味业龙头传申港上市 海天估值不便宜

海天味业是中国龙头调味品企业之一，已有超过300年历史，产品覆盖酱油、蚝油、醋及料酒等

重点：

• 海天味业传计划在香港第二上市，第二季度业绩平稳，复合调味品商机较大
• 海天味业A股市盈率逾30倍，对手颐海国际在香港估值仅15倍，估值大降才具吸引力

白芯蕊

自从中央高调宣布大力救市撑经济后，内地及香港股市立即翻生，连新股市场也重返正轨，尤其香港今年最大新股家电商美的集团(0300.HK; 000333.SZ)上市后股价表现突出，亦吸引其他内地A股上市公司仿傚，当中包括中国最大的调味品生产商之一的佛山市海天调味食品股份有限公司(603288.SH)。

媒体引述知情人士报道，海天味业正在考虑在香港二上市，据报集资最少15亿美元(106.8亿元)。海天味业背景可追溯至清朝乾隆年间的佛山酱园，距今已有300多年历史，集团于1955年组建公私合营的海天酱油厂，随后持续发展后，在2001年销售突破10亿元，2012年在上海证券交易所上市，现时产品包括酱油、蚝油及调味酱。

中国人着重开门七件事，即柴米油盐酱醋茶，代表着华人家庭生活的必需品，当中酱醋便是现今社会主要调味品之一，亦是海天味业的主业。据调研机构艾媒咨询指出，中国调味品市场仍处于增长情况，由2014年至2023年起复合增长达9.6%，去年市场规模已达5,923亿元，预计今年将到6,871亿元。

整个调味品市场包括食盐、味精、榨菜、酱油、蚝油、醋及料酒等，然而各类调味品周期有所不同，其中味精更已踏入市场萎缩期，因需求转向其他产品。至于食盐及榨菜市场，随着内地居民对生活品质的提高，市场需求增长亦正在减少。相反海天主业酱油及蚝油，现时正由成长期进入成熟期，醋及料酒市场更属于行业增长阶段。

从海天味业最新中期业绩亦反映上述的情况。集团上半年收入141.56亿元，按年增长9%，净利润则达34.53亿元，按年升12%，当中第二季收入有64.62亿元，按年增8%，主要受惠去年第二季低基数效应，以及补库存推动，令净利润升11%至15.34亿元。期内酱油是海天味业最大业务，收入达31.79亿元，按年微升3%，占该季收入49.2%。至于增长最劲是其他调味品业务(以醋和料酒为主)，按年升22.5%至10.8亿元。

行业高度分散

整体来看，海天味业业绩平稳，调味品市场机遇仍处处，特别是行业高度分散，头五大龙头市场占有率也只是15.4%，最大龙头海天味业市场份额也只是6%，其次是李锦记，市占率更只有3.3%，故市场仍存在大量中小企生产商，但近两年调味品行业成本上涨，中国经济增速放缓不利中小企生产商经营，变相成为龙头如海天味业及李锦记等，有更多收购合并机会。

除此之外，海天味业酱油产品系列主要面向大众市场，因此平均售价整体偏低，约每升10至12元，对手千禾味业(603027.SH)旗下酱油品牌，平均约每升20元，更远比日本企业龟甲万每升可达30元低。随着海天味业高附加值产品持续增加，不断优化结构产品提高整体均价，将有利整体盈利提升。

另一方面，复合调味品的出现，亦是调味品行业重大商机，所谓复合调味品是指一种预先调好口味，方便煮食的一种产品。由于内地家庭规模持续减少，加上女性就业率提升，工时长兼生活节奏加快，缩短就餐时间变得普遍，故能解决消费者就餐时间变相成为食品行业增长亮点。

复合调味品正具有此独质，能解决烹饪经验浅的消费者调味难题，去年中国复合调味品市场规模已到2,032亿元，渗透率只有20%左右，对比日本及美国分别65%和70%低，在需求有望提升下，市场预计复合调味品市场在2027年会提高至3,367亿元，即复合增长达13.46%。

估值远高颐海

由于市场增长快，调味品企业也大力发展，除属海底捞系的颐海国际(1579.HK)外，海天味业亦推出多类不同类型产品，包括黄豆酱、拌饭酱、火锅汤底配料等产品。

彭博数据显示，市场预期海天味业今明两年纯利为62.5亿元和69.5亿元，按年各升约11%，预期市盈率分别为38.4倍和34.3倍，若海天味业按此估值来港上市，相信难度较大，一方面H股上市公司较A股估值普遍存折让，再者对手颐海国际目前今明两年市盈率只是15.3倍和13.7倍，远远比海天味业低，因此来港招股上市时，即使海天味业是内地龙头，在港的估值或要有一定调降，投资者才有较大兴趣。

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