首季盈利大减24% 制鞋大王裕元步履蹒跚

2025年05月21日

0551.HK

Shoe-making giant Yue Yuen wobbles, with first-quarter profit down 24%

这家来自台湾的制鞋大厂，虽已提早布局应对地缘政治风险，却仍要面对人力成本激增带来的盈利压力

重点：

首季度股东应占溢利按年大跌24.2%
东南亚人力成本上升进一步压缩公司利润空间

李世达

当中国制造的运动鞋仍在跨越太平洋，送到美国消费者手中时，全球供应链的重塑并未停止。虽然中美暂时达成协议，大幅降低关税，但对制鞋大厂裕元工业（集团）有限公司（0551.HK）来说，仍不能松一口气。今年首季，“制鞋大王”面临毛利率及盈利均双双下滑的局面，凸显出代工厂商在全球供应链变局中的无奈。

裕元是Nike（NKE.US）、Adidas（ADS.DE）、Puma（PUM.DE）等品牌的运动鞋代工厂。根据首季度财报，公司收入按年增长1.3%至20.29亿美元，收入表现尚能持平，利润却大幅缩水，同期股东应占溢利按年大跌24.2%至7,580万美元。毛利率与经营利润率亦走下坡路。首季毛利率按年下滑2.2个百分点至22.9%，经营利润率亦由去年同期的7.3%跌至5.4%。

公司表示，全球经济格局动荡导致单位成本升高，厂区产能利用不均、人工成本激增，以及新设产线与鞋面加工厂的投产进度不如预期，导致整体效率未能提升。

成本增长需求保守

其中，印尼与越南等地的人力成本变动对裕元影响深远。美银证券指出，印尼工厂今年初已实施薪资上调，第二季虽然将陆续转嫁成本予品牌客户，但毛利率短期内仍将承压，预估全年仅能维持在18%至19%之间，较2024年仍有明显回落。

尽管第二季订单稳定，但管理层预期第三季出货将因去年同期基数较高与客户库存策略转趋保守而出现年减，意味短期恢复动能仍有困难，特别是在中国内地零售市场复苏缓慢的背景下，品牌客户对拉货节奏更趋谨慎。

外部变量同样对裕元形成压力。面对地缘政治的不确定性，公司自2018年起已开始启动产能重配，降低中国生产的比重，特别是输美产品里中国制造的比例，从高峰的85%已降至15%。以生产地区划分，2024年，印尼、越南及中国大陆分别占出货量的54%、31%及11%，显示产能重心已逐渐转向东南亚。

事实上，和许多代工业者一样，裕元本就是“游牧民族”。

虽然裕元成立于1988年，但其母公司、台湾宝成工业（9904.TW）早于1969已在中国台湾彰化创立，初期主要从事塑胶鞋生产制造及出口，而后开始专注于运动鞋及休闲鞋的研发制造。

逐利而居分散风险

1980年代，台湾土地及环保法规更趋严格，加之劳工成本快速上升，宝成开始寻求外移生产基地，起初目标放在东南亚，随着中国大陆开始“改革开放”，宝成也加入了台湾制造业的“西进潮”。

总部设于香港的裕元，于1992年在港交所上市，以港资企业身份进入中国大陆设厂，开始在广东东莞、惠州、江苏昆山等地设立制鞋基地。随着产能扩张与中国出口快速成长，裕元的制造版图迅速扩大，成为Nike、Adidas等品牌最重要的亚洲代工伙伴，巅峰期一年出货量超过3亿双运动鞋。

裕元工业旗下还有一家上市公司宝胜国际（3813.HK），负责中国内地的体育用品零售与分销。从股权结构看，裕元是宝胜国际的控股股东。裕元负责制造，宝胜负责销售，多年来建立起横跨中国、越南、印尼、柬埔寨等地的制造销售网络。

然而，尽管裕元工业已提前部署应对地缘政治风险，但这些调整未必能立刻带来成本优势，反而在过程中推高营运负担，部分新设产能效率不佳，导致加班成本增加。同时东南亚地区的劳动力情况与关税环境也在时刻变化，加上中国经济复苏尚不明朗，品牌客户策略保守，都为公司经营带来压力。

裕元股价近年长期徘徊在12至18港元之间，目前市盈率约6.5倍，低于九兴控股（1836.HK）的10.3倍与丰泰（9910.TW）的20.8倍，反映市场对其前景并未抱持高度信心。

尽管公司基本面稳健，品牌关系深厚，但成长性却略显不足，除了寄望景气好转、订单增加之外，尚看不出有其他具体策略，未来如果能在数字化转型、自动化制造与技术升级等方面有所突破，或许才能赢得更多投资人青睐。

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消费

阿迪达斯, 耐克, 印尼, 裕元, 运动鞋

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新闻

简讯：晶泰收购新颖分子研发企业LCC

AI药商晶泰控股有限公司（2228.HK）周四宣布，已收购专注创新分子研发企业Liverpool ChiroChem Technologies Ltd.（简称LCC），本次交易未披露收购价格。晶泰表示，LCC已开发出一个“结合AI软件与自动化技术，能够在上亿个分子的手性化学库中进行虚拟筛选目标分子，并在自动化装备的帮助下，高效完成合成并投入实体测试。" 公司称：“透过收购项目，集团在化学空间探索领域的技术实力持续增强，并且在服务本地及国际客户的能力得到进一步提升。” 周四晶泰收升近4%，报6.07港元，较一年前每股5.28港元的公开发行价上涨约15%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月12日

2228.HK

行业新闻概要：初代Labubu拍出108万元创纪录

风靡全球的潮流玩具Labubu于永乐2025年北京春拍中创下新高。6月10日举行的全球首场“初代藏品级Labubu艺术专场”拍卖会上，一尊高131公分的薄荷色初代Labubu PVC雕塑以108万元（15.03万美元）落槌，连佣金以124.2万元成交，不仅刷新Labubu成交纪录，也创下其创作者、香港艺术家龙家升（Kasing Lung）的个人拍卖新高。据财新报道，这件作品为龙家升在与泡泡玛特（09992.HK）签约前创作，为“全球唯一一只”，以无底价起拍，最终由网上藏家竞得。同场另一尊160公分棕色Labubu、限量15版，也以93.4万元成交。整场拍卖共上拍48件作品，全数成交，实现“白手套”佳绩，总成交额达372.54万元。值得一提的是，曾于5月苏富比香港以约18.6万元成交的Labubu“三博士”作品，仅隔不到一个月即在永乐再现拍场，最终以58.65万元成交，价格翻逾三倍，显示市场热度持续升温。 Labubu之父龙家升1972年生于香港，自幼移居荷兰，其创作深受北欧精灵传说启发，自2011年起推出绘本与人偶作品。2020年起在当代艺术界崭露头角，2025年春季更首次以画作登上佳士得夜拍，创作力与市场潜力备受肯定。 Labubu IP现为泡泡玛特旗下，该公司自2019年推出LABUBU盲盒系列，2023年更凭搪胶毛绒公仔引爆话题。2024年4月，韩籍女星Lisa与Labubu合影在社交平台掀起全球热潮，带动Labubu在东南亚爆红。蕾哈娜、贝克汉等欧美名人更将其搭配爱马仕、LV等名牌包，令“奢侈品+Labubu”成为潮流密码，Labubu更被戏称为“塑料茅台”。目前Labubu二手市场价格飙涨，有款式溢价逾24倍。据泡泡玛特2024年报，Labubu所属The Monsters系列年收入达30.4亿元，同比大增7.3倍，成为公司增长引擎。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月12日

9992.HK

简讯：欧化国际发盈警料全年蚀4,500万港元

傢私零售商欧化国际有限公司（1711.HK）于周三发盈警，预计截至5月底的年度，将亏损不多于4,500万港元，对上年度则亏损2,500万港元。公司解释，主要是24/25年度业务经营困难，导致总收入下降10%；另外亦录得减值亏损约1,700万港元，上一个年度来自减值的亏损为521.7万港元。欧化国际是从欧洲进口优质家私作零售，主要的营业地点在香港，在24/25中期业绩时，集团已录亏损1,110万港元。周四公司股份平报0.067港元，过去一年股份从高位下调逾四成。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月12日

1711.HK

CSPC Pharma teases big bucks deals after earnings miss

一季度收入下滑两成石药罕见预披露50亿交易合作

在创新药行业中，在管线交易尚未完成时提前“预告”相当罕见，石药集团此举或许是为了对冲业绩下滑压力，稳定市场信心重点：每项合作的实际首付款比例以及里程碑达成进展才能决定其真实收益第一季度营业收入同比大幅下滑21.91%，同期的归母净利润也同比下滑8.36% 莫莉在中国创新药“出海”浪潮奔涌的背景下，传统医药巨头正加速转型，从过去的“以仿养创”即依靠仿制药利润支撑创新研发，到如今创新药业务的授权合作交易（BD）成为拉动业绩的新引擎，中国创新药研发逐渐进入收成期。仿制药“四大天王”之一的石药集团有限公司（1093.HK）最近的动向成为这一转变的典型缩影。 5月30日，石药集团突然披露公司正在进行潜在大额交易，在创新药行业中，在管线交易尚未完成时提前“预告”相当罕见。该公告称，公司称目前正与若干独立第三方就三项潜在交易进行磋商，涉及有关该集团若干产品在开发、生产及商业化方面的授权及合作，这些产品包括表皮生长因子受体抗体药物偶联物（EGFR-ADC）及由自主研发的其他药品。石药透露，每项潜在交易项下，可能应付予该集团的潜在首付款、潜在开发里程碑付款及潜在商业化里程碑付款，合计可能达到约50亿美元。石药还表示，其中一项BD即将在2025年6月完成。不过，这些潜在交易的条款及条件尚未最终确定，其亦未就潜在交易订立任何具约束力的协议。 2025年，石药已经完成了两笔重大的授权合作。5月19日，石药宣布与百济神州（ 688235.SH; 6160.HK; ONC.US）达成MAT2A抑制剂SYH2039全球授权协议，石药获得了1.5亿美元的首付款并有权收取最高1.35亿美元的潜在开发里程碑付款及最高15.50亿美元的潜在销售里程碑付款。2月19日，石药集团与Radiance Biopharma达成合作，后者获得一款ROR1 ADC在欧美等地区的独家开发和商业化权利，石药集团将获得1,500万美元首付款，1.5亿美元开发和监管里程碑金额、10.75亿美元销售里程碑金额以及一定比例的销售分成。若未来的三项潜在授权交易最终达成50亿美元总收入，则单项目平均价值约17亿美元，同石药集团与百济神州的交易规模基本持平。但是，每项合作的实际首付款比例以及里程碑达成进展才能决定其真实收益。一季度业绩下滑对于石药集团在第一季度财报发布后预告潜在大额交易，市场认为此举是为了对冲业绩下滑压力，稳定市场信心。由于石药集团在5月29日的财报电话会上就已提前披露相关消息，其股价在29日和30日分别上涨11.9%和6.38%，但随后的四个交易日内，涨幅有所收窄，在消息公布后的六个交易日内，石药的股价累计上涨16.9%。从市场反应来看，石药集团这一招成效明显。 5月29日，石药集团公布第一季报财报，期内营业收入为70.15亿元，同比大幅下滑21.91%，同期的归母净利润14.78亿元，同比下滑8.36%。其中，作为收入支柱的成药业务因核心产品多美素、津优力纳入集采而降价，导致该板块的收入减少27.3%至55亿元，抗肿瘤业务收入更是暴跌65.7%。第一季度的业绩疲软只是石药集团收入和利润受挫的延续。2024年全年公司的收入已经下滑7.8%，净利润也同比下滑25.4%至46.82亿元。尽管石药近年来大力向创新药业务转型，研发投入占比持续提升，第一季度的研发费用同比增长11.4%，占营收比例达18.56%，但创新药收入尚未形成规模支撑。市场担忧石药集团传统业务萎缩后，或难以长期对创新药输血，其股价在2025年初一度达到4.17港元的低谷。即便高额交易预期或许能抵消财务数据的负面影响，投资者也需要注意BD终止合作的风险。据动脉网不完全统计，截至2025年4月20日，在2020年完成的62起中国药企对外授权交易中，有25起已明确终止合作，“退货率”为40%。今年3月，石药集团与Elevation的一项合作就宣告终止。2022年，Elevation以2700万美元预付款、11.5亿美元里程碑金额的交易额从石药集团引进EO-3021，但该药物在美国的临床一期数据远不及石药集团在中国临床试验的数据，因此Elevation决定终止推进该项目研发。在创新药研发领域，BD管线的临床失利实属常态，但中美临床数据的较大差异仍然对石药的声誉产生负面影响。目前，石药集团的市盈率约为20倍，远低于刚刚完成“A+H”两地上市的恒瑞医药（600276.SH；1276.HK）的市盈率51倍。创新药研发本质上是高风险的长周期探索，石药集团当前正处于传统业务萎缩与创新管线变现青黄不接的双重压力期，投资者或许需要更长时间观察。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月12日

1093.HK

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