Keep越过港股IPO终点线投资者热情有待升温

2023年07月19日

3650.HK

Keep Inc.'s fitness app is popular with consumers, but its stock is less popular with investors

这款流行健身应用的开发商在首次申请上市一年多后完成了香港IPO，但上市首日表现平平

重点：

健身应用运营商Keep的发行价位于一个很宽定价区间的低端，上市后股价小幅上涨
过去四年里，该公司的收入增长有所放缓，因为它正在控制推广支出，努力实现盈利

梁武仁

健身应用程序运营商Keep Inc. (3650.HK) 可能会通过健身视频和其他健康产品来帮助人们保持身材。但投资者似乎对该公司一系列类似健身房的产品不太感兴趣，也许是急切地希望看到它赶紧盈利。

上周二，这款广受欢迎的健身应用在香港的IPO经历了两次失败后，终于顺利通过了终点线，筹集了3.135亿港元(2.9亿元)，这个金额不算大。该股的发行价为28.92港元，其定价区间非常宽，最高可达61.46港元，实际发行价位于该区间的低端，反映出投资者兴趣的不确定性相对较高。

虽然这个结果表明，投资者对Keep的股票并不热衷，但它的上市确实标志着该公司在从事训练行业多年后取得了某种胜利。据媒体报道，Keep原本希望在纽约上市，但由于美国监管机构对中国公司的不安情绪不断增加，情况变得不利，它最终放弃了这一想法。

面对这样的不利因素，这家由千禧一代王宁于2014年创立的健身初创公司转而选择在香港上市，在那里，中国企业会受到更热烈的欢迎。但它的IPO计划在相当长一段时间里毫无进展，陷入了类似在跑步机上跑步的筹资过程。

去年2月，Keep首次提交在香港上市的申请，但它在随后的六个月里没有采取进一步措施，申请过期。去年9月，该公司再次提出申请，但又过了半年，依旧没有采取任何进一步行动。今年3月的第三次上市申请终于如愿以偿，以上周的上市交易谢幕。

获得日本软银支持的Keep，可能是考虑到通胀飙升和随后的利率上升导致市场波动，抑制了全球投资者的情绪，所以才决定在这么长时间里按兵不动。这使得该公司很难吸引到它想要的估值。但最终，它可能决定不能再等下去了。

Keep的股票在首个交易日小幅上涨，此后一直未有太大变化。本周二，Keep股票在第四个交易日收盘价为28.90港元，略低于发行价，公司市值接近20亿美元(144亿元)。

在去年首次IPO申请的招股说明书中，Keep宣称以月平均活跃用户数和他们完成的锻炼时间来衡量，它是中国乃至世界最大的在线健身平台。该公司表示，多达70%的中国健身产品和服务消费者知道Keep，这反映了该公司强大的品牌知名度。

该公司的首次公开募股使其进入了一个充满潜力的市场，因为对于中国不断壮大的中产阶级来说，健身仍是一个相对较新的概念。这意味着许多人才刚刚开始考虑健康生活方式的重要性，以及如何实现这一目标。

欠热络的市场反应

不过，投资者似乎热情有限，原因不难理解。归根结底，Keep是中国众多年轻公司中的一员，它们拥有有趣的商业理念，却没有利润。根据其最新的IPO招股说明书，它去年的收入比2019年增加了两倍多，达到22亿元左右。但在过去三年中，其增长速度从67%大幅放缓至37%左右。Keep在提高毛利率方面也举步维艰，去年的毛利率约为41%。

面对收入增长的放缓，Keep和许多其他中国公司一样，试图通过控制成本来实现盈利。作为一家科技初创公司，它不可避免地需要继续在研发上投入巨资，因此削减研发开支不可行。更容易管理的是营销成本。2021年，由于Keep大力推广其产品和服务，仅营销成本就高达总收入的59%。去年，该公司将这一比例降至29%，帮助它几乎实现了收支平衡。

但控制推广支出也要付出代价，那就是收入增长放缓，这凸显了初创企业的一个典型难题。为了解决这一困境，该公司正试图将重点转向利润率更高的产品。

该公司目前最大的收入来源是智能设备、瑜伽垫和哑铃等自主品牌健身产品的销售。但这类产品的材料、制造和其他要素成本相对较高，意味着制造这类产品的成本相当于它们去年最终产生的收入的70%以上。也就是说，自主品牌产品的毛利率低于30%。

相比之下，会员和健身教程等付费在线内容的毛利率要高得多，超过50%，因为这类产品的成本(包括支付服务提供商和第三方应用商店的费用)要低得多。

Keep平台上大多数受欢迎的预先录制的锻炼课程对所有用户免费开放。但有一些内容，如直播课程和人工智能辅助的个性化课程，只对付费订户开放。非会员也可以支付比会员更高的费用来购买收费的个人课程。

自主品牌产品在Keep整体收入中的比例一直在逐渐下降，从2019年的近60%下降到去年的50%出头。与此同时，利润更大的会员制和付费在线内容的占比从23%上升到了40%。

为了增加会员数量和付费内容销售，Keep计划提供更多健身类别，如舞蹈和武术，并扩大与健身内容提供商的合作伙伴关系等。

随着Keep股价在前几个交易日的小幅波动，它目前的市销率约为6.5倍，对于一家科技初创公司来说，这一数字看起来不算太高。但它比老牌可穿戴设备制造商佳明(GRMN.US)的4.2倍要高，也比生产可穿戴健身手环的Zepp Health(ZEPP.US)微不足道的0.1倍高出许多。

尽管上市前和上市后的道路坎坷，但Keep目前的估值可能是对它从硬件业务转向获利更高的服务投下的信任票。但要想提振股价，它需要不断寻找将用户流量转化为收入的方法，并证明自己能够实现一些可持续的利润。

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上市八年仍陷亏损　111集团创办人出手私有化

医药零售商111集团（YI.US）周四宣布，随着公司转向新的轻资产业务模式，第二季收入下滑，亏损亦进一步扩大。同日，公司另行披露，收到由管理层牵头的私有化要约。 111集团第二季收入为23亿元（3.43亿美元），较去年同期的32亿元下降28.3%。其中，公司核心B2B业务的商品销售收入按年下降28.9%至22.2亿元；规模较小的B2C业务商品销售收入则下降7.3%至5,520万元。公司第二季录得净亏损3,910万元，较去年同期的1,950万元亏损进一步扩大。在另一份公告中，公司表示，已收到一个包括两名创办人兼联席董事长于刚及刘峻岭在内的买方团提出私有化建议。买方提出以每股美国存托股（ADS）4.52美元收购公司，较前一交易日3.38美元的收市价溢价33.7%。 111集团股价周四上涨7.3%，收报3.54美元，但仍较私有化出价低21.7%。 111集团于2018年以每股ADS 14美元的发行价上市，当时希望以中国庞大医药市场的增长潜力吸引投资者。不过，公司作为药品中间销售商的业务定位令利润率长期偏低，上市以来每年均录得亏损，其股份亦始终未能获得投资者青睐。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年09月18日

YI.US

环球新材国际拟发可换股债净筹12.81亿元

珠光颜料制造商环球新材国际控股有限公司（6616.HK）周五公布，拟发行本金总额13亿元人民币、以港元结算的3.25%可换股债券，2027年9月到期，初始换股价每股10.93港元，较9月17日收市价9.50港元溢价约15.05%。若全数换股，将涉及约1.39亿股，相当于扩大后股本约10.02%。公司预计发债净筹约12.81亿元（1.91亿美元），其中95%用于现有债务再融资，包括为同步购回旧可换股债券提供资金，其余5%用于补充营运资金及一般企业用途。公司同时拟购回今年1月发行的4.25%可换股债券，购回价为本金的103%加应计利息。截至公告日，已有合资格持有人承诺出售本金约9.9亿港元债券，剩余未偿本金约1,000万港元；购回后相关债券将被注销。公司股价周五高开，至中午休市报9.565港元，升0.68%。该股过去六个月升17.6%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年09月18日

6616.HK

蜂窝芯片出货全球第一翱捷加码高毛利ASIC

通信芯片设计商翱捷用了10年建立规模优势，成为全球出货龙头，如今公司再闯香港资本市场，希望将多年累积的芯片设计能力转化为更高价值、以AI为主的ASIC定制生意重点：通信芯片设计商翱捷科技正式提交港股上市申请，公司上半年收入增长29%，由亏转盈公司上半年ASIC定制收入占比升至13.1%，在手订单超过15亿元李世达在A股科创板上市近五年后，翱捷科技股份有限公司（688220.SH）准备再闯资本市场。公司9月11日向港交所递交主板上市申请，计划形成A+H上市架构。与2022年首次上市时相比，翱捷已成为全球出货量最大的蜂窝连接芯片供应商，今年上半年更由亏转盈，业务亦开始向毛利较高的ASIC定制芯片延伸。这是创始人戴保家在通信芯片业的第二次创业。2004年，他创办锐迪科微电子（RDA）并带领其赴纳斯达克上市，其后公司被紫光集团收购。2015年，接近60岁的戴保家在上海重新起步创立翱捷，如今70岁仍任董事长兼首席战略官。翱捷2017年收购Marvell移动通信业务，加强蜂窝基带及应用处理器能力，翌年已取得一家头部AI公司的云端AI芯片项目。此后公司沿着通信芯片持续扩张，2024年成为全球最大Cat.1芯片供应商，到2025年按出货量计，全球蜂窝连接芯片市占率已达37.8%。规模优势仍难转化盈利庞大出货量却一直未能带来相称的盈利。公司收入由2023年的26亿元增至2025年的38.17亿元，期间分别净亏5.06亿元、6.93亿元及3.90亿元。蜂窝芯片高研发、低单价的特性是主要原因之一，翱捷无线连接芯片平均售价由2023年的12.6元降至2025年的10元，同期每年研发开支均超过11亿元。今年上半年，公司的收入结构开始出现变化。收入按年增长29.1%至24.51亿元，毛利大增72.3%至7亿元，毛利率由21.4%升至28.5%，净利润亦由去年同期亏损2.45亿元转为盈利8,424万元，不过，扣除非经常性损益后仍亏损5,867万元。当中，5G产品量产推动无线连接芯片平均售价由9.4元回升至11.3元；ASIC定制收入则由1.26亿元增至3.22亿元，占总收入由6.7%升至13.1%，毛利率达36.9%，高于公司整体水平。多年累积的IP、SoC及NPU设计能力，因而有了另一种变现途径。相较标准芯片需要依靠大量出货摊薄研发成本，ASIC可按客户需求进行设计，并进一步取得量产收入。截至6月底，翱捷ASIC在手订单超过15亿元，按年增长416.5%，已交付数十个项目，包括采用4纳米制程的芯片。出售设计能力这条路亦符合全球芯片业的发展方向。大型科技公司近年加快开发专用AI芯片，希望降低算力成本及对通用GPU的依赖。Broadcom最新财季AI半导体收入达167亿美元，按年增221%；同样以手机SoC为核心业务的联发科，也把技术能力延伸至AI数据中心，首款定制AI芯片计划今年第四季投入生产。翱捷多年累积的蜂窝基带、复杂SoC和量产经验提供了进入ASIC市场的基础，但这门生意仍有明显项目性。公司ASIC收入2024年为3.36亿元，2025年降至2.17亿元，今年上半年才重新升至3.22亿元。从流片、验证到客户验收仍有不确定性，更重要的是完成首代产品后，能否继续取得同一客户下一代甚至第三代芯片订单，将决定目前的订单增长能否转化为长期盈利。在公司押注ASIC之际，早期股东也开始兑现投资。2017年入股的阿里巴巴（9988.HK；BABA.US）旗下阿里巴巴（中国）网络技术有限公司，去年减持3%股份，今年再减持1.8565%，目前持股10.5768%。这轮减持正值A股半导体股套现潮，5月22日晚间，包括中微公司、澜起科技及翱捷在内7家公司同日披露减持计划，按当时股价估算涉及约126.92亿元。另一方面，翱捷今年上半年虽已扭亏，经营现金净流出仍由去年同期约2.72亿元扩大至3.78亿元，主要受到存货、预付款及应收款增加拖累。港股AI芯片股的估值差异相当悬殊。纯AI GPU公司天数智芯（9903.HK）目前市销率约44倍，智能驾驶芯片公司地平线机器人（9660.HK）约12.6倍，黑芝麻智能（2533.HK）则约5.9倍。相比之下，翱捷A股市值约372亿元，按过去12个月收入计市销率约8.5倍。翱捷目前超过七成收入仍来自蜂窝连接芯片，ASIC上半年收入占比13.1%。市场目前给翱捷的定价仍较接近成熟芯片公司，若ASIC收入持续放量并维持较高毛利率，将为公司争取更高估值提供支撑。戴保家二次创业10年后，翱捷已把蜂窝连接芯片做到全球出货第一。接下来要看的，是多年累积的设计能力，能否转化为更高价值的生意。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年09月18日

688220.SHG

量化派折让15%配股净筹1.63亿港元

电商平台营运商量化派控股有限公司（2685.HK）周三公布，拟以每股3.40港元配售最多4,852.94万股新股，较当日收市价4.015港元折让15.32%，新股占扩大后股本约8.54%，预计净筹约1.626亿港元。公司拟将55%所得款项用于电商业务，包括流量投放、用户营运及供应链结算；15%投入研发，其余30%补充一般营运资金。公司表示，上市集资所得资金相对有限，今次配售有助补充营运资金及加强财务状况。量化派上半年收入按年跌14%至4.37亿元，股东应占溢利大跌78.5%至2,952万元。期末现金及现金等价物约1.23亿元，较去年底5.24亿元大减，期内经营活动净现金流出4.23亿元。公司7月另完成一次新股认购，净筹约5,970万港元。截至8月31日，量化派7月那次新股认购的5,970万港元净筹款中，尚有约5,670万港元未动用。公司股价周四低开，至中午休市报3.935港元，跌1.99%，该股年初至今累跌85%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年09月17日

2685.HK

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