沪电股份

PCB供应商景旺生产的AI相关高端产品比例较低，毛利率不及同业 重点： 毛利率由2023年的23.2%，急跌至今年前四个月的18.7% 今年前四个月盈利下跌25% 　 郑瑞棠 AI（人工智能）时代来临令PCB（印刷电路板）行业迎来突破性增长，深圳市景旺电子股份有限公司（603228.SH）近日也向港交所递交上市申请。据集团上市文件引用灼识咨询的资料，以2025年收入计，景旺是全球汽车电子PCB供应商中排名第一，市场占有率达10.6%，在全球PCB供应商中排名十一，市占率2.5%，在中国PCB供应商中则排第五。 汽车电子PCB龙头 景旺从事的PCB行业可以说是目前市场热炒概念，公司具一定市场地位，最近三年的收入及盈利维持增长，2023年、2024年及2025年收入分别为107.5亿元（15.8亿美元）、126.6亿元及153.1亿元；期内盈利分别为9.11亿元、11.6亿元及12.4亿元。不过踏入2026年盈利开始下滑，截至今年4月底止收入虽增长18%至53.4亿元，但同期盈利却下跌25%至3.17亿元，公司归咎于原材料价格上升。 PCB市场兴旺令主要的材料铜价上升，2025年全年銅價上升40%至每噸13,500美元，公司测算铜价每上涨10%，毛利率会下降1.2个百分点。而另一方面，景旺又未能借分散供应商来降低成本，前五大供应商的采购额占集团总采购额的比例持续上升，在2023、2024及2025年分别为36.4%、38.5%、38.2%，至今年前四个月更上升至40.5%。原材料占销售成本比例亦由2023年60.4%，攀升至2026年前四个月的62.9%。 毛利率暴跌 更值得关注的是，公司毛利率承受颇大压力，2023、2024及2025年分别为23.2%、22.7%及21.6%，至2026年4月更跌至18.7%。其中PCB产品的毛利率更跌至12.3%，各项产品毛利普遍下跌，相对高端的MLPCB（多层电路板）及HDI PCB（高密度电路板）毛利率也急跌，前者由2025年前四个月的18%，跌至今年同期的9.7%；后者则由19.9%跌至12.2%，一年间毛利率近乎腰斩。 其中国内和海外市场的毛利率，相差达一倍。中国市场的毛利率一向只有个位数，今年前四个月仅8%；相反海外市场2023年毛利率达35.1%，至今年前四个月已减半至17.8%，但仍远较中国市场为高。 事实上，论AI概念，景旺或不及近期上市的同业公司，毛利率也相对较低。景旺主要从事汽车电子PCB生产，占收入四成以上，可以说是消费概念股，2020至2025年全球市场复合年增长率为8.4%，不过预计未来五年增长放缓，2025至2030期间复合年增长仅为6.2%。 如果以产品计，较高端的MLPCB占2026年前四个月总收入51.6%，HDI PCB仅占7%。相对今年三月上市的广合科技（1989.HK;001389.SZ），主要从事高速、高频的高端PCB生产，其毛利率约为33%；至于今年四月上市的胜宏科技（2476.HK;300476.SZ）主要生产高性能运算的PCB，更是科技巨头辉达（NVDA.US） 的供应商，毛利率达34%。而近日挂牌的芯碁微装（9630.HK;688630.SH），是全球最大PCB直接成像设备供应商，其毛利更接近四成。 景旺A股早于2017年已在上海交易所上市，此次再申请在港A+H上市，投资价值视乎估值是否合理。 需一定折让招徕 今年上市的内地PCB制造商皆以A+H形式上市，H股招股普遍较A股有较大折让，令H股上市后有上升空间，收窄与A股的差价。例如广合科技H股的招股价比A股折让近一半，上市后累计涨幅达128%，目前H股比A股折让收窄至约三成；至于胜宏H股招股时比A股折让近四成，上市后累计涨幅约四成，目前比A股折让收窄至约17%。至于近日上市的芯碁微装招股价比A股折让达六成，结果挂牌后股价大涨八成，目前较A股折让约两成。 景旺A股市值约700亿元，市盈率约55倍，相比同样A股上市PCB制造商深南电路（002916.SZ）的92倍，及沪电股份（002463.SZ）的68倍较低，主要是因为这两家公司盈利能力较景旺强。相信景旺在港招股价，要比A股有一定折让，能吸引投资者认购。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

金属钣金加工业务起家的东山精密，透过多宗收购跨足PCB领域，如今已向香港递交上市申请 重点： 从金属钣金加工转型为全球第三大PCB供应商的东山精密，已申请在港上市 公司在AI与汽车市场的积极扩张，伴随负债不断增加，恐导致财务过度延伸的风险 　 陈竹 如果没有，就买下来。 这似乎成了苏州东山精密制造股份有限公司（002384.SZ）的行事准则，公司上周正式递表港交所，希望投资者也能买单其并购扩张的成长故事。东山精密最初是一家传统的钣金加工企业，但在过去十年透过一连串并购，成功转型为印刷电路板（PCB）行业的重要参与者。 今年东山精密再度加速其并购打法，宣布两宗重大交易，以扩大其在光通讯及汽车零组件领域的版图。伴随收购动作不断，公司也寄望于香港上市集资，以支撑其持续不断的收购支出。 公司已为此次潜在的公开发售聘请五家顾问，由瑞银及中国领先券商中信证券领衔。虽然东山精密尚未披露具体集资规模，但从其强大的顾问阵容推测，此次IPO规模料将相当可观，集资额可能超过1亿美元。 迄今为止，公司透过并购推动的成长策略相当奏效。其在PCB领域的资产收购，使其成为全球第三大PCB供应商，而PCB亦是各类电子设备不可或缺的核心元件。公司显然将此视为胜利方程式，并将“战略性并购”列为核心竞争优势之一，强调这是一套经过验证、能有效推动业务向新领域拓展的增长模式。 然而，积极扩张的背后，也让东山精密背负了沉重负债，这是公司面临的一项重大风险，我们将在后文更详细分析。此外，跨入光通讯等全新领域也未必保证成功，因为相关行业运作机制各异，并伴随全新的管理挑战，可能对公司的能力边界构成考验。 并购驱动增长 东山精密的前身可追溯至1980年成立的东山钢板。虽然公司多年来一直希望切入消费电子业务，但直到2016年以6亿美元收购美国Mflex（专精于软性印刷电路FPC）后，才真正成功进入该市场。FPC是一种应用于智能手机、平板电脑及其他便携式设备的软性印刷电路板。 两年后，公司再以2.93亿美元收购代工巨头伟创力旗下、专注于硬性印刷电路板（RPCB）的Multek，使其具备生产所有主要类型PCB的能力。 自此之后，PCB成为东山精密的核心业务，事实上已取代其传统的精密金属零组件与铸件业务。今年上半年，PCB业务录得110亿元收入，占公司总收入的 65%。相比之下，其传统精密零组件业务目前仅占13.9%的收入。 公司的整体收入虽然仍在成长，但增速并不算快，今年上半年收入由去年同期的166亿元增至170亿元，升幅2.4%。同期利润则增长更快，由5.6亿元升至7.58亿元，增幅达39%。不过，公司相对较低的利润率仍反映出该行业竞争激烈的特性。 在PCB业务中，东山精密主要聚焦于应用于智能手机、笔记型电脑等移动设备的软性印刷电路（FPC），该类产品期内占其PCB销售的84%。根据其申请文件引用的第三方研究，去年东山精密为全球第二大FPC供应商、以及全球第三大 PCB整体出货商。 公司在FPC市场市占率排名全球第二名，对应23.8%市占率，但需留意的是，其在整体PCB市场排名全球第三，却仅占4.8%的市占率，凸显PCB行业高度碎片化的特性，也反映该成熟市场竞争格外激烈。 尽管中国企业目前生产了全球大部分的PCB，但行业竞争依然激烈。根据深圳创业投资近期发布的研究报告，截至今年4月，中国A股市场共有43家PCB 企业上市，其中不少位于科技产业更集中的深圳，包括胜宏科技（300476.SZ）、深南电路（002916.SZ）及沪电股份（002463.SZ）等。 在如此激烈的竞争环境下，东山精密寻求进一步多元化业务也就不足为奇。公司再次启动其一贯的策略性并购模式，延续其行之有效的成长公式。 公司于6月宣布，将以59亿元收购台湾的索尔思光电。索尔思光电专注于生产光收发模组，为数据中心及电信网路提供高速数据传输，是光通讯基础设施的重要组件。此次收购标志着东山精密正式进入光通讯领域。 收购索尔思光电之前，公司于5月亦宣布将以1亿欧元（1.15亿美元）收购法国汽车零组件制造商Groupe Mécanique Découpage，为其并购布局再添一笔重大交易。 透过收购索尔思光电，东山精密正试图抓住人工智能热潮所带动的强劲需求，包括AI伺服器以及应对海量数据处理所需的各类基础设施。AI伺服器不仅需要索尔思光电所提供的光收发模组，也需要高度复杂的PCB，这让公司在两者之间产生潜在协同效应，有助东山精密切入并拓展其高端电路板在这一火热市场中的客户关系。 借此机会，公司于7月宣布将投资最高10亿美元，在珠海及泰国建设高端PCB生产设施。…