快讯：德琪医药委托翰森制药 负责骨髓瘤药物商业化

6996.HK
Antengene announced Friday that it has entered into an exclusive collaboration agreement with Hansoh Pharmaceutical for the commercialization of the relapsed or refractory multiple myeloma drug Xpovio in mainland China.

最新：德琪医药有限公司(6996.HK)周五公布，与翰森制药集团有限公司(3692.HK)就复发/难治性多发性骨髓瘤药物希维奥在中国大陆的商业化，订立独家合作协议。

利好：德琪医药将从翰森制药获得最高可达2亿元的首付款，以及最高可达5.35亿元的里程碑付款，而且将继续就希维奥在中国大陆的销售录得收入。

值得关注：由于翰森制药将独家负责希维奥在中国大陆的商业化，因此德琪医药将需要向翰森制药支付服务费，意味部分相关收入会被分薄。

深度：德琪医药于2018年8月成立，总部位于上海市，专注于研发创新抗肿瘤药物，2020年11月在港交所上市，集资约27.7亿港元(23.8亿元)。去年5月，其首款商业化产品希维奥在中国上市，在短短一个多月内带来超过5,300万元营业额，并为去年全年贡献近1.6亿元收入。此外，该公司的管线另有9种专注于肿瘤学的临床阶段候选药物，其中一款即将进入递交新药临床试验(IND)申请阶段。

市场反应：德琪医药股价周五上升，中午收盘涨1.5%至1.35港元，贴近过去52周的低位。

记者：欧美美

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RLX is a vaping company

海外收入环比跌四成 雾芯科技欧洲收购再放“烟幕”

电子烟公司雾芯科技近日宣布，收购一家欧洲领先无烟产品及快速消费品经销商51%的股权 重点： 雾芯科技表示，第二季收入同比增长14.8%，但期内海外销售额环比大跌40% 随着雾芯科技积极拓展中国本土以外市场，公司宣布在欧洲进行新一宗收购，这也是继去年在当地完成类似收购后，再度出手并购 　 阳歌 它的收入也要跟着烟消云散了吗？ 领先电子烟产品制造商雾芯科技有限公司（RLX.US）的答案是：完全不是这回事。公司上周五公布的最新财报显示，第二季海外业务较第一季大幅下滑。这或许会令部分投资者感到不安，因为自中国市场遭遇大规模监管整顿、公司大举转向海外后，国际业务近来已成为雾芯科技的主力，收入占比超过70%。 与此同时，公司宣布在欧洲进行一宗新收购，这也是一年多来在当地进行的第二宗收购。本次交易锁定经销领域，雾芯科技收购了一家公司51%的股权，并形容该公司是“西欧最大的下一代无烟产品及快速消费品经销商之一”。 尽管公司出面安抚市场，但收入环比大幅下滑，可能仍是财报上周五公布后股价遭抛售、下跌3%的原因之一。新收购亦可能令利润率承压，成为另一项隐忧。正如公司管理层指出，经销商的利润率通常远低于品牌商。 雾芯科技从未披露2025年5月首次在欧洲收购的电子烟公司名称或作价，本次交易同样没有公布相关资料。这意味着两宗收购的作价很可能各自低于2,000万美元，对截至6月底持有139亿元（20.6亿美元）现金的雾芯科技而言，负担并不大。 雾芯科技由曾任职滴滴、Uber中国及贝恩公司的汪莹于2019年创立。成立最初几年，公司乘着全球电子烟热潮，向中国电子烟用户销售产品，迅速累积可观收入。但自2021年起，公司迎面撞上监管高墙，其后两年收入大幅下滑，只能急忙调整方向、稳住业务。 即使公司通过全球扩张，找到一套更为多元化的增长模式，去年全年收入39.6亿元，仍不到2021年85亿元高峰的一半。 走向全球 雾芯科技在中国以外市场使用RELX品牌，并以收购为主要手段，在欧洲开拓出重要市场；亚洲方面亦已进入多个市场，其中以印尼、菲律宾及韩国最为突出。公司LinkedIn页面显示，目前产品已进入40个国家，覆盖超过15万个销售点及逾2.5万家RELX门店。 公司第二季收入同比增长14.8%至10.1亿元，较此前几个季度的增速明显放缓，其中第一季收入增幅更高达96%。最新季度国际业务收入占比亦由第一季的72.3%降至68.5%；第一季公司总收入为15.9亿元。按我们计算，第二季海外收入较第一季大跌40%，同期中国市场收入亦环比下降28%。 深知海外业务如此大幅放缓难免引起投资者忧虑，首席执行官汪莹很快便强调，收入下滑并非需求转弱所致。她表示：“正如预期，收入及毛利环比回落……反映第一季因出口监管调整而提前出货后，渠道库存正回复正常水平。” 汪莹及其他管理层解释，早前第一季收入急升，部分原因是公司部分合作伙伴提前备货。财务总监陆超补充，第一季收入大增亦部分受惠于一项未有具体说明的“一次性政策调整利好”。第一季的强劲增长看来的确带有一次性因素，不过第二季收入表现是否也反映产业日趋成熟后增长开始放缓，目前仍不太明朗。 事实上，雾芯科技2025年最后两季收入同比增长40%至50%，其中相当一部分增幅来自首次欧洲收购。该被收购公司的业绩自去年第三季起并入雾芯科技财务报表。公司指出，今年6月收购经销商51%股权的最新交易，也将在今年第三、第四季带来类似的收入增长效果，但同时会拉低公司的毛利率。 烟幕下的数字迷雾 对一般投资者而言，问题的核心在于，雾芯科技目前的财务表现多少带有一点“烟幕”效果，而主要原因正是这两宗大型收购，使外界难以看清公司实际经营状况究竟有多好。假设公司不再进行新的大型收购，可能还要再等一至两年，雾芯科技真正的财务健康状况才会逐渐清晰。 本次收购与雾芯科技过往的交易略有不同，收购对象似乎是一家经销商，产品范围更广，涵盖传统烟草、电子烟及无烟产品。未来该经销商将销售RELX产品，不过雾芯科技特别强调，对方也会继续经销其他公司的产品。雾芯科技资本市场负责人曾山补充，本次收购将“显著扩大我们的营业利润及净利润规模”。 最新一季，公司净利润由去年同期的2.19亿元同比增长1.6%至2.22亿元；同期非美国通用会计准则（non-GAAP）利润反而下降18%至2.39亿元。这组数字本身算不上亮眼，但在目前各项收购因素交织、财务数字受到“烟幕”干扰的情况下，也很难判断公司真正的经营走势。 除了最新收购及收入环比大跌外，雾芯科技表示，公司仍在持续推进多元化，不仅拓展更多地区，也开始进军无烟产品。公司近期推出口含尼古丁袋产品系列，目前正逐步扩大生产及铺货。此外，公司亦已开发“加热不燃烧”产品，通过加热而非燃烧烟草来释放尼古丁，不过目前尚未正式推出。 整体而言，雾芯科技仍处于明显的转型阶段，一方面靠自身业务拓展海外市场，另一方面通过并购加快全球布局。这种转型状态，也反映在公司收入及利润增长仍相当不稳定。 监管仍是公司最大的隐忧，而拥有电子烟相关业务的大型烟草公司带来的竞争，同样是不容忽视的挑战。关税也是潜在威胁，不过公司表示，正在东南亚兴建新的生产设施，以降低相关影响。 总括而言，雾芯科技过去已证明自己具备不俗的经营能力，在中国电子烟监管收紧后，公司也拥有充足财力推行新的发展策略。如今，只待眼前的烟雾逐渐散去，市场才能更清楚看见公司的长期前景。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
RLX.US
After breaking investors' hearts for nine years post-IPO, China Literature hopes to bounce back with AI and IP

上市9年伤尽股民心 阅文冀借AI加IP翻身

腾讯旗下阅文当年招股曾轰动全城，但目前股价只及高峰五分之一 重点： 上半年盈利大跌逾八成 IP业务增长逾四成 　 郑瑞棠 中国领先的网络文学平台阅文集团（0772.HK）近日公布2026年度中期业绩，盈利大跌84.1%，但公布翌日股价却大升一成。 其实阅文上半年收入同比增长10.7%至35.3亿元，只不过受税务相关费用所拖累，包括约3亿元补缴所得税及滞纳金等，才令盈利大跌。 一向主要收入来源的线上业务上半年出现倒退，但版权运营收入同比增加41.9%至16.14亿元，其中短剧及AI漫剧（用人工智能制作漫画风格短剧）收入超过4.3亿元，增长2.3倍，IP衍生业务的GMV（商品交易总额）大增六成至7.8亿元，而且近期阅文股价低迷接近历史新低，所以业绩公布后股价反弹。 回顾阅文九年前在香港招股上市，曾经风光一时。2015年腾讯收购及整合盛大文学后成立阅文集团，两年后已在港交所上市。 2017年在港招股时，借着腾讯的光环，冻结资金达5,200亿港元，创当时香港新股冻结资金第二高纪录，上市首日最高比招股价55港元上升一倍，市值飙升至近千亿港元，市盈率高逾百倍。 不过阅文的表现可说昙花一现，甫上市初期股价已超逾100港元，但这已经是历史高位，近年股价辗转下跌至近20港元的上市新低。股价低迷只因多年盈利表现失色，未有炒作概念。 在港招股风光一时 阅文上市初期，主收入是付费阅读的在线业务，占总收入七至八成，至2024年在线业务与IP版权运营业务差不多平分秋色，版权业务甚至稍微超越在线业务。但在近年内地IP经济盛行之际，阅文IP业务反倒未有大幅增长，在线业务依然是主要收入来源，2026上半年仍占总收入52.1%。 所谓IP（Intellectual Property）市场，是指以知识产权为核心，通过创作、授权、改编、商品化等来创造商业价值。近年港股中发展IP市场最成功的要数泡泡玛特（9992.HK），一只Labubu已红透半边天，去年市值最高炒逾4,000亿港元，并晋身恒指成分股。为何泡泡玛特做IP做得风生水起，阅文同样拥有大量知识产权，IP市场的发展却远远落后？ 泡泡玛特商业化领先 泡泡玛特所采用的可说是潮流艺术IP，以视觉先行，利用强大的潮流零售与供应链布局，配合盲盒等潮流产品，令IP迅速爆红。但其IP主要靠视觉驱动，售卖陪伴感和审美价值，没有故事背景，所以面对潮流更迭的风险。 至于阅文的IP是由内容驱动，拥有庞大的网文库，其角色有较重故事背景，有较深厚的感情连结。不过在潮流化及商品化上，就远远落后于泡泡玛特，造成股价大落后，目前市值仅230亿港元，只及高峰期的两成。 其实阅文近年也有爆红的IP，例如在近年内地火爆的电视剧《庆余年》、2024年国内电影票房首位的《热辣滚烫》等，上映以后也未能刺激公司的表现，主要是由于作品的版权权益分散，利润分成的机制也不透明，高票房或收视未必能转成商品化，都是令股价长期低迷的原因。 阅文的在线阅读收费业务护城河虽深，但增长已面临瓶颈，今年上半年收入已减少7.3%至18.1亿元，活跃用户亦减少5.1%至1.34亿。未来业务能否翻身，视乎公司能否转型至AI加IP业务。 AI成IP价值放大器 管理层已明言，未来的发展将围绕IP与AI的配合。阅文已有庞大的文字库，近年加快了将文字内容视觉化，例如积极推出近年内地火爆的短剧及以AI漫剧。阅文开发的DramaBuddy，就是AI 制作漫剧的工具。另外通过IPBuddy，可以让公司的版权团队在几分钟内完成对一部作品的评估，大幅提升IP改编和商业化效率。 事实上，AI有助阅文将文字作品视觉化，及筛选最具潜力的IP进行商业化。所以公司也认为，AI将成IP价值的重要放大器。 AI及IP都是近年市场热炒概念，如果未来阅文由线上阅读，进化成IP概念股，盈利有望爆炸性上升，公司的估值也可能会有所提升，到时离大翻身之路相信不远。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
0772.HK
Tencent Music does music

字节跳动强势抢客　腾讯音乐增长降调

中国最大网络音乐平台腾讯音乐增速降至两年来最低，面对抖音母公司字节跳动步步进逼，市场份额持续流失 重点： 腾讯音乐第二季度收入仅增5.2%，较2025年全年15.8%的增幅大幅放缓，在字节跳动旗下汽水音乐分流用户下，市场份额持续受压 公司股价今年以来已腰斩，市盈率跌至仅约10倍，不及全球同业Spotify约27倍的一半    阳歌 老牌互联网巨头腾讯深谙社交媒体的重要性，过去曾借助大受欢迎的微信平台，切入网上支付和电商等领域，挑战阿里巴巴和京东等原有龙头。如今，腾讯自己也面临类似挑战，后起之秀字节跳动正以同样方式，借助同样拥有庞大用户基础的抖音拓展业务版图。 这场竞争在腾讯音乐娱乐集团（TME.US；1698.HK）周三公布的最新季度业绩中表露无遗，数据显示其核心音乐业务正迅速被字节跳动旗下较晚上线的汽水音乐抢走市场份额。 从整体业绩来看，竞争压力反映在腾讯音乐近年罕见的低增速上。2021年，中国市场监管部门认定公司涉及垄断行为，腾讯音乐其后被迫重整业务。第二季度收入同比仅增5.8%至89.3亿元，创两年来最低增速，亦明显低于第一季度的7.3%及2025年全年的15.8%。 腾讯音乐正加强与腾讯整体生态的协同，包括微信、微信支付，以及腾讯在游戏市场的主导地位。这些本是公司早该善加利用的现成优势。公司亦开始进军线下活动，凭借庞大用户基础，在这一领域理应较竞争对手更具优势。此外，公司亦借助近期收购的中国领先播客平台喜马拉雅，从音乐进一步拓展至数字音频市场。腾讯音乐官方将自身定位为中国领先的在线音乐与音频娱乐平台。 这些策略看来都是应对字节跳动挑战的合理做法，但投资者似乎仍未完全买账。腾讯音乐美股今年以来已跌去约一半市值，其中大部分跌幅出现在3月中旬公布2025年第四季度及全年业绩之后。 最令投资者担忧的是用户持续流失。公司用户规模全年收缩，截至去年12月底，月活跃用户（MAU）降至5.28亿，同比减少5%。其后，公司更宣布不再定期披露MAU数据，进一步引发市场忧虑，猜测用户流失速度可能加快。 龙头地位仍稳 尽管如此，腾讯音乐仍无可争议地稳坐中国在线音乐市场龙头，可视为中国版的全球音乐流媒体巨头Spotify（SPOT.US）。据数据机构QuestMobile统计，腾讯音乐去年底的用户规模仍是字节跳动旗下音乐业务今年3月1.56亿MAU的三倍以上。不过，字节跳动相关用户数到6月已同比大增近80%，与腾讯音乐的下滑走势形成鲜明对比。 字节跳动的快速崛起亦令其超越网易云音乐（9899.HK）。QuestMobile数据显示，网易云音乐3月底用户数为1.47亿，同比下降1.4%。并不令人意外的是，今年股价同样累跌近40%的网易云音乐，也没有披露MAU数据。 经过今年股价大跌后，腾讯音乐目前市盈率仅约10倍。虽仍高于网易云音乐更低的7.7倍，但两者均远低于Spotify约27倍的估值。 了解上述背景后，再深入看看腾讯音乐的最新业绩，可以发现即使面对字节跳动步步进逼，公司仍是市场上的绝对龙头。事实上，在2021年反垄断裁决之前，腾讯音乐的市场支配力更加强大。当时，公司握有全球大部分主要唱片公司在中国市场的独家版权，并可自行决定向中国竞争对手转授哪些版权，以及相关授权条件。 即使失去上述控制力，又面对字节跳动挑战，腾讯音乐目前仍掌握中国庞大在线音乐市场约60%的份额。第二季度总收入仅增5.2%，但核心音乐服务收入增幅较强，同比增11%至76.1亿元，占总收入85%。不过，这一增速仍低于第一季度的12.2%，更远低于2025年全年的22.9%。 社交娱乐业务拖后腿 近期拖累公司收入表现的主要是社交娱乐服务。第二季度相关收入同比下降16.4%至13.3亿元，跌幅较第一季度的11%进一步扩大。 面对字节跳动的挑战，腾讯音乐详细介绍了多项巩固市场地位的措施，其中最重要的是进一步借力腾讯其他业务，为自身服务导流。第二季度的举措包括通过微信视频号加强音乐内容分发，以及与微信支付合作，为旗下应用吸引更多轻度音乐用户。 公司管理层在业绩电话会议上指出，目前最大的挑战是留住这批轻度用户，因为他们更容易转投字节跳动的汽水音乐或网易云音乐等竞争平台。相比之下，消费更高的VIP用户黏性较强，转换平台的可能性较低。 公司亦举办更多线下活动，包括为部分“战略合作艺人”举行粉丝见面会及演唱会。这类活动的成本通常高于线上业务，公司表示，相关成本差异是最新季度毛利率由去年同期44.4%微降至44.2%的原因之一。 公司亦特别提到正在推进对喜马拉雅的整合，并从5月中旬、即第二季度过半时开始将其业绩并入财务报表。这意味着喜马拉雅很可能在第三季度为腾讯音乐带来一定收入增量，但贡献预计相对有限。 盈利方面，腾讯音乐第二季度净利润仅增2.5%至24.7亿元，经调整净利润则同比增4.4%至26.9亿元。对期待强劲双位数增长的投资者而言，两个增幅显然都谈不上亮眼。不过，至少现阶段来看，这种高速增长恐怕已成过去。这意味着未来一两年，腾讯音乐股价最大的催化剂，可能来自认为公司估值偏低的投资者重新入场。反过来说，如果公司无法遏止字节跳动持续进逼，股价进一步下跌的可能性同样不能排除。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
TME.US
1698.HK
JL MAG quits Australia deal

海外寻矿愈走愈难 金力永磁撤回澳洲押注

金力永磁终止两年前的澳洲稀土投资，反映地缘政治与政策风险升高，令中国企业透过海外矿源分散供应风险变得更加困难 重点： 金力永磁宣布因“先决条件未满足”，撤回澳洲稀土公司Hastings股权投资计划 中国加强境外投资及稀土技术跨境管理，寻找海外稀土矿源更显困难 　 李世达 全球稀土竞争加剧，中国虽在加工和磁材领域占据优势，企业仍有向海外寻找矿源、分散供应风险的需要。然而，美澳加快建立“非中国”供应链，中国自身亦加强战略资源及对外投资管理，海外布局正变得更加复杂。 就在这个背景下，江西金力永磁科技股份有限公司（6680.HK；300748.SZ）上周五宣布，因股权认购的“先决条件尚未满足”，决定终止两年前提出的澳洲稀土公司Hastings Technology Metals股权认购。公司未披露具体是哪项条件未能达成，并强调交易从未付款、认购条款亦未正式生效。 巧合的是，同一天，赤峰黄金（6693.HK）亦宣布暂停老挝勐康稀土项目，并直接将决定与“国家稀土资源政策体系”日趋完善及遵守相关政策要求联系起来。 金力撤回澳洲投资，赤峰暂停老挝项目，虽形式不同，却都在海外稀土布局上踩下煞车。在中国仍鼓励海外矿产合作之际，为何企业开始重新衡量这些布局？ 今非昔比 对金力而言，首先是投资标的已经改变。金力是高性能钕铁硼永磁材料制造商，两年前投资Hastings，目的正是向上游延伸、增加原料保障。当时Hastings持有西澳Yangibana稀土项目100%权益，钕镨占总稀土氧化物约37%，而这正是金力高性能磁材的重要原料。 但Hastings其后为推进项目融资，引入澳洲矿业投资公司Wyloo。交易去年完成后，Wyloo取得Yangibana 60%权益并负责管理营运，Hastings只保留40%。若金力仍按原方案持有Hastings 9.8%，其对Yangibana的间接经济敞口粗略已由接近9.8%降至约3.9%。这代表两年前谈好的价格，所对应的核心资产结构已明显改变。 同时，Yangibana的战略方向也出现变化。去年10月，Wyloo、Hastings与加拿大Ucore签署框架协议，研究每年供应最多3.7万吨稀土精矿，并评估在美国进行中游加工。Ucore将合作定位为北美“ex-China”稀土供应链的一环，并与美澳关键矿产合作框架挂钩。 对一家中国磁材龙头而言，原本用来强化自身海外原料保障的投资标的，如今愈来愈深地嵌入西方降低中国依赖的供应链，本身便增加了交易的战略复杂度。即使排除政治因素，Hastings股权结构和Yangibana未来供应方向的变化，已足以令金力重新计算这项投资的商业价值。 至于赤峰黄金的动作，则令政策线索更值得留意。公司称，因“国家稀土资源政策体系日趋完善”而暂停勐康项目，但未说明具体规定。今年7月生效的新《对外投资规定》已加强境外投资、国家安全及受限制技术跨境转移管理；此前稀土开采、冶炼及磁材技术亦一度被纳入更严格的出口许可要求，虽暂停实施，仍反映监管方向。 技术管控 这也反映北京对稀土核心技术随企业出海向境外扩散的警惕。相关规则甚至把投资、谘询及联合研发等形式纳入管制，显示监管关注中国掌握的开采、冶炼和磁材技术是否随之转移。 对赤峰黄金来说，勐康本身仍处试采阶段，试采许可证正在续期，2025年更为赤峰带来约5,406万元亏损，停产对整体业绩影响有限。另外，赤峰黄金与厦门钨业的合资平台，去年底曾卷入环境争议，反映中国企业在东南亚取得矿源，还要面对牌照、环境及企业责任要求。 与两年前相比，金力放弃Hastings的底气也更足。2025年，北方稀土及中国稀土约占公司总采购额72%，公司另回收稀土原料3,681吨，国内长期供应协议与回收仍是原料保障核心。同期收入增14.1%至77.18亿元，净利润大增142.4%至7.06亿元；今年上半年净利润料再增31%至51%。 金力港股周一收报17.90港元，较上周五升约0.3%，反映市场暂未将交易告吹视为影响近期盈利的重要事件。不过，两家中国稀土集团仍占其采购额约七成，说明降低长期供应集中度的需求依然存在。 两年过去，海外稀土的算盘已变得复杂。澳洲资源逐步被纳入西方供应链，中国自身亦加强海外投资及战略资源管理。金力与赤峰的案例显示，“多一个海外矿源，或许多一分麻烦”。对金力而言，下一个既能增加供应安全、又值得承担政策与投资风险的海外项目，可能比两年前更难找。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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