何时实现盈利知乎也不知乎？

2024年06月13日

ZH.US 2390.HK

这家常被称作“中国版Quora”的公司，一季度毛利率大幅提升，但收入却出现自2021年IPO以来的首次下降

重点：

知乎一季度收入下降3.3%，是自纽约上市以来首次下滑
常被称作“中国版Quora”的知乎，将毛利率提高逾5个百分点，并预计到年底，将实现非公认会计准则盈利

阳歌

谁知道知乎(ZH.US；2390.HK)什么时候才能实现盈利？

这家常被称作“中国版Quora”的公司高层似知道答案，他们在周三重申目标是今年底实现非公认会计准则(non-GAAP)盈利，这通常不包括员工的股权激励。投资者对此不为所动，在最新季报显示知乎营收首次出现下滑后，其股价下跌了2.5%。

周三的抛售意味知乎股价今年已下跌近40%，目前较公司2021年在纽约上市时的价格下跌逾95%以上。值得注意，最近大部分在美国和香港上市的中概股纷纷上涨，中国ETF-iShares MSCI(MCHI.US)较2月的低点上涨16%的走势中，知乎掉队了。

创始人兼董事长周源称，今年一季度的业绩是“稳健的财务表现及经营业绩”，这可能会让一些人摸不着头脑。毕竟，收入首次下滑可不是什么值得吹嘘的事情。但仔细分析就会发现，周源可能指的是公司的毛利率。知乎一季度的毛利率从去年同期的51.5%提高到了56.6%，上升超过5个百分点。

遗憾的是，利润率的提高并没有传导到知乎的利润上。季度内知乎的净亏损从去年同期的1.79亿元小幅收窄至近1.66亿元。但经调整非公认会计准则亏损实际上却从去年同期的1.2亿元扩大至1.36亿元（公司希望这个指标到今年底实现盈亏平衡）。显然，公司在今年剩下的时间里还有很多工作要做，才能实现盈亏平衡的目标。

虽然投资者喜欢盈利，但他们对不断萎缩的公司并不感兴趣。这体现在知乎的市销率(P/S)仅为0.58倍上，这个数字怎么看，都不像一家行业领先的互联网公司的水平。

相比下，拥有诸多类似用户社区的搜索巨头百度(BIDU.US; 9888.HK)的市销率为1.78倍，阅文集团(0772.HK)的市销率为3.48倍。美国巨头Reddit(RDDT.US)的市销率远高于中国同行，为11倍。这个行业的中国公司估值这么低，至少部分归因于中国公司手握大量用户生成内容，这些内容在中国高度敏感，存在可能遭受政府打压的巨大风险。

不过，知乎是中国同行中唯一一家尚未实现盈利的公司，说明为何它的估值偏低。接受雅虎财经调查的四家分析机构，并未透露是否预计知乎会在第四季度实现盈利，但至少一家认为该公司将在明年扭亏为盈。尽管知乎尚未有盈利，但雅虎财经5月调查的九家分析机构中，有八家给出了“买入”或“强力买入”的评级，表明至少分析机构还没有放弃该公司。

收入轻微下降

接下来，我们深入研究一下知乎的财务状况，这些数据似乎解释，它以牺牲收入增长为代价，以换取利润率的改善。正如我们已经指出，知乎一季度的总收入，从去年同期的9.94亿元下降至9.61亿元，降幅为3.3%。

虽然这是公司上市以来首次出现可疑的下跌，但它肯定不是一个巨大的意外。这是因为知乎去年的收入增长迅速放缓，去年初的季度同比增长33.8%后，第四季度仅增长了2.2%。

在总收入下滑的同时，知乎的营收成本却同比大幅下降了13.4%，至4.17亿元，因为它缩减或停止了拖累利润率的一些低利润服务。它所有的主要用户指标也都有所下降，尤其是平均月活跃用户下降13%至8,900万，降幅有些惊人。平均月付费会员数量这个更为重要的指标也略有下降，从去年的1,490万降至1,480万。这表明，知乎正在减少关注价值较低的免费用户，再次凸显了知乎对实现盈利的重视。

公司的三大业务类别中，有两个类别的收入都下降，其中营销服务营收下降16%至3.31亿元，原因是公司淘汰了一些利润率较低的产品。付费用户是公司最大的经济来源，其会员收入也有所下降，不过只是从一年前的4.55亿元降至4.5亿元。

至少从增长的角度看，公司唯一的亮点是职业培训收入，增长36%至1.45亿元。这部分业务仍是三大业务类别中最小的，但在过去一年，其占集团总收入的比例，已从年前的11%增长到目前的15%。

知乎在财报电话会议上大谈各种人工智能，但此类炒作几已成为内容为中心的互联网公司，对外例牌标榜的优势。虽然这样的内容，最终可能会给这个领域带来革命性的变化，但谁的技术最好？谁能想办法利用这些技术并将其变现？目前还远不明朗。

知乎的盈利之路并没有消耗太多资金，因此它有足够的时间实现盈利目标。截至3月底，公司的现金和短期投资为52亿元，仅比三个月前略有下降，与去年3月底的63亿元相差不远。

总言之，在对知乎的问答业务感兴趣的投资者看来，它似乎是一个喜忧参半的选择：一方面，它是该领域的领导者，很可能在不远的将来实现盈利；另一方面，它的收入已经开始缩水，可能在未来几年都不会恢复增长。

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2025年09月17日

2066.HK

简讯：小鹏通过麦格纳代工实现欧洲量产

电动车制造商小鹏汽车有限公司（XPEV.US; 9868.HK）周一宣布，将透过麦格纳（Magna Steyr）奥地利工厂实现在欧洲的本地化生产，首批小鹏G6与G9已于该厂顺利下线，相关专案预计于2025年第三季全面启动。据财新报道，麦格纳是全球汽车零部件巨头，亦为多家整车企业提供代工服务，累计生产逾400万辆汽车。小鹏表示，看重麦格纳在零部件、系统及整车领域的综合能力与供应链网路，能快速推动本地化落地，未来将在奥地利投产更多纯电轿车与SUV车型。代工并非小鹏首次尝试。2017年，小鹏曾与海马汽车合作，代工生产首款G3车型。董事长何小鹏亦坦言，公司在中国市场起步即采代工模式，在欧洲延续此策略并不意外。对中国新能源车企而言，欧洲是全球第三大汽车市场，2024年新车注册量达1063万辆，其中纯电动车注册量同比大增22%。然而，随着欧盟自2024年10月底对中制电动车加征最高35.3%反补贴关税，本地化生产的重要性愈发凸显。比亚迪（1211.HK; 002594.SZ）、零跑（9863.HK）、广汽（02238.HK；601238.SH）等亦相继公布欧洲建厂或代工计划，与小鹏一样积极抢占市场先机。小鹏港股周二收升1.8%，报84.8港元。年初至今累升81.43%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年09月17日

9868.HK XPEV.US

简讯：食髓知味博雅斥2.2亿续购比特币

网络游戏开发商博雅互动国际有限公司（0434.HK）周二公布，在本月15及16日间，斥资2.19亿港元购入245枚比特币。收购比特币的资金，主要来自今年公司多次配股所得。截至公告日，博雅持有3,925枚比特币，平均每枚购入价为66,094美元。公司表示进一步购入比特币，是持续对Web3游戏及Web3基础设施研发进行投入，并扩大Web3核心战略资产储备，以及继续在该领域进行项目投资和战略合作。博雅周三开盘升1.2%报7.4港元，公司过去半年股价上升90%。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年09月17日

0434.HK

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