药明生物分拆药明合联 “药明系”港股再冲刺

2023年07月19日

2269.HK

WuXi Biologics is spinning off its WuXi XDC ADS unit

乘着市场对ADC药物的热度，药明生物通过分拆药明合联在资本市场吸金

重点：

市场预计2022年至2030年，全球ADC药物复合年增长率达30%
按2022年的营收，药明合联是全球第二大从事ADC等生物偶联药物的CRDMO服务公司，市场份额达9.8%

莫莉

在新药研发领域，抗体偶联(antibody-drug conjugate，ADC)赛道正成为继PD-1抗体之后的又一大热点，无论传统巨头抑或是新兴生物药企，都纷纷上马ADC项目，这也让专攻ADC领域的CRDMO(合约研究、开发及生产组织)业绩大增。

全球生物大分子CXO龙头企业药明生物(02269.HK)上周日公布，将拆分专注于ADC及其他生物偶联药的CRDMO业务于港交所上市，同一天，该业务的实体药明合联，向港交所递交上市申请。分拆消息公布后第一个交易日，药明生物的股价曾在早盘上涨3.8%至39.25港元(36.27元)，但随后高开低走，全日仅升0.53%。

药明生物在公告中表示，分拆交易完成后，药明合联仍继续是药明生物的并表子公司，如今ADC及生物偶联物市场正处于增长拐点，分拆公司独立上市，将提升市场认知与认可度，把握这一快速增长的市场机遇。

药明合联成立于2020年12月，由药明生物及药明康德(603259.SH ；02359.HK)子公司合全药业，分别出资1.2亿美元(8.7亿元)及8000万美元，两间公司分别持股60%和40%。虽然这是一间颇为年轻的公司，但是“药明系”在该领域耕耘已久， 2013年药明生物成立了专门的ADC CRDMO业务部门，随着ADC药物市场的高速发展，药明生物于2018年在无锡建立单独及专用的ADC设施。合全药业亦在上海、江苏等地，拥有可以生产高活原料药的实验室，可以为客户生产ADC药物。

药明合联背靠 “药明系”两大巨头，如今已在生物偶联药物市场占据一片江山。据招股书引述的研究报告，按2022年的营收计，药明合联已经成为全球第二大从事ADC等生物偶联药物的CRDMO服务公司，市场份额达9.8%。截至2022年底，药明合联有94个进行中的整体项目，占同年全球生物偶联药物外包整体项目总数的35%以上。

ADC赛道火热

ADC药物是2020年以来抗癌药物研发的热点之一，这种药物是通过专门设计的连接子(Linker)，将小分子药物(即细胞毒性有效载荷)连接到生物成份(即抗体)上组成，结合了二者高特异性靶向能力，和强效杀伤癌细胞的优势，可以实现对癌细胞的精准高效杀灭，也被称作“生物导弹”。相比于当前标准的癌症治疗方法，ADC药物疗效更精准，副作用也更小。

全球首款获批上市的ADC药物诞生于2000年，近年来因技术改善，ADC药物开发取得重大进展，在2019年至2022年期间，美国FDA批准的生物制剂中，ADC药物占15.4%。其中部分药物显示出良好临床效果，例如针对HER2+靶点的ADC药物Enhertu，在上市第三年的年销售额已经超过12亿美元。因此，全球药企也在纷纷加快ADC药物的研发，截至3月底，全球有500多项正在进行的临床试验，当中有222款为ADC候选药物。招股书引述的报告显示，2022年全球ADC药物的市场规模为79亿美元，预计2030年ADC药物市场将进一步增长至647亿美元，2022年至2030年的复合年增长率为30%。

由于ADC药物涉及小分子药物和生物载体的偶联，需要同时覆盖大分子和小分子的跨学科专业知识，研发较为复杂，具有较高的技术壁垒，大多数医药企业依赖外包合作伙伴进行ADC开发。2022年全球ADC开发及生产的外包率高达70%，远高于一般生物药34%的外包率。

在此背景下，药明合联的业绩近年来水涨船高，2020年、2021年及2022年的营收分别为9600万元、3.11亿元、9.90亿元，同期分别实现盈利2630万元、5490万元、1.56亿元。截至2023年5月31日，药明合联的未完成订单金额高达3.73亿美元。招股书披露，药明合联已成功赋能多个ADC药物，在15个月内完成从DNA到新药临床试验申请(IND)，相比传统开发时间几乎缩短一半。2022年以来，中国有十家生物医药公司，与海外合作伙伴达成ADC对外授权交易，当中有八家是药明合联的客户。

“药明系”再壮大

一般来说，生物医药企业分拆业务上市，是为了增强融资能力以支持研发。但是药明合联已经有成熟的盈利能力，且并未引入外部投资者，也就没有急于上市的压力。药明生物2022年的营收高达152.7亿元，经调整后净利润50.5亿元，药明合联贡献的营收占比仅6.6%。但是ADC业务增长前景明确，是当前最受关注的赛道。药明生物选择此时分拆，除了如公告所说的“可以获得独立的融资平台和资金支持，提升产能和完善全球布局”，更像是一次利用市场热度进行吸金的资本运作。

在生物医药上市公司中，“药明系”是不可小觑的一股力量，主要包括专注化学药和小分子药物CXO(医药外包)的药明康德，和专注生物药CXO业务的药明生物两大巨头。药明生物是2017年由药明康德分拆大分子业务后上市的企业，两者互相独立，但背后的主要股东一致。

由药明康德与美国Juno公司2016年共同成立的药明巨诺(2126.HK)，已于2020年11月登陆港股，被视作“药明系”的第三架马车。不过，曾经被市场寄予厚望的药明巨诺，由于商业化之路不顺，股价已持续下跌两年，当前股价不足3港元，较当时的招股价23.8港元缩水近九成。作为创始股东的药明康德近年来也在大幅减持，现已退出主要股东行列。

从估值来看，当前药明生物的市盈率约为35倍，与兄弟公司药明康德的19倍相比，存在明显溢价。倘药明合联成功上市，获得大笔融资以扩充规模，药明生物作为母公司，将获得更大增长动力。

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医疗保健/生物技术, 新股

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2025年12月03日

2328.HK

简讯：京东工业招股集资最多32.7亿港元

京东集团（9618.HK; JD.US）分拆的工业供应链服务商京东工业股份有限公司（7618.HK）周三起至下周一招股，拟发售2.11亿股，每股招股价12.7至15.5港元，集资最多32.7亿港元（4.2亿美元）。京东工业预计12月11挂牌交易。京东工业主要提供工业品供应和数智化供应链服务，公司于2017年开始布局MRO采购服务的供应链技术与服务业务，根据灼识谘询的资料显示，公司是中国MRO采购服务市场的最大参与者，按2024年交易额计排名第一。截至今年6月底，京东工业已提供约8,110万个SKU，涵盖80个产品类别。今年上半年，公司持续经营业务的收入为102.5亿元，按年升18.9%，录得净利润4.5亿元，按年升55%。京东工业上市后，将成为继京东集团、京东健康（6618.HK）、京东物流（2618.HK）及德邦股份（603056.SH）后，京东集团第五家上市公司。公司称，集资所得净额约35%预计用于进一步增强其工业供应链能力；约25%用于跨地域的业务扩张；约30%将用于潜在战略投资或收购；约10%将用于一般公司用途及营运资金需要。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月03日

7618.HK

牺牲毛利率换收入暴增国富量子成功扭亏

从事证券经纪及金融业务的国富量子，于财政年度上半年收入按年暴增逾40倍，但毛利率却大幅下滑重点：截至9月底止的六个月，公司收入按年激增46倍，并实现扭亏为盈收入大幅增长主要来自新拓展的供应链经纪服务，但新业务利润率极为微薄　梁武仁收入增长有时需以牺牲利润率作代价，而这种并不理想的经营取舍，在国富量子创新有限公司（0290.HK）身上成为了一个教科书级、甚至略显极端的案例。上周五，这家提供多元化金融服务的公司公布，在截至9月止的财政年度上半年，收入按年暴增46倍，达10亿港元（1.28亿美元），而去年同期仅为2,200 万港元。业绩向好之余，公司亦在去年同期录得亏损后成功扭亏为盈，为2017年（当时仍名为中国国富金融集团）以来首度实现全年盈利奠定基础。然而，尽管这些数据乍看下相当亮眼，实际上却令不少市场人士感到困惑。国富量子于最新六个月期内的毛利增幅不足4倍，单看表现尚算可观，但与收入的爆发式增长相比，差距十分明显，而这一巨大落差正源于公司利润率的急剧下滑。期内公司毛利率骤降至6.6%，相较于去年同期的75%出现断崖式下跌。主要原因在于公司自去年10月起新投入的供应链服务业务。尽管这对国富量子而言属于全新业务板块，但该分部在本财政年度上半年已占公司总收入超过90%，显示其扩张速度相当迅速。对于期待国富量子建立与其市值相匹配营运规模的投资者而言，这一发展具一定正面意义。公司股价过去一年大幅上扬，目前市值约为27亿美元。然而，问题在于，公司这项新业务的毛利率极为低微。截至9月止六个月内，国富量子来自供应链业务的收入达9.49亿港元，但该分部仅贡献140万港元利润，净利润率仅约0.1%，几近可以忽略不计。供应链业务实质上是让国富量子充当撮合供需双方的中介角色，现阶段主要聚焦于大宗商品及贵金属交易。公司首先搜集买方采购需求，并为其物色能在条件最优情况下满足交货要求的供应商。公司会以自有资金先行采购所需商品，随后转售予买方，从中赚取微薄差价利润。该业务目前仅由4名员工负责营运，因此日常营运开支料相当有限。其主要风险在于买方可能出现拖欠或违约，因为国富量子需先以自有资金向供应商购货，待买方付款后才能回笼资金，资金周转存在潜在不确定性。利润微薄总的来看，国富量子在为客户代为进行采购业务的过程中所获取的利润极为微薄。公司表示，其供应链服务的采购客户主要来自香港及内地，其中包括中国多家大型国有企业；供应商则包括香港的贸易公司。国富量子为迅速扩大这项新业务的规模，或已牺牲了部分利润率。现阶段，投资者将密切关注，随着公司在供应链客户中的谈判筹码逐步提高，能否进一步从这些客户身上获得更多利润。今年，国富量子亦开展了艺术品投资业务，惟该业务于财政年度上半年尚未录得任何收入。公司已为这项新业务制定多项发展计划。首先，在今年首九个月，国富量子已签署28宗艺术品收购交易，涉及总金额8.3亿港元，相关收购均动用公司内部资金支付。若相关资产价值上升，公司可录得投资收益，但资产价格下跌亦同样存在风险。于最新报告期内，公司已体会到此类投资的下行风险，并录得估值亏损。此外，国富量子亦计划利用区块链技术推出艺术品抵押数字借贷服务，务求快速捕捉金融行业的最新发展趋势。同时，公司亦有意建立艺术品代币化的综合平台，并把其艺术资产转化为非同质化代币（NFT），实现数字化交易。然而，无论是要让艺术品业务产生可观盈利，抑或供应链服务业务的利润率显著改善，短期内都未必能实现，且两者皆无任何保证。相比之下，国富量子盈利的即时推动力，将来自其近期向华科智能投资（1140.HK）收购南方东英资产管理公司所带来的贡献。去年12月，国富量子同意以发行新股方式作价11亿港元收购该资产管理公司 22.5%股权。相关交易已于今年7月获得国富量子及华科智能投资双方股东批准。交易目前是否已完成尚未明朗，或仍有待交割。但若及至交易落实，国富量子届时将可把其应占南方东英的利润纳入自身损益表。南方东英为香港规模最大的ETF发行商之一，于去年首九个月录得收入6.77亿港元，净利润2.53亿港元。在各项新业务布局全面展开之前，国富量子的传统业务中，证券经纪及保证金融资板块，于本财政年度上半年表现理想。该分部收入按年增长超过4倍，分部利润亦大增326%，料主要受惠于今年中资股市场回暖所带动。国富量子于公布最新业绩后两个交易日内股价上升6.7%，反映投资者整体对其收入暴增表现抱持正面态度，尽管公司同时承受大幅牺牲毛利率的代价。受此带动，股价今年以来接近两倍升幅，目前追踪市盈率约78倍，远高于较传统券商同业富途控股（FUTU.US）约19倍及老虎证券（TIGR.US）约13倍。不过，倘若国富量子能在进军新业务领域后迅速提升盈利能力并在多年亏损后持续保持盈利，该等高估值倍数仍有望回落。从股价大幅上升的表现来看，市场投资者的确肯定国富量子积极开拓新业务的努力。然而，若公司未能持续巩固刚刚取得的盈利能力，围绕其收入快速增长所引发的投资热潮，亦可能像来时一样迅速消退。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月03日

0290.HK

简讯：超额7,323倍乐摩首掛午收升56%

机器按摩服务营运商乐摩科技服务股份有限公司（2539.HK）首日在香港挂牌，开市报64.8港元，较招股定价升62%，之后股价略回软，中午收市升56%报62.45港元。公司发售555.6万股，每股招股价介乎27至40港元，并以最高位定价。公开发售录得超额认购7,323倍，国际配售则录得超额5.8倍。去年公司收入7.97亿元人民币（下同），按年升36%，纯利跌近1.8%至8,581萬元。今年首八个月，收入6.3亿，按年升13.7%，纯利微跌5.7%至8,855万元。集资所得净额1.82亿港元，60%用于扩大公司的服务网点及渗透率、20%用于提升公司技术、10%用于品牌提升，余下10%作一般营运资金。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月03日

2539.HK

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