百济神州布局全球研发销售开支“双增”

2023年05月11日

BGNE.US

6160.HK

这家创新药企营收增长迅猛，但研发和销售开支“双增”，会是未来扭亏的助力还是拖累？

重点：

百济神州一季度营收同比大增56%，其中核心产品百悦泽全球销售额翻倍
该公司的销售端正在大举投入，相关开支的增速甚至比研发投入更快

斯年

尽管上市6年还在持续亏损，百济神州有限公司(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)的创新药收入增长总体“势不可挡”。继去年年报显示其创新药收入超过恒瑞医药(600276.SH)，成为国内真正龙头后，该公司上周四发布的2023年一季度业绩报告显示，相关收入仍在进一步增长，同时全球布局也在持续加深。

百济神州专注于开发和商业化创新抗肿瘤药物，目前有3款自主研发并上市的药物，分别是百悦泽、百泽安和百汇泽，总计约有50款产品或临床候选物处于临床开发或商业化阶段。

据一季度财报显示，百济神州期内实现收入4.48亿美元(30.1亿元)，同比增长56%，其中产品收入4.1亿美元，同比增长56.8%；但是，该公司仍录得3.48亿美元净亏损，比去年同期的4.35亿美元收窄20%。

估值方面，百济神州的A股市销率约21倍，较其港股与美股的18倍存在溢价，而三者均高于同业恒瑞医药的14.5倍，或许说明投资者对该公司的前景仍抱持较大信心。

值得关注的是，与众多药企正在经历低迷的“寒冬”相比，百济神州在研发和销售端的投入都丝毫没有手软。2022年，它已经成为中国唯一一家研发投入超过百亿元的药企，而在今年第一季度，其研发投入仍在保持增长，销售投入也逆势发力，这些数字将成为企业扭亏的助力还是拖累，对其他企业或许会有参考价值。

全球销售加速

季度报告指出，百济神州的产品收入增长，主要得益于百悦泽和百泽安两款产品，以及安进和百奥泰授权产品的销售增长，而百汇泽的具体销售额则未有披露。

百悦泽是百济神州的核心产品，用于治疗多种血液肿瘤的布鲁顿氏酪氨酸激酶BTK小分子抑制剂，目前在美国、中国、欧洲等超过65个市场获批，一季度全球销售额达到2.11亿美元，较去年同期增长103%。

2022年，百悦泽在与第一代布鲁顿氏酪氨酸激酶(BTK)小分子抑制剂、跨国药企強生(JNJ.US)旗下伊布替尼的全球三期“头对头”研究中，取得了优效性结果，确立了“同类最优”的地位，全球销售更加高歌猛进。百济神州在季报中表示，百悦泽的销售表现尤其得益于在美国获批慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤(CLL/SLL)适应症，令它一季度在美国的销售额同比激增104%；此外，据研究机构IQIVIA的数据显示，截至2022年底，百悦泽已成为中国BTK抑制剂市场占比第一的产品。

相反，强生的一季度报告则显示，伊布替尼的销售收入有所下滑，而全球BTK抑制剂的格局，或许正在随着百悦泽的持续放量而发生变化。

百济神州的另一款产品百泽安，在技术创新方面没有百悦泽那样显著的领跑优势，但销售表现仍然不俗。百泽安属于PD-1产品，可以用于治疗多种实体瘤及血液肿瘤，赛道竞争激烈，报告期内，百泽安在国内市场仍实现1.15亿美元销售额，同比上升31.6%。

百泽安在2019年获批时，已经是中国第7款PD-1/PD-L1产品，但此后持续发力，在中国已有10个适应症获批，成为中国获批适应症及纳入医保适应症最多的PD-1产品，市场渗透率持续走高。

此外，在今年一季度，百济神州还获得合作收入4,510万美元，主要来自与诺华(NOVN.SWX)分别于2021年就百泽安与欧司珀利单抗的合作预付款所进行的部分收入确认，但这一数字与去年同期相比略有下滑。

销售投入增加

随着众多产品上市并在全球各大市场持续放量，一个不可忽视的变化是，百济神州的销售端正在大举发力，甚至比研发投入增长更快。

百济神州今年一季度的研发费用为4.09亿美元，较去年同期仅增长4.8%，但销售及管理费用则增长11.5%至3.28亿美元。公司解释，该项费用的增加，主要是由于员工人数增长，其中大部分来自于商业团队规模扩大。

因此，百济神州的销售管理费用占营收比重已经超过73%，更远比同类创新药公司为高，例如从去年年报看，君实生物(1877.HK; 688180.SH)的销售费用占营收比重约为49.3%，信达生物(1801.HK)则为56.7%。

出于打击带金销售、节约医保资金等目的，中国近年来密集出台集中采购和医保谈判等医药政策，中国药企销售端的盈利空间缩少，就连同业巨头恒瑞医药也在经历销售团队缩减、产品收入下滑的困境，如今百济神州的销售投入却仍在逆势上扬，在行业中实属罕见。

而在研发和销售之外，百济神州也在持续产能扩建之路，其位于美国新泽西州的全新商业化阶段生产基地和临床研发中心，已完成钢梁吊装封顶工程；旗下苏州小分子创新药物产业化基地和广州大分子生物药生产基地的扩建，也正在持续推进。由此可见，百济神州正从一家体量轻盈的创新药企转型为业务广泛的“重资产”药企，其产能利用率将受到市场关注。

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医疗保健/生物技术

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亏损扩大毛利率续降数说故事能否扭亏为盈？

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2026年06月29日

中科闻歌获近5,966倍超购首挂半日升87%

人工智能技术与服务供应商北京中科闻歌科技股份有限公司（1956.HK）周五在港股挂牌上市，早盘高开报110港元，至中午休市报113.8港元，升87.48%。公司全球发售1,483.46万股H股，发售价每股60.70港元，集资净额约8.27亿港元（1.05亿美元）。其中香港公开发售获得5965.78倍超额认购，国际发获19.7倍超购。中科闻歌为企业级人工智能技术与服务供应商，专注复杂数据分析及AI辅助决策，核心产品为决策智能操作系统DIOS，主要服务公共服务、传媒与通信及商企客户。2025年，公司收入约4.05亿元人民币，按年增约27.5%；期内亏损约1.66亿元。公司称，所得款项拟用于提升基础模型及核心研发能力、拓展产品服务与品牌建设、扩大跨行业客户覆盖、潜在投资并购及海外拓展，以及补充营运资金。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月26日

1956.HK

大搜车美上市遇冷首日挂牌股价腰斩

大搜车旗下系统覆盖中国逾半二手车商，但纳斯达克首日挂牌股价近乎腰斩重点：大搜车本周在纳斯达克IPO募资约5,000万美元，成为一年多以来中国企业在华尔街规模最大的上市个案之一该股首日交易大跌47%，反映投资者对其偏激进的定价却步，也忧虑在中国车市低迷之下，公司增长已见停滞阳歌就在中国企业赴美IPO市场看似几乎熄火之际，一宗规模相对可观、参与方阵容又相当亮眼的上市案突然登场。主角是大搜车控股有限公司（DSC.US），这家公司拥有中国领先的二手车商操作系统（OS），并于周四登陆纳斯达克，距离其首次公开递交上市申请文件仅一个月。大搜车此次上市募资约5,000万美元，若与香港近期多宗大型上市相比，规模并不算大。不过，这已是逾一年来我们在华尔街见到规模最大的中国企业上市案。但也正反映这类上市挥之不去的诸多问题，大搜车股价首日交易便近乎腰斩。公司以每股美国存托股（ADS）17美元发行300万股ADS，首日收报9.06美元。这种上市初期即遭抛售的情况，已成为中国企业赴华尔街上市时屡见不鲜的一幕，也让不少人怀疑背后存在操纵，包括华盛顿政界人士及证券监管机构在内。美国证券交易委员会（SEC）及美国众议院美中战略竞争特别委员会均已采取措施处理这一问题，导致新的上市申请数量大幅减少，尤其是小型公司的申请受到更明显影响。老实说，尽管大搜车首日跌幅颇大，但从参与方阵容及其相当扎实的背景来看，这宗上市似乎并不属于操纵股价的类型。该交易由中国领先投行中金公司及德意志银行承销，后者也是相当有分量的西方金融品牌。相比之下，我们近期见到的大多数中国企业赴美上市，承销商多为小型券商。大搜车背后也有不少知名投资者支持，当中以蚂蚁集团为首。蚂蚁集团拥有支付宝支付服务，也是电商巨头阿里巴巴的金融关联公司。上市后，蚂蚁集团持有大搜车8.8%股权，并曾表示愿意认购约3,000万美元IPO股份，相当于此次发售规模约60%。大搜车上市前的其他主要投资者还包括春华资本、五源资本及高鹄资本，也都是具分量的名字。最后还有公司创始人姚军红，他在汽车市场资历深厚，2012年创立大搜车前，曾任中国领先租车公司之一神州租车的联合创始人兼首席运营官。与近期许多申请赴华尔街上市的中国企业不同，大搜车本身规模也相当大，且掌握大量数据，因此须接受中国网信监管部门的数据安全审查。大搜车在最新招股书中明确表示，公司已接受并通过相关审查，并于4月下旬取得中国证监会（CSRC）就此次上市所需的备案通知。那么，大搜车股价为何在上市首日重挫？它的上市又是否意味着，大型中国企业赴美IPO市场仍未完全失去生机？车市承压我们先来看股价重挫的问题。这似乎与大搜车估值偏激进有关，也与其核心业务在中国车市放缓下前景转弱有关。公司目前仍在亏损，对一家已成立14年，并称其核心“大风车”操作系统已“嵌入”中国逾半二手车商日常运营的企业而言，这并不是太令人振奋的讯号。即使首日股价大跌，以2025年销售额计算，大搜车目前市销率仍达4.5倍，高于汽车之家（ATHM.US；2518.HK）的2.5倍。汽车之家比大搜车早成立七年，目前已实现盈利，其大部分收入同样来自与新车及二手车交易相关的交易型收费。另一个问题是大搜车的财务表现，确实难以提振信心。这倒不完全是公司的错，更多是因为它高度依赖中国车市，而这个市场在21世纪最初二十年的高速奔驰后，如今突然急踩刹车。随着市场失速，包括今年新车销量录得两位数下滑，大搜车最大客户群体中的许多新车及二手车经销商已开始亏损，并大幅收缩开支。公司今年第一季收入由上年同期的1.43亿元增至1.47亿元，考虑到市场低迷，表现并不算差。不过，这显然不是能令投资者兴奋的高增长。大搜车免费向二手车经销商提供大风车操作系统，主要收入则来自营销服务收费，以及车辆检测、认证等转介服务收费。虽然收入小幅上升，但公司第一季已变现的经销商及经纪商数量，以及活跃用户数，均同比下降。其每用户平均收入（ARPU）由上年同期的2,872元增至今年第一季的3,399元。不过，这两个数字本身都偏低，显示车商及经纪商在大搜车服务上的投入并不高。在行业承压之下，大搜车第一季毛利率由上年同期的40.5%降至36.8%。从净利润看，公司最新一季亏损2,920万元，较上年同期亏损3,960万元有所收窄。但正如我们前面所说，对一家成立14年、背景又如此扎实的公司而言，到了这个阶段理应不再亏损。这也让我们回到前面提出的第二个问题：大搜车上市是否预示大型中国企业赴华尔街上市有望复苏？在我们看来，答案是“有可能，但仍不确定”。这宗上市显示，北京仍愿意批准中国企业赴华尔街进行较大型的新上市，尤其是汽车这类较成熟行业。但更大的阻碍可能是中国经济本身，过去景气繁荣时，中国经济曾支撑美国投资者对中概股的强劲胃口；然而，如今同一部经济引擎已显得动力不足，美国投资者对任何新的“中国制造”股票都会更加挑剔，尤其是像大搜车这类定价激进的公司。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月26日

DSC.US

超购逾千倍芯碁微电子首挂涨逾七成

PCB直接成像设备供应商合肥芯碁微电子装备股份有限公司（9630.HK）周五上市，开盘涨73%报439港元，随后继续微涨，午间收报445.8港元，涨76.4%。公司发售1,283.9万股，每股发行价252.73港元，募集资金净额约31.53亿港元。公开发售部分获得超额认购1,006倍，国际配售则超额认购26倍，共有十九名基石投资者，共认购641.6万股，占发售股份的49.98%。去年公司收入同比上升47.6%至14.08亿元，盈利2.9亿元，较2024年的1.61亿元大幅增长达80%。募资所得的25%将用于加强研发能力，约18%用于扩大整体产能，约27%用于战略性投资及收购，20%用于扩大海外销售服务网络，余下10%将作为一般营运资金。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月26日

9630.HK

重点：