滔搏的烦恼：两大王牌不复当年勇

耐克和阿迪达斯在华的销售商最近发布下半年的业绩，表现疲弱，股价随即下跌9%

重点：

• 滔搏报告称，截至2月底的最新财年，营收和利润分别增长6.9%和22%
• 尽管全年实现增长，但这家耐克和阿迪达斯在华的销售商，其利润仍低于分析机构预期

谭英

上周滔搏国际控股有限公司(6110.HK)公布截至2月底的最新财报后，股价在接下来的两个交易日暴跌9%。作为耐克和阿迪达斯在华经销商，尽管利润增长略有加快，但投资者因下半年收入增长放缓而感到紧张。环比来看，下半年营收与上半年基本持平，而利润则环比下降约30%。

投资者也可能因该公司利润不及市场预期而感到不安。滔搏公布截至2月29日的财年，每股收益0.3569元，低于分析机构估计的0.37元至0.47元。

公司去年10月公布中期业绩后，投资者要较现时乐观，推动股价上涨约10%，之后该股再开始下跌。总的来说，今年来公司股价已下跌17%，自2020年10月通过IPO募资10亿美元，股价已下跌约一半。安踏体育(2020.HK)和李宁(2331.HK)等同行的股票表现要好得多，今年迄今分别上涨18%和12.2%。

滔搏不仅是中国运动装市场的领头羊，也是外国品牌在中国的领头羊，因为它85%的销售额来自耐克和阿迪达斯的产品。相比之下，安踏和李宁的大部分销售额来自自己的国内品牌，不过安踏也从旗下的斐乐产品中获得了可观的收入，安踏与斐乐的韩国所有者签订了许可协议，拥有该品牌在中国的销售权。

就增长而言，滔搏整个财年的数据看上去总体良好。收入增长6.9%至289亿元，净利润增长22%至22亿元。净利润率也提高了0.8个百分点，达到7.6%，股息略有上涨。核心的零售业务收入强劲增长8.9%，达到247亿元。

好消息还包括滔搏的两个主要品牌类别的收入均有所增长。公司主要的耐克和阿迪达斯品牌的收入增长6.5%至248亿元人民币，而来自“其他品牌”的收入则增长10.5%，达到38亿元。

以半年计，公司下半年营收放缓至同比增长6.5%。下半年利润同比增长17%至8.76亿元左右，但与上半年13.3亿元的利润相比大幅下降。

耐克从1999年开始成为滔搏的主要客户，阿迪达斯则是从2004年开始，远早于2019年滔博从百丽国际分拆上市。“其他品牌”也主要是外国品牌，包括Puma、Converse、Vans、North Face、Timberland、Asics以及Skechers。

争议平息

2021年，耐克因新疆棉事件而陷入争议，导致中国消费者对该公司和其他一些西方品牌发起抵制。之后，事态已经逐渐平息，不过一个行业趋势是，多年来偏爱洋品牌的消费者，现在越来越多地转向安踏、李宁等国产品牌。

对于滔搏来说，除了中美贸易关系紧张外，一个更大的问题是，其在全球的两大关键客户最近陷入更大困境。

去年12月，耐克宣布下调当前财年的销售预期，并在未来三年里节省20亿美元的成本，结果耐克的股价应声下跌了11%。阿迪达斯也报告称，2023年收入下降4.8%，至210亿欧元（230亿美元），更是三十年来首次出现年度亏损。不过，值得一提的是，阿迪达斯在2024年一季度出现反弹，截至目前股价已上涨22%。

不过，两个大牌客户最近的疲态，可能是滔搏在过去财年的下半年，库存水平较上半年增长9.2%的原因之一。

滔搏表示，它通过注重质量而非数量来应对“不平衡”的宏观经济环境。它继续多关店少开店，过去财年净减421家门店至6,144家。同时，由于公司将重点放在较大面积的店铺上，现有的总体销售面积增加了6%。

按滔搏的说法，来自政府的支持有望推动中国户外运动产业，到2025年扩大至3万亿元的规模，而且它将更加关注耐克和阿迪达斯之外的品牌。公司表示，将与高性能鞋类和服装品牌Hoka，以及总部位于广州的登山运动品牌凯乐石(Kailas)合作，以扩大产品范围。

虽然滔搏的市盈率(P/E)只有15倍，市值也仅为330亿港币，远低于安踏22倍的市盈率和2,470亿港元的市值，但与李宁的16倍市盈率和569亿港元市值大致持平。在财报公布后，券商杰富瑞对该股维持“买入”评级，但基于下半年业绩疲软，将其目标价从9.30港元下调至7.90港元。鉴于该股派息率较高且优于同业，花旗集团也维持了“买入”评级。

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