商誉减值拖累业绩 中教前景还看“产教融合”
作为全国规模最大的民办教育集团，中教控股在收入持续增长的同时，年度盈利却出现罕见下滑
重点：
- 期内收入增加但利润降低，主因是旗下一所中职院校计提商誉减值3.9亿元。
- 职业教育是国家政策鼓励方向，生源有望稳定增长，前景可期。
李世达
随着内地监管松绑及疫情结束，内地教育行业重现生机，然而中国规模最大的民办教育集团——中国教育控股集团股份有限公司(0839.HK)，股东应占溢利罕见大跌25.2%，绩后股价暴跌18.5%，跌破52周低位，随后更跌破5港元关口，距离2021年6月的股价峰值18.99港元跌去约75%。
根据中教公布的年度业绩，截至2023年8月31日止，公司取得收入近56.2亿元(7.93亿美元)，同比增长18.1%，赚13.8亿元，下滑25.2%。主要是公司旗下一所中职院校的3.9亿元商誉减值所致。截至2023年8月末，手头现金约52亿元。
扩张后遗症显现
1999年中教两位创始人于果和谢可滔分别创立江西科技学院及广东白云学院，至2007年，两家实行集体管理和控制后，签订协议开启“共治”模式。至2018年教育部正式启动独立学院的“合并转设”工作后，中教开展外延式扩张。
自2018年至2020年，集团以平均每年三间学校的速度，加快收购高等教育和职业教育学校，至2021年旗下拥有14所学校，分别位于南昌、广州、海口等九个城市，甚至扩张到英国与澳洲。
采取并购策略，主要是因为新设学校获批门槛高，因此透过并购来取得更多办学资格与生源，是更快、更有效率的增长方式。
然而，并购的眼光决定了战略的成败。从过往收购案例看，中教收购目标均为地区龙头，但收购估值高于同行，产生庞大商誉值。截至2023年8月末，商誉值累计达到36.3亿元，占总资产比重达10.1%。若加上无形资产48.4亿元，占比便高达24%。
今年年报首次出现由于商誉及无形资产减值亏损4.6亿元，减值金额约占总资产1.3%。主要由于其中一间收购学校客户趋势及偏好发生变化，因此下调该校预期收入。公司称，虽然该校业务较去年有所增长，但尚未完全恢复至疫前情况，且该地区其他经营类似业务的学校亦有相同情况。
虽然商誉减值属短期影响，但已并购资产及未来并购资产若未能达预期效果，都会对利润产生影响。
新生人数稳步增长
除了商誉及无形资产减值亏损，中教在经营层面仍实现了稳定成长。分板块看，中教2023年国内市场收入54亿元，同比增加18.2%，增长主要来自高等职教业务驱动；国际市场收入2.2亿元，同比也增长16.4%，得益于新入学人数增加，且疫后入境限制取消带动海外业务恢复良好。
收入增长主要来自学生人数及学生平均收入的增长。截至2023年8月底，中教全日制在校生总数24.8万人，同比增7%，其中高等职业教育在校生19.9万人，同比增13%。2023/24学年全日制新生人数9.7万人，同比增17%，其中全日制高等职业教育新生年增18%。
虽然中国面临生育率下降问题，但2005年至2017年出生人口均超过1,500万人，至少在2035年前，接受高等教育的人口基数并未受到生育率降低影响。根据「十四五」规划和《中国教育现代化2035》提出，2025年高等教育毛入学率将达60%，2035年可达到65%。
与此同时，中国政府对职业教育的支持，也有利于提升职教办学水平和社会认可度，提升学生报考入学的意愿。
为解决人才供需结构失衡问题，职业教育成为填补人才缺口的重要手段，职业院校自2019年来有计划地持续扩招，全国普通专科年招生人数连续四年超过普通本科。
估值有望修复
根据2022年12月21日发布的《关于深化现代职业教育体系建设改革的意见》，明确提出扩大应用型本科学校在职教高考中的招生规模。并特别指出要优先选择新一代信息技术产业、高档数控机床和机器人、高端仪器、航空航天装备、节能与新能源汽车、新材料、生物医药等重点行业和重点领域。
中教在年报中特别提到，成员学校围绕智能制造、数字创意、虚拟现实等专业，在高等职业教育层次共开设了应用型本科专业372个，同比增加13个；专科专业182个，同比增加13个；开设了继续教育专业205个，同比增加13个。显示公司已明确朝向“产教融合”方向部署。
根据弗若斯特沙利文咨询，中国职教市场规模由2018年的6,045亿元，增长至2022年的8,719亿元，年均复合增长率9.6%，预计2024年突破万亿规模，2027年达12,681亿元。市场前景可观。
尽管商誉减值为中教带来的冲击应属短期影响，但市场对其业绩却做出了相当大的反应，代表政策敏感度高的教育产业仍然不受青睐，存在估值被低估的情况。中教市盈率为8.2倍，仍高于主要竞争对手希望教育(1765.HK)的7.2倍及新高教集团 (2001.HK)的4.3倍。
中教是内地民办高教产业的龙头，具有领先优势，手上也有充足资金继续并购拓展业务，而在政策对职业教育的支持下，长远来看仍有望吸引资金回归，修复估值。
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