卖点是其高解像度与立体的水平，可并非每套片也需要以此模式播放，一般是科幻奇异或火爆场面的片种，又或是动画片，才需要更高水平的视觉享受，才能达到观感效果；其它如文艺、爱情、喜剧或伦理等片种，压根儿没必要用此模式放映。

因此，若那一年度有较多需求视觉享受的电影，对IMAX中国就相对有利，正如去年内地接连播映几套科幻大片，如《阿凡达：水之道》、《奥本海默》、《封神第一部：朝歌风云》以及《流浪地球2》等，观众较希望能在IMAX影院观看，愿意花更高的票价入场，从而让其院线收入大幅上升。相反今年上半年就缺乏相类题材的大片，自然影响了IMAX中国的收入。

票房增长减弱

此外，去年疫后人们不用再待在家里，纷纷往外娱乐，要走到电影院看电影，令票房收入出现报复式反弹。经过一年时间，情况已稳定下来，今年五一的五天电影票房收入15.3亿元，跟去年同期相若。去年暑假的票房206.2亿元，今年七月75亿元，以暑期两个月时间推算，今年暑期的收入很大机会不到200亿元。在电影院票房增长放缓下，IMAX中国较难有一个突破。

对于IMAX中国的前景，我们不寄厚望，公司在2015年上市，当时投资市场对中国电影市场的前景抱有莫大期望，毕竟之前的2010至2014年，国内票房年复合增长率高达30.7%，而内地观众要求日高，IMAX模式的电影需求料将有增无减。

几年下来，中国电影市场非没有如投资者的如意算盘般，出现几何级数上升，IMAX电影的需求更没有想象中强。加上2019年爆发新冠疫情，期间3年疫情反复，令电影院业务一落千丈。去年虽然有转好，随之而来是经济放缓，消费降级，看电影也不需要那么讲究IMAX模式。

炒私有化概念

IMAX中国公布中期业绩后翌日，公司股价一度跌近7%。若相较上市时一度冲上60港元水平，更下跌了86%。

公司去年7月时，大股东IMAX CORP(IMAX.US)曾经使出私有化一招，以每股10港元收购独立股东手上股份，较当时股价溢价近四成。不过，加拿大基金Letko认为公司出价过低，而且国内电影院市场正在复苏，不赞成私有化，在其带头反对下，私有化最终未能取得足够票数。

当时大股东为达私有化目的，更强调未来不一定会派息，要让小股东明白，若私有化不成，未来AMC你们也不会好日子过，此一行动让市场极为不满，指斥公司吃相难看。

私有化失败后，股价打回原形。直至今年5月，股价又再拾级而上，市场估计，部份投资者眼见一年过去，大股东或卷土重来再提私有化，于是偷步入市，冀从中可以图利。

IMAX中国目前市盈率为13倍，虽较仍处于亏损的AMC(AMC.US)或橙天嘉禾(1132.HK)理想，但撇除私有化概念，其估值并不便宜。若只看公司实际业务，考虑到内地电影市场增长放缓，IMAX模式的电影发展停滞不前，相类电影数量又不稳定，该公司的投资价值并不吸引。

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AMC娱乐, Imax中国, 流浪地球2, 橙天嘉禾, 奥本海默, 封神第一部, 阿凡达

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美暂缓制裁 DeepSeek免被纳入黑名单

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2026年06月18日

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2026年06月18日

000681.SHE

稀缺性红利消退中国AI估值逻辑生变

智谱与MiniMax两周市值蒸发逾四成，市场开始重新衡量大模型公司的真实价值李世达今年初，当智谱（2513.HK）与MiniMax（0100.HK）先后登陆港交所时，市场仿佛回到了中国互联网与新能源车最狂热的年代。作为首批登陆资本市场的大模型企业，两家公司迅速成为资金追逐的焦点。智谱股价在5月29日盘中一度冲上1,993港元，较发行价上涨近17倍，市值突破8,800亿港元；MiniMax同日收报840港元，较上市价高出逾四倍，市值超过2,600亿港元。以智谱2025年7.24亿元人民币的收入计算，其高峰时市销率高达数百倍，市值甚至一度超越部分已实现盈利的大型科技企业，反映当时市场对中国AI龙头的乐观预期已远超传统财务指标所能解释。然而仅仅两周后，市场情绪急转直下。至6月12日收市，智谱股价跌至1,097港元，较高位回落44.9%；MiniMax更跌至396港元，跌幅达52.9%。两家公司的市值合计蒸发超过4,000亿港元。表面看来，这轮调整的导火线是即将到来的限售股解禁。根据港交所文件，智谱将于7月8日迎来首批基石投资者股份解禁，共涉及2,568万股，占H股总数约11.9%；而目前市场实际自由流通股份仅约1,174万股，意味解禁后流通盘将瞬间扩大2.2倍。MiniMax则于7月9日迎来基石投资者、领航投资者及部分现有股东股份解禁，市场供给同样显著增加。但如果把近期股价暴跌完全归因于解禁，恐怕过于简化。毕竟在全球资本市场，科技公司上市半年后迎来首轮解禁早已司空见惯。真正值得关注的，是市场是否相信持有人有出售的理由。如果说今年初市场追逐的是中国AI公司的稀缺性，那么近期的调整反映的则是另一种思维：投资人开始重新计算这些公司究竟需要多少时间、多少资本，才能把技术优势转化为可持续的商业回报。事实上，智谱与MiniMax此前获得的高估值，本就不完全来自业绩。2025年，智谱收入7.24亿元人民币，同比增长132%，但经调整亏损仍高达31.8亿元；MiniMax收入5.43亿元，同比增长159%，净亏损则达17.5亿元。从传统估值角度看，两家公司距离盈利仍相当遥远。市场之所以愿意给予如此高估值，更重要的原因在于稀缺性。正如瑞银中国互联网分析师熊玮所指出，全球范围内可供投资的大模型上市标的极为有限，而两家公司上市时间较短、流通股比例偏低，进一步放大了稀缺溢价与流动性溢价。投资者当时购买的并不只是AI技术本身，而是中国AI的想像空间，以及市场缺乏同类标的所带来的额外溢价。如今这些溢价似乎开始消退。资本竞赛开始而就在市场担忧解禁之际，两家公司几乎同步启动回归A股计划。MiniMax于5月底宣布研究科创板上市方案；智谱则在6月初公布A股上市计划，拟募资150亿元。两家公司股价仍远高于上市价时便急于推动A股融资，显示企业管理层对未来资金需求的判断，可能比市场预期更加激进。这看似矛盾的一幕，其实反映出中国AI产业进入新的发展阶段。一方面，早期投资者开始考虑退出；另一方面，企业却仍需要大量新资金。原因并不难理解。与过去的互联网公司相比，大模型企业的资本消耗速度高得多。模型训练需要大量GPU算力，推理服务需要持续投入数据中心，人才竞争则推高研发成本。即使成功上市，也很难依靠现有现金流支撑下一轮竞争。而当市场开始重新检视这些公司的资金需求与盈利前景时，估值逻辑也随之改变。因此，市场正在从第一阶段的“技术定价”，逐步转向“商业化定价”。第一阶段，投资人关心的是谁拥有最强模型；第二阶段，投资人更关心谁能将模型转化为收入、控制成本，并最终建立可持续的商业模式。从这个角度看，智谱与MiniMax近期的回调未必代表AI热潮终结。相反，它可能标志着中国AI产业开始摆脱稀缺性驱动的估值模式，进入更成熟的价值发现阶段。这种变化其实是所有新兴科技产业走向成熟的必经过程。无论是二十年前的互联网、十年前的新能源车，还是近年的生物科技产业，资本市场最初往往愿意为技术突破和未来想像支付高额溢价。但当产业逐渐成熟后，投资人最终仍会回到一些基本问题：产品是否有人愿意付费？收入能否持续增长？企业何时实现盈利？中国大模型产业如今正站在转折点上，过去一年，市场关注的是模型能力、技术突破以及谁最有机会成为“中国版OpenAI”；未来几年，竞争焦点则可能转向商业化收入、企业客户规模以及资金消耗效率。换句话说，AI公司的竞争正在从技术竞赛走向商业竞赛。李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月18日

药明康德向美提诉讼要求从国防部黑名单除名

据财新本周报道，医药服务提供商无锡药明康德新药开发股份有限公司（2359.HK; 603259.SH）已起诉美国国防部，要求从涉與中國軍方有關的企业名单中移除。 6月11日，药明康德在美国哥伦比亚联邦法院提交的诉状中，指称这一涉军企業的认定错误，且“缺乏事实或相关法规，以及判例法所规定的法律依据”。公司请求法院撤销该认定，并责令将其名称从名单中移除。该份被称为“第1260H名单”，收录美国国防部认为与中国军方有关联的企业。药明康德是6月8日被列入该名单的65家中国企业之一。美国国防部称，作出这一认定的原因，是药明康德由中国国务院国有资产监督管理委员会（国资委）间接持股，且与国家国防科技工业局存在间接关联。药明康德港股在列入名单后的两个交易日中，一度下跌约6%，但此后已收复大部分失地，今年迄今累计上涨约25%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月17日

2359.HK

603259.SHG

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