搭上绿色快车申上市重塑能源实现盈利路仍遥

2024年03月06日

随着中国政府推动减少温室气体排放，这家氢燃料电池制造商的产品增长迅速，并已申请在香港上市

重点：

放弃在上海上市的计划三年后，重塑能源申请在香港上市
在政府大力支持氢燃料电池市场下，公司的业务蓬勃发展

梁武仁

毫无疑问，中国政府对绿色未来的承诺，推动了生产环保技术公司的发展。然而，将快速的收入增长转化为利润并不是那么容易，这亦可能是氢燃料电池制造商——上海重塑能源集团股份有限公司寻求赴港上市之际，投资者担心的一个主要问题。

重塑能源上周四申请赴港上市，这是公司放弃在上海上市后的第二次IPO尝试。《华尔街日报》援引未具名人士称，如果一切按照计划进行，公司可能会筹集到超过1亿美元的资金。

目前尚不清楚重塑能源为何取消在上海的IPO计划，不过很多想在中国的两个纳斯达克式的创业板上市的公司，正面临漫长的等待时，也采取了类似的举措。但该公司现在有很多优势。中国很重视摘下全球最大温室气体排放国的头衔，并制定了一个雄心勃勃的目标，即到2060年实现净零碳排放。要实现这一目标，就需要中国经济运行方式进行重大转变，其中可再生能源将发挥重要作用。

在这背景下，氢燃料电池正成为化石燃料的替代品，前景广阔，尤其是为汽车提供动力方面。氢燃料电池能高效地存储能量，而且唯一的副产品是排出的水。

看到氢燃料的巨大潜力后，中国政府为发展以这种替代能源为动力的汽车，推出了大量激励措施，这与中国大规模发展电动车产业的做法类似。国家发改委已将氢能源列入新能源规划的重要组成部分，计划到2025年，氢燃料电池车辆保有量达到约5万辆。

与此相关的是，财政部和其他一些政府机构也在2020年启动了一项试点项目，以发展包括京津冀在内的五个城市群，作为燃料电池汽车示范应用城市群，打造氢燃料电池车产业链和相关技术。五个城市群的目标，是到2025年实现超过3万辆燃料电池汽车的应用推广，其中大部分是卡车等商用车(氢燃料电池的充电时间比电力电池要短得多，对这些车辆有利)。而达到目标的地区，可以获得中央政府的奖金，很多地方政府也提供自己的补贴。

政府的积极支持点燃了中国对氢燃料电池的需求。重塑能源上市文件中引用的第三方市场数据显示，2022年中国氢能消费总规模较四年前增长了36%，达到3,330亿元，预计未来几年还将加速增长，到2027年将达到6,130亿元。

重塑能源成立于2015年，是中国氢燃料市场的先驱和领军企业。招上市申请文件披露，按已售重卡氢燃料电池系统的总输出功率计，重塑能源位居中国氢燃料电池系统市场第一，市场份额超过四分之一。按截至去年9月底，已售安装燃料电池系统的燃料电池汽车的累计行驶里程计，该公司同样高居榜首。

氢能一站式服务

重塑能源的业务不仅限于生产氢燃料电池，而是希望成为一站式服务商，覆盖与该技术相关的一切。这不仅包括电池的设计制造，还包括生产相关零部件。公司还销售氢燃料电池的生产系统，并提供工程和技术服务，尽管目前这些在其业务中还微不足道。

在中国氢燃料电池市场整体繁荣的背景下，重塑能源的业务蓬勃发展。公司2022年营收同比增长15%，达到6.05亿元，去年前9个月的增速较上年同期跃升90%。

但与许多新兴行业一样，公司在利润方面也存在问题。它的固定成本和生产成本较高，研发投入大，这让人对它能否在短期内实现盈利存有疑问。2022年，重塑能源的毛利率只有8.2%，不过去年前9个月毛利率提高到了15.8%。

但如果再加上营销、行政和研发支出，该公司就属于严重亏损了。它2022年净亏损5.46亿元，去年前9个月亏损4.6亿元，高于对上年度同期的4.43亿元。

随着技术的进步和规模经济的扩大，重塑集团的生产成本在销售额中的占比，将不可避免地随着时间的推移而下降。同时，随着更多氢燃料电池系统关键部件国产化，消除进口需求，成本降低，公司还将进一步从中受益。

但要实现盈利似乎还有一段路要走。就像中国经常发生的那样，政府对发展这类新技术的激励措施越来越多，不可避免地会吸引许多新玩家入局，而其中一些玩家拥有的资源，远比重塑集团更深厚。

高昂的成本是氢燃料电池制造商面临的共同挑战。在重塑集团的全球同行中，美国的Plug Power(PLUG.US)和加拿大的Ballard Power Systems(BLDP.US)，在运营多年后都还未盈利。它们甚至还不如重塑集团，因为它们在加上运营费用之前就已经是亏损了。

Plug Power 的市销率为2.6倍，而Ballard Power 则高得多，为12.5倍。另一家没有盈利的氢燃料电池制造商FuelCell Energy(FCEL.US)的市销率为4.2倍。如果估值达到2022年收入的四倍(大致是其他三家厂商的中位数)，重塑集团的市值将达到3.2亿美元左右。但至少从《华尔街日报》报道的1亿美元融资目标来看，该公司希望获得更高的估值。

在中国发展绿色能源的大背景下，重塑集团可以成为一个令人兴奋的增长故事。但如果不能展现出令人信服的盈利之路，单凭这一点可能不足以维持投资者的兴趣，而由于该行业仍处于相对较早的发展阶段，而且可能出现新的竞争对手，实现盈利可能很难。

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新能源, IPO

FuelCell Energy, 重塑能源, 氢燃料电池, Ballard Power Systems, Plug Power

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Akeso’s overseas drug promise fails to slow share decline

康方生物股价跌破配售价海外合作利好为何难阻回调？

尽管核心产品依沃西持续取得临床进展，海外合作伙伴Summit亦获得阿斯利康20亿美元战略投资，但这些利好尚未扭转康方生物近期股价下跌的趋势重点：康方生物近期股价大幅回落，10月完成近20亿港元配股融资后，股价已经跌破配售价上半年创新药销售收入增长近三成，但公司仍处于亏损阶段，海外商业化收益尚待兑现莫莉在创新药研发及海外合作不断取得进展之际，港股创新药企业康方生物科技（開曼）有限公司（9926.HK）的股价却持续承压。10月22日，康方生物股价单日下跌9.59%，收报83.90港元，在随后的两个交易日内股价仍然波动反复，10月26日收报84.1港元/股，较两周之前即10月12日的收盘价107.2港元下跌约21.5%。值得注意的是，康方生物不久前刚完成一轮近20亿港元的配股融资。10月14日，公司宣布以每股97.76港元配售2,000万股新股，较前一交易日收盘价折让6.9%，预计募集资金净额约19.41亿港元。消息公布当天，康方生物股价已经应声下跌9.62%。对于此次融资，康方生物解释称，随着临床研发进度加快及商业化活动扩展，公司产生了额外资金需求。根据配股安排，约85%的募集资金将用于创新药研发及平台建设，5%用于现有产品商业化，其余用于一般企业用途。截至今年上半年末，康方生物持有的现金及现金等价物、其他短期金融资产合计仍达约91.6亿元，而且2025年9月配股所得资金尚有部分未动用。公司在资金储备较为充裕的情况下再次融资，或令投资者进一步关注其持续研发投入带来的资金需求，以及未来再次融资的可能性。另一方面，康方生物的股价走低也恰逢港股市场的整体调整。10月20日至22日，恒生指数连续三个交易日下行，而22日当天更是下跌717.19点，跌幅高达3.03%，失守23,000点关口。恒生医疗保健指数在10月22日亦下跌5.65%，再鼎医药（09688.HK）、信达生物（01801.HK）及康诺亚（02162.HK）等多家创新药企业股价跌幅均超过8%。不过，康方生物核心产品的研发仍在持续推进。10月26日，公司披露依沃西单抗在欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会上公布的最新研究结果。依沃西联合化疗用于一线治疗晚期胆道癌的Ⅲ期临床试验达到主要终点，患者中位总生存期为14.9个月，高于阿斯利康旗下度伐利尤单抗联合化疗对照组的12.1个月。这也是依沃西继肺癌领域之后，首次在消化道肿瘤领域取得Ⅲ期临床阳性结果，有望进一步拓展其适应证范围。海外合作持续推进康方生物是国内较早布局双特异性抗体研发的创新药企业，其核心产品依沃西是一款同时针对PD-1和VEGF两个靶点的抗癌药物，通过结合免疫治疗与抑制肿瘤血管生成两种作用机制发挥抗肿瘤作用。2022年，康方生物已经将依沃西在美国、欧洲、日本及加拿大等主要海外市场的开发和商业化权益授权给美国生物技术公司Summit Therapeutics。今年9月28日，阿斯利康（AZN.US）宣布向Summit战略投资20亿美元，双方同时达成临床合作协议，计划研究依沃西与阿斯利康旗下多款抗癌药物联合使用的效果。消息公布后，康方生物股价于9月29日大涨15.54%，随后在10月6日升至110.60港元，较消息公布前累计上涨约20.2%。这笔投资有助于Summit推进依沃西的海外临床开发，也意味着依沃西获得了跨国药企研发资源的支持。根据原有授权安排，康方未来能够从依沃西海外市场获得多少收入，取决于后续研发、监管审批及商业化进度，而依沃西针对EGFR突变非小细胞肺癌的美国上市申请仍处于FDA审评阶段。与尚未在欧美实现商业化的依沃西海外业务相比，康方生物的国内创新药销售已进入增长阶段。2026年上半年康方生物实现总收入18.06亿元，同比增长27.92%；其中创新药商业销售收入18.03亿元，同比增长28.65%，创历史新高。不过，康方生物仍未实现盈利，期内录得亏损4.47亿元，较去年同期的5.88亿元有所收窄。估值方面，康方生物目前的市销率约为17倍，明显高于已实现盈利的创新药企业信达生物的约7倍，反映出市场对康方未来增长仍抱有较高预期。随着依沃西等创新药在国内逐步实现规模化销售，康方能否将收入增长转化为持续盈利，以及海外授权业务能否带来稳定回报，正成为支撑其估值的关键。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月29日

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Hong Kong’s tighter IPO scrutiny may delay deals but could strengthen investor trust over time

收紧上市把关香港盼赢得长期信任

新股市场的繁荣，需要企业与投资者持续参与。香港收紧上市把关，短期或令部分交易延后，长期则考验其维护市场信用的能力李世达 “市场只有公平、透明并获得信任，才能保持长期竞争力。”香港证监会行政总裁梁凤仪今年9月介绍市场发展计划时，将信任与竞争力直接连在一起。对积极吸引企业上市的香港而言，融资能力除了依靠渠道与效率，也建立在投资者对招股过程及企业披露的信心之上。这份信任，正成为香港加强上市把关的重点。香港证监会近期加强追查可疑首次公开招股（IPO）安排，并要求保荐人改善尽职审查，与美国监管机构及交易所加强防范小型新股操纵的方向相近。上市活动升温，也可能让不透明的认购及资金安排混入其中，使投资者难以判断表面的追捧有多少来自真实需求。类似风险亦促使美国收紧监管。美国证券交易委员会（SEC）今年5月批准纳斯达克新规，要求符合其“中国企业”定义的IPO至少集资2,500万美元；6月再批准新规，容许交易所在股票因疑似操纵遭SEC暂停交易后，基于投资者保障考虑作出除牌决定。两地措施各有侧重，但都将把关范围延伸至上市前后，维护融资市场的可信度。香港的行动涵盖上市前审核与上市后执法。10月13日，证监会针对两组涉嫌参与IPO欺诈安排的人士及相关公司采取行动，限制处理指定帐户内合计约46.6亿港元资产。调查涉及茶百道（2555.HK）、拨康视云（2592.HK）及天聚地合（2479.HK）的招股安排，并于当日指令茶百道停牌；后两家公司则分别自今年9月及去年4月起停牌。茶百道回应表示，正紧急寻求法律意见，将配合处理监管关注，业务营运维持正常。此外，今年首九个月有65宗上市申请被暂停审理，其中14宗截至10月1日已恢复。相关关注涉及申请材料、尽职审查及申请人本身的问题，暂停审理并不等同企业涉嫌欺诈。这些措施对市场信心有双向影响。调查与停牌会暴露上市流程的薄弱环节，短期可能令投资者对其他新股更审慎；但若问题长期未获处理，投资者也可能因无法判断风险而离场。监管成效因此要看疑点能否及早厘清，以及市场是否相信同类问题会得到一致处理。市场信任的成本证监会怀疑，部分IPO集资款透过金融产品投资及未披露协议，可能间接回流主要配售投资者或其关连方，制造认购需求的假象。相关调查仍在进行。这类安排若成立，便会削弱价格发现。机构认购通常被视为对企业价值的判断，其他投资者亦会参考配售反应。若认购者获得未披露的资金支持，其实际承担的风险便与普通投资者不同，市场看到的需求也可能失真。茶百道2024年4月以每股17.5港元上市，至今年10月12日停牌前最后交易日，股价跌至4.035港元，较发售价下跌约77%。跌幅本身不能证明IPO安排涉及欺诈或市场操纵，各方责任仍待调查厘清。调查与停牌短期可能令投资者对新股更审慎，但问题若长期未获处理，也可能使资金离场。监管成效取决于疑点能否及早厘清，以及同类问题能否得到一致处理。门槛提高，还是把关落实？香港近期要求保荐人加强核查，与直接提高盈利或市值门槛有所区别。保荐人本来就须理解企业如何赚钱、核实主要交易及追问疑点。梁凤仪今年1月警告，部分机构在追逐交易数量时，可能削弱把关角色，要求业务承担与资源相匹配。不过，即使正式上市资格未变，更深入的核查仍可能提高实际进场成本。企业须投入更多时间整理交易证据、解释资金往来，上市时间亦可能延后。对现金较少、急需融资的企业而言，这些成本尤其明显。中介行为也可能改变。责任风险增加，保荐人可能提高收费、减少接案，或优先选择规模较大、资料较易核实的客户。这有助降低工作超负荷的风险，但亦可能压缩较小型或业务复杂企业的选择。监管需要留意，合理审查会否逐步演变成业界为免责而层层加码。市场仍须保留承担商业风险的空间。亏损、技术尚待验证或上市后股价下跌，都可能出现在正常投资过程。审查应让投资者看清这些风险，避免把企业前景是否乐观，变成资料是否可信的替代标准。另一方面，可靠把关也可能降低企业的融资成本。若投资者对招股披露与认购安排更有信心，便较容易区分企业质素，减少因整体市场疑虑而要求的折价。这是监管可能带来的长期收益，仍需以持续参与、融资成本及市场质素等结果验证。财库局局长许正宇今年5月表示，便利市场和讲求质素同样重要。要兼顾两者，企业须清楚知道需要提交什么证据、哪些疑点会阻碍审核，以及解决后如何继续。减少重复程序、避免要求反覆，也能让专业资源集中于实质风险。香港要维持上市市场的吸引力，需要企业愿意前来，也需要投资者愿意反覆投入资金。有针对性的监管收紧，可以维护这种长期关系；其代价是否合理，则取决于执行是否清晰、及时及一致。市场信用与融资效率同步改善，才能让上市热度转化为持续的资本供应。李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月29日

电子材料增长带动彤程新材首三季多赚5.7%

新材料制造商彤程新材料集团股份有限公司（9607.HK；603650.SH）周二公布，今年首三季收入按年增长29.37%至32.64亿元人民币，归属股东净利润增长5.66%至5.22亿元，扣除非经常性损益后净利润增长4.99%至4.90亿元。期内电子材料板块税前利润大增292.74%至1.63亿元，但联营企业等投资收益减少约1.02亿元，汇兑损失亦增加3,078万元，拖慢整体盈利增长。单计第三季，收入增长29.87%至11.28亿元，归属股东净利润却下跌7.09%至1.33亿元。公司称，当季联营企业投资收益按年减少7,415万元。首三季经营现金净流入减少57.21%至1.15亿元，公司解释，新产品销售快速增长，客户付款账期造成时间差。同期特种橡胶助剂及电子化学品收入分别为16.46亿元及10.93亿元。公司股价周三低开高走，至中午休市报37.6港元，升1.51%，较上月上市发行价44港元低14.5%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

9607.HK

603650.SHG

公开认购不足额东山精密上市首日早盘平收

PCB及精密组件及光模块制造商苏州东山精密制造股份有限公司（2384.HK;002384.SZ）周三在香港挂牌，开盘即跌5%报82.4港元，之后股价回升，早盘收报86.7港元，略低于发行价。东山精密发售1.14亿股，每股发行价不高于93.8港元，最终只能以86.8港元定价，公开发行未足额认购，国际配售则超额认购2.1倍。共有20位基石投资者，认购5,689.1万股，占发售股份的50%。募资净额97.2亿港元，约64.5%用于建设新设施及升级现有生产设施，约20.0%用于潜在战略投资或收购，约5.5%用于偿还部分债务，余下一成用作补充流动资金。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

2384.HK

002384.SHE

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