突破监管迷雾 思摩尔两手准备

思摩尔再次面对监管与关税的压力，这次他们要做好两手准备

重点：

• 首季税后利润同比减少43.4%至1.92亿元
• 大型烟草公司正游说美政府对中国一次性电子烟设备加征额外关税

李世达

电子烟所处的行业，是既传统又创新的行业、是市场庞大但又监管严格的行业，卖的是电子烟，却要与一般香烟竞争，管制还多得多。对许多业者而言，政策的影响有时如同一团迷雾，让人看不清晰。

全球最大电子雾化技术公司思摩尔国际控股有限公司（6969.HK），近日公布2025第一季度业绩，截至今年3月31日止的三个月，税后利润同比减少43.4%至1.92亿元。公司表示，利润下降的主要原因是行政开支、分销及销售开支、研发开支总体上较上年同期有较大增长。

思摩尔的收入主要来自为全球烟草公司代工电子雾化产品，电子雾化产品即是电子烟设备，如雾化器、烟弹、一次性电子烟及加热不燃烧类设备等。另外，公司也在积极推动自有品牌的发展，并加强雾化美容、雾化医疗方面的研发。

公司2024年收入117.99亿元，增长约5.3%。录得年内溢利13.03亿元，同比跌20.78%。去年公司面向企业客户的收入约为93.24亿元，较2023年下降约0.3%，占总收入约79%；自有品牌业务大幅增长34%至24.75亿元，占总收入比重提升至21%。去年在中国推出雾化美容品牌“岚至”是一大突破。

尽管增收不增利，公司股价却水涨船高。2024年，股价由年初的6.5港元倍增至年底的14.12港元。

事实上，经历一段快速发展后，中国电子烟行业已沉寂一段时间。2022年，中国正式将电子烟纳入烟草专卖制度，明确禁止更容易吸引年轻人的调味电子烟，并要求产品需获取许可并上架统一交易平台。政策出台后，思摩尔将重心放在海外业务上，至去年，公司海外收入占比已超过90%，公司收入也从前两年的负增长中恢复。

同时，海外市场似乎释放更多利好。美国作为电子烟最大消费市场，去年正式开放非烟草口味的薄荷醇口味电子烟，而总统特朗普亦承诺当选后将进一步开放相关市场，让外界期盼监管放松。美国食品药物管理局（FDA）去年加强打击不合规电子烟产品，也帮助思摩尔的客户销量增长，对公司业务带来正面影响。

高额股权激励计划

让公司股价一飞冲天的，还有去年底给予创始人、董事会主席陈志平的股权激励计划。公司向陈志平授予6,100万份股权激励，条件是在2025年至2030年底，公司连续15个营业日平均市值达到3,000亿、4,000亿和5,000亿港元时，分别可获得其中30%、60%和100%的购股权。

思摩尔曾在2021年1月达到5,500亿港元市值，目前则约630亿港元。激励计划意味着，陈志平未来做任何决策也要以公司市值为考虑，而5,000亿港元的目标也透露出公司重返巅峰的雄心壮志。

然而，尽管公司发展稳健、业绩复苏，大有一展手脚的架势，但风云变换的政策风向与地缘政治因素，仍让公司的前景打上问号。

据路透社报道，思摩尔的大客户英美烟草公司（BATS.L）正在游说特朗普政府打击非法电子烟，包括对中国电子烟设备实施进口禁令。

烟草公司游说加强监管

英美烟草公司抱怨，他们的合规产品需要等待几年才能上市，但一些非法产品已经占据相当大的市场份额。据估计，未经授权的一次性电子烟（多数是中国制）占美国每年近129.3 亿美元电子烟销售额的70%左右，严重影响合法的电子烟与香烟销售。呼吁政府禁止中国进口的所有一次性电子烟，并考虑对任何其他中国制造的电子烟和吸烟替代品征收额外关税。

此外，美国近期推出“对等关税”并取消中国内地与香港地区小额进口商品的免税待遇，也对中国制电子烟的出口构成压力。

话虽如此，思摩尔仍有机会通过产品升级催生增长动力，如加热不燃烧产品（HNB）逐渐受到更多消费者欢迎，就被陈志平视为公司的“第二增长曲线”。公司正加强研发与营销开支，发展雾化美容与雾化医疗业务，以应对电子烟业务的不确定性。

目前，思摩尔市盈率约52倍，高于雾芯科技（RLX.US）的30倍，亦高于烟草业平均的11倍，显示当前估值已偏高，投资人应小心回调风险。

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