蔚来

尽管销量不如预期且亏损扩大，蔚来管理层仍重申年底实现盈利的目标 重点： 首季度净亏损按年扩大30.2%，距离实现盈利越来越远 首季度交付量4.2万辆，不及年度目标的十分之一 　 李世达 随着中国新能源车行业内部对激烈“价格战”的反思声浪愈演愈烈，新能源车行业这场曾势如破竹的绿色革命，如今已显现出疲态。全球增速放缓，中国市场产能下滑、毛利率下降、价格战空前激烈，行业似乎将迎来一场巨大的变革。 今年5月起，工信部、中汽协、全联车商等多个部门与机构密集发声，严词批评“价格战式内卷”，强调须纠正违背市场规律、伤害品牌与服务体系的恶性竞争行为。这是中国首次以官方角度承认新能源车产业的发展进入“拐点期”，而一批处在产业转型压力下的二线车企，如蔚来集团（9866.HK; NIO.US），便成为这场内外夹击困局中的典型缩影。 蔚来近日公布今年首季度财报，期内交付量4.2万辆，按年增加40.1%，但环比减少42.1%。同期，汽车销售额同比增长18.6%、环比减少43.1%。公司设定的年度销量为44万辆，意味着首季度成绩还不到年度目标的十分之一。 与其他造车新势力相比，蔚来首季度的销量甚至不及理想（LI.US; 2015.HK）、小鹏（XPEV.US; 9868.HK）、零跑（9863.HK）的一半。 期内收入120.35亿元（16.58亿美元），按年增长21.4%，净亏损为67.5亿元，较2024年第一季度扩大30.2%。汽车毛利率回落至10.2%，按季减少2.9个百分点，整体毛利率按年增2.7个百分点至7.6%，但较上季下滑4.1个百分点。 定位高端市场的蔚来，去年三季度末开始销售定位大众市场的第二品牌乐道，2025年4月末开始销售第三品牌萤火虫。公司对乐道首款车型L60寄予厚望，但实际表现却不及预期。2025年第一季度，L60共销售1.47万辆，而此前设定的目标是单月2万辆。此外，主品牌NIO一季度销售也在下滑，按年跌10%至2.73万辆。 销售与行政成本大增 与此同时，蔚来的运营开支居高不下。销售与行政费用高达44亿元，按年大增46.8%，公司称主要因为销售职能的人员成本增加，以及销售及营销活动增加。显示在价格战压力下，营销需加码“品牌护城河”，以及在恶性内卷下，品牌需维持高曝光与用户体验的压力。而公司从去年开始推出第二品牌乐道，今年再推出第三品牌萤火虫，也都需要更大量的初期营销投入。 此外，研发投入也增加11.1%至31.8亿元。与理想的25亿元相比，未来的研发投入多出6.8亿元，但收入却不到理想（259亿元）的一半。 创始人兼董事长李斌指出，被寄予厚望的乐道品牌首季销量不如预期，导致集团在4月调整了乐道销售及核心管理团队，乐道汽车总裁艾铁成在4月初宣布离职，并承认未有让L60达到与它的产品力相匹配的销量。 全年展望仍乐观 今年是蔚来产品大年，三品牌合计推出九款车型。其中，乐道第二款车型L90将于第三季上市，该车型在上海车展亮相后十分受用户期待，连同将在第四季上市的L80及在售的L60，公司预估三款车型第四季月交付辆将达2.5万辆，加上第四季将交付的ES8，料能让主品牌蔚来第四季月交付量也达2.5万辆。 李斌称，若三品牌总销量突破月交付5万辆，毛利率维持17%至18%，销售与研发费用比例控制在合理范围，公司仍有望在2025年第四季度实现季度盈利。 而为实现目标，蔚来计划将第四季度研发费用控制在20亿至25亿元；同时优化销售和管理费用，比例将占到销售额的10%左右。 不过，券商似乎对公司的乐观不买单。招银国际就指出，公司盈利的预期基于四大假设，包括销量、毛利、研发与销售降本等等。其中第四季销量要达到第一季的四倍，才有可能实现盈利，何况要同时达成所有假设，难度相当高。 截至一季末，公司账面现金与等价物约260亿元，流动负债已超过流动资产，且净现金流为负，对比季度亏损规模与未来几季可能的资本支出压力，4月已在港股配售集资40.3亿港元的蔚来，或仍须寻求市场支持。 业绩公布后首个交易日，蔚来港股升1.6%至27.95港元，但年初至今仍跌去20%。公司目前的市销率（P/S）只有0.77倍，低于理想的1.57倍、小鹏的2.67倍与零跑的2.2倍，反映投资人对其未来成长性与盈利能力的保留态度。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

该新能源车企至少有六名少数股东致函公司，称提议的私有化价格过低 重点： 路透社报道称，极氪六名少数股东抗议公司私有化要约价格过低 公司股票当前市销率仅为0.63倍，不到零跑汽车、小鹏汽车等主要竞争对手的三分之一 　 阳歌 究竟是掉队者，还是潜力尚未兑现的玩家？ 这是萦绕在新能源车企极氪智能科技控股有限公司（ZK.US）头顶的一大问题，据路透社上周五报道，公司近期私有化推进遇阻，部分少数股东抗议收购价过低。与此同时，亦有观点认为其低估值事出有因——极氪驶入中国新能源车赛道过晚，且今年销量已开始收缩。 此案亦凸显美股交易所与港交所的核心差异，作为多数中概股上市地，港交所在此类交易中对小股东的保护更为完善，美国市场则不然。 估值问题是本次事件的核心，华尔街投资者对极氪认可度不高。截至周一收盘，其68亿美元市值对应的市销率（P/S）仅0.63倍，不到其三大竞争对手零跑汽车（9863.HK）、小鹏汽车（XPEV.US; 9868.HK）和蔚来（NIO.US; 9866.HK）2.19倍市销率的三分之一，亦不及另一家中国头部纯电车企理想汽车（LI.US; 2015.HK）1.50倍市销率的一半。 接近一个月前的5月9日，控股股东吉利汽车（0175.HK）提议以每股25.66美元收购极氪美国存托股份（ADS），较之前30个交易日平均股价溢价20%。要约令华尔街感到惊讶，因极氪在纽约完成4.4亿美元IPO仅一年多。 当时，极氪声称将成立独立委员会评估要约，鉴于吉利持股比例达65.7%，要约获得股东批准通过的可能性已相当高。 公告发出后，极氪股价跳升，迅速突破收购价。截至周一最新收盘价26.76美元，该股已较收购价溢价4.3%，显示投资者预期吉利可能上调报价。 目前可知，现市价的重要支撑是至少六名少数股东的幕后斡旋。其中五名系极氪早期投资者，声名显赫：包括全球最大动力电池制造商宁德时代、头部私募股权基金博裕资本、在线视频巨头哔哩哔哩及美国芯片巨头英特尔旗下风投机构英特尔资本。 路透社报道，上述四家企业与Cathay Fortune共同向极氪发出两封信函，指当前报价低估公司价值并要求提价，声言极氪相较同行具备更优现金流与盈利前景。报道还称，投资机构Y2 Capital亦向极氪管理层发送了类似信函。 港美规则存差异 五名股东联名信要求极氪必须获得多数独立股东批准后方可推进私有化，此处正体现前文所述，美港交易所规则存在重大差异。 在美私有化仅需持有多数股份的股东批准即可推进，本例中吉利占据绝对控股地位，意味提交股东表决的任何方案几乎必然通过。 相形之下，港交所设有专门保护此类交易中少数股东的规则，要求方案须获独立股东多数票通过。意味本次私有化须取得吉利所持股份之外剩余34.3%股份持有者的多数支持。正因如此，港股私有化方案失败率远高于美股。 联名股东深知吉利无义务提价，故要求最终收购价仍需经其表决认可。那么，在这种情况下，吉利考虑提升报价的原因何在？ 参照市销率，吉利25.66美元报价确实偏低。按理想汽车市销率推算收购价应为64美元；若对标零跑、小鹏和蔚来的市销率，收购价更将跃升至93美元。 极氪估值折让有其合理成分，其驶入中国新能源车赛道较晚。今年4月，极氪品牌车销量仅为13,727辆，远低于零跑的41,039辆、理想的33,939辆及蔚来的23,900辆。此外，2024年强劲增长一整年后，4月销量同比下滑14.7%，初显疲态。 这些销量数据及趋势，或可解释市场为何看低极氪估值。不过，公司亦具备关键优势，就是其背靠中国最成功民营车企之一的体系。经十余年并购与内生增长，规模庞大的吉利旗下拥有多家上市企业，包括瑞典沃尔沃、极星及英国路特斯。 吉利创始人李书福以商界谋略著称，这正是其可能听取六名不满股东抗议的原因。宁德时代或是吉利新能源车核心电池供应商；英特尔、博裕和哔哩哔哩均系业界翘楚，若感知遭受不公，或将伤及吉利商誉及未来融资潜力。 据此，我们或可预期吉利将提升报价。核心问题在于提价幅度，追平国内同行估值几无可能，但若按0.75倍市销率（即理想汽车当前比率的一半）折算，收购价仍将达30.54美元，较现股价溢价约14%。…

智驾平权是科技的普惠，也是整车厂与供应链之间话语权的重新洗牌    李世达 中国的自动驾驶产业正经历一场深刻的权力再分配。随着“智驾平权”成为主流叙事，一场从豪车专属技术走向全民普及的变革正在悄然重塑汽车产业链。 不论是比亚迪（1211.HK; 002594.SZ）、蔚来（NIO.US; 9866.HK），还是小鹏（XPEV.US; 9868.HK）、问界，越来越多车厂不再将高阶智驾功能仅限于旗舰车型，而是选择将NOA（导航辅助驾驶）、自动泊车、城市领航等配置迅速“下放”到20万元以内的中低端车款。 尽管不是业界首例，但比亚迪在今年初推出“天神之眼”智驾系统，并下放至10万元以下车型后，人们才真正意识到“智驾平权”的时代已经悄然到来。 比亚迪创办人王传福说：“在汽车领域，我们相信智能化的全面普及将巩固中国品牌领先全球的技术优势”，“这是中国汽车的自信，也是中国科技的自信。” 过去，高阶智能驾驶是一门“高附加值生意”。从激光雷达、高清摄像头，到域控制器与高性能晶片，一整套方案往往只出现在高价豪华车型上。但是当智驾开始普及，越来越多整车厂为了保住利润，开始接管智驾技术的主导权。 如比亚迪的天神之眼，小鹏的XNGP、理想（LI.US; 2015.HK）开发AD Max、华为推出ADS 2.0，整车厂纷纷自建算法团队、地图系统，甚至连数据标注与模拟训练都开始“自己来”。但如此一来，智驾上游供应商开始被边缘化，从方案主导者退回为价格竞争激烈的“零件供应者”。 如速腾聚创（2498.HK）开始推出低成本固态雷达与模组化解决方案、禾赛科技（HSAI.US）与整车厂共同开发定制型雷达。对供应链而言，这是一场生存战。若无核心技术、缺乏规模化优势，许多中小型供应商将难以为继，只能靠“薄利多销”苦苦支撑。而真正能活下来的，只有那些具备系统整合、算法协同、全球交付能力的头部企业。 在这场为了“人人都有高阶智驾”的“平权”运动背后，是一场无声的产业洗牌与话语权的重构。真正的赢家，将是那些不仅造得出车，更能掌握智能化灵魂的企业。 李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

中国动力电池巨头宁德时代（300750.SZ）据传拟收购蔚来（NIO.US; 9866.HK）旗下换电业务公司蔚来能源（Nio Power）。路透社称，消息源并未透露收购价格，但蔚来能源去年融资时的估值超过100亿元。 宁德时代上月宣布与蔚来签署战略协议，推进对蔚来旗下的换电业务蔚来能源（Nio Power）不超过25亿元的战略投资。对于收购传闻，蔚来回应指会与包括宁德时代在内多个投资者合作推进换电站共建的项目，并将与宁德时代深化资本与业务合作。 蔚来能源目前在中国拥有3,200多座换电站，除了为蔚来车主提供换电与充电服务外，也向特斯拉（TSLA.US）及比亚迪（1211.HK;  002594.SZ）等电动车品牌开放。宁德时代去年底推出提升换电效率的“巧克力换电”（Choco-Swap）方案，宣布今年会建1,000座“巧克力换电站”。本月2日，宁德时代宣布与中国石化（0386.HK; 600028.SH）合作，双方计划今年在全国建设超过500座换电站，长期目标是扩至10,000座。 蔚来港股周二高开5.5%，报25.85港元，至中午收报25.70港元，升4.9%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 

中国领先的电动汽车充电桩制造商因为公司现金严重不足，希望通过香港上市筹集资金 重点： 挚达科技启动2月份公布的一项计划，申请在香港上市 这个家用充电桩制造商，正面临来自电动汽车制造行业的巨大压力，电动车制造商要求享受大幅折扣并延迟付款 阳歌 行业处境困难的迹象通常可以在它们的供应链中找到，上海挚达科技发展股份有限公司似就是这种情况。这家家用电动汽车(EV)充电桩制造商上周申请在香港上市，提交的上市文件中充满了令人不安的信号，这些信号反映中国电动汽车行业面临的困难。 相对于中国电动汽车销量激增的报道，中国电动汽车制造商巨额亏损的报道就来得要少。在这个行业，只有比亚迪(1211.HK; 002594.SZ)和特斯拉(TSLA.US)持续盈利。蔚来(NIO.US; 9866.HK)和零跑汽车(9863.HK)等后入场者，更能反映这个群体的盈利情况，仅去年一年，两家公司分别亏损207亿元和42亿元。 这些电动汽车制造商是挚达科技最大的客户，过去四年里，每一年都占到其销售额的一半以上，有时甚至高达70%。随着这些公司想方设法地削减成本，减少亏损，挚达科技最先感受到了压力。 对挚达科技来说，最重要的是公司急需现金，它在上市文件中非常直接地表示，董事相信“本集团拥有足够的营运资金满足目前以及本文件日期起计未来12个月的需求”。对于此次IPO的潜在投资者来说，这并不是太令人放心。 话虽如此，在竞争非常激烈的电动汽车充电桩领域，挚达科技似乎相对而言是一家大公司，意味如果能经受住当前的巨大压力，或许能成为行业领导者。目前，全球约有4,000家电动汽车充电桩制造商，其中约四分之三生产家用产品，其余的则主打用于公共充电场站的精密产品。 挚达科技上市文件中的第三方市场数据显示，2023年全球电动汽车充电桩市场规模为61亿元，中国约占28亿元。根据过去四年的销量计算，该公司占全球家用电动汽车充电桩市场9.5%的份额，按这个指标来看，它已成为全球最大的公司。但按销售收入计算，该公司仅排名第四，市场份额为5.9%，这反映出，在约占其业务90%的中国本土市场，该公司的单价要低得多。 早在今年2月，有消息称挚达科技计划上市，当时有多家媒体报道公司已聘请申万宏源为香港承销商，并且可能很快就会提交上市文件。这些报道称，公司的目标是募集10亿港元资金，意味着其估值至少在5亿美元，因为香港要求公司上市至少有25%的流通股份。 估值下滑 事情显然没有像挚达科技所希望的那样发展。与此同时，它的现金持有量在9月底下降到仅1亿元，约为年初1.95亿元的一半，这可能就是为什么董事会认为目前该公司有足够的资金维持未来12个月的运营，但可能不会再多。 就估值而言，早前报道中提到的10亿港元筹资目标似乎也有些过于乐观。其他电动汽车充电桩制造商的估值略有不同，国内竞争对手盛弘股份(300693.SZ)市销率高达2.44倍，而美国ChargePoint (CHPT.US)只有1.14倍。 对于挚达科技来说，如果按照相对较高的2倍左右的市销率，以及2023年6.71亿元销售额计算，该公司的估值将达到约13.4亿元，即1.84亿美元——远低于2月的报道中给出的5亿美元估值。这也将大幅降低其筹资能力，不过它从上市中获得的任何资金，都可能有助于为其至少未来一两年的运营提供资金。 话虽如此，我们来仔细看该公司的许多指标，它们都传递了类似的信息，表明挚达科技最近面临着相当大的压力。从整体的财务状况来看，公司的收入在2022年达到顶峰，此后一直在下降。其中今年前九个月，较去年同期的4.86亿元下降9.5%至4.4亿元。 事实上，收入下降的直接原因是公司的客户要求降价，而不是销量下降。公司今年前九个月的销量实际上增长了18%，从去年同期的227,860台增至269,240台。但期内每台充电桩的平均价格从960元下降到822元，降幅达14%，导致整体收入下跌。 随着国内竞争的加剧，挚达科技在安徽的两家主要制造工厂的利用率，从2022年的峰值128%降至今年前九个月的51.1%。公司正试图通过扩大海外业务来缓解中国市场的压力，海外市场的价格仍在上涨。今年4月，公司在泰国开设一家新的制造厂，随着它的投产，海外销售在其总销售中的比例可能会增加。 但在国内，情况短期内没有缓解迹象。挚达科技指出，随着客户承受的压力越来越大，他们的付款周期也越来越长——这对挚达科技这样资金紧张的公司来说不是一个好兆头。公司表示，其应收帐款周转天数从2021年的186天，增加到今年前九个月的250天。 在利润方面，挚达科技从上年同期亏损2,660万元飙升至最近九个月的1.22亿元。总而言之，对于挚达科技来说，时间似越来越紧迫，因它持有的现金越来越少，而且它在国内市场感受到的压力没有任何缓解迹象。一次成功的IPO可能会为它提供再生存一两年所需的资金，直到形势好转——但情况也很有可能会变得更糟。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里