CSRC is a securities regulator

纳斯达克的新规可能打乱多家中国中小企业赴美上市的步伐,同时,中国证监会亦加大审查力道,对境外上市申请展开更严格的审核

重点:

  • 中国监管机构正在加大对拟赴美上市企业的审查,询问的范围与议题显著扩大
  • 中国加强审查的举措,恰逢纳斯达克准备实施新规之际,新规将对申请上市的中资公司提出更高要求

 

沈如真

对许多中国企业而言,曾以华尔街上市为终点的资本市场之路,如今正迅速走向“死胡同”。

中国企业在美上市近期已大幅减少,因它们在太平洋两岸都面临日益严格的监管审查。美国率先出手,9月宣布多项限制性新措施,对成为主流的中小型中资上市案加强监管;如今,投行人士也抱怨,中国监管机构对新上市申请的审查时间正明显拉长。

一位中国IPO律师向咏竹坊表示:“许多中国公司想赴美上市,但中国证监会(CSRC)正在扼杀这一流程。”该机构于两年前建立了境外发行备案制度,用以审核所有中国企业的境外上市申请。

由于这波监管加强主要出现在最近几个月,其影响尚未完全反映在数据中。根据德勤(Deloitte)统计,今年前九个月,中国企业在美国交易所的IPO数量增长了54%,达到57宗。但其中多数为募资额2,000万美元以下的小型企业,使得平均集资金额反而下滑了18%。

一位IPO投行人士指出,今年迄今完成的多数中资赴美上市,其实都是此前已获批准的案件。同时,由于中国证监会(CSRC)对新申请的受理与审核速度极慢,获批的新案数量几乎停滞不前。该人士说:“我的一位客户已经等了两年,他的耐心快要耗尽了。”

交易量回升 集资仍疲弱

中国在2021年滴滴出行(DiDi Global)不顾中国监管机构的反对意见,执意赴纽约上市后,开始收紧境外上市审查。经过两年的沉寂,相关活动在2024年才重启,并延续至今年。

根据德勤数据,2025年前九个月共有57家中国公司赴美上市,合计集资10.5亿美元。美国律司事务所K&L Gates的统计,2024年则是创纪录的一年,当年有64家中国企业在美国上市。

然而,这波上市潮主要由小型企业主导。根据美中经济与安全审查委员会(USCC)的资料,2024年中国企业在美IPO的平均集资额仅为5,000万美元,远低于2021年超过3亿美元的水准。

委员会在3月的报告中指出:“这波赴美上市潮主要由中小企业撑起,数十亿美元规模的超大型中国企业IPO仍然缺席”,“上市规模缩小一方面受中美关系紧张影响,另一方面也源于中国监管加强与新规上路,使北京对境外集资有更多掌控。”

更严格的监管控制

这位IPO律师表示,中国证监会(CSRC)如今审查赴美上市申请的严格程度,已经堪比对境内上市的审核。这与过去批准大量赴美上市案时的做法显然不同。如今,监管部门对拟赴美上市企业的审查范围大幅扩大,涵盖公司治理、关联交易、股权激励计划以及股权转让历史等多个面向。

许多计划赴海外上市的中国公司常采用“可变利益实体”(VIE)结构,以规避中国对外资投资的限制。该律师指出:“但现在,证监会要求我们的许多客户拆除VIE结构。”他补充说,这类重组会将原本的协议控制关系转为直接持股,进而引发大量税务与合规问题。

此外,涉及敏感领域的企业,还需获得相关行业监管机构的批准,确保其上市不会造成任何数据或国家安全风险。

这种新的繁琐审批程序在中国证监会(CSRC)最近的公开资料中已有明显体现。

根据CSRC于11月7日公布的数据,中国信贷风险管理服务供应商承信科技,于2023年6月28日向中国监管机构提交了赴纳斯达克上市申请。但两年多过去,该公司仍持续被要求补交更多资料。

承信科技并非个别事件,根据CSRC披露,还有超过30家企业(包括荣成新能源和 中元生物科技)在审核程序中被“卡关”超过一年。这与律师们通常建议的6至9个月理论等待期相比,时间大幅延长。

更进一步的是,许多拟赴美上市的公司,如今甚至难以跨进中国监管部门的「大门」。截至今年为止,CSRC仅受理了23宗 赴美上市申请;相比之下,自4月中旬以来,已有277家申请赴港上市的中国企业正在审核中。

另一位律师表示:“香港IPO得到了中国官方的支持,审批程序正在被快速通道化。”

他指出,虽然香港属于中国的一部分,但拥有高度自治;该地今年截至目前在全球IPO集资额上位居第一。不过,对于赴美上市的企业,中国监管机构面临更多顾虑,包括国家安全风险、对中国国际形象的影响,以及企业是否符合美国更严格的上市规定等问题。

国家安全问题

近年几乎所有中资赴美上市都集中于纳斯达克(Nasdaq),而该交易所在9月提出更严格的上市标准,作为打击潜在市场操纵行为。根据新规,主要在中国经营的公司,其IPO集资金额必须至少达2,500万美元,且公开流通股份市值需维持在1,500万美元以上——这一数额是现行500万美元门槛的两倍。

这些新标准仍待美国证券监管机构批准,但纳斯达克先前表示,一旦获批,可能会在短时间内生效。德勤指出:“若新门槛在今年内获批并正式实施,一些中国企业可能会将上市计划从纳斯达克转往香港。”

更严格的审查同时发生在中美两国互信与竞争加剧的背景下,今年4月初,随着中美贸易紧张升温,美国财政部长贝森特(Scott Bessent)提出了可能将在美上市的中资企业退市的可能性。

5月,《金融时报》报道指出,两名美国共和党议员也敦促美国证券交易委员会(SEC),将部分中国公司(包括阿里巴巴、百度和京东等互联网巨头)从美国交易所下市,理由是涉及国家安全风险。

美中经济与安全审查委员会(USCC)在3月的报告中表示:“投资于中国公司的美国投资者,可能正在支持与美国国家利益相悖的活动,包括发展用于审查、监控及军事用途的技术。”该委员会补充指出,美国正在考虑出台新规,以限制对参与特定高端技术领域中国企业的部分美国投资。

律师指出,随着地缘政治与监管风险不断升高,渴望赴美上市的中国企业必须“跳出框架”思考,寻找实现计划的新途径。第二位IPO律师表示:“有些公司可以将其境外子公司分拆,单独赴美上市。”他补充,这种架构能否避开监管审查尚无保证,但「是一种值得探索的尝试」。

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新闻

迈向全球化,万物新生启动B2B交易平台、消费品牌及香港门店 

周二,专业回收商万物新生(RERE.US)在香港开设了首家门店,并推出全球B2B交易平台FoneSquare以及面向消费者的品牌“ReRe”。公司将核心专业能力推向全球,标志着其迈出了走向海外的第一步。 首家ReRe门店在香港荃湾区的热门购物区荃新天地(Citywalk)开业。同时,其FoneSquare B2B在线交易平台也开始运营并接受商家注册,该平台主要面向希望购买和交易二手消费电子产品的海外企业。 万物新生创始人兼董事长陈雪峰表示:“以此为起点,我们将把业务、能力和品牌推向海外,将高品质、合规的二手产品与全球需求连接起来,并将我们标准化、自动化的解决方案推向国际市场。” 万物新生是中国最大的回收商,起初专注于iPhone等手机的回收,同时也包括个人电脑等其他电子产品。2022年起,公司将业务扩展至黄金、奢侈箱包和名酒等其他领域,旨在将自身打造成领先的回收品牌。 ReRe品牌门店的名称来源于“Revalue what you own, renew the way you choose”(重塑价值,焕然新生)的缩写。门店提供二手产品的回收和零售服务,包括消费电子产品、奢侈品和运动用品。香港也将成为万物新生全球在线B2B业务的两个分拨中心之一,另一个位于迪拜。公司表示,可能会在香港、迪拜和迈阿密这三个全球主要贸易节点部署多模块智能检测设备以及自动化仓储和转运系统。 消息公布后,万物新生的股价周二在纽约上涨5.1%,收于4.33美元。该股在过去52周内累计上涨了32%。 阳歌 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道,包括赞助内容。欲了解更多信息,包括对个别文章的疑问,请点击这里联系我们。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里

机器人业务加快落地 黑芝麻智能上半年收入增逾八成

自动驾驶晶片制造商黑芝麻智能国际控股有限公司(2533.HK)周四公布,预计截至今年6月底止上半年收入不少于4.58亿元(6,800万美元),按年增长不少于81.1%;净亏损约7.2亿至8.2亿元,与去年同期亏损约7.62亿元大致持平。 公司表示,收入增长主要受机器人业务带动,相关解决方案、模组及晶片加快落地,并已成为多家内地头部机器人厂商的长期合作伙伴。高阶辅助驾驶方案亦持续在乘用车市场规模化量产,商用车及专用车的L2至L3级辅助驾驶装配率明显提升。 不过,公司持续增加算力、人工智能、大模型算法及车规级晶片的研发投入,亦令相关费用上升。 公司股價周五高開,至中午休市報12.1港元,升7.94%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里 
TAL does education

好未来低价买下Epic 账面大赚却添政治风险

这家教育公司去年在Epic的破产出售程序中,以9,500万美元收购该数字阅读平台,从最新财报来看,这笔交易很可能正是其4.05亿美元投资收益的来源 重点: 好未来教育集团截至5月底止财季利润大增,主要受一笔一次性投资收益带动 这笔收益看来与公司去年低价接手美国儿童数字阅读平台Epic有关,而这桩交易已引起部分美国政界人士关切   阳歌 这笔投资真划算! 教育服务商好未来教育集团(TAL.US)周四公布最新财报后,投资者拍手叫好,推动股价大涨13.3%,升至三个月高位。财报本身其实乏善可陈:公司的核心教育服务仍保持强劲增长,但增速已经放缓,显示其在五年前遭遇严厉监管整顿后的复苏动能正在减弱。 真正令投资者振奋的,看来是公司利润大幅跃升,几乎达到分析师预期的三倍。带来这项超预期表现的,是一笔高达4.05亿美元、与若干未具名投资估值变动有关的收益。好未来向来算不上信息披露最透明的公司,这次也延续一贯作风,没有交代这笔巨额一次性收益究竟来自何处。 最有可能的答案,是好未来约一年前以9,500万美元低价收购美国儿童数字阅读平台Epic的争议交易。好未来是在印度教育科技公司BYJU’S旗下美国资产的破产清算程序中收购Epic;BYJU’S于2021年买下这家美国公司时,作价高达5亿美元。Epic只是当时被变卖的多项BYJU’S收购资产之一,其中还包括一个编程学习平台。BYJU’S于2021年斥资2亿美元收购该平台,破产出售时却只卖得220万美元。 BYJU’S堪称一个典型案例:为了迅速把自己打造成新兴细分市场的龙头——在这里就是教育科技——公司大举并购,却为资产付出过高价格,最终又因债台高筑而走向崩溃。 Epic于2013年在加州成立,在儿童电子书服务商中堪称优等生。据其官网,平台收录来自逾250家出版社的超过4万种书目。公司并未公开财务数据,但有网站估算,其年收入介乎5,000万至1亿美元。 考虑到BYJU’S当年收购Epic所付的价格,以及其后低价急售给好未来的背景,我们推测,好未来这笔4.05亿美元收益多数、甚至可能全部与这宗收购有关。不过,这宗交易也引发争议。Epic的产品触及大量美国年幼儿童,部分美国政界人士因此对这家公司由中国企业持有表示忧虑。 稍后我们会再谈这场争议,以及好未来作为中国领先民营教育服务商所面临的另一项重大风险。不过,在此之前,先简要回顾一段历史,为整件事补充背景。 好未来与长年竞争对手新东方(EDU.US;9901.HK),都是中国最早一批民营教育服务商。两家公司的历史均可追溯至20多年前,当时中国经济正开始起飞。作为各自行业的龙头,两家公司都靠提供K-12学生课后辅导建立起庞大业务,家长希望借此让孩子较同学多一分竞争。 监管重拳 然而,俗话说“好景不长”。2021年,北京禁止向K-12学生提供核心学科的课外辅导服务,好未来、新东方及一大批后起竞争者的好日子也戛然而止。 好未来正是这批公司的缩影。监管整顿后一年,公司收入和股价双双暴跌,许多规模较小的机构更直接倒闭。即使经过过去四年的逐步复苏,好未来最近一个财年的收入也只有30.5亿美元,仅相当于截至2021年2月底止财年、即整顿前录得的45亿美元约三分之二。同样地,公司最新股价约12.50美元,也只有2021年高位的大约七分之一。 回到当下,少数存活下来的公司各自走上不同的求生路线。新东方已转向面向年轻人的服务,例如留学咨询,以及中国公务员考试等备考培训。部分公司改为向学校而非学生提供服务,另一些则从辅导服务转向教育产品。 在这批公司中,好未来最贴近原有路线,仍主要聚焦K-12学生,但课程已转向校内核心课程以外的综合内容,例如批判性思维、写作及动手进行科学实验。公司虽已推出以平板电脑类产品为主的学习设备业务,但仍将学而思培优的线下面授服务视为核心产品,目前该服务在全国600个教学中心提供。 截至5月31日止三个月,即公司第一财季,收入同比增长25%至51.9亿元。25%的增幅并不失色,但增速已由上一财年第一季度的近40%持续回落,好未来亦提醒,增长可能继续放缓。 公司没有分别披露三大业务——线下课堂、线上学习及教育设备——的具体收入,但表示三者仍在增长。略令人忧虑的是,公司提到设备业务可能面临挑战,问题看来与竞争激烈及内存价格飙升有关,而这两项因素正令所有电脑产品制造商承压。不过,线下课堂服务看来仍是公司最重要的收入来源,而这部分业务表现良好。 好未来在成本控制方面也做得不错,最新季度总运营成本及开支只增加10.8%,不到收入增幅的一半。毛利率因此由一年前的54.9%提高近3个百分点至57.8%。至于净利润,则由去年同期的3,130万美元升至4.08亿美元,但当中大部分来自一次性的4.05亿美元收益。这里需要顺带指出,好未来大多数财务数据均以美元列报,但其绝大部分业务以人民币计价,并会在业绩电话会议上披露部分人民币数据。 总的来说,收购Epic很快可能成为好未来的一把双刃剑。正面来看,公司以低价买下Epic,该业务看来经营良好,而且避开了监管敏感的中国市场。但在中美关系持续紧张下,好未来最终很可能仍要出售这项资产。与此同时,其中国核心业务正在放缓,而公司继续聚焦监管敏感的K-12学生群体,也可能令其较部分同业更容易受到未来监管整顿的冲击。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里

投资业务失利 建滔中期净利仅增4%

覆铜面板生产商建滔集团有限公司(0148.HK)周四发布公告,预计截至今年6月底,净利润将超过27亿港元,同比上升约4%。 建滔表示,期内来自覆铜面板的分部利润,较去年同期大增超过200%,但因为集团的投资业务出现亏损5亿港元,抵消了覆铜面板带来的盈利。 公司强调,今年6月之后,投资业务的业绩已大幅回升,甚至高于去年中期,但未能在中期业绩中反映。另外,公司透露,目前市场对电子玻璃纤维纱、电子玻璃纤维布、铜箔及覆铜面板供不应求的情况更趋严重。 建滔周五开盘涨15%报46.08港元,公司股价由今年6月高位下跌七成。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里