简讯：远洋中期负债逾1,800亿元

这家创投公司已将出售优诺中国45%股权的最后期限延后至12月31日，作价为8.14亿元，买方是与 IDG资本有关联的投资团体 重点： 天图投资因延长向IDG资本的关联机构出售优诺中国股权的交易期限，将录得一笔小额亏损 这家以消费投资为主的创投机构，正研究包括数字资产及收益型投资在内的新领域，以提升偏低的投资回报表现 　 阳歌 在当前中国市场环境下，作为一名创业投资人并不容易，尤其是在经济动能放缓、消费信心低迷的背景下，消费行业首当其冲。这一现实，从深圳市天图投资管理股份有限公司（1973.HK）近期的经营处境中可见一斑。即使香港近年迎来罕见的IPO热潮，天图能从中取得的盈利仍然相当有限。 尽管如此，天图仍有望在2025年以一个相对“甜美”的结果作结。公司于本月初宣布，计划以8.14亿元的作价，向一个与IDG资本有关联的投资团体出售其持有的优诺中国45.22%股权。 IDG资本是中国最成功的创投机构之一。不过，这宗交易上周出现了一个小插曲。天图表示，未能赶及在原定的12月10日前完成相关安排，遂将完成期限延后至12月31日。对于这类规模的交易而言，出现延后并不罕见，显示天图只是希望在今年底前把交易正式敲定。 这宗交易属于优诺中国整体股权出售计划的一部分，其他投资方还包括一名持有公司41.74%股权的股东，以及持有余下13.04%股权的管理层团队。负责收购优诺中国的IDG旗下关联公司昆山诺源睿源管理谘询有限公司，将合共支付18亿元，全面买断上述三方的持股。 这家以法国知名食品品牌命名的企业，受惠于中国消费者对酸奶在健康饮食中益处的认知不断提升，近来经营表现相当不错。公司成立于2013年，去年录得8.1亿元收入，较2023年的4.54亿元几乎倍增；同期净利润亦由839万元，大幅增至9,550万元。 在如此强劲的业绩表现下，若在交易完成时市场气氛仍然向好，IDG日后尝试透过推动优诺中国在香港上市，再而迅速实现退出，并不令人意外。不过，那将是另一个阶段的故事。 这宗出售将为天图投资带来一笔可观资金，用于未来投资，但整体感受其实是喜忧参半。原因在于，天图最终将因出售事项录得约80万元的亏损，对于如此庞大的交易金额而言，几乎等同于打和收场，但对一项历时六年的投资来说，实在不并光采。 这似乎正是天图投资近年的整体写照，公司在多项投资上的回报持续偏低。在近期IPO热潮出现之前，情况更为严峻，当时消费市场低迷，使公司在多个投资项目上难以顺利退出。 至少在退出环节上，近期情况已有所改善。截至6月底，天图旗下接近200家投资组合企业中，已有数家公司近期在香港上市，或正准备挂牌，包括于10月底首挂的茶饮品牌巴马茶业（6980.HK）、9月上市的母婴产品制造商不同集团（6090.HK），以及上月递交香港上市申请的卓正医疗。上市后表现分化，不同集团股价较上市价上升约47%，而巴马茶业则较上市价下跌约22%。 重返盈利轨道 过去六、七年间，中国创业投资的整体环境出现了显著变化，背后同时受到市场因素与监管因素影响。其中，市场层面的变化主要源于内地经济走弱，而监管层面的转变，则来自中国因忧虑高风险集资与放贷行为，而对多个金融领域加强整顿。 天图在其2023年上市时的申请文件中指出，受上述两项因素影响，私募股权及创投基金的数量已由2018年的14,159家，大幅下降至2022年的约7,000家。随着市场放缓、企业数量缩减，私募股权行业的交易活动亦明显降温。根据 CNBC近期引述的PitchBook数据，今年首九个月，行业仅完成93宗交易，远低于2024年全年的279宗，以及2022年的562宗。 天图长期聚焦消费领域，使其处境较不少专注科技或医药板块的同业更为艰难。后者往往具备较高成长性，也更容易吸引股票投资者关注，从而提升上市成功率。天图在最新的中期报告中披露，截至6月底，其投资组合企业的平均单笔投资额为6,510万元，而每项投资的平均公允价值增值为2,570万元，折合回报率约40%，表现并不突出。 今年上半年，天图的收入加上投资收益合计为6,700万元。虽然这一数字本身并不亮眼，但与去年同期相比，已属显著改善。去年同期，录得高达6.2亿元的投资亏损。尽管天图今年能重新录得正数的投资收益，确实值得肯定，但其规模仍难以令市场、尤其是公司投资者感到满意。 优诺中国出售计划公布后，天图股价几乎未见起色，今年以来累计下跌约22%，与恒生指数接近30%的升幅相比，表现明显落后。 公司在最新报告中亦坦言，长期聚焦消费板块令其面临不少挑战，并表示正研究多个新领域，以降低对单一投资方向的依赖。天图已开始布局部分生物科技初创企业，并在最新财务报告中提到，正把收益型投资、策略性并购，以及快速发展的数字资产相关项目，列为潜在的新投资方向。 截至6月底，天图持有约12亿元现金，可用于上述投资布局，未来亦有望透过出售优诺中国股权，以及部分投资组合公司完成香港上市后进行的股份出售，进一步回笼资金。多元化投资策略能否带来较核心消费投资更佳的回报，仍存在不确定性；但至少，这样的转向或可为天图股价注入一些话题性，该股自2023年上市以来，累计跌幅已接近60%。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

圣桐特医上半年纯利急升，但绝非核心业务贡献，而是受无需再减值所带动 重点： 主攻特医食品，内地市占龙头之一 上半年收入、毛利率、平均售价齐下跌 　 白芯蕊 香港新股市场气氛续炽热，不单止生物科技、晶片及人工智能股都争先恐后上市，连业务独特的公司也密谋挂牌，主打特殊医学（简称特医）用途配方食品的圣桐特医（青岛）营养健康科技股份公司，最近已递交上市申请。 2005年中国特医食品市场仍未有自主品牌，圣元集团旗下的特设特医食品事业部成立，为圣桐特医前身，2011年成为中国首家获批生产特医食品的企业。旗下产品特爱丙佳为内地首个也是唯一针对丙酸血症或甲基丙二酸血症婴儿的特医食品。 多家基金入股 公司目前大股东为孟秀清，持有圣桐特医48.68%股权，其他股东包括医疗保健及消费技术行业基金HLC（持有9.61%股权）、加拿大医疗保健行业基金GL Stone（持有7.24%股权）、中金公司（持有4.95%股权）及高瓴（持有3.81%股权）等。 所谓特医食品，是透过特殊加工和配方的饮食产品，以满足因疾病导致正常饮食、消化或代谢功能受损的特殊营养需求。当标准饮食无法满足患者的营养需求时，特医食品通常作为他们的主要或辅助营养来源，其中针对婴儿或儿童的过敏防治产品，便是圣桐特医主要业务。 中国2024年约有30%的婴儿存在过敏症状，其中约6%患有食物蛋白过敏。由于家长对婴儿过敏关注度提升，故能有效解决或预防过敏婴儿的特医食品需求增加。中国2024年过敏类婴儿特医食品市场规模达105亿元，占婴儿特医食品总市场规划的77.4%，预计到2029年市场规模将达到217亿元，即2024年至2029年的复合增长率15.7%。 内地中国特医食品市场头三大均为外资企业，市场占有率达44.2%、16.3%和8.4%，圣桐特医则是龙头之一，市场份额6.3%，为第四大特医食品品牌，也是国内最大特医食品本土企业，当中婴儿特医及过敏婴儿特医食品更是行业第三大龙头，市场份额分别达9.5%和11.1%。 据上市文件，圣桐特医截至今年6月底止中期纯利达8,854万元，按年大升105%，但绝非由自身业务带动，主要是今年中期不需再为金融负债减值，但去年同期则录得5,740万元减值。 收入下滑 其实，圣桐特医2025上半年收入与毛利均录得下滑，按年倒退5.3%和7.2%至3.97亿元和2.77亿元，毛利率也下滑1.4个百分点至69.8%。产品总销量也微跌0.2%至13亿克，综合产品平均售价更跌穿300元大关，按年降5.1%至295元，明显绝非一个好兆头。 集团为收入下滑解画，主要受销售策略调整影响，因新一代消费由线下购物转向线上购物，加上认为将更多资源集中拓展电商对集团有利，故减少给予分销商返利，导致销售额略微下降。不过，按2025上半年营运情况，虽然减少分销商返利，但分销商销售占比反而增加57.6%至2.28亿元，按年升7.9个百分点。 虽然中国特医食品行业进入壁垒较高，其中注册婴儿特医食品产品的企业不足20家，但国内品牌正积极利用政策激励，快速拓展特医食品市场，特别是大量婴儿配方奶粉企业，将业务伸延至婴儿特医食品市场，通过母婴渠道协同效益，以及网上营销等方法，为品牌迅速推广，变相对圣桐特医造成一个大的威胁。 幸好圣桐特医在上市申请文件表明派息绝不手软，计划上市后将按该年度不少于50%的利润用作派息。参考乳业股的估值，包括蒙牛乳业（2319.HK）、飞鹤（6186.HK）及伊利股份（600887.SH），预期2025年预测市盈率分别为12.3倍、13.2倍及16.3倍，因此圣桐特医上市时一旦估值超过20倍之上，意味估值过高，相反在10倍之下，估值却变得有吸引力。 不过，目前圣桐特医仍面对如何解决分销商返利拖低销售的问题，要等待问题解决，才有望带动核心业务重拾动力。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

前成人教育公司量子之歌已转型为潮玩制造商并改名奇梦岛，其潮玩相关业务在最新季度大幅增长 重点 奇梦岛在截至9月的最新一季中，透过积极扩展新收购的潮玩业务，带动收入按季几乎倍增 按今年预估销售额计算，该公司目前市销率仅2.5倍，不到潮玩巨头泡泡玛特10.3倍的四分之一 　 阳歌 Labubu请注意！Wakuku正朝你步步进逼。 这项挑战来自Here Group Ltd.（HERE.US，下称奇梦岛），一家由前成人教育公司量子之歌“浴火重生”而来的新公司。这个警告或许还嫌过早，因为奇梦岛的潮玩业务，目前的规模仍只是全球潮玩巨头、Labubu系列拥有者泡泡玛特（9992.HK）的一小部分。 奇梦岛今年才透过收购深圳熠起文化有限公司（Letsvan）进入潮玩业务，而熠起文化正是去年推出Wakuku小鼻嘎系列的公司。奇梦岛迅速加码这项新业务，展开密集宣传攻势，并计划建立线下门店网络。 奇梦岛于9月宣布计划出售其原有的成人教育业务，而其上周公布的最新季度报告，亦是首次仅涵盖潮玩业务。为配合这项重大转型，公司也舍弃原有的量子之歌名称与股票代号，并自11月11日起以新名称“奇梦岛（Here Group）”开始交易。 这项转型看似相对审慎，因为教育在中国已因潜在的监管打击而变得日益敏感。公司以成人教育为主，因此较不易受到监管冲击，不像四年前遭遇重大整顿、几乎被连根拔起的K12课后补习行业。 潮玩产业相对不敏感，但同时也相当多变。爆款产品往往迅速走红，也可能同样快速衰退。这似乎正发生在今年夏天引发全球热潮的Labubu身上。这代表潮玩公司必须不断创造与推广新的角色，也就是所谓的知识产权（IP），才能维持销售动能。 与其他潮玩公司不同，奇梦岛几乎完全押注于自研与独家授权的IP，这是一种高风险策略。相比之下，对手如布鲁可（0325.HK）、名创优品（MNSO.US；9896.HK）旗下Top Toy，甚至泡泡玛特，都同时采用自研IP与从第三方如迪士尼（DIS.US）、Hello Kitty拥有者日本三丽鸥（8136.T）等，获得非独家授权IP 的混合模式。 奇梦岛在上周首次以「纯潮玩公司」身分举行财报电话会议时表示，其截至9月底止季度的1.27亿元（1,800万美元）收入中，近乎全部、确切地说是97%，都来自其三款自有IP，其中以Wakuku贡献的71%最多，第二大来源是较早推出的IP「ZIYULI又梨」，贡献16%。 使用独家自有IP的主要优势在于利润率更高，因为公司不必支付高额授权费，也不需与授权方分成。然而，这也意味着IP推广的重责完全落在公司自身身上；不同于Hello Kitty这类本身就具备极高知名度的授权角色，推广成本相对更低。 收入快速成长 接下来，我们将更深入查看奇梦岛的财务状况。数据显示，随着公司积极推广，其潮玩业务在初期已展现强劲增长。奇梦岛在截至9月的三个月（其财年第一季度）录得收入1.27亿元，几乎是上一季度截至6月从该业务取得的6,580万元的一倍。 公司表示，预计截至12月止的本季度收入将增至1.5亿至1.6亿元，代表收入将持续增长，但按季增速将放缓至约22%。不过，这种放缓很可能是季节因素所致。公司并表示，预计截至明年9月的本财年收入将达到7.5亿至8亿元。意味本财年下半年的收入约为5亿元，几乎是上半年预计收入约2.8亿元的一倍。 奇梦岛自今年初宣布进军潮玩以来，其股价走势似乎与泡泡玛特大致同步。该股最初大幅飙升，从年初起算一度在6月中旬达到五倍高点。此后虽然下跌超过60%，但仍较年初水准高出一倍以上。同样地，泡泡玛特的股价今年也一度较年初翻两倍，于8月中旬触及高点，但之后下跌超过40%。尽管如此，目前股价水准仍较年初高出逾一倍。 从估值角度来看，如果奇梦岛能达到其所承诺的成长目标，其股价无疑仍有相当大的上升空间。以其作为潮玩公司首年的年度收入预测计算，目前股价相当于约2.5倍市销率（P/S），仅为泡泡玛特10.3倍的四分之一，也不到布鲁可的6.11倍的一半。 奇梦岛董事长兼创办人李鹏在财报电话会议上，介绍公司为推广产品所做的多项举措，包括在上海推出主题街区，以及与北京国营广播电视台营运商的合作，并表示这可能成为未来在全中国建立合作模式的范本。 他也提到公司已在北京与重庆开设首批线下门店，并预告明年将有更多门店开业。目前其业务仍主要集中在中国境内，但公司强调已在其他20个市场建立业务基础，为未来全球扩张奠定根基。 奇梦岛表示，其玩具业务的毛利率在最新季度提升至41.2%，高于上一季度的…