简讯：国际扩张奏效 雾芯科技去年收入增长73%

RLX.US

中国电子烟品牌悦刻运营商雾芯科技有限公司(RLX.US)上周五公布去年第四季度及全年业绩，报告显示，2024年全年收入达到27.5亿元(3.8亿美元)，同比增长73.3%；非美国通用会计准则下，净利为9.3亿元，较2023年的9亿元增长3.3%。

第四季度，公司收入增长56.3%至8.1亿元，但非通用会计准则下，第四季度净利2.5亿元，较2023年同期的4.3亿元下滑41%。

公司将营收增长归功于成功的国际扩张策略，另外受益于收入结构改善和成本优化措施，去年第四季度毛利率从2023年同期的23.7%提升至27%。业绩公布后，公司股价上周五下跌3.8%至2.26美元。

李世达

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Feihe’s sliding profits point to China dairy market past its sell-by date

中国飞鹤发盈警 乳业市场难复当年勇

随着近年内地出生率下降及经济增长放缓，奶类产品出现供过于求，企业急去库存，把资产减值，令内地乳业股表现低迷。 重点： 中国飞鹤料今年上半年盈利大跌逾三成 企业最坏时刻或已过去，有机会走出谷底 　 郑瑞棠 内地婴幼儿配方奶粉龙头企业中国飞鹤有限公司（6186.HK）近日发盈警，预计截至今年六月底半年盈利10至12亿元比去年同期的19亿元大幅减少。盈利减少主要由于集团为消费者提供生育补助、降低婴幼儿奶粉的库存、为全脂奶粉产品进行减值及政府的补助减少等。 中国飞鹤在婴儿配方奶粉市场连续五年中国第一，并且连续三年全球第一。不过公司太集中于婴幼儿市场，婴儿配方奶粉占公司收入逾九成，近年集团拟将业务分散至其他市场，但暂未见有成效。 至于主要从事上游原料奶业务的现代牧业（1117.HK）亦发盈警，预计今年上半年亏损将扩大至8至10亿元，比上年同期约2亿元大幅增加。主要是由于公司的乳牛公平值重估出现损失，预计最高达18.5亿元。 现代牧业生产牛奶，主要资产自然是乳牛，24年底公司拥有乳牛逾49万头，但公司主动淘汰产能较低的乳牛及原料奶价格下降，都令乳牛的公平值下降。 企业纷纷发盈警 乳业股龙头企业蒙牛（2319.HK），去年盈利大跌九成八，只有1.05亿元，纯利大跌是由于集团收购贝米拉的商誉及无形资产减值，以及联营公司现代牧业亏损所致。 业绩报告指出，由于乳制品行业供需不平衡，消费需求不及预期，去年收入按年下跌一成。已晋身蓝筹股的蒙牛近年股价低迷，公司收入主要来自液态奶产品，去年占公司总收入82.4%。 可见近期无论从事原奶、婴幼儿奶粉、及液态奶的公司，盈利皆有压力，显示无论处于中国乳品市场产业链哪一个位置，都面临严冬。过去中国人口处高增长期，加上经济急速发展，确是乳品市场的黄金时期，但随着出生率急剧下降，乳制品需求大幅减少。根据国家统计局数据，中国出生率由2019年的10.48%(每1000人有10.48人出生)，下降至2024年的6.77%。零至三岁儿童由亦由19年的4,720万，大幅下降至24年的2,820万。 面对行业需求急速下滑，导致市场出现供过于求情况，内地原料奶价格由21年的每公斤4.4元，大跌三成至24年底的3.1元。企业在好景时扩大产能，在市场逆转时造成供过于求，需要积极调整产能。国家统计局数据显示，2024年全国原料奶产量约4,000万公吨，同比降2.8%，是7年来首次下跌。 政府由以住的一孩政策，到近年鼓励生育，去年新生婴儿有954万，已终止连续7年的跌势，惟内地每年死亡人数逾一千万，使人口总数持续下跌。近期经常有内地城市推出派钱催生的政策，例如今年三月内蒙呼和浩特公布向生育一孩、二孩及三孩的家庭，分别发放一万、五万及十万元。每有鼓励生育政策传出，都令乳业股有短线炒作。不过，要短期内改变新一代少生孩子的观念，也似不容易。 有望走出谷底 除婴幼儿市场，近年经济渐富庶及人民注重健康，成人饮用乳品也有增加。2023年中国人均乳制品年消费量约为18公斤，仅及全球平均的三分之二，相信仍有增长空间。不过由于饮食习惯差异，要达到欧美国家人均消费量逾30公斤相信较为困难。 另外，期望人口老化的趋势增加老人配方奶粉需求，可部分填补婴儿奶粉需求下滑的缺口，这些皆是乳品市场的正面因素。 纵观目前在港上市的中国乳业股，从事婴幼儿奶粉以中国飞鹤规模最大，现价往绩市盈率约为11倍，H&H国际（1112.HK）及中国圣牧（1432.HK）去年没有盈利，至于主要从事液态奶生产的蒙牛由于去年盈利大跌，现价市盈率达550倍，但预计今年将恢复至十多倍水平。 面对需求下滑，产能过剩，乳业公司近年积极去库存，为资产减值，相信影响已在近期的业绩中反映，现时估值处于较低水平，行业有机会走出底部，但市场基本因素已变，实在难以回到以住的黄金高增长期。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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印度生产基地成形，伯恩光学会否重启IPO计划？

港股IPO近期表现强劲，同业上市表现亮眼，或促使苹果手机玻璃供应商伯恩光学重启香港上市计划 重点： • 伯恩光学正在印度新建生产基地，并在越南进一步扩张，以响应客户需求，实现境外制造多元化布局 • 这家为智能手机和平板电脑生产玻璃配件的企业可能重启在港的上市计划 阳歌 2025年或将成为港股十年来IPO表现最为强劲的年份之一，同时也可能成为“玻璃之年”。 一家领先的高科技玻璃制造商、伯恩光学的竞争对手刚在港募资48亿港元（6.11亿美元）仅数日，市场传闻伯恩光学也可能筹备融资额更高的IPO。因为蓝思科技（300433.SZ; 6613.HK）此次登陆港股是对其深交所主板上市的补充，而若伯恩光学在港上市，则将是首次公开募股。 伯恩光学并未对此次传闻作出任何评论。公司之前曾尝试赴港上市，最近一次是在2022年。当时报道称其拟募资高达20亿美元，约为蓝思科技募资额三倍多。 伯恩光学最受瞩目的是其iPhone核心供应商的地位，公司客户还包括三星、荣耀及小米等头部智能设备制造商。据悉，正是与苹果的合作关系，正推动伯恩光学进军印度市场。为了减少对中国的过度依赖，苹果近年加速将智能手机生产转移至印度。 据媒体报道，苹果这家美国科技巨头目前约有20%的iPhone是通过富士康和塔塔电子在印度生产的，并计划在未来两年将比例提升至约三分之一。随着产量提升，苹果正鼓励其供应商在印建立本地生产基地。 据官网信息显示，总部位于香港的伯恩光学在全球设有八个生产基地，总投资达400亿港元，其中中国与越南工厂年产能合计18.5亿件，雇员总数逾7万人。 据去年的媒体报道，伯恩光学拟在印度建立生产基地。相关投资的报道最初源于去年1月，印度汽车零部件制造商Samvardhana Motherson International Ltd.表示伯恩光学将投资其电子零部件子公司Motherson Electronic Components Pvt Ltd. 去年8月，印度媒体Business Standard报道称，该电子零部件公司将成为双方的合资企业，投资额约250亿卢比（2.9亿美元），伯恩光学最终持股比例或达49%，剩余股份由Motherson International持有。今年4月的后续报道显示，伯恩光学已完成首期注资。 该报道同时指出合资公司将生产玻璃盖板及其他零部件，厂址或定于泰米尔纳德邦——苹果另一家玻璃供应商康宁（GLW.US）正在当地建设新厂，预计今年底投产。据报道，伯恩光学在印度的合资企业预计前四至五年营收可达10亿美元。 同样重要的是，伯恩光学有望通过此合资项目构建其海外产能，为客户提供更多选项，从而成为更受信赖的战略合作伙伴，也获得更多海外发展的机遇。 相比之下，蓝思科技大部分生产仍在中国，但正通过越南及墨西哥工厂实现多元化布局。伯恩光学进军印度的举措或使其占据竞争优势，因其印度工厂能更高效地服务苹果及其他正将生产转向印度的客户群。 手机行业元老 作为元老级的中国科技公司，伯恩光学三十余年前开始在深圳生产手表玻璃盖板。深圳是中国市场经济改革的早期试验田，这里培育出微信运营商腾讯及全球最大无人机制造商大疆等科技巨头。…
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亏损幅度收窄 红星美凯龙初露曙光

这家家居购物运营商表示，今年上半年亏损持续扩大，但暗示亏损增幅或正在放缓 重点： 红星美凯龙称其今年上半年亏损扩大约36%，较2024年45%的亏损增幅有所收窄 由于投资者对财务整顿举措予以肯定，公司股价近三个月累计上涨30% 　 阳歌 中国处境艰难的零售业是否迎来转机？ 从家居购物运营商红星美凯龙家居集团股份有限公司（1528.HK）周一发布的半年盈利预告来看，这种可能性是存在的。初看该预测并不乐观，公司预计今年前六个月将录得16.5亿至19.8亿元（约合2.3亿美元）亏损。 深入分析可见，区间中值的亏损额较上年同期13.4亿元的亏损扩大36%。尽管这一增幅看似平平，但相较去年净亏损从2023年的24.1亿元增至34.9亿元，升幅高达45%，已有所改善。 不过，这则潜在利好消息却被红星美凯龙同时发布的声明所抵销，公司将在半年估值调整中，对投资性房地产计提18亿元减值。若下半年维持同等减值幅度，将远超2024全年29亿元的减值规模，表明中国低迷的房地产市场依然疲弱。 红星美凯龙自主运营商场（贡献约三分之二营收），同时也为其他业主提供商业管理服务。此次半年亏损，意味红星美凯龙自2023以来，有可能出现连续第三年全年亏损。公司将新近亏损归咎于常规因素，包括为帮扶困难租户减免租金及管理费。 尽管红星美凯龙未详述亏损扩大原因，但其4月发布的最新年报显示，2024年公司似乎正在掌控自身局面。具体表现为，年度现金流由负转正，录得6.05亿元净流入，逆转了2023年1.01亿元的净流出。 从宏观层面看，经历逾一年疲软后，中国零售业今年上半年显现企稳迹象。部分得益于政府加码刺激消费，最具代表性的举措是推行家电、手机、电脑等大宗消费品以旧换新补贴。 伴随政策，今年迄今零售消费保持较强增势，5月同比增长6.4%，创2023年12月以来最快增速，前四个月的月均增幅亦稳定在4%-6%区间。 地产持续探底 尽管宏观零售数据表现坚挺，但步入2025年，中国商业地产市场前景依然严峻。英国地产服务商Savills预测，今年多数中国主要城市的商业地产空置率将上升0-5个百分点；租金至多持平，跌幅可能高达5%，因业主需通过折扣挽留租户，并以更灵活租赁方案招徕新客。 虽然如我们前文所指出，红星美凯龙财务优化进展显著，但其去年的业绩也印证了上述双重趋势，全年营收仅78.2亿元，较2023年的115亿元骤降近三分之一。 公司核心业务自营商场表现稍好，年收入同比下滑21%至53.6亿元，占总营收的69%。部分原因在于自营商场数量缩减，从之前一年的87家减少至去年末的77家，降幅达11.5%。该业务出租率反而微升，从2023年的82.8%提升至83%。 然而，自营业务的相对韧性被另两大主营板块的深跌所抵消，其中建造及装修服务尤为疲弱，收入从上年14.8亿元大跌逾75%至3.32亿元，凸显新房建设持续低迷引发的需求萎缩。 需指出的是，红星美凯龙的自救努力已全面体现在最新年报中。除现金流回正外，净负债率从2023年末的64.7%降至54.8%；毛利率从2023年的61.1%提升至63.8%；期内现金储备从25.3亿元增至31.5亿元；应收账款也从上年末的12亿元减半至5.85亿元。 投资者普遍认同红星可美凯龙的纾困举措，即便其业务颓势是否触底犹未可知。公司股价近三个月大涨30%，使市销率（P/S）达0.91倍，虽不算亮眼，但仍远高于国内多数房企及物管企业。 最新盈利预告稍显积极，似乎表明这家企业在全行业疲弱之际正逐步掌控自身困局。但仍需等待完整的半年报（预计下月发布），才能更准确地评估其发展前景及近期股价涨势的可持续性。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
1528.HK
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营收下滑的蓝色光标 海外突围有难度

这家中国营销服务龙头供应商，正跻身A股公司赴港二次上市的浪潮 重点： 标榜中国最大，并作为全球第十大营销服务商的蓝色光标，已提交香港上市申请 公司八成营收來自为出海的中国企业提供营销服务，但因利润率超低而侵蚀净利润 　 阳歌 谁说只有制造商才能赴港IPO，才能为沪深A股市场的上市地位形成互补？ 此类两地上市（A+H）已成为今年香港规模最大的IPO项目，电池巨头宁德时代5月募资353亿港元（45亿美元），调味品龙头海天味业6月募资101亿港元。如今，营销服务龙头北京蓝色光标数据科技集团股份有限公司（300058.SZ），拟通过赴港上市而打破工业股垄断局面。 据上市文件显示，创立于1996年的蓝色光标，是中国资历最深的营销服务商之一，位居全球行业第十。在WPP集团(WPP.L)与宏盟集团(OMC.US)等巨头主导的全球十强榜单中，该公司是唯一入选的中国企业。 蓝色光标的财务数据凸显若干显著趋势，包括中国企业正斥巨资开拓海外市场。这类营销支出占蓝色光标去年总营收的80%，该业务增速远超面向国内消费者的营销服务。 公司更以显著低于国际同行的超低利润率著称，其将之归因于竞争日趋白热化的全球市场。受此影响，过去四年，蓝色光标始终在盈亏线上挣扎。若无法提升全球营销业务运营效能，这一趋势恐将持续。 在中国广告及公关界，蓝色光标颇具声望，2010年即成为深交所创业板首批上市企业（创业板于2009年设立）。若持有至今，投资者已获近四倍收益，目前公司市值达230亿元（约合32亿美元）。 不过，即使获得如此收益，当前蓝色光标A股市销率仅0.39倍。作为近三年营收年增速近30%的行业龙头，估值确实疲软。当然，全球同业估值普遍承压，WPP市销率更低至0.31倍，宏盟集团虽达0.92倍，吸引力也不大。 参考当前市值、以及华泰国际、国泰君安国际、华兴资本等大型承销商阵容，蓝色光标此番募资恐难突破10亿美元关口，但仍有望筹资数亿美元。 部分募资将加速其近年全球化布局。当前，蓝色光标已在美国、越南、泰国、印尼及新加坡设立分支机构。这些网点除服务中国客户外，也将开拓本土业务，以抗衡国际巨头。在国内经济持续疲软，抑制企业营销预算，该战略重要性日益凸显。 营收开始下滑 尽管利润表现欠佳，蓝色光标过去三年营收增长确有强劲表现，去年收入同比增长15.6%至608亿元（2023年同期为526亿元）。但需要指出，增速较2023年43%的增幅有较大回落。令人忧心的是，据深交所公告，今年一季度营收同比萎缩近10%至143亿元（上年同期为158亿元）。 蓝色光标未在财报中说明下滑原因，或许是国内市场疲软，企业增长停滞与消费需求疲软，导致营销预算收缩。受此影响，公司国内营销服务收入去年骤降近30%至81亿元，仅部分被国内广告服务收入的微增抵消。 蓝色光标全球收入结构，清晰展现出中资企业出海主阵地。去年，客户全球营销预算中42%投向美国市场，第二大目标市场欧洲占比仅15%。数据或有助于解释，中国政府为何力避中美贸易战升级。 鉴于蓝色光标利润率极低，最新营收萎缩态势更显严峻，令其盈利回旋空间很小。公司营业成本主要源于向谷歌、脸书及TikTok等平台支付的费用，去年占营收比例高达97.5%，对应毛利率仅2.5%。毛利率近年持续走低，从2022年的4.7%降至2023年的3.4%。 公司将微薄利润归咎于主流互联网平台广告成本高企，该问题在海外市场尤为突出。面对谷歌、TikTok等巨头，其议价能力极其有限。需补充说明的是，蓝色光标当前毛利率仍显著低于WPP的17%，以及宏盟集团19%的水平。 核心症结在于，蓝色光标亟需提升盈利能力，但在国内经济下行周期，向核心中企客户提价难度极大。拓展海外客源或可部分缓解压力，这解释了为何公司近期全球布点的策略。然而，因需同时对抗国际巨头与本土竞争者，公司海外突围成功几率不大。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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