禾赛的未来还看能否在黑名单除名

2024年07月11日

HSAI.US

这家自动驾驶技术公司已提出动议，要求推翻美国国防部认定禾赛与中国军方有关联的裁定

重点：

自1月美国国防部将禾赛列入“中国涉军企业”清单以来，禾赛在纳斯达克挂牌交易的股票已下跌42%
这家自动驾驶技术公司正透过讼诉要求从清单中移出，其首席执行官表示，今年对美国市场的依赖将大幅下降

谭英

2023年初，禾赛科技((HSAI.US)在纳斯达克公开募股，筹集资金1.9亿美元，是近两年时间里，中国公司在美国上市集资规模最大的其中一个案例，一些人因此预测，此类IPO即将回归。公司也是首批在境外上市的中国自动驾驶技术研发商，占全球激光探测与测距（LiDAR，简称激光雷达）技术市场约47%的份额。其股票在上市交易首日上涨10.8%，似预示着前途光明。

时间快进到一年半后的现在，禾赛早期的盛景已褪去，面临着政治和自动驾驶市场发展速度不及预期的双重压力。

早在2023年11月，该公司就首次陷入政治困境，当时美国政界人士呼吁美国商务部和国防部，“阻止有敌对国家支持生产的激光雷达公司”进入美国。随后，美国防部在1月底指控禾赛是一家中国“军民融合”公司，就在不久前，禾赛在密歇根州注册了一家名为“American Lidar”的公司。

禾赛一直在争取从美国国防部的清单中除名，最近一次是7月3日在美国哥伦比亚特区地方法院，向美国国防部提出简易判决动议。其法律团队来自著名的艾金∙岗波律师事务所(Akin Gump Strauss Hauer & Feld)，认为美国防部的裁定“武断、不合逻辑且违法”，并要求撤销这一裁定。

在最新和早期的回应中，禾赛称其对中国国防工业的基础没有任何贡献，只研发用于民用和商用车的技术。被列入美国防部的1260H清单并没有让禾赛受到任何具体处罚，比如禁止与美国合作伙伴合作。但此举发出了一种警告信号，可能会让其他公司不愿成为其供应商、客户或研发合作伙伴。

禾赛的律师在收到的备忘录副本中，详细说明美国国防部的裁定，他们被告知“已进入……处理队列”，排在大约3,178个待处理申请之后，预估处理的时间为2024年8月。禾赛在最新文件中表示，在公司申诉后，备忘录于5月公布，显示被列入清单的法律依据，是其与中国新能源汽车行业的监管机构工业和信息化部(MIIT)有关联。

在一起发生在2021年的著名类似案件中，智能手机制造商小米(1810.HK)在被美国防部，列入被指控与中国军方有关联的公司清单后成功上诉。在那起案件中，美国国防部后来承认，它是在得知小米创始人雷军也被中国工信部，誉为“优秀中国特色社会主义事业建设者”后做出的裁定。

虽然此类争斗似乎只是给中美商业的持续政治化增加了数据点，但这类事件对单个公司而言可能意义重大。本月提交最新动议后，禾赛的股价小幅上涨2%。但自IPO以来，该股已下跌近81%，年初至今已下跌48.6%，仅今年一年，公司市值就蒸发了5亿多美元。

自动驾驶热

随着自动驾驶技术的兴起，禾赛所涉足的激光雷达技术，在全球范围内蓬勃发展。这种技术应用广泛，从无人驾驶出租车到高端电动车。此外还有无人驾驶卡车、无人清扫车和机器人送货员，所有这些产品都需要用激光来帮助导航，和避开路上的障碍物。禾赛去年超过92%的收入来自激光雷达产品，1.4%来自气体检测产品，其余大部分来自工程设计和开发服务。

在5月份的一季度财报电话会议上，CEO李一帆将美国国防部的调查结果，归咎于竞争对手提供的错误信息。但投资者可能会将这场争执，视为禾赛在美国市场前景变暗的又一步。

李一帆估计今年的收入在3.5亿至4亿美元间，比公司之前的预测低5,000万美元。尽管2023年北美销售额达到7.48亿元，占禾赛销售额的40%，但李一帆表示，2024年该区域的销售额可能仅占总收入的20%。

也不全是坏消息。在电话会议上，李一帆预计今年的激光雷达销量将达到50万台，是2023年22.21万台的一倍多。一季度，汽车高级辅助驾驶系统产品交付量为52,462台，同比增长86.1%。激光雷达总交付量为59,101台，同比增长69.7%。除了激光雷达，禾赛还销售机器人气体检测系统，这构成了其余的收入。

李一帆表示，受无人驾驶出租车行业需求疲软影响，禾赛一季度净收入3.59亿元，同比下降16.5%，与上一季度37%的增幅形成鲜明对比。综合毛利率从去年同期的37.8%，上升1个百分点至38.8%，净亏损从2023年一季度的1.19亿元，收窄至2024年的1.07亿元。李一帆还公布了近期与两家新的全球汽车原始设备制造商(OEM)的合作，在全球前十大汽车原始设备制造商中，有六家是禾赛的客户。

“随着市场份额和交付量不断增长，我们每台激光雷达产品的生产成本会降低，提高我们在价值成本方面的竞争优势，并使我们提供给合作伙伴的建议时更具吸引力。”李一帆在电话会议上说道。“此外，有效的成本管理措施和实施的飞轮战略，使我们距离实现盈利更近了。”

尽管投资者普遍对禾赛持悲观态度，但分析机构基本上仍乐观。今年6月，接受雅虎财经调查的八家分析机构中，有七家对该公司的评级为“买入”或“强力买入”，尽管一季度增长缓慢，但它们还是预计今年该公司的收入将增长40%。

总部位于旧金山的竞争对手Ouster(OUST.US)去年曾起诉禾赛侵犯专利，该公司同样处于亏损状态，但其估值更高，市销率(P/S)为3.53倍，而禾赛为2.43倍。在接受雅虎财经调查的八家跟踪Ouster的分析机构中，只有四家给出了“买入”的评级，另外四家对其的评级为“持有”。这表明，对禾赛的评级更高，是认为该公司的股价被低估了。

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小米, 禾赛科技, 激光雷达, Ouster

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行业简讯：6月澳门赌收大升近两成半年收入1,188亿澳门元

澳门博监局周二公布，6月的博彩毛收入为210.64亿澳门元（下同）（186.6亿人民币），按年升19%。不过，按月则微跌0.6%。今年上半年，澳门赌收已达1,187.7亿元，同比上升4.4%。今年初澳门赌收有放缓趋势，1月赌收更按年下跌5.6%，之后几个月的赌收增速也是个位数字。直至在5月及6月有回勇态势，两个月均录得超过2,000亿元收入。澳门2024年赌收达2,280亿元，今年初政府估计全年赌收是2,400亿元，但5月时修订为2,280亿元，现时上半年赌收已达修订目标的52%，相信今年要达标并没困难。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月02日

China plays catch-up to U.S. in stablecoin rivalry

中美稳定币竞逐浮上水面

在美国正为链上金融制定规则之际，焦虑的中国正透过香港试图在虚拟货币世界中寻求突围李世达近年来，稳定币凭借其链上支付与清算能力，在虚拟资产市场中扮演越来越关键的角色。美国在特朗普总统上任后积极推进稳定币立法寻求规则主导，中国则透过香港制度改革与中资券商的布局，试图在这场数字货币清算权争夺战中打开缺口，令全球货币清算的战场正式延伸至虚拟货币世界。今年4月，美国《STABLE Act》在众议院金融服务委员会获得通过，要求稳定币发行商须持有银行牌照并接受联邦监管，而另一部更为严格的《GENIUS Act》近日也在参议院通过。美国的战略意图明确——将USDC、USDT等美元挂钩稳定币纳入官方体系，巩固其在链上金融中的主导地位。受此推动，Circle（CRCL.US）作为USDC的发行商，其股票在6月初上市至今已涨了3.8倍，进一步强化了市场对美元链上清算优势的预期。所谓稳定币（Stablecoin），是一种与特定法定货币挂钩的加密资产，常见如与美元1:1挂钩的USDT、USDC。其价值稳定性使其成为DeFi、跨境支付、代币化资产（Tokenized Assets）等场景中的首选清算工具。与比特币、以太坊等波动性极高的虚拟货币不同，稳定币强调的是可预期、可兑换、可用于支付结算的货币功能。美国稳定币立法的意义，不仅在于对消费者的保障与反洗钱的监管，更在于将稳定币纳入官方金融清算体系，使其具备跨境支付与资产清算的合规身份。这一步一旦完成，就意味着美元（或其他货币）透过稳定币“驻扎”在全球各个区块链与虚拟资产生态中，无需经由传统SWIFT或商业银行网络。九成稳定币挂钩美元根据数据提供商CoinMetrics，截至2024年底，全球流通中的稳定币市值超过1,400亿美元，其中逾九成挂钩美元。这一事实意味着，即使在去中心化的Web3与虚拟资产生态中，美元依然透过稳定币维持其主导地位。这对急欲提升人民币国际影响力的中国而言，显然是一场不容忽视的挑战。由于中国明令禁止加密货币交易与挖矿活动，虽然积极发展数字人民币（e-CNY），但主要由央行主导，其封闭式设计难以在全球自由流通。在此背景下，中国对美元稳定币渗透亚洲、非洲等区域市场感到警惕。今年以来，中国官媒多次点名批评美国推进稳定币立法，称其本质是构建“数字美元霸权”。不只是嘴上说说，中国也在展开具体行动。同样是6月，香港正式通过稳定币发牌制度立法，并于8月1日起实施，中国透过香港正式迈出参与数字资产国际清算体系的第一步。与此同时，中资券商国泰君安国际（1788.HK）获准成为首家可于香港提供虚拟资产交易与托管服务的内地背景金融机构，象征着中国资本开始谨慎试水区块链金融。虽尚未直接涉及稳定币发行，但结合金管局提供的制度框架与监管路径，未来推动锚定人民币的稳定币并非不可能。除国泰君安外，包括中信建投、海通国际等其他大型中资券商亦被传出正在积极研究入局可能性，甚至着手建立虚拟资产平台与风控模型。这种制度与商业的双向积极，显示香港可能成为人民币推动链上国际清算的试验场。尽管与美国立法方式不同，香港采用的是行政指引与牌照制度，但其针对资产储备比例、资讯披露、清算透明度的规范已具备完整体系。更重要的是，它容许挂钩港币与人民币的稳定币发行，为未来更多中资金融机构参与创造制度空间。目前来看，中国内地放宽虚拟货币管制的可能性仍然很低。由于缺乏较为开放的虚拟资产生态与参与空间，中国要追赶美元稳定币势必面对不少困难，但在香港或透过特定跨境用途上进一步的放松是可能的。透过香港作为特殊金融枢纽，以“受控实验场”方式发展人民币稳定币或其他清算方案，终究不会让中国在新一波货币竞争中缺席。李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月02日

Vitasoy’s lofty P/E ratio: more than just a takeover

市盈率高企的维他奶点止收购概念咁简单

香港老派饮料维他奶刚派出一份理想的成绩表，原来公司除了赋予被收购概念外，自身业务增长也足够支撑股价表现重点：维他奶去年盈利增长逾倍黄氏家族的狙击似暂时偃旗息鼓　刘智恒 “点止汽水咁简单”是维他奶国际集团有限公司（0345.HK）多年前一句家喻户晓的广告口号。确实，经过数十年发展，维他奶的饮品组合并不简单，维他柠檬茶更一度风行神洲大地，当年内地网上一句：“维他柠檬茶，爽过吸大麻”，让维他产品爆红，至今维柠檬茶仍具相当知名度，难怪信和置业的黄氏家族对维他奶起了觊觎之心。去年黄家不断在市场收购维他奶股份，将原本的维他奶股价不断推升，由9月底约4.5港元，不足两个月急升猛涨至12.88港元，爆升1.7倍，市盈率高达100倍。其后股价回软，即使近一个月股价在9港元至9.3港元间上落，市盈率也高达八十多倍。盈利大升逾倍当人人觉得股价贵得没道理之际，近日公司公布2024及25年度业绩，收入62.74亿元，按年微升1%；但盈利却能大幅上升102%至2.35亿港元。按此盈利推算，市盈率马上腰斩至40倍，估值慢慢又趋向合理水平。换言之，公司并不是光靠收购推升股价，而实际是有底气支撑。维他奶能在经济疲弱下突围而出，全赖内地与香港市场业务转好。内地业务方面，收入只是微升，但因为透过提高营运效率、原材料价格下降，以及严控成本，加上创新产品如草莓味及香蕉味豆奶，及无糖柠檬茶等带来额外收入，令公司经营溢利大幅上升41%。香港方面，虽然零售环境恶劣，但在广泛市场覆盖及产品创新下，销售量增加；配合生产效率改善及原材料成本下降，带动经营溢利增长24%。另外，澳洲及新西兰受惠生产回稳及物流优化，业务有所好转，因而减低了经营亏损4%。财务方面，维他奶亦相当健全，截至今年3月底止，现金高达12.68亿港元，按年上升37.4%。公司的银行借贷仅为2.65亿港元，扣除债务总额中的租赁负债，净负债比率仅为10%。收购催化股价爆升业务与财务基本面稳健外，黄氏家族的收购，有机会再次成为股价上涨的催化剂。目前黄氏家族中，杨协成的黄志达及旗下机构已持有12.26%股权，加上信置主席，即黄志达兄长黄志祥持有的5.10%，黄家持股已超18.1%。维他奶大股东罗友礼加上创办人罗桂祥成立的基金，以及罗家后人持股，已超25%。不过，三菱日联金融集团及加拿大基金Global Alpha Capital Management是两大家族后持股量最高的股东，其中三菱日联一度超过10%，经过连番减持，现持股量低于5%，因而不用对外披露；市场就推测，三菱日联的股份，是转售予黄氏家族。至于Global Alpha Capital Management，仍持有维他奶5.05%股权。基金的投资讲回报，若有利可图，难保两大基金会向黄家售股，让后者有机会夺下维他奶控股权。卧榻之下岂容他人酣睡，面对股权可能旁落，不排除罗家会增持股份以捍卫大股东的地位，双方争逐下，随时可进一步推升股价。黄家进可攻退可守事实上，维他奶在过去的年度，不断进行股份回购，涉及423.2万股。回购后注销，换言之公司的流通股份减少，意味现有的大股东持股比例有望提升。市场也推测，此举不失为变相增加持股比例的手法。而持续注销回购股份，也可将每股盈利提升，对股东也是百利而无一害。上周维他奶业绩发布会上，有关黄氏家族的意图，执行主席罗友礼指出，黄家仅回应买维他奶是长远的投资。罗友礼则再强调：“这个真的要问他们才知”。其实说穿了很简单，不外乎两个原因，一是相中你的业务，希望通过收购可进一步壮大杨协成的发展；另外就是看中维他奶的盈利能力，长远具投资价值。确实，罗家的持股量加起来不足三成，控股权并非牢不可破，即使黄家最终铩羽而归，光是从他们密密收购开始，维他奶股价至今大升逾倍，黄家持有近两成股权，至今已大赚一笔。…

2025年07月02日

0345.HK

沉寂一年多后朝聚眼科重启收购扩张模式？

这家私立医院及诊所运营商宣布了两项新收购计划，或标志着其去年一度沉寂后，公司重返收购赛道重点：朝聚眼科宣布，计划全资收购宁波一家由其控股的眼科机构，同时收购宁夏地区另一家机构70%的股权公司去年下半年营收缩水，利润骤降30%，正努力重拾增长阳歌对民营医疗机构来说，在中国国家医保体系外生存，并不是一件容易的事。这是中国数千家医保体系之外的民营医院及诊所经营者近年获得的教训，它们试图通过提供眼科、牙科及整形外科等自费医疗服务盈利。然而，在当前经济增速放缓的背景下，消费者正收紧非医保覆盖的自费医疗项目支出。伴随业务停滞甚至出现萎缩，部分企业正试图通过收购扩张重振股价。朝聚眼科医疗控股有限公司（2219.HK）即为其中一例。该公司周一宣布，计划收购两家医院，分别位于浙江宁波市与宁夏的吴忠市。两项收购看似旨在重新吸引投资者关注。2021年IPO时，朝聚眼科一度被寄望成为中国眼科行业分散格局的整合者。上述两笔交易都缺乏亮点（下文将详述原因），但更具象征意义的是，在长达一年多未进行重大收购后，此举可能标志着该公司重启收购模式。最新公告显示，朝聚眼科对两家机构的收购金额都不高，折射出此类机构的盈利困境。其中较大规模的交易，朝聚以1,400万元（200万美元）收购宁波博视眼科医院有限公司37%的股权，该机构整体估值约3,800万元。需要指出的是，朝聚眼科原本已持有宁波博视63%的股权，早已是该机构控股股东，并将其纳入财报合并范围。因此，严格来说此项交易不构成收购。第二笔交易则构成实质收购。朝聚眼科将以约500万元，购得吴忠市云视康眼科医院有限公司70%的股权。该作价显示，这家机构总值仅714万元（约100万美元），远非大额交易。朝聚眼科公告称：“本次收购系既定战略规划组成部分，公司将进一步整合浙江及宁夏的医疗资源，通过多点布局，增强行业竞争力，扩大市场份额，有效应对市场风险。” 朝聚眼科选在7月1日香港公众假期前披露交易，投资者反应需待周三开盘后显现。不过，考虑到交易总额仅2,000万元（不足300万美元），市场反应平淡也不足为奇。民营医疗机构热度不再朝聚眼科近期股价表现，反映出整体民营医疗板块的低迷情绪，其股价年内维持横盘。该公司总部位于内蒙古，2021年IPO时因有望整合高增长赛道而备受瞩目，但此后表现多逊于预期。其港股最新收盘价为2.85港元，较10.60港元的发行价已跌逾70%。朝聚眼科股价表现绝非个例，其当前9.2倍的市盈率虽显著低于药品及医疗器械板块同业，却与民营牙科机构现代牙科（3600.HK）9.9倍、医美连锁机构完美医疗（1830.HK）10倍估值相当。 IPO之后，朝聚眼科看似一度颇为活跃，走出内蒙古大本营后展开较为激进的收购。截至2021年末上市不久，该公司运营17家眼科医院及24家视光中心；至2022年，又新增7家医院及两家视光中心。 2023年，朝聚眼科延续扩张节奏，新增10家机构（7家医院+3家视光中心），至当年末，其网络扩大至31家医院及29家视光中心。然而，此后扩张戛然而止，去年全年颗粒无收。去年年初，虽宣布以3,680万元收购北京明玥眼科诊所有限公司的计划（属较大规模交易），但今年4月披露的年报显示，这家医院没有被合并纳入财务报表，表明该交易并未完成。伴随并购停滞，朝聚眼科也开始受到中国经济放缓的影响。去年全年勉力实现2.6%的营收增长，总额达14.1亿元。但结合年报及去年上半年数据测算，其去年下半年营收出现0.9%的负增长（上半年则同比增长6%）。去年，该公司毛利率下滑近两个百分点至43.5%（2023年为45.4%），反映出在运营成本相对稳定的情况下，就诊人次及客单价承压，导致盈利能力萎缩。受此影响，该公司去年全年净利润同比下降12%至1.86亿元（上年同期为2.21亿元）。数据显示，其去年下半年净利润同比大跌30%，远高于上半年降幅8.8%。朝聚眼科确实拥有充足的并购资金。截至去年末，公司账面现金达7.81亿元，较上年同期的4.63亿元大增。最新公告或预示，该公司准备重启并购模式。若能锁定优质标的，或可提振其股价，但仍需对当前疲软经济环境下财务不稳的资产予以警惕。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月01日

2219.HK

重点：