房地产下滑拖累联易融业务受压

2023年10月25日

9959.HK

Linklogis suffers from real estate exposure

房地产行业困境加深，截至今年9月，通过该公司主要平台处理的供应链融资资产有所下降

重点：

2023年前9个月，由于客户存留率下降，联易融科技两大关键平台处理的供应链资产总量下滑
这家供应链融资服务提供商，减少对房地产公司的依赖，但这个行业仍是它的主要客户群

梁武仁

对于联易融科技集团(9959.HK)来说，一年光景已是白云苍狗。

一年前，这家云计算的软件即服务(SaaS)平台供应商，看上去还是中国政府扶持企业的受益者——北京允许企业使用国有企业客户欠下的未付账单，来获得新的融资。然而，时间快进到现在，随着中国房地产危机的不断加剧，并波及整个经济，受害者的规模不断扩大，这家由腾讯支持的公司也成为了其中一员。

房地产企业是联易融科的一大客户群，简单地说，它们的困境令公司主要产品的需求减少。根据联易融科技上周五的最新业务发展公告显示，今年前九个月，公司AMS云处理的资产总量，同比下降了约13%。其ABS云平台上的交易额也下降了近30%。曾经一直保持着近乎完美水平的客户留存率，也下降10个百分点降至86%。

在供应链融资中，一家公司（也叫“锚”）借助自身的信用度，利用其欠供应商的未付账单，帮助供应商获得资金。锚和供应商都能从中受益，因为前者有了更多的账单支付时间，而后者则可以获得新的资金用于运营。这种供应链融资在中国发展迅速，一定程度上是因为中小企业普遍难以从传统银行获得融资。

随着房地产行业整体信用状况的恶化，越来越多与房地产行业相关的用户，可能会退出该公司的平台。更糟糕的是，随着中国经济增速放缓，银行的风险意识普遍增强。

自2021年底以来，国有企业被要求使用像联易融科技这样的平台，通过供应链融资帮助其供应商。因此，去年联易融科技的主要合作伙伴和客户数量激增，今年这种增长仍在继续。但似乎获得更多客户不难，而让它们更多地使用公司的产品则是另一回事了。

联易融科技的AMS云和ABS云平台，旨在更轻松地将供应链资产（如未付账单）汇集成可投资证券。对于不精通财务的小公司来说，这样的过程往往很繁琐，甚至令人生畏。对于使用应收账款等非流动资产的公司来说，这种证券化是一种方便的融资方式。但与债券或贷款一样，资产支持证券(ABS)也存在违约风险，因为它们可能无法偿付。

这意味着当投资者对企业的财务健康状况失去信心时，发行资产支持证券就会变得更加困难。而这正是中国目前的现状。根据标普全球评级(S&P Global Ratings)的数据，2023年上半年，ABS等结构性融资工具的发行量同比下降了大约12%，预计全年的发行量将比2022年下降约8%。

根据联易融科技中期财报引用的Wind数据，1月至6月，由供应链资产支持的证券发行量缩水高达20%。而房地产公司的证券发行量下降幅度更大，在这六个月内几乎腰斩。

依赖房地产

截至2021年底，房地产企业在联易融科技的主要客户和合作伙伴中占比高达42%，但此后这一比例迅速缩减。即便如此，截至6月底，房企所占的比例仍高达15%。此外，通常与房地产行业关系密切的基础设施和建筑企业，在联易融科技的主要客户和合作伙伴中也占了29%。

没有迹象表明中国房地产的低迷会很快结束，许多结构性问题仍有待解决。自从北京方面在2020年，开始控制不计后果的举债扩张以来，房地产行业的借贷一直很困难，使得开发商很难对债务进行再融资，也难以为新项目筹集资金。

房价下跌也使许多买家处于观望状态，导致开发商失去了主要的收入来源，流动性压力加剧。开发商完成项目的难度越来越大，使潜在的购房者更加焦虑，进而导致房地产开发项目因缺乏资金而进一步延期。

北京最近放宽了购房者的借贷规定，一些城市的地方政府也在减少购房限制。尽管如此，9 月份中国的新房价格仍连续第三个月下跌，迅速复苏的可能性看起来相当渺茫。

为了减少对ABS相关交易的依赖，并降低对房地产相关公司的依赖，联易融科技正在努力推动其他产品的发展，包括通过其“多级流转云”平台的销售。这一融资解决方案通过使用区块链技术，将中小企业与其锚定客户之间交易的应收账款转换为数字凭证(Digipos)。

今年前9个月，联易融科技加工成数字凭证的资产同比激增逾70%。但这项业务的手续费似乎远低于ABS相关交易的手续费。这可能解释了，为什么即使多级流转云交易量在今年上半年翻了一番以上，同期总收入仍同比下降了23%。该公司在某程度上证实了这一点，称其对该产品的“定价策略”，对其在这六个月中的收入增长产生了“负面”影响。

在这六个月里，联易融科技的毛利率也下降了逾20个百分点，降至60%左右。更糟糕的是，它还陷入了亏损。

联易融科技的股价今年以来下跌了逾60%，随着利润的蒸发，其往绩市盈率现在只有不到1倍。目前的股价只有它不到三年前首次公开募股时发行价的一小部分。相比之下，金融科技的另一批主要网贷服务商的往绩市盈率更高，其中信也科技(FINV.US)为4倍，陆金所 (LU.US; 6623.HK)为7倍。

这种差距表明，尽管联易融科技在创新融资服务方面具有创造性，但公司仍然很容易受到宏观经济不利因素的影响。

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云迹科技香港IPO为投资者铺就红毯

这家酒店机器人智能体制造商的IPO筹集约7,600万美元，成为首家在香港上市的机器人智能体制造商重点：云迹科技的香港IPO募资约7,600万美元，大部分资金将投入研发，以拓展其AI机器人与智能体的产品矩阵公司已获得阿里巴巴集团、联想集团、腾讯和方源资本等多元化知名机构投资者的支持　阳歌有没有想过在酒店帮你办理入住或送餐到客房的机器人到底是哪家的产品？答案很可能是北京云迹科技股份有限公司（2670.HK）。这家公司已悄然成为中国酒店机器人领域的领先供应商，覆盖客房服务、按需配送、宾客协助及运维响应等越来越多的场景。本周四，公司通过香港上市来迎接投资者“入住”，首先踏上红毯的是耀眼的资本阵容——阿里巴巴集团、联想集团、腾讯、启明创投、携程旅行网、方源资本等顶尖机构皆位列股东名册。此次IPO使云迹科技成为新一代服务机器人供应商中赴港上市的首家企业，其产品覆盖酒店、商业楼宇、医疗机构及工厂等场景。尽管与很多友商一样处于亏损状态，公司仍成功依据港交所两年前推出的特专科技公司上市机制登陆资本市场——该机制允许未达常规盈利要求的技术企业进行IPO。值得注意的是，云迹科技成为2025年依据港交所上市规则18C章条款上市的首家企业。有别于灵活性有限且多在生产线上执行固定任务的传统工业机器人，云迹科技的硬件设备与智能终端可感知外部信息，经数据整合后在复杂环境中自主决策。公司将其机器人定位为智能体的“肢体”，而AI系统则承担“大脑”核心职能。据云迹科技披露，截至去年末其产品已进驻逾34,000家酒店及150家医院；2024年机器人累计完成超5亿次服务操作，其中仅在2024年12月便执行逾186亿次指令。根据IPO最终条款公告，公司于10月16日正式启动发行，以每股96.50港元售出690万股，募得净额约5.90亿港元（约合7,600万美元）。股票于周四在港交所首秀，挂牌首日高开49%，报142.80港元。约60%的募集资金将投入研发，云迹科技正布局多维度业务增长方向。重中之重是深化其主力创收领域——中国酒店机器人市场的渗透。目前，中国作为全球最大的酒店市场之一，其机器人渗透率仍处低位。公司亦计划拓展写字楼、医疗机构等其他场景的业务，并探索与餐饮配送企业的潜在合作。最后同样关键的是全球化布局——当前国内市场贡献了云迹科技99%以上的营收，开拓海外市场势在必行。上述任一或全部方向的突破，都将为已保持双位数高速增长的云迹科技注入新动能。尤为关键的是，尽管仍处亏损，其亏损幅度持续收窄；伴随规模效应显现，公司在经调整基础上实现扭亏为盈已近在咫尺。 2014年成立的云迹科技是AI机器人领域的先行者之一。这类机器人可执行高强度、相对流程化或具危险性的复杂场景任务。根据其最新上市文件引述的第三方资料，公司系全球首批实现服务终端全自动闭环学习系统的企业之一，涵盖感知、认知、决策、行动与反馈全流程。广阔的蓝海市场中国酒店业智能化市场蕴藏云迹科技最大的机遇，因为大多数酒店都还没有将机器人纳入日常运营。根据上市文件引用的第三方分析，去年中国酒店业机器人智能终端的潜在市场规模达4,200亿元（约合590亿美元），而实际销售额仅37亿元，强烈的反差也揭示了巨大的增长空间。招股书显示，云迹科技当前以约6.3%市占率位居行业领先地位。2022至2024年，年均营收增长23%，2025年前五个月营收达8,830万元，较去年同期的7,430万元增长19%。公司约四分之三营收来自机器人及功能套件，其余来自AI数字化系统——该项业务占比从2022年的16.4%，稳步提升至今年前五个月的25.6%。尽管直销仍为云迹科技主要销售模式，但为触达下沉市场，公司正加大对三、四线城市酒店经销渠道的布局力度。尽管渠道分销通常因中间环节侵蚀毛利率，但云迹科技凭借规模效应与运营积累，整体盈利能力持续提升。其毛利率从2022年的24.3%稳步增长至2024年的43.5%，不过今年前五个月微降至39.5%。随规模扩大，研发费用占比显著优化，从2022年的42%降至2024年的23.4%。云迹科技海外销售占比尚不足1%，但其产品已覆盖中国以外逾20个国家和地区。公司正谋划重点开拓东南亚及日本市场：后者因人口加速老龄化导致用工荒，酒店等物业经营者对机器人需求激增，蕴藏巨大潜力。过去三年云迹科技净亏损持续收窄，从2022年的3.65亿元降至2024年的1.85亿元。剔除员工股票薪酬及金融工具价值变动的经调整亏损，同期也从2.34亿元大幅缩减至2,760万元，今年前五个月该指标为2,680万元。这些数字显示，伴随IPO征程收官，公司至少在经调整层面已逼近盈利拐点。咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月16日

2670.HK

行业简讯：华为第三季度痛失中国智能手机王座

国际数据公司（IDC）周三发布数据显示，第三季度陷入颓势的华为在中国市场痛失桂冠，而东山再起的苹果（AAPL.US）公司凭借iPhone 17的热销实现排名跃升。IDC数据显示，在截至9月的三个月里，全球最大的智能手机市场——中国市场的整体出货量同比下降0.6%至6,840万台。华为市场份额从第二季度的18.1%跌至第三季度的15.2%，排名从榜首滑落至第三。竞争对手vivo以17.3%的市占率占据首位，其第二、三季度市场份额持平。苹果是期内少数实现份额增长的企业，最新季度市占率提升1.9个百分点至15.8%，使其从上一季度的第五位跃居本季度中国第二大智能手机品牌。跻身前六的还有市占率10%的小米（1810.HK）、9.9%的OPPO及9.8%的荣耀。六大头部品牌中，仅苹果与OPPO在最新季度实现同比销售增长。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月16日

简讯：思考乐教育折让13%配股筹2.4亿港元

课后教育服务提供商思考乐教育集团（1769.HK）周三公布，向超过六名独立第三方发行合共1.1亿股新股，相当于扩大后股本16.3%；每股作价2.2港元，较前一日收市价折让13.04%，认购总额2.42亿港元。公司表示，所得款项将用于提升教学品质与学习体验，包括课程开发与教学设施升级，并用于与主要业务相关的人工智能项目，以及用作营运资金及一般企业用途。思考乐教育是中国华南地区的民办教育提供商，主要提供美术、体育、绘画、表演等通识教育课程及课后托管服务。今年上半年，思考乐录得收入约4.39亿元，按年上升10.1%；净利润6,293.3万元，较去年同期下滑23.9%，毛利率34.3%，下降约10个百分点。公司股价周四高开，至中午休市报3.01港元，升18.97%。近半年累跌约40%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月16日

1769.HK

东鹏多元化转型再启香港上市路

今年上半年业绩持续强劲增长之际，总部位于深圳的东鹏正加速突破功能饮料的边界重点：首次申请失效后，东鹏饮料再递交香港上市申请，数据显示其上半年销售额劲增37% 高达10亿美元的募资计划，将助力这家饮品企业建设新生产基地，推动其突破功能饮料的单一布局　谭英东鹏饮料（集团）股份有限公司（605499.SH）的前身是国有企业，1994年在深圳成立。至2017年，公司仍主要局限于中国广东省的基地。如今，在当前的民营体制下，东鹏已将主打饮料销往全中国，并逐步进入印度尼西亚、越南和马来西亚等海外市场。当前，公司计划向香港投资者发行股票，后者正积参与近年来最活跃的IPO市场。尽管具备传统产业背景，但凭借“出海+品类破圈”双轨并行的增长故事，既推进国际化布局，又突破功能饮料窠臼开发新品，东鹏饮料有望赢得市场高度关注。东鹏饮料的股票已在A股上市，公司趁着最近内地上市企业赴港第二上市的趋势，寻求在香港作第二次上市，以面向更多国际投资者。最新申请文件披露，截至今年6月底，东鹏饮料累计触达超过2.5亿消费者，布局超过420万个终端销售网点，拥有超过3,200家经销商网络。此次是4月首次申请失效后再度递表，公司已委任华泰国际、摩根士丹利及瑞银集团为承销商，据早前报道募资额或达10亿美元。部分资金将用于建造新基地，包括4月已在海南奠基的工厂，旨在服务剛起步但持续扩大的全球业务。申请文件显示，东鹏饮料正扩建现有四大生产基地并新建三家工厂，第八座生产基地已在规划中。公司年产能从2022年的280万吨跃升至去年的490万吨，产能利用率达89.5%。当前59亿元新建产能项目投产后，年总产能预计将提升至1,200万吨。东鹏饮料的A股投资者对此次港股上市反应平淡，上周公告后两日股价虽仅上涨2.5%，但随后交易日悉数回吐涨幅且跌幅扩大。这可能由于公司已先行在上交所披露半年报，加之当前香港新股市炙手可热，截至9月末，港交所年内IPO募资总额达232.7亿美元（66宗上市），其中6宗募资超10亿美元，其融资规模有望超越纽交所及纳斯达克，市场可选的投资目标本就丰富。绩优龙头自2021年5月登陆沪市至今，东鹏饮料股价累计飙涨近五倍，市值达1,510亿元人民币（212亿美元），市盈率高达38倍。作为A股唯一市值破千亿的饮料企业，其发展史上长期专注于功能饮料领域，尤以打造红牛平价替代品而闻名。申请文件援引的独立研究显示，东鹏饮料已超越原版红牛成为中国功能饮料龙头。其市场定位采取差异化策略，产品定价介于高端路线的红牛（主打体育营销）与行业第三的达利食品旗下乐虎（聚焦平价策略及本土赛事赞助）之间。东鹏饮料销售额从2022年的85亿元激增至去年的158亿元，在1.3万亿元规模的中国软饮市场中，跻身上市企业20强增速之首。2024年利润增速更胜营收，从14亿元跃升至33亿元，净利润率由16.9%升至21%。今年上半年营收与利润双线飘红，同比增幅均达约36%。尽管公司产品已进入越南、马来西亚等海外市场，但今年上半年中国大陆依然贡献99.8%的绝对主力营收。深耕下沉市场与线下渠道曾助推东鹏饮料逆袭，而新增长来自其功能性饮料矩阵下的细分品类——补水运动饮料。旗下“东鹏补水啦”品牌2023年面世后，当年至2024年销售额激增近四倍，今年上半年同比增长近三倍，营收占比从2024年的9.4%提升至今年上半年的13.9%。相较主攻蓝领、学生等抗疲劳群体的功能饮料，运动饮料则锚定体育竞技及电竞用户。虽暂未超越达能（BN.PA）脉动、可口可乐（KO.US）动乐等成熟品牌，东鹏正稳步缩小差距。公司还加速布局健康饮品赛道（申请文件列为“其他饮料产品”）。该业务营收占比从2024年的6.7%升至今年上半年的8.2%，主要源自上茶、果之茶、多喝多润、东鹏大咖、海岛椰等品牌。东鹏饮料董事蒋薇薇去年9月在行业峰会上接受FoodNavigator Asia采访时表示：“众所周知，饮料行业存在Monster的单一爆品路线，也有可口可乐、农夫山泉的多品类开发模式。”她补充称，公司经双轨实践后选择拥抱多品类战略。由此引出一问：东鹏饮料会否成为中国版可口可乐？这似乎仍是一个梦想，可口可乐全球触达、2,875亿美元市值及去年470亿美元销售额，令东鹏饮料相形见绌。然而，中国典籍有鲲鹏之变：巨鱼化神鸟，展翅九万里。或许东鹏饮料也能效此神迹。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月16日

605499.SHG

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