安踏

Keep今年上半年线上付费收入大跌，要靠运动用品销售增长来抵消 重点： 上市以来公司持续亏损 AI概念业务暂未见显著贡献 　 郑瑞棠 中国著名线上运动平台Keep Inc.（3650.HK）近日公布2026年度中期业绩，收入8.25亿元，同比微升0.4%，期内亏损1,219万元，比去年同期的3,543万元亏损大幅收窄66%。 其实公司多年来一直处于亏损，2023年上市亏损2.23亿元，2024年亏损大幅增加至4.69亿元，至2025年才减少至7,200万元。不过若扣除以股份为基础的薪酬开支及投资公允值变动的非现金开支，最近两年已实现经调整利润，2025年度及2026上半年分别为2,522万元及587.7万元。 瘦身教父传奇 虽然经营渐有起色，但却未能为股价带来刺激，近期Keep的股价一直在1.7港元附近的历史低位徘徊，比2023年在港交所招股上市的发行价28.92港元，足足下跌近94%。回想当年借着新冠疫情后的运动热，令Keep得以在估值高峰期上市，其九零后创办人王宁，本身也是一个瘦身故事的传奇。 王宁1990年出生，毕业于北京信息科技大学，2014年即将大学毕业时，眼见自己体重达90公斤，于是在网上寻找减肥资讯，半年内成功减重30公斤。 他有感在不同网站寻找减肥资料十分烦琐，于是萌生将所有健身内容聚集在一个平台的念头。当年9月，他注册成立北京卡路里科技着手编写健身应用程序，终于在翌年推出线上运动平台Keep App，凭自律给我自由的口号迅速打响知名度，一年内月活跃用户已达百万，两年后更达至千万水平。 王宁在资本市场的操作十分积极，公司于2014年至2021年之间完成九轮融资，参与明星投资者众多，包括纪源资本、软银、高瓴资本、腾讯等。2022年起，连续三次向港交所递交上市申请，最终2023年7月成功上市。 Keep上市后一直处于亏损，主要是由于仍未找到成功赚钱的商业模式。早期收益主要靠线上付费收入，在新冠疫情期间受惠于人人留在家中运动，2022年月活跃用户创下3,640万的高峰，但之后却辗转回落。2026年6月底平均月活跃用户比高峰期下跌一半至1,858万名，较去年同期下跌17%，不过用户每月平均收入却大增21%至7.4元。上半年线上会员及付费内容的收入为2.47亿元，下跌26.9%。 用户贵精不贵多 用户下跌可说是公司近年采取贵精不贵多的政策，平台内低运动意愿的客户流失，月活跃用户的平均运动时间同比增长15.3%，反映用户结构正步向高黏性，高活跃人群聚集。 但另一方面，今年上半年自有品牌运动产品的收入增长21.7%至4.83亿元，占总收入的比例由去年中的48%，上升至58%，毛利率更上升5.3个百分点至40.1%。 其中运动装备期内收入同比增长49%，占公司自有品牌运动产品收入比例达六成以上。增肌产品在上半年热卖，总销售额（GSV）增长63%；瑜伽产品GSV增长33%；减脂产品GSV增长49%。 Keep作为内地最大线上运动平台之一，但近年卖产品已成为主要收入，俨如体育用品股。不过Keep相对上又不见得有优势，例如内地体育股龙头安踏（2020.HK）2025年毛利率达62%，李宁（2331.HK）同期毛利率也有49%，明显远胜于Keep。 未来增长系于AI 未来公司要有较高盈利增长，及在市场上获得更高估值，相信系于AI相关产品的发展。公司强调朝向AI驱动运动健康生态的长期策略，首先推出自研运动健康垂直大模型Keeppace.ai，并于今年8月完成国家及北京市大模型备案。 另外就AI商业化，最新发布App 9.1版本，招收独立付费的超级AI会员，涵盖AI语音陪跑，多维数据分析等，上半年推出超过8,000节的AI课程。日均tokens的调用量从2026年3月的84亿，倍增至7月的185亿。 总结Keep目前股价比招股价已跌逾九成，市值由逾160亿港元，锐减至目前约8亿港元，随着近年业绩显著改善，相信再大跌空间有限。但目前AI发展仍处初步阶段，未有显著盈利贡献，相信要重回估值高峰仍遥遥无期。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

特步正为其跑鞋打造海外市场，并计划相关业务未来三年每年实现50%的增长 重点： 特步已进军马来西亚开设六间新门店，与此前在新加坡与印尼开设的门店形成布局 这家运动服饰制造商正积极拓展东南亚市场，计划在未来三年将海外收入每年提升50% 　 谭英 中国的跑步热潮在经历早前一轮快速升温后开始降温，据中国田径协会（CAA）数据显示，2025年马拉松赛事数量由前一年的696场减少至594场。不过，在中国市场降温之际，东南亚的跑步热潮才刚起步，大型赛事迅速冒起，例如去年的吉隆坡渣打马拉松便吸引了4.2万名跑者参与。 这一市场变化促使运动鞋制造商特步国际控股有限公司（1368.HK）加速布局东南亚。公司上周宣布在马来西亚开设首六间门店，接续此前于今年1月在印尼雅加达及去年11月在新加坡开设的门店。随着业务逐步走向中国以外市场，特步表示，目标是在未来三年将海外收入由2025年的2亿元（约2,930万美元）实现每年50%的增长。 “这六间（马来西亚）门店只是起点。”公司表示，“特步计划进一大幅扩展零售网络，在马来西亚及整个东南亚建立完整的跑步生态系统。”除马来西亚外，特步今年已在印尼开设三间门店，并计划在2026年持续于东南亚扩张开店。 以门店数量计算，特步仍远远落后于本地竞争对手安踏体育（2020.HK）。安踏目前在该地区已拥有256间门店，其中单是新加坡便有60间，并计划到2028年再新增1,000间门店。中国第二大运动服品牌李宁（2331.HK）早在2000年代便开始布局东南亚，但至今海外收入占比仍不足10%。 在中国本土市场，安踏与李宁为领先品牌，特步则位居第三。不少市场观点认为，安踏具备挑战耐克（NKE.US）与阿迪达斯（ADS.DE）全球主导地位的潜力，公司亦于今年1月在美国开设首间门店。不过，三大中国品牌在海外市场仍普遍面临品牌知名度不足的问题。 特步的全球化探索目前仍处于起步阶段，但有机会成为首个广泛被全球市场认识的中国跑鞋品牌，其品牌名称本身亦具备鲜明的运动联想，有助建立国际形象。 聚焦高性能市场 与提供多元运动鞋产品线的安踏不同，特步早在两年前已出售旗下网球及帆布休闲鞋品牌K-Swiss与Palladium，现阶段集中资源发展跑鞋与登山鞋业务。除了自有的特步品牌外，公司亦于2023年完成对合资公司的收购，取得Saucony跑鞋及Merrell登山靴在中国内地、香港及澳门的经营权，这两个品牌主要面向较为小众的户外运动爱好者市场。 尽管Saucony与Merrell的经营权未延伸至东南亚市场，但这两个品牌已明显提升特步在专业跑者圈中的品牌形象，加上自有的Xtep 160X系列逐步建立口碑，令其在高性能跑鞋领域逐渐获得认可。公司于官网表示，已协助107名中国运动员在重要跑步赛事中夺得逾500项冠军。 根据2025年年报，特步跑鞋已连续四年在中国男子百大跑者使用率中排名第一，并连续三年在女子百大跑者中位列第一。品牌代言人丰配友在2026年东京马拉松以2小时05分58秒刷新中国纪录，并在亚洲选手中排名第一，进一步强化特步作为「超级跑鞋」品牌的市场定位。2025年，公司在中国赞助23场马拉松赛事，旗下71个特步跑步具乐部累计会员已超过250万人。 特步将品牌定位于专业跑者的策略，至少在目标客群中已开始见效。公司去年收入按年增长4.2%至141亿元，其中占比约六成的鞋履业务增长略快，达4.5%；全年盈利则上升10.8%至13.7亿元。 不过，相较之下，专业运动鞋业务的增长更为突出，该板块涵盖Saucony、Merrell以及特步自家的高性能跑鞋产品。相关收入大幅增长30.8%至16.4亿元，占总收入比重达11.6%；反观大众市场跑鞋业务仅录得1.5%的温和增长，至125亿元。 增长势头延续 公司上周发布的第一季度营运数据显示，增长动能仍在延续。主品牌特步维持增长，同时Saucony品牌收入按年上升20%。特步品牌的平均渠道周转期为4.5个月，零售折扣维持在约25%至30%。国投证券与申万宏源证券等机构认为上述水平属于健康区间，并维持对公司的“买入”评级。 Saucony品牌源自美国宾夕法尼亚州，仍是特步旗下最具竞争力的品牌之一。该品牌于2020年在上海开设中国首间实体门店。2023年12月，特步完成对与Wolverine World Wide（WWW.US）合资公司的收购，后者为Saucony与Merrell的品牌拥有者。 特步计划于5月在香港开设首间Saucony门店，作为该品牌首次走出中国内地的审慎尝试。至于目前在中国以外市场的布局（包括马来西亚新店），仍主要以特步自有品牌进行，原因在于公司尚未持有Saucony在中国内地、香港及澳门以外地区的经营权。 跑者具乐部是特步塑造专业运动品牌形象的重要工具之一，该模式亦已延伸至东南亚市场，至2025年会员人数已超过7,000人。 不过，东南亚扩张进展及最新季度数据暂未明显打动市场。尽管如此，Yahoo Finance调查的20名分析师中仍有19人给予该股“买入”或“强力买入”评级。公司股价今年累计下跌17%，其中自上周公布季度业绩以来下跌约5%，目前市盈率约为8倍，明显低于安踏与李宁约15倍的估值水平。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

运动品牌安踏体育用品有限公司（2020.HK）周二公布，向Artémis购入彪马4,301.5万股，每股作价35欧元，涉资15亿欧元（122.8亿元人民币），持股约29%。 安踏表示，收购具有重大战略意义，能让集团进一步提升全球体育用品的地位及品牌知名度，增强国际竞争力。 彪马现时在法兰克福证券交易所上市，主要从事各类体育及运动生活产品开发及销售，产品涵盖彪马品牌的鞋类、服装及配饰。公司去年六月底止的收入达40.2亿欧元，但亏损2.47亿欧元。 安踏周二开市升1.5%报77.5港元，过去一年股价由高位下跌26%。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

运动服装制造商安踏体育用品有限公司（2020.HK）周二公布，按零售价值计算，安踏品牌去年第四季录得低单位数负增长，但全年零售额按年录得低单位数正增长。 Fila品牌方面，第四季度零售额按年录得中单位数正增长，全年零售额同样录得中单位数正增长。其他品牌组合方面，包括Descente及Kolon Sport等品牌，第四季度零售额按年录得35%至40%的正增长，全年零售额按年增长约45%至50%。 安踏股价周三低开，至中午休市报77.80港元，跌5.75%。过去六个月，该股累跌逾16%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里  --

在整体消费气氛仍偏审慎、运动品牌表现分歧的背景下，国产运动品牌361度去年第四季继续实现双位数增长，展现了不错的韧性 重点： 361度第四季主品牌及童装线下零售按年增长约10%，电商流水维持高双位数升幅 “超品店”门店数量突破100家，成为公司重构零售场景与提升单店效率的核心动力    李世达 在中国运动用品市场，“消费降级”往往被视为一道分水岭。一边是头部品牌持续加码高端与科技，另一边则是在价格竞争中沉沦。然而，361度国际有限公司（1361.HK）近一年的走势，却呈现出一条相对反直觉的曲线，在整体消费仍偏审慎的背景下，这家长期被贴上“大众平价”标签的品牌，业绩却持续录得双位数增长，并逐步建立起与过去不同的叙事框架。 公司最新公布的2025年第四季营运概要显示，361度主品牌及童装品牌在线下渠道的零售额，均按年录得约10%的正增长，而电子商务平台整体流水则实现高双位数升幅。在年末消费动能反覆、部分运动品牌需要加大促销力度才能维持销量的背景下，361度仍能在零售端保持双位数增长，意味其需求基础并未转弱。 事实上，公司的中报已经透露出相当程度的稳定性，公司上半年收入为57.05亿元（8.17亿美元），按年增长11%；股东应占溢利8.58亿元，按年上升8.6%。同期安踏体育（2020.HK）收入年增约14%，但净利却按年跌8.9%，其核心品牌安踏增速已回落至中个位数，集团整体表现更多依赖FILA及其他品牌支撑；李宁（2331.HK）中期收入仅增长约3.3%，净利润跌幅接近11%，反映零售端与折扣压力仍在；特步国际（1368.HK））中期收入年增7.1%，净利更大增超两成，但主品牌增速仅为低至中个位数，增长动能主要来自索康尼等细分品牌。 这显示361度的增长，并非建立在行业全面回暖之上，而是在消费疲弱、品牌分化的环境中，找到了适合自己的节奏。 近年，361度逐步将资源集中于跑步、篮球等专项运动品类，尝试在中端价格带中建立更清晰的性能定位，而非单纯依靠价格竞争。从竞速跑鞋、碳板产品线，到围绕篮球赛事与代言人打造的专业产品组合，公司希望在“够专业、但不高不可攀”的区间内，扩大稳定客群基础。 渠道端的变化，则是另一条重要主线。公司近年持续调整线上与线下的角色分工，电商平台逐步由去库存工具，转向承担更多常态化销售功能。透过提高专供款比例、结合即时零售与内容化营销，线上渠道不再高度依赖单一促销档期。第三季及第四季电商流水能在非单一旺季仍保持双位数增长，某程度上反映这一转型已开始产生实际效果。 大型门店扩张 线下方面，“超品店”成为策略落地的重要载体。公司称，去年底，361度旗下“超品店”全国门店数量已达126家，其中以大型复合式店铺为主，辅以童装专属门店。这类千平方米级门店，强调全品类与场景化覆盖，尝试承接家庭式、一站式的运动消费需求。对361度而言，其意义不仅在于扩张门店规模，而在于提升单店品类覆盖与转化效率，降低业绩对单一爆款与促销周期的依赖。 童装业务亦在整体结构中发挥稳定作用。儿童运动消费受家庭支出安排与刚性需求影响较大，波动性相对成人市场更低。第四季童装线下零售与主品牌同步录得约10%的增长，有助361度降低成人市场的依赖，稳定周期起伏。 中期数据显示，公司毛利率仍维持在41%以上，但经营溢利率因研发、品牌推广及渠道投入增加而略有回落。鉴于公司仍处于开辟新店、新代言与新品研发的投入期，真正的利润率回馈似乎仍未到来。 市场层面，第四季营运概要公布后，361度股价当日小幅回落约0.34%，但若拉长时间看，该股过去半年累计升幅约17%，跑赢同期大市表现。这显示市场对其基本面改善已有一定程度的重新定价，但整体估值仍未完全反映其业务结构的变化。 目前361度延伸市盈率约为8.7倍，低于特步的9.8倍、安踏的14.7倍及李宁的16.3倍，这种保守估值亦为投资提供了一定缓冲。在盈利持续增长、现金流改善的前提下，361度的下行风险相对可控，而策略逐步落地所带来的效率改善，仍有机会在反映于未来的业绩表现，其稳定性与策略清晰度，相信正逐步吸引市场的关注目光。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里