百济神州营收增七成逆市扩张策略见回报？

2024年05月23日

BGNE.US 6160.HK 688235.SHG

The innovative drug maker’s product revenue rose 82% to $747 million in the first quarter, with its star drug on pace to possibly net $2 billion for the year.

这家创新药生产商今年一季度来自产品销售的收入达到7.47亿美元，同比增长82%，王牌产品全年收入有望冲击20亿美元

重点：

百济神州旗下替雷利珠单抗在一季度的“出海”进程顺利，预计下半年在美国上市
当医药同行纷纷大裁员，其员工数目反而同比增加1,400人，达到10,600名

莫莉

在中国创新药行业，百济神州有限公司(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)是特殊的存在。一方面，这间公司手持年收入超过10亿美元的“重磅炸弹”药物(Blockbuster drugs)，营收连年创新高；另一方面，它堪称最舍得花钱投入研发的药企，公司成立以来长期亏损，何时能为股东带来盈利回报仍是未知数。

今年5月8日，百济神州公布今年一季度财务业绩，期内总收入达7.52亿美元，同比增长68%，其中来自产品销售的收入达到7.47亿美元，同比大升82%。期内，公司仍录得2.51亿美元净亏损，但较去年同期的亏损3.48亿美元收窄27.9%。财报公布后，其美股连续两日上扬，累计涨幅约5%，显示投资者对这份财报看法积极。

从产品收入来看，百济神州的王牌产品泽布替尼销售增长强劲，作为BTK抑制剂，泽布替尼已经成为同类最优(Best-in-class)药物，继去年收入突破10亿美元后，今年一季度销售额达4.89亿美元，全年收入有望冲击20亿美元。其中，美国市场贡献的销售额达到3.52 亿美元，同比上升153%，主要得益于该产品在慢性淋巴细胞白血病(CLL)中的市场份额提升，欧洲市场也亦贡献6,680 万美元收入，同比大增243%。

另一款产品替雷利珠单抗的潜力也不可小觑，一季度销售额为1.45亿美元，同比增长26%。虽然增速无法与泽布替尼相比，但替雷利珠单抗在一季度的出海进程顺利，获得多项市场准入批准。欧盟委员会批准该药物用于治疗三项非小细胞肺癌(NSCLC)适应症，包括一线及二线治疗。

3月，替雷利珠单抗获得美国食品药品监督管理局(FDA)批准用于既往接受化疗后的食管鳞状细胞癌(ESCC)二线治疗，这也是第二款在美国市场获批的国产PD-1抗体药物。替雷利珠单抗当前尚未在欧美市场实现商业化，公司正在自建海外销售团队，预计下半年在美国上市，有助进一步扩大收入来源。

目前，百济神州在研药物的管线超过60款，覆盖多种技术平台和药物模式，包括单抗、双抗/多抗、ADC、细胞治疗、mRNA等，涉及血液瘤以及肺癌、乳腺癌、胃肠癌等实体瘤领域。下一步值得期待的自研管线包括Sonrotoclax，这款BCL-2抑制剂已经开展了4项注册临床，包括联合泽布替尼用于一线治疗慢性淋巴细胞白血病(R/R CLL)患者的一项全球关键性三期试验。

逆市扩张加大投入

在高息环境下，生物医药行业的投资热潮冷却，资本希望创新药企能更好地平衡规模和盈利之间的关系。有投资人指出，国内头部创新药企业在资本助力下，营收已经做到几十亿元规模，可是仍然在亏损，高度依赖外部输血，或无法令投资人信服公司能从产业层面实现正回报。

对于何时能实现盈利，百济神州的管理层一直闭口不谈，因为公司拥有庞大候选管线，堪称一台“烧钱机器”。由于临床前项目推进至临床、早期临床项目推进至后期发展阶段，一季度的研发支出同比增加13%至4.6亿美元。泽布替尼的销量大增背后，也离不开水涨船高的销售及管理费用，这部分支出同比上升30%至4.3亿美元，而研发费用和销售管理费用，已占当季收入达61.2%和57.1%。

在连年亏损之下，百济神州现金及现金等价物也从2021年底的43.76亿美元，降至一季度末的28.07亿美元。随着持续进行候选药物开发、寻求监管机构批准、扩张生产及制造设施以及商业化在研药物等，公司的支出还将进一步上升。投行建银国际在最新研报中指出，考虑到提升产品收入所需的销售成本，将百济神州2024至2026财年的销售和行政成本预测分别上调10%、13%、27%，并且将明年的净亏损预测上调2%至4.49亿美元。

事实上，除了研发和销售的正常支出外，百济神州也没有停下扩张步伐，距离削减成本、实现盈利的道路似乎越来越远。当医药同行纷纷大裁员时，其员工数目却同比增加1,400人，达到10,600名全职员工。此外，最新财报还披露，百济神州将投资7,400万美元，在上海建设一个新的研发中心。

坚定的逆市扩张策略，显示出百济神州对自身业务发展以及融资能力的信心，但新药研发相当艰巨，候选管线药物中，能否再出现像泽布替尼的重磅炸弹药品？百济神州的市销率约为6倍，低于同样手握出海PD-1药物的君实生物(1877.HK; 688180.SH)的8倍港股市销率。百济神州下半年的产品出海道路能否顺利、成本控制能否有进一步效果，值得投资者持续观察。

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医疗保健/生物技术

君实生物, 百济神州, 泽布替尼, 替雷利珠单抗, PD-1药物

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行业简讯：6月澳门赌收大升近两成半年收入1,188亿澳门元

澳门博监局周二公布，6月的博彩毛收入为210.64亿澳门元（下同）（186.6亿人民币），按年升19%。不过，按月则微跌0.6%。今年上半年，澳门赌收已达1,187.7亿元，同比上升4.4%。今年初澳门赌收有放缓趋势，1月赌收更按年下跌5.6%，之后几个月的赌收增速也是个位数字。直至在5月及6月有回勇态势，两个月均录得超过2,000亿元收入。澳门2024年赌收达2,280亿元，今年初政府估计全年赌收是2,400亿元，但5月时修订为2,280亿元，现时上半年赌收已达修订目标的52%，相信今年要达标并没困难。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月02日

China plays catch-up to U.S. in stablecoin rivalry

中美稳定币竞逐浮上水面

在美国正为链上金融制定规则之际，焦虑的中国正透过香港试图在虚拟货币世界中寻求突围李世达近年来，稳定币凭借其链上支付与清算能力，在虚拟资产市场中扮演越来越关键的角色。美国在特朗普总统上任后积极推进稳定币立法寻求规则主导，中国则透过香港制度改革与中资券商的布局，试图在这场数字货币清算权争夺战中打开缺口，令全球货币清算的战场正式延伸至虚拟货币世界。今年4月，美国《STABLE Act》在众议院金融服务委员会获得通过，要求稳定币发行商须持有银行牌照并接受联邦监管，而另一部更为严格的《GENIUS Act》近日也在参议院通过。美国的战略意图明确——将USDC、USDT等美元挂钩稳定币纳入官方体系，巩固其在链上金融中的主导地位。受此推动，Circle（CRCL.US）作为USDC的发行商，其股票在6月初上市至今已涨了3.8倍，进一步强化了市场对美元链上清算优势的预期。所谓稳定币（Stablecoin），是一种与特定法定货币挂钩的加密资产，常见如与美元1:1挂钩的USDT、USDC。其价值稳定性使其成为DeFi、跨境支付、代币化资产（Tokenized Assets）等场景中的首选清算工具。与比特币、以太坊等波动性极高的虚拟货币不同，稳定币强调的是可预期、可兑换、可用于支付结算的货币功能。美国稳定币立法的意义，不仅在于对消费者的保障与反洗钱的监管，更在于将稳定币纳入官方金融清算体系，使其具备跨境支付与资产清算的合规身份。这一步一旦完成，就意味着美元（或其他货币）透过稳定币“驻扎”在全球各个区块链与虚拟资产生态中，无需经由传统SWIFT或商业银行网络。九成稳定币挂钩美元根据数据提供商CoinMetrics，截至2024年底，全球流通中的稳定币市值超过1,400亿美元，其中逾九成挂钩美元。这一事实意味着，即使在去中心化的Web3与虚拟资产生态中，美元依然透过稳定币维持其主导地位。这对急欲提升人民币国际影响力的中国而言，显然是一场不容忽视的挑战。由于中国明令禁止加密货币交易与挖矿活动，虽然积极发展数字人民币（e-CNY），但主要由央行主导，其封闭式设计难以在全球自由流通。在此背景下，中国对美元稳定币渗透亚洲、非洲等区域市场感到警惕。今年以来，中国官媒多次点名批评美国推进稳定币立法，称其本质是构建“数字美元霸权”。不只是嘴上说说，中国也在展开具体行动。同样是6月，香港正式通过稳定币发牌制度立法，并于8月1日起实施，中国透过香港正式迈出参与数字资产国际清算体系的第一步。与此同时，中资券商国泰君安国际（1788.HK）获准成为首家可于香港提供虚拟资产交易与托管服务的内地背景金融机构，象征着中国资本开始谨慎试水区块链金融。虽尚未直接涉及稳定币发行，但结合金管局提供的制度框架与监管路径，未来推动锚定人民币的稳定币并非不可能。除国泰君安外，包括中信建投、海通国际等其他大型中资券商亦被传出正在积极研究入局可能性，甚至着手建立虚拟资产平台与风控模型。这种制度与商业的双向积极，显示香港可能成为人民币推动链上国际清算的试验场。尽管与美国立法方式不同，香港采用的是行政指引与牌照制度，但其针对资产储备比例、资讯披露、清算透明度的规范已具备完整体系。更重要的是，它容许挂钩港币与人民币的稳定币发行，为未来更多中资金融机构参与创造制度空间。目前来看，中国内地放宽虚拟货币管制的可能性仍然很低。由于缺乏较为开放的虚拟资产生态与参与空间，中国要追赶美元稳定币势必面对不少困难，但在香港或透过特定跨境用途上进一步的放松是可能的。透过香港作为特殊金融枢纽，以“受控实验场”方式发展人民币稳定币或其他清算方案，终究不会让中国在新一波货币竞争中缺席。李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月02日

Vitasoy’s lofty P/E ratio: more than just a takeover

市盈率高企的维他奶点止收购概念咁简单

香港老派饮料维他奶刚派出一份理想的成绩表，原来公司除了赋予被收购概念外，自身业务增长也足够支撑股价表现重点：维他奶去年盈利增长逾倍黄氏家族的狙击似暂时偃旗息鼓　刘智恒 “点止汽水咁简单”是维他奶国际集团有限公司（0345.HK）多年前一句家喻户晓的广告口号。确实，经过数十年发展，维他奶的饮品组合并不简单，维他柠檬茶更一度风行神洲大地，当年内地网上一句：“维他柠檬茶，爽过吸大麻”，让维他产品爆红，至今维柠檬茶仍具相当知名度，难怪信和置业的黄氏家族对维他奶起了觊觎之心。去年黄家不断在市场收购维他奶股份，将原本的维他奶股价不断推升，由9月底约4.5港元，不足两个月急升猛涨至12.88港元，爆升1.7倍，市盈率高达100倍。其后股价回软，即使近一个月股价在9港元至9.3港元间上落，市盈率也高达八十多倍。盈利大升逾倍当人人觉得股价贵得没道理之际，近日公司公布2024及25年度业绩，收入62.74亿元，按年微升1%；但盈利却能大幅上升102%至2.35亿港元。按此盈利推算，市盈率马上腰斩至40倍，估值慢慢又趋向合理水平。换言之，公司并不是光靠收购推升股价，而实际是有底气支撑。维他奶能在经济疲弱下突围而出，全赖内地与香港市场业务转好。内地业务方面，收入只是微升，但因为透过提高营运效率、原材料价格下降，以及严控成本，加上创新产品如草莓味及香蕉味豆奶，及无糖柠檬茶等带来额外收入，令公司经营溢利大幅上升41%。香港方面，虽然零售环境恶劣，但在广泛市场覆盖及产品创新下，销售量增加；配合生产效率改善及原材料成本下降，带动经营溢利增长24%。另外，澳洲及新西兰受惠生产回稳及物流优化，业务有所好转，因而减低了经营亏损4%。财务方面，维他奶亦相当健全，截至今年3月底止，现金高达12.68亿港元，按年上升37.4%。公司的银行借贷仅为2.65亿港元，扣除债务总额中的租赁负债，净负债比率仅为10%。收购催化股价爆升业务与财务基本面稳健外，黄氏家族的收购，有机会再次成为股价上涨的催化剂。目前黄氏家族中，杨协成的黄志达及旗下机构已持有12.26%股权，加上信置主席，即黄志达兄长黄志祥持有的5.10%，黄家持股已超18.1%。维他奶大股东罗友礼加上创办人罗桂祥成立的基金，以及罗家后人持股，已超25%。不过，三菱日联金融集团及加拿大基金Global Alpha Capital Management是两大家族后持股量最高的股东，其中三菱日联一度超过10%，经过连番减持，现持股量低于5%，因而不用对外披露；市场就推测，三菱日联的股份，是转售予黄氏家族。至于Global Alpha Capital Management，仍持有维他奶5.05%股权。基金的投资讲回报，若有利可图，难保两大基金会向黄家售股，让后者有机会夺下维他奶控股权。卧榻之下岂容他人酣睡，面对股权可能旁落，不排除罗家会增持股份以捍卫大股东的地位，双方争逐下，随时可进一步推升股价。黄家进可攻退可守事实上，维他奶在过去的年度，不断进行股份回购，涉及423.2万股。回购后注销，换言之公司的流通股份减少，意味现有的大股东持股比例有望提升。市场也推测，此举不失为变相增加持股比例的手法。而持续注销回购股份，也可将每股盈利提升，对股东也是百利而无一害。上周维他奶业绩发布会上，有关黄氏家族的意图，执行主席罗友礼指出，黄家仅回应买维他奶是长远的投资。罗友礼则再强调：“这个真的要问他们才知”。其实说穿了很简单，不外乎两个原因，一是相中你的业务，希望通过收购可进一步壮大杨协成的发展；另外就是看中维他奶的盈利能力，长远具投资价值。确实，罗家的持股量加起来不足三成，控股权并非牢不可破，即使黄家最终铩羽而归，光是从他们密密收购开始，维他奶股价至今大升逾倍，黄家持有近两成股权，至今已大赚一笔。…

2025年07月02日

0345.HK

简讯：谭仔国际私有化获高票通过 8月19日除牌

香港米线品牌连锁店谭仔国际有限公司（2217.HK）周一宣布，私有化方案已获高票通过，将于7月28日最后交易，并于8月19日收市后正式除牌。根据公告，私有化方案于法院会议中获99.7%赞成票，反对票仅0.29%；独立股东的反对票仅占0.13%。在特别股东大会上，持股74.25%的大股东亦投下99.96%赞成票。谭仔国际控股股东东利多控股（3397.T）于今年2月提出私有化计划，作价每股1.58港元，较2021年上市价3.33元低52.6%。谭仔指，公司在海外扩展方面未能充分发挥效力，而大股东东利多拥有相关资源及专业知识，可支持公司更有效扩展海外业务及加强内部以应对行业逆境的挑战。截至今年3月底的年度，谭仔全年纯利按年下跌32.7%至7,984万港元，收入录得28.4亿元，上升3.4%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月01日

2217.HK

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