简讯：第四范式与海博思创成立合资公司 拓电力AI服务

6682.HK

人工智能应用开发公司北京第四范式智能技术股份有限公司（6682.HK）周一公布，与北京海博思创科技成立合资企业，并定命为能量晶体（北京）科技。合资公司将从事电力交易方向的AI技术服务，第四范式持合资公司19%股权。

合资公司的成立是“AI+ 储能”技术融合，依托海博思创在储能系统研发、生产及管理的技术，结合第四范式在AI Agent+ 的世界模型、机器学习平台以及智慧能源领域的技术，在电力交易、储能电站资产运营管理等，共同推动相关的人工智能技术全面应用。

第四范式周二开盘升1.2%报54.85港元，股价自今年4月低位已上升67%。

刘智恒

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Ab&B fortifies for battle over China’s vaccine market

流感疫苗企业中慧元通招股 持续亏损陷商业化困局

拥有两款核心产品，分别是2023年5月获批上市的四价流感病毒亚单位疫苗，以及即将进入III期临床试验的冻干人用狂犬病疫苗 重点： 引入嘉兴鑫扬及华泰资本作为基石投资者，合共认购了1,300万美元（约9,361万元） 按当前季度消耗速率，账上现金仅够维持约9个月，IPO完成后可将现金流支撑期延长至约22个月    莫莉 后新冠时代，中国疫苗企业普遍面临价格战与市场萎缩的困局，曾经备受追捧的流感疫苗、HPV疫苗、狂犬疫苗等自费“明星”苗种普遍遇冷。在此背景下，专注于创新疫苗研发与商业化、却遭遇规模化和盈利挑战的江苏中慧元通生物科技股份有限公司（2627.HK），于7月31日正式启动港股招股，寻求通过资本市场“输血”以抵御行业“寒冬”。 招股书显示，中慧元通此次全球发售3344.26万股H股，招股价介于每股12.9港元至15.5港元之间。以发行价上限计算， 中慧元通此次IPO最多募资5.18亿港元（4.75亿元）。公司于7月31日至8月6日公开招股，预计8月11日开始在香港交易所上市，一手（200股）入场费3,131.26港元。 中慧元通此次上市，还引入了两家私募基金公司作为基石投资者，嘉兴鑫扬及华泰资本投资合共认购了1,300万美元（约9,361万元），约占IPO基础发行规模的18%。中信证券、招银国际担任中慧元通此次香港IPO的联席保荐人。 ​​中慧元通成立于2015年，目前拥有两款核心产品，分别是2023年5月获批上市的四价流感病毒亚单位疫苗，以及即将于今年第三季度启动III期临床试验的冻干人用狂犬病疫苗。此外，公司还拥有包括重组带状疱疹疫苗、23价肺炎球菌多糖疫苗（PPSV23）在内的11款在研产品管线。 手握一款商业化产品后， 中慧元通依赖四价流感病毒亚单位疫苗的上市销售，在2023年实现了5217万元收入，2024年该产品的完整销售年度带来营收跃升至2.60亿元，展现出爆发式增长。然而，中慧元通在2025年第一季度的收入仅有41.3万元，公司对此解释是：流感疫苗的销售受季节性波动影响，相关销售往往更集中在7月至9月。 中国流感疫苗市场渗透率极低。据招股书引述的报告，2022年至2023年流感季中国的整体流感疫苗接种率为3.8%，美国同期的接种率接近50%。中国流感病毒亚单位疫苗的市场规模有望从2024年的7亿元增长至2033年的29亿元，市场规模巨大。 但是，在中国消费降级的大背景下，属于自费疫苗的流感疫苗市场正在经历激烈的价格战，国药集团旗下的四价流感病毒裂解疫苗价格约为88元/支，而中慧元通的四价流感病毒亚单位疫苗定价高达319元/支。尽管亚单位疫苗具有针对性强，副作用少等优点，但是巨大价差让中慧元通在销售端明显承压。从退货比例就可见一斑，2024年录得的有关2023年销售流感疫苗的实际产品退回为2,130万元，高于此前预估的1,330万元，以2023年的收入5,217万元计算，退货比例达到四成。 因此，在商业化产品收入有限、研发持续投入之际，中慧元通连年录得净亏损。2023年、2024年以及2025年第一季度分别录得净亏损高达4.25亿元、2.59亿元、8730万元。主要原因在于研发开支高企，同期的研发费用分别为2.83亿元、2.05亿元和 4651万元。 流动性濒临极限 ​​截至2025年3月末，中慧元通现金储备仅剩1.15亿元，而流动负债净额高达4.7亿元，资产净值下跌至1.47亿元。按当前季度消耗速率，账上现金仅够维持约9个月。招股书表示，如果按发行价下限计算，本次IPO预计净募资约3.9亿元人民币，理论上可将现金流支撑期延长至约22个月。 当前流感疫苗市场竞争激烈，公司招股书坦承中国市场存在26款获批上市的流感疫苗竞品，包括12种四价疫苗，当中不乏智飞生物（300122.SZ）、科兴生物（SVA.US）等疫苗巨头的产品，它们有着更为成熟的产能和渠道优势。 中慧元通押注的另一个核心产品是冻干人狂犬病疫苗，该产品采用的是二倍体细胞技术路线，因安全性更优、抗体反应更好被视为该类疫苗的升级方向，但是其在中国市场的竞争同样激烈，康华生物、民海生物的同类疫苗已经上市，还有另外6家企业正在研发同一路线的狂犬病疫苗。 中慧元通于2021年6月完成6.9亿元的B轮融资，投后估值41.89亿元。以招股价上限计算，IPO的市值约为60.98亿港元，B轮投资者可以获得大约34%的溢价。中国最大的流感疫苗生产企业华兰生物（002007.SZ）的市销率约为7倍，而中慧元通以招股价上限计算的市销率约为21.5倍，远高于行业龙头的估值。在疫苗企业的业绩普遍滑坡期间，中慧元通作为新玩家攻占市场的艰难程度不言而喻，其长远发展仍有待观察。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
Huishang is a bank

徽商银行盈利背后的隐忧：竞争炽烈息差收窄

这家区域性银行今年上半年净利润增长3.8%，远低于资产扩张速度，凸显强烈的息差压力 重点： 截至今年6月末，徽商银行资产总额同比增长约17%，但营业收入仅微增2.2%，净利润上涨3.8% 中国央行为刺激经济持续降息，银行业面临严峻息差压力 梁武仁 在超长经济放缓周期冲击下，中国银行业多重承压。纵然使尽浑身解数，如今也难以交出亮眼成绩单。以华东地区重要城商行徽商银行股份有限公司（3698.HK）为例，该行上周五试图通过盈利预告“解释”最新利润增长，但困扰全行业的沉疴痼疾依然待解。 这份公告让投资者提前一睹今年上半年徽商银行的财务表现，用“积极”字眼制造利好氛围，似以巨额利润增长相诱。 细读公告，恐难掩失望。虽然截至6月末，该行资产总额较年初劲增约12%，较上年同期增约17%，主体贷款业务扩张迅猛，但上半年以贷款利息为主的营业收入，仅同比上升2.2%至210亿元，净利润微升至93亿元，涨幅仅3.8%。 徽商银行以华丽辞藻“解释”中报业绩，将“向好业绩”归因于“始终坚守金融本源，全力服务实体经济”，还罗列诸多成绩。 资产扩张与利润增速的巨大鸿沟昭然若揭：在央行连续降息刺激经济的背景下，该行信贷业务息差承压明显。 净息差压力并非徽商银行独有。中国银行业衡量利差的净息差（NIM）指标已整体承压多时。理论上来说，利率下行可降低存款成本以维稳息差，但同业白热化竞争等因素正影响这种动态平衡。 经济不振时，贷款需求趋弱，银行间竞相杀价争夺优质客源。为吸引更多借款人，尤其是财务状况良好的客户，银行会下调贷款利率，但这会侵蚀其利润空间。自2019年（疫情前的最后一年）以来，竞争因素对中国银行业的影响日益加大。当年，监管机构引入了一套机制，使贷款利率与市场需求更加紧密地挂钩。 去年，徽商银行净息差较2023年缩窄17个基点至1.71%，而2019年该指标高达2.51%，显示已苦战息差下行多年。 息差并非当下唯一痛点。经济困境使贷款违约风险攀升，银行风控承压。这一方面，作为华中地区最大城商行的徽商银行，资产质量指标优于中小同业。 截至6月末，该行不良贷款率仅0.98%，较去年末基本持平。相较之下，总资产规模为其一半的宜宾市商业银行（2596.HK）不良率尽管逐年下降，去年末仍达1.68%。泸州银行（1983.HK）的不良率则为1.19%。 徽商银行由十几家银行和信用合作社合并组建而成，其规模优势或有助于在吸引大型、财务稳健企业的过程中，维持较低的不良率。该行主要面向企业客户，而非个人借款人，后者本身风险更高。中国的国有银行主要向其他国有企业放贷来维持较低的不良率，后者在还款出现困难时，通常可获得地方政府或其他国有企业驰援。 借款方承压 然而，财报暗藏隐忧。去年，对困境企业的贷款重组量同比增9%；且潜在劣变贷款，即关注类贷款大增62%，占比升至1.13%，显示客户群经营压力正持续累积。 2020年，该行曾因接管包商银行四家分行引发关注。这家内蒙古银行前年破产，成为二十年来首例被接管的商业银行。这意味着，徽商银行在疫情动荡期既要化解自身风险，又需处置四家包商分行的遗留问题。迟至去年，该行仍向第三方转让约7.01亿元包商系不良资产。 尽管盈利预告成色不足，公告后两个交易日，徽商银行股价仍涨超5%。眼下投资者对任何利润增长都持“饥渴”心态，此轮上涨存在内在逻辑。 不过，徽商银行的估值仍处洼地：市盈率（P/E）仅3倍，市销率（P/S）1.3倍，市净率（P/B）更低至0.3倍。该估值水平甚至不及宜宾市商业银行——后者市盈率达21倍，市销率5.2倍。 市场对徽商银行前景的冷淡态度不难理解：只要经济下行周期延续，任何利润增长，尤其是疲软增长引发的乐观情绪，终将快速消退。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
3698.HK
iDreamSky's last-ditch: Betting on “Strinova” hoping for turning losses around

押注《卡拉彼丘》扭亏 创梦天地的背水一战

创梦天地一年三度配股押注《卡拉彼丘》，最新盈喜预告公司走完亏损之路 重点： 公司近一年内三次配股，押注自研游戏《卡拉彼丘》 公司预期上半年净利介乎2,000万至5,000万元，为三年来首次录得正面盈利 　 李世达 当多数游戏公司选择减少开发投入，创梦天地科技股份有限公司（1119.HK）却连年亏损下仍孤注一掷押注新作，展现某种理想主义的坚持。 创梦天地近日宣布，以每股1.024港元向爱尔兰游戏公司PLR Worldwide Sales Ltd.发行3,808.59万股新股，用以抵扣深圳创梦500万美元（约3,589万元）特许权费，认购价较前收市价折让约3.4%，占扩大后股本约2.11%。 这是继去年7月24日、今年5月16日之后，创梦天地约一年内第三次配股，前两次分别募资2.57亿港元与7,000万港元，用于《卡拉彼丘》及其他产品的研发推广；此次则将股份用作抵扣合作方特许权费，并将其纳入股东，展现长期合作意图。此外，公司董事指出，此举能够保留集团的现金流以应对未来业务发展，并强化财务状况。 事实上，创梦天地原本并非一家技术型的游戏公司，它的前身以海外精品游戏代理闻名，曾成功将《梦幻花园》、《地铁跑酷》、《神庙逃亡》等游戏引入中国。这种策略在用户红利时代确是一门好生意，但随着渠道红利消退、精品游戏内卷加剧，仅靠发行分成的收入模式不再保险，公司也意识到，要走得更远，必须掌握产品的主导权。 因此，尽管业绩连年亏损、财务吃紧，创梦天地仍选择将押注在重点产品《卡拉彼丘》上。 《卡拉彼丘》是创梦天地的自研IP，游戏号称将二次元美术风格与中重度射击玩法结合，PC版本于2023年6月上线，虽然初期下载量与直播讨论热度迅速冲高，但随后呈现高开低走的趋势。公司坦言，海外市场推广存在策略误判。不过，其实验价值不容忽视，因为这款游戏展示了创梦天地在AI生成技术、射击体验模块与人物互动设计上的初步成果。 蜕变的关键 虽然PC端表现不尽如人意，却并未动摇创梦天地的决心。对比米哈游的《崩坏：星穹铁道》、腾讯的《王者荣耀》与《穿越火线》等著名作品，从休闲游戏发家以来，创梦天地始终未建立明确的品牌记忆点或旗舰产品，而《卡拉彼丘》就是公司实现蜕变的关键。 《卡拉彼丘》的手机端版本预计于2025年年内正式推出，届时将瞄准国内主流手游市场，试图弥补PC端推广失利的缺口。公司在财报中表示，未来数个季度将以此游戏为研发主线，加大营销、社群、技术与内容迭代投资，并以AI导入进一步降低开发周期与人力成本。 从业绩看，公司2023年、2024年分别亏损5.56亿元及5.28亿元，收入则从19.2亿元缩水至15.1亿元。另外，截至去年底公司手头现金按年略增3.4%至约1.96亿元，但总借款增至10.7亿元，财务压力不小。 此次发行配股虽未直接获得资金，仍反映公司在流动性与研发投入上的策略选择：与其以现金支付研发成本，不如透过股权稀释来降低资金压力，将资源集中于关键产品在线。 值得注意的是，公司最新发布的2025年上半年盈利预告显示，在《卡拉彼丘》持续运营与新产品推进下，预计期内净利润将达2,000至5,000万元，2024年同期亏损为1.09亿元，料成功扭亏为盈。此外，经营现金流预计流入3,000万至6,000万元。这一成绩若能实现，市场信心有望获得提振。 从股价走势看，今年以来公司股价已跌去56.5%，始终在1港元上下徘徊，然而此次配股后，股价罕见反弹7.55%至1.14港元，似乎反映市场对公司策略的肯定。创梦天地市销率约为1倍，高于中手游（0302.HK）的0.75 倍与IGG（0799.HK）的0.85倍，但低于心动公司（2400.HK）的4.5倍，反映市场的观望态度。 当然，要以单一产品翻身，从来不是一条轻松的路。《卡拉彼丘》面对的竞争对手来自腾讯、网易、米哈游等重兵布防的企业，每款射击类或二次元游戏都携庞大资源与用户池而来。创梦天地能否以有限资源撬动一条可复制的自研路线，仍有待观察。更重要的是，公司在未来是否能持续维持内容产出与运营能力，将决定其能否真正脱离“发一款算一款”的模式困境。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
1119.HK
Sunwoda makes EV batteries

动力电池业务挤压 欣旺达谋港上市补血

公司已向港交所提交上市申请，谋求新资金支持其动力类电池业务发展 重点： 中国动力类电池惨烈的价格战，正挤压欣旺达盈利空间，公司欲借香港上市筹资求生 这家公司的动力类电池业务，营收增长陷入亏损，依靠传统消费类电池业务维系整体盈利 　 陈竹 宁德时代 (300750.SZ;3750.HK) 与比亚迪（1211.HK; 002594.SZ）雄踞中国电动车电池市场王座，第二梯队企业只能争抢残羹剩饭。惨烈价格战恐致大批企业出局，行业迎来生死存亡期，这正是中国众多产能过剩新兴产业的共同写照。 严峻局势下，企业争相筹集资金，以应对即将到来的行业洗牌。这类资本不仅关乎生存命脉，更因客户唯新技术是瞻，企业须在快速迭代的赛道中持续创新投入。 欣旺达电子股份有限公司（300207.SZ）正寄望挺过行业洗牌，公司计划赴港上市吸纳全球资本，距首次披露意向仅数周，上周已向港交所递交上市申请。 随着沪深A股上市公司密集赴港二次上市，港股热度攀升，欣旺达借近期香港IPO市场回暖态势上市集资。今年5月，宁德时代募资46亿美元，创全球年初至今最大IPO纪录，引发轰动，欣旺达拟效法宁德举措。 欣旺达尚未披露具体融资规模，不过聘请高盛与中信证券两大顶级承销商，意味其IPO规模可观。毕竟，参考两家投行典型交易规模，几乎可确定将超1亿美元。 发力动力类电池 1997年，王明旺、王威兄弟在深圳创立欣旺达，彼时电动车尚处于蓝图阶段。与同处深圳的电动车巨头比亚迪相似，欣旺达以消费类电池起家，现已成为该领域龙头企业，2020年起蝉联全球手机电池制造商榜首。尽管大众认知有限，但从华为到飞利浦等主流品牌，当前均内置欣旺达生产的电池。 2014年成立动力类电池事业部后，欣旺达正式进军电动车电池领域。相较2008年入局的宁德时代等老牌企业，其涉足晚近十年。 中国新能源汽车产业迅猛发展，赋予欣旺达充足增长机遇。据上市文件披露，其动力类电池业务营收由2022年的127亿元，增至2024年的151亿元（约合20亿美元）。该业务增速领跑公司整体发展，营收占比从2022年的24.3%攀升至去年的27%。 上市文件显示，欣旺达客户涵盖理想、小鹏、零跑、广汽、上汽、雷诺、日产等中国市场主流电动车企。然而，据中文媒体报道，公司出货量高度集中于单一客户，理想去年独占其四成订单。 能源市场追踪机构SNE Research数据显示，今年前五月，宁德时代与比亚迪合计占据中国电动车电池市场67%的累计装车量。欣旺达以2.87%市占率位列第七，与中创新航(3931.HK)、国轩高科(002074.SZ)、亿纬锂能(300014.SZ)、蜂巢能源等市占率2.99%至6.26%的二线厂商同处混战格局。 深厚的消费类电子根基使欣旺达持续保持盈利，这令多数同行望尘莫及。中国数据供应商Wind显示，过去十年该公司季度财报从未亏损。今年一季度延续传统，其营收123亿元，净利润3.87亿元，同比增幅达21%。 但切莫被数据迷惑，这家公司整体盈利主要依赖传统消费类电池业务支撑，该板块今年一季度毛利率达20.2%。反观其动力类电池业务，同期毛利率仅12.9%，差距明显。 港股上市文件虽未披露动力类电池具体亏损额，但此前拟分拆该业务赴深交所上市的文件显示，2020至2023年，该业务持续亏损，仅2023年就亏损15.6亿元。因未达深交所盈利要求，分拆计划最终搁浅。 亏损现象绝非欣旺达独有，多数同行虽未单独披露动力类电池亏损数据，但财报毛利率同样低迷。例如同样谋求香港二次上市的亿纬锂能，2024年动力类电池毛利率仅14.2%，较欣旺达今年首季12.9%的毛利率高出不多。 如此微薄的利润主要源于价格战，电动车企自身深陷生存鏖战，为保销量开启惨烈降价，进而向电池供应商传导成本压力，令行业雪上加霜。 作为扩张战略环节，欣旺达宣称将加速海外布局。鉴于中国电动车市场渐趋饱和，该策略堪称审慎，但踏上此道的企业远非其一家。虽未单独披露动力类电池海外营收，公司整体海外销售额今年一季度占比已达40%。 欣旺达已启动全球产能布局，泰国春武里府的巨型电池生产基地，于今年3月获当地政府批准，两座工厂总投资额逾100亿元。 未来，动力类电池仍将是欣旺达主攻方向，成熟消费类电池业务则为持续扩张输血。但要在赛道中立足，这家公司或需另辟蹊径突破价格战困局。关键在于加大研发投入，构建差异化技术壁垒，实现难以复制的溢价优势。 出海布局虽关键，但本土动力类电池业务未盈利之际，欣旺达须严防扩张节奏避免财务透支。其消费类电池业务的造血能力，构筑了关键竞争优势，截至今年3月末，其现金储备逾100亿元。公司的未来成败系于两难抉择，既要培育动力类电池的盈利造血功能，又需严守运营纪律，防止现金流枯竭。…