Keep越过港股IPO终点线投资者热情有待升温

2023年07月19日

3650.HK

Keep Inc.'s fitness app is popular with consumers, but its stock is less popular with investors

这款流行健身应用的开发商在首次申请上市一年多后完成了香港IPO，但上市首日表现平平

重点：

健身应用运营商Keep的发行价位于一个很宽定价区间的低端，上市后股价小幅上涨
过去四年里，该公司的收入增长有所放缓，因为它正在控制推广支出，努力实现盈利

梁武仁

健身应用程序运营商Keep Inc. (3650.HK) 可能会通过健身视频和其他健康产品来帮助人们保持身材。但投资者似乎对该公司一系列类似健身房的产品不太感兴趣，也许是急切地希望看到它赶紧盈利。

上周二，这款广受欢迎的健身应用在香港的IPO经历了两次失败后，终于顺利通过了终点线，筹集了3.135亿港元(2.9亿元)，这个金额不算大。该股的发行价为28.92港元，其定价区间非常宽，最高可达61.46港元，实际发行价位于该区间的低端，反映出投资者兴趣的不确定性相对较高。

虽然这个结果表明，投资者对Keep的股票并不热衷，但它的上市确实标志着该公司在从事训练行业多年后取得了某种胜利。据媒体报道，Keep原本希望在纽约上市，但由于美国监管机构对中国公司的不安情绪不断增加，情况变得不利，它最终放弃了这一想法。

面对这样的不利因素，这家由千禧一代王宁于2014年创立的健身初创公司转而选择在香港上市，在那里，中国企业会受到更热烈的欢迎。但它的IPO计划在相当长一段时间里毫无进展，陷入了类似在跑步机上跑步的筹资过程。

去年2月，Keep首次提交在香港上市的申请，但它在随后的六个月里没有采取进一步措施，申请过期。去年9月，该公司再次提出申请，但又过了半年，依旧没有采取任何进一步行动。今年3月的第三次上市申请终于如愿以偿，以上周的上市交易谢幕。

获得日本软银支持的Keep，可能是考虑到通胀飙升和随后的利率上升导致市场波动，抑制了全球投资者的情绪，所以才决定在这么长时间里按兵不动。这使得该公司很难吸引到它想要的估值。但最终，它可能决定不能再等下去了。

Keep的股票在首个交易日小幅上涨，此后一直未有太大变化。本周二，Keep股票在第四个交易日收盘价为28.90港元，略低于发行价，公司市值接近20亿美元(144亿元)。

在去年首次IPO申请的招股说明书中，Keep宣称以月平均活跃用户数和他们完成的锻炼时间来衡量，它是中国乃至世界最大的在线健身平台。该公司表示，多达70%的中国健身产品和服务消费者知道Keep，这反映了该公司强大的品牌知名度。

该公司的首次公开募股使其进入了一个充满潜力的市场，因为对于中国不断壮大的中产阶级来说，健身仍是一个相对较新的概念。这意味着许多人才刚刚开始考虑健康生活方式的重要性，以及如何实现这一目标。

欠热络的市场反应

不过，投资者似乎热情有限，原因不难理解。归根结底，Keep是中国众多年轻公司中的一员，它们拥有有趣的商业理念，却没有利润。根据其最新的IPO招股说明书，它去年的收入比2019年增加了两倍多，达到22亿元左右。但在过去三年中，其增长速度从67%大幅放缓至37%左右。Keep在提高毛利率方面也举步维艰，去年的毛利率约为41%。

面对收入增长的放缓，Keep和许多其他中国公司一样，试图通过控制成本来实现盈利。作为一家科技初创公司，它不可避免地需要继续在研发上投入巨资，因此削减研发开支不可行。更容易管理的是营销成本。2021年，由于Keep大力推广其产品和服务，仅营销成本就高达总收入的59%。去年，该公司将这一比例降至29%，帮助它几乎实现了收支平衡。

但控制推广支出也要付出代价，那就是收入增长放缓，这凸显了初创企业的一个典型难题。为了解决这一困境，该公司正试图将重点转向利润率更高的产品。

该公司目前最大的收入来源是智能设备、瑜伽垫和哑铃等自主品牌健身产品的销售。但这类产品的材料、制造和其他要素成本相对较高，意味着制造这类产品的成本相当于它们去年最终产生的收入的70%以上。也就是说，自主品牌产品的毛利率低于30%。

相比之下，会员和健身教程等付费在线内容的毛利率要高得多，超过50%，因为这类产品的成本(包括支付服务提供商和第三方应用商店的费用)要低得多。

Keep平台上大多数受欢迎的预先录制的锻炼课程对所有用户免费开放。但有一些内容，如直播课程和人工智能辅助的个性化课程，只对付费订户开放。非会员也可以支付比会员更高的费用来购买收费的个人课程。

自主品牌产品在Keep整体收入中的比例一直在逐渐下降，从2019年的近60%下降到去年的50%出头。与此同时，利润更大的会员制和付费在线内容的占比从23%上升到了40%。

为了增加会员数量和付费内容销售，Keep计划提供更多健身类别，如舞蹈和武术，并扩大与健身内容提供商的合作伙伴关系等。

随着Keep股价在前几个交易日的小幅波动，它目前的市销率约为6.5倍，对于一家科技初创公司来说，这一数字看起来不算太高。但它比老牌可穿戴设备制造商佳明(GRMN.US)的4.2倍要高，也比生产可穿戴健身手环的Zepp Health(ZEPP.US)微不足道的0.1倍高出许多。

尽管上市前和上市后的道路坎坷，但Keep目前的估值可能是对它从硬件业务转向获利更高的服务投下的信任票。但要想提振股价，它需要不断寻找将用户流量转化为收入的方法，并证明自己能够实现一些可持续的利润。

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简讯：宜明昂科折让13%配股筹3.5亿港元

创新药企业宜明昂科（1541.HK）周四宣布，拟配售2,420万股新H股，约占扩大后股本约5.61%，集资3.51亿港元（4,500万美元），每股配售价14.5港元，较前一日收市价格16.66港元折让约12.97%。公司表示，所得款项净额估计达约3.45亿元，将用于为在中国进行IMM2510及IMM27M的单一疗法及联合疗法的研发提供资金以治疗实体瘤；为IMM01(替达派西普)的研发提供资金，以及为IMM0306的研发提供资金，补充营运资金与一般企业用途。宜明昂科日前已向国家药品监督管理局药品审评中心，提交IMM2510用于治疗经免疫治疗耐药性非小细胞肺癌（NSCLC）的三期临床试验的申请。公司股价周四低开，至中午休市报14.46港元，跌13.21%。不过今年以来公司股价仍升180%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月09日

1541.HK

简讯：微创机器人销售强劲今年股价爆升2.5倍

上海微创医疗机器人（集团）股份有限公司（2252.HK）周三公布，截至公告日止，集团旗下的腔镜、骨科、血管介入等核心产品的订单量，累计超过170台。当中集团的核心产品“图迈”腔镜手术机器人的订单已超过百台，全球装机近80台，居国产品牌首位。公司强调，产品的商业化进程已进入全面加速阶段。图迈是首个进入海外市场的国产腔镜手术机器人，海外订单突破60台，装机覆盖亚洲、欧洲、非洲、大洋洲、南美洲共40个国家及地区。周四微创机器人开盘跌近1%报32.86港元，年初至今公司股价升近两倍半。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月09日

2252.HK

上菜太快也有错？预制菜的中国式矛盾

预制菜让餐饮变快，也让信任变薄。从太二到西贝，工业化的餐桌革命能否被以美食自豪的中国食客吞下？李世达如今在中国吃饭，一道菜上桌太快，总会有人怀疑它是“预制菜”。不少知名餐饮集团正面对预制菜的批评。西北菜餐厅西贝莜面村近日被揭发使用中央厨房制作的半成品，引发全网围攻。餐饮行业的标准化神话顿时变成信任危机。中国人对预制菜的反感几乎是条件反射，标准化、工业化的集体制造，是对中国美食文化的侮辱。但有趣的是，官方风向却完全相反。自2023年“中央一号文件”首次提出“培育发展预制菜产业”以来，预制菜被定义为推动农业现代化、带动冷链物流与乡村振兴的“新质生产力”。广东更在2025年1月起实施《粤菜预制菜包装标识通用要求》，要求产品标示制作方式与加热说明，并规划多个产业园。对政府而言，这是供应链升级的缩影——从田间到餐桌，预制菜能缩短流程、稳定品质、减少浪费，还能创造新的就业与出口机会。只是，政策的推广似乎不对民众的胃口。当效率尝起来像背叛同样引起争议的还有红极一时的太二酸菜鱼，有消费者质疑，太二七分钟能上三道菜，认为是使用预制的鱼片与汤底，而非“活鱼现杀”。太二的母公司九毛九（9922.HK），今年上半年营收下滑10%，净利减少16%，翻台率降至2.2次/天。其中太二直营店同店销售额同比下降19%。公司股价自年初以来已跌去40%。九毛九与西贝都否认使用“预制菜”——太二强调鱼每日配送、店内腌制；西贝则辩称中央厨房只是“前置加工”。这正是行业的微妙灰色地带：在官方定义里，经过工业化烹调、包装、加热即食的才是“预制菜”；但在消费者眼中，只要不是“厨师现炒”，就是预制菜。这种认知落差，使标准化变成冒犯。根据Wind数据与新浪报导，A股市场上31家公司被归类为预制菜概念股，其中约60%的公司在过去一年中出现业绩下滑。2024年，有22家公司的归母净利同比为降。而被称作“预制菜第一股”味知香（605089.SH），其股价已从高点回落约73%。那么为何中国仍坚持推动这项争议性产业，原因其实并不复杂。随着餐饮人力成本上升、城镇化推进与食安要求日趋严格，预制菜能提升效率、强化追溯、稳定供应。对政策制定者而言，这是“现代食品工业”的一部分——像新能源车或智慧制造一样，是生产力的升级。但问题在于：中国餐饮文化的核心是“现炒现卖”的烟火气。当国家层面公开宣传“预制菜上桌”，对普通食客而言，就像在告诉他：你吃的那碗面，可能是中央厨房加热出来的。这种“去现场化”的推广，反而刺激了心理防线。中国消费者并非一概排斥预制菜。许多人对麦当劳、肯德基等速食连锁店的操作欣然接受，因为那种工业化效率本就是品牌的一部分，甚至被视为值得称道的特点。但若是一家自诩为“中国美食传承”的餐厅，便会被视为对文化的背离。这正是预制菜最微妙的矛盾，它是中国餐饮现代化的趋势，却也是中国消费文化最难跨越的情感边界。如果有一天，企业能让消费者在品尝时忘记“预制”两个字，那一天，预制菜或许才真正被“吃进”中国人的心里。李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月09日

腾讯美团押注减肥药明星企业先为达生物冲刺港股

核心产品埃诺格鲁肽注射液预计将于2026年正式获批上市，公司已处于商业化前夕重点：临床数据显示，埃诺格鲁肽在疗效上优于司美格鲁肽等非偏向型GLP-1受体激动剂先为达生物已达成两项海外授权，其中一项潜在交易总额超24亿美元莫莉以司美格鲁肽为代表的“减肥神药”席卷全球市场，在2025年上半年GLP-1类药物在全球生物药市场占据近三成份额，其巨大的商业潜力正强力推动中国创新药企的资本化进程。近期，凭借一款与司美格鲁肽对标的减重候选产品，杭州先为达生物科技股份有限公司正式首次向港交所递交申请文件，加入当下创新药企竞逐资本风口的行列。尽管先为达生物目前尚无产品进入商业化阶段，但其核心产品埃诺格鲁肽注射液（XW003）针对超重/肥胖症及2型糖尿病的上市申请（BLA）已获中国国家药品监督管理局受理，预计将于2026年正式获批上市，标志着公司已处于商业化前夕。利拉鲁肽和司美格鲁肽等传统GLP-1激动剂是非偏向型的激动剂，这类产品在产生治疗效果的同时，也会不可避免地募集β-arrestin，继而导致细胞对药物的敏感性逐渐下降。埃诺格鲁肽作为一款偏向型的GLP-1受体激动剂，可以显著减少β-arrestin的招募，有望实现更持久、更稳定的治疗效果，并可能减轻相关副作用。埃诺格鲁肽的临床数据令人印象深刻，根据《柳叶刀·糖尿病与内分泌学》发表的三期临床数据，埃诺格鲁肽注射液在疗效上优于司美格鲁肽等非偏向型GLP-1受体激动剂，并且能以更低剂量达到替尔泊肽等GLP-1/GIP双靶点受体激动剂的疗效。这一数据使其在全球GLP-1药物竞争中具备显著优势。若上市顺利，埃诺格鲁肽注射液有望成为全球首款获批的cAMP偏向型GLP-1受体激动剂。自2017年成立以来，先为达生物始终专注于针对肥胖症及相关疾病的创新体重管理疗法的研发，8大候选管线不仅针对超重及超重╱肥胖症、2型糖尿病，也同样涵盖了中重度肥胖症、青少年超重或肥胖症、代谢功能障碍相关脂肪性肝炎、阻塞性睡眠呼吸暂停及其他肥胖相关并发症。全球体重管理药物市场正在快速增长，据招股书引述的研究报告，体重管理及肥胖症相关并发症属于全球增长最快的迫切医疗需求，预计全球体重管理药物市场规模将从2024年的1,128亿美元增长到2029年的1,659亿美元。但是，体重管理药物市场的竞争也相当激烈。目前，全球已有三款GLP-1药物获批准用于超重/肥胖症适应症，另有七款候选药物处于Ⅲ期临床阶段。在中国，多款创新GLP-1药物获批用于治疗超重/肥胖症适应症，包括仁会生物的贝纳鲁肽、诺和诺德的司美格鲁肽、礼来的替尔泊肽和信达的玛仕度肽，更有众多药企在减重领域积极布局，今年以来在港股上市的银诺医药（2591.HK）、派格生物（2565.HK）等药企均瞄准GLP-1赛道。背靠明星股东面对激烈的竞争，先为达生物凭借其偏向型GLP-的技术寻求差异化优势，同时开发了疗效更好、患者依从性更强的口服制剂XW004，该药物在I期临床试验中已展现出显著的差异化优势。在国际化战略布局上，先为达生物亦先行一步。2024年4月，公司将诺格鲁肽注射液在韩国的开发和销售权益授权给了韩国头部消费医疗公司科玛集团旗下的Inno.N。2025年1月，先为达生物与英国Verdiva达成协议，向后者授权XW004等管线组合在大中华区及韩国以外地区的开发及商业化权益，先为达生物将获得近7000万美元的首付款，最高达24亿美元的潜在开发、注册和商业化里程碑付款，以及产品商业化后的销售额提成。由于暂无商业化产品，先为达生物处于持续亏损状态。2023年、2024年和2025年上半年，公司净亏损分别为6.2亿元、4.86亿元及1.08亿元，累计亏损超12亿元，同期的研发开支分别为4.56亿元、2.84亿元和6500万元。2025年上半年，先为达生物首次实现9,107万元收入，主要来自合作伙伴的首付款。截至2025年6月30日，公司现金及现金等价物为7.8亿元。先为达生物的股东名单堪称豪华，腾讯投资、IDG资本、美团、正心谷资本、君联资本等知名机构均占据重要股东位置，其中腾讯和美团分别持股12.83%和9.6%。公司在IPO前已完成七轮融资，累计融资额达22亿元。2024年D轮融资后，先为达生物的估值约48.68亿元，近期登陆港股的银诺医药市值高达190亿港元（174亿元），显示前者仍有较大溢价空间。先为达生物核心产品上市在即，正站在向商业化阶段转型的关键节点上，公司能否凭借其偏向型GLP-1技术在减重药物这一千亿盛宴中分得一杯羹，投资者可以拭目以待。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月09日

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