简讯：范式智能撤回H股全流通计划

太二酸菜鱼第二季同店日均销售额增长6.1%，继2025年录得双位数跌幅后，连续第二个季度实现增长 重点： 九毛九旗下太二餐厅第二季同店日均销售额连续第二个季度增长，其他主要运营指标亦普遍向好 太二去年启动大规模品牌焕新，自2024年底以来已关闭约四分之一门店    阳歌 经历两年艰难的摸索与调整后，餐饮企业九毛九国际控股有限公司（9922.HK）采取的新策略终于开始见效。公司旗下招牌品牌太二今年同店日均销售额恢复增长，跨过一个重要里程碑；根据公司周五发布的第二季度最新运营表现公告，九毛九现正尝试将这套模式复制到旗下部分较小品牌。 太二在第二季延续近期增长势头，同店日均销售额同比增长6.1%。这项指标在2025年录得双位数跌幅后，直到今年才重回正增长。太二其他主要运营指标亦普遍向好，包括顾客人均消费及翻台率。相比之下，旗下其他品牌表现仍然疲弱，可能成为公司下一批急需调整的对象。 九毛九早年迅速崛起，其后又以更快速度走下坡，对熟悉餐饮业的老手而言或许并不意外，因为在这个瞬息万变的行业，任何企业都不能躺在既有成绩上停步不前。不过，中国多数新兴全国性餐饮连锁品牌都相当年轻，成为大型运营商的历史往往只有十年甚至更短。因此，它们大多是在付出沉重代价后才明白，餐饮品牌走红有多快，退潮也可能同样迅速。 九毛九最初以同名品牌“九毛九”起家，主打价格亲民的西北菜。不过，公司最大的成功来自2015年创立的较新品牌太二，其主打当时流行的酸菜鱼，采用类似火锅的用餐形式，迎合许多中国年轻消费者的喜好。 太二在2020年代初一度迅速走红，门店外经常大排长龙，其中许多门店设于购物中心内。然而，消费者很快便对这种模式失去新鲜感，部分人亦开始批评太二使用在中央厨房预先处理的鱼，与传统餐厅在店内设置大型鱼缸、饲养活鱼，并在顾客点餐后现场宰杀、清理及烹调的做法形成鲜明对比。 九毛九股价亦随公司业务兴衰起落，最高曾升至32港元，市值达550亿港元（70亿美元）。但过去数年，这些市值几乎全数蒸发，目前公司市值仅约16亿港元。随着股价屡创新低，上周五最新收盘价更只有1.23港元，不少人因而戏称，公司名称“九毛九”所代表的价格，几乎已与其股价相若。 自太二取得成功后，九毛九曾尝试推出多个其他品牌，包括怂火锅、赖美丽、赏鲜悦木及山的山外面等，但这些品牌均未能形成明显增长动力，令公司业务仍主要依赖太二及九毛九两大品牌。然而，即使是这两个品牌也曾过度扩张，重演许多成功中国连锁企业的常见模式：为了不惜代价追求增长，将门店开进商业条件较弱的边缘地点。 收缩门店规模 过去两年，九毛九一直致力将太二及其他连锁品牌的规模调整至更合理水平，这一趋势在第二季延续。截至6月底，太二共有477家餐厅，低于去年底的499家，较2024年底的634家减少约四分之一。九毛九品牌亦经历类似收缩，但幅度相对温和，门店数目由2024年底的71家减少14%，至今年6月底的61家。 太二最重要的转变，是进行一场早已迫在眉睫的全面品牌焕新，首先恢复在门店现场宰杀及处理活鱼的做法。此外，公司亦更注重使用鸡肉、牛肉等其他鲜肉食材，并采用开放式厨房设计，让顾客看到餐点制作的完整过程。 这项改革今年开始见效，太二第一季同店日均销售额恢复增长6.9%。第二季增幅略微放缓至6.1%，但较2025年下跌11.5%已有大幅改善。九毛九品牌的表现则差得多，第二季同店日均销售额下跌13.5%，较2025年下跌15.8%仅轻微收窄。 太二第二季的顾客人均消费及翻台率亦较第一季大致稳定，显示其复苏势头可能开始趋于平稳。不过，今年各项数据相较2025年均有明显改善。 随着公司持续推行“鲜活”模式，截至6月底，采用新模式的门店已增至340家，约占太二全部门店的70%。公司亦指出，这套新模式仍在持续调整，目前已迭代至第六代，并于上月在其总部所在地广州推出“6.0鲜活模式”门店。 公司表示：“本集团相信，随着‘鲜活’模式持续迭代升级及剩余门店调改逐步完成，太二于中国内地的经营韧性将在下半年持续显现。” 这项改革展现的正面迹象尚未反映在股价上，九毛九股价今年以来再跌31%。不过，分析师的看法似乎较为乐观。据Yahoo Finance资料，在追踪该股的15名分析师中，有10人给予“买入”或“强烈买入”评级。当然，其中至少部分分析师可能认为，股价经过连番下跌后已被明显低估，目前市销率仅0.28倍，预测市盈率为7.6倍。 九毛九亦表示，规模远小于太二、但仍是公司第二大品牌的同名九毛九品牌，也将进行类似改革。公司称，目前已按“九毛九·山西菜馆”新模式开设六家门店，分布于华南广东省的广州、深圳及佛山。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

中医服务龙头固生堂近期收购动作密集，从新加坡、天津到北京昌平，持续扩张线下医疗网络 重点： 固生堂收购北京昌平两家医院，期望延续线下扩张策略 两周前，公司刚刚公布收购新加坡及天津三家医疗机构，并购节奏明显加快    李世达 中医服务过去很长一段时间是高度本地化的生意，靠的是名医口碑、街坊信任和长期复诊。但当这门生意被连锁化、数字化，推向资本市场后，竞争逻辑也开始改变，掌握更多医师资源、更多牌照、更稳定的患者入口，就能更容易把分散的中医需求变成可复制的收入。 固生堂控股有限公司（2273.HK）最新收购北京昌平两家医院，正落在这个背景下。公司7月5日公布，其附属公司北京固生堂健康管理有限公司拟收购北京市昌平区沙河中西医结合医院，以及北京鸿阳中医医院有限公司的控股权。完成后，两家医院将成为固生堂附属公司并并表。 这已是固生堂短期内第二次公布收购。6月23日，公司刚宣布收购新加坡Sante Clinics和Sante TCM各100%股权，以及天津佰年仁医堂90%股权，三家公司同样将并表。从新加坡、天津到北京昌平，固生堂近期密集补充线下医疗机构，显示买入成熟医疗资源仍是其扩张主轴。 公司称，此次交易有助提升其在北京的市场份额，并与现有线下医疗机构和线上医疗平台形成协同。此次交易有助提升其在北京的市场份额，并与现有线下医疗机构和线上医疗平台形成协同。公司并未公布具体收购金额，但可推测交易规模不大。公告亦未披露标的收入、盈利、床位或医师数量等资料。 两家标的都位于北京市昌平区，而固生堂2025年订约收购北京昌平博华京康中医医院，显示公司正加密北京北部线下网络。中医诊疗有明显服务半径，患者复诊、取药和慢病管理都讲求便利性，在同一区域连续落子，可望提高医师调配、患者转诊和品牌露出的效率。 收购扩张一直是固生堂扩大收入规模的主要方式。2025年，公司线下医疗机构数量由79家增至101家，收入增长主要来自客户就诊人次增加、线下医疗机构数量增加，以及既有医疗机构业务扩张和医师团队扩充。 不过，最新业绩显示，这套扩张模式的增速已经放慢。2025年，固生堂收入32.49亿元，按年增长7.5%；经调整溢利净额4.03亿元，仅微增0.55%。相比之下，2024年公司收入增速达30.1%，经调整溢利净额增速也有31.4%。2024年的高增长主要来自线下医疗机构快速放量，当年线下医疗机构收入增长34.5%；到了2025年，线下收入增速已降至8.8%。 此外，增长质量也已不同。2025年公司客户就诊人次由541.1万增至600.8万，但次均消费由559元降至541元，客户回头率也由67.1%降至66.1%。同时，销售成本增加5.9%至22.37亿元，其中医师成本及材料成本增加5.6%，定期经营开支增加6.8%，主要与医师资源需求及营运中的医疗机构增加有关，也摊薄了新增收入对盈利的贡献。 目前，固生堂在港股中仍是较稀缺的中医诊疗服务连锁标的，但这种稀缺性正在下降。本周刚在港股上市的同仁堂医养（2667.HK），去年收入约11.7亿元，按年下降0.3%；纯利2,747.7万元，按年减少约25%，规模和盈利能力仍小于固生堂。不过，同仁堂医养背靠同仁堂品牌，又以北京为重要基本盘，对固生堂而言，北京或已成为竞争主战场。 北京攻防 放在这个格局下，固生堂今次收购北京昌平两家医院，就多了一层攻防意味。公司2025年已收购北京昌平博华京康中医医院，今次再买同区的沙河医院和北京鸿阳医院，等于在北京北部持续加密线下网络。固生堂看重的不只是并表收入，而是北京本地的牌照、医师、患者基础和服务入口；在同仁堂医养登场后，这也是竞争升温前提高线下密度的一步。 连续收购消息对股价已有一定提振，固生堂6月下旬曾低见24.32港元，新加坡收购消息公布后五个交易日大升逾两成；7月5日北京两家医院收购公告发布后，首个交易日股价再升1.05%，显示市场对公司维持线下扩张节奏大反应正面。 不过，收购能否继续支撑估值，最终仍要看新增医院能否带来更高盈利效率。若并购只是增加收入规模，而未能转化为利润和现金流，市场对公司估值的上调空间也会受到限制。固生堂仍有中医服务连锁化的先发优势，但面对新一阶段的竞争，能否更好地整合资源或许更重要。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里