氢能使用未成气候重塑能源靠政策力挺

2025年03月31日

2570.HK

公司报告称去年收入下降28%，其中核心的氢燃料电池收入下降了近50%

重点：

重塑能源去年收入下降，反映出中国氢能行业仍处于发展初期，市场波动较大
这家氢燃料电池制造商的股价自首次公开募股以来已上涨近30%，目前估值较高，这主要得益于政府的大力支持

阳歌

说到新能源，似乎只要公司在中国，就可以推高它的股价。氢燃料电池制造商上海重塑能源集团股份有限公司（2570.HK）就是这一定律的绝佳例证，尽管上周五发布的最新财报显示收入大幅下滑，但该股的市销率（P/S）仍高达19倍。

众所周知，中国为新能源公司提供了巨大的国家层面支持，欲在太阳能和风能、新能源汽车和电池技术等领域占据全球领先地位，这些领域可能很快就会取代传统的燃油车和煤电。氢能就属于这一范畴，因为它可以用来给汽车提供动力，并且还显示出一定的发电潜力。

但这种能源在西方发展得并不顺利，主要原因是为此类系统提供动力所需的氢能，比传统能源的成本要高得多。尽管面临这些挑战，中国还是认为这项技术值得发展，并正在提供支持，既有政府出台的激励措施，也有来自大型国有企业（SOE）的支持。

在这方面的一大进展是，重塑能源表示，去年11月氢能被《中华人民共和国能源法》正式列入能源范畴，与石油、煤炭、天然气和核能等传统能源地位相同。“氢能在国家能源体系和绿色发展中的战略地位得到明确，”该公司说。

虽然这一动态预示着前途光明，但并不能保证氢能可实现商业化。不过，这并没有让中国望而却步，它仍在追求一些被西方国家视为死胡同而放弃的实验性技术。与此同时，重塑能源承认中国的政府支持不会永远持续下去，并将其收入下滑部分归咎于“2024年氢能产业已进入到从政策驱动，转向市场驱动的发展窗口期”。

这些因素造成的最终结果是，投资者仍非常看好中国氢能行业，尽管该行业显然仍需政府的大力支持。公布最新业绩后，重塑能源的股价在周一的早盘交易中下跌了3%，但仍较去年12月的IPO价格上涨了约25%。

氢能运输和加注设备制造商国富氢能(2582.HK)自去年11月在香港首次公开募股以来，涨幅高达68%，市销率也和重塑能源接近，为20倍。相比之下，加拿大氢能电池巨头 Ballard Power（BLDP.US）的市销率要低得多，为4.9倍，而加拿大同行Westport Fuel Systems（WPRT.TO）的市销率仅为0.21倍。

所有这些都把我们带回到最初的论点，即对任何一家来自氢能行业的公司来说，身处中国市场无疑会大大促进股价。这对氢燃料卡车制造商Scage（SCAG.US）来说应该是个好兆头，公司利用特殊目的收购公司（SPAC）在美国上市的计划，在多次推迟后似终于好事将成。

成长的烦恼

政策支持固然不错，但要拥有快速增长的业务就更好了，而这正是重塑能源目前所欠缺。尽管如此，公司的最新财报中仍有一些鼓舞人心的迹象，最明显的是，业务在客户群以及国内和国际销售方面都实现了多元化。

我觉得有点好笑的是，重塑能源在财报中称“重塑能源在2024年取得了稳健的发展”，因为几乎没有证据证明存在这样的增长。期内，公司的营收从2023年的8.95亿元降至6.49亿元（约合8,900万美元），降幅达28%。重塑能源将营收下降，归咎于行业仍处于早期阶段，以及部分客户需求波动。

最令人担忧的是，公司的核心产品氢燃料电池的销售额下降了近一半，从2023年的6.3 7亿元（占总收入的 71%）下降到 3.31 亿元（约占总收入的一半）。核心产品的这种下滑，看起来可不是什么好兆头，而且似主要与重塑能源最大客户之一的订单大幅下降有关。

不过，也有令人鼓舞的一面。2024年，公司氢燃料电池零部件的营收同比增长7%，达到2.36亿元，在总营收中的占比从一年前的7%升至36%。公司的另一个主要业务板块，即燃料电池工程和技术服务，营收同比也增长超过一倍，达到6,300万元，占总营收的10%，而一年前其占比仅为2.6%。

总体而言，这种营收多元化看起来是积极的，即便这是以公司核心产品销售额大幅下降为代价。在类似的多元化方面，重塑能源报告称，去年前三大客户贡献了约一半的营收，每家客户的贡献都超过总营收的10%。虽然这样的客户集中度通常不是好事，但就重塑能源而言，与2023年相比似乎有所改善，因为在2023年，这三大客户中只有一家的贡献超过总营收的10%。而且，那家客户在2023年贡献了总营收的30%，不过去年大幅削减了采购量，仅贡献了17%。

尽管收入绝大部分来自中国，但重塑能源在市场的地域分布方面也变得更加多样化。公司去年9%的收入来自海外，高于2023年的3%。

去年，重塑能源的毛利率有所下降，从2023年的20.1%降至17.2%。但在这样一个仍在发展的行业中，这种波动相当常见，尤其是在收入下降时。从盈亏情况来看，公司的净亏损从一年前的5.29亿元扩大至7.37亿元，不过在剔除股权激励和上市费用相关的成本后，经调整后的亏损有所改善。

尽管这份财报喜忧参半，但投资者对重塑能源以及中国其他与氢能相关的企业依然热情高涨。不过，这种热情几乎完全是由政府支持所驱动的，如果该公司找不到恢复营收增长的方法，也无法展示出最终实现盈利的途径，其股价可能会迅速失去上涨动力。

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简讯：双登集团招股集资最多8.5亿港元

储能电池厂商双登集团股份有限公司（6960.HK）周一起至周四公开招股，计划发行5855.7万股H股，每股定价14.5港元，集资最多约8.5亿港元。公司预期将于8月26日挂牌，由中金公司、华泰国际及建银国际担任联席保荐人。双登集团是大数据及通信领域的能源存储解决方案供应商，专注设计、研发及制造储能电池与系统，客户涵盖全球前十大通信运营商及设备商中的五家，以及中国五大通信运营商。根据弗若斯特沙利文数据，2024年双登在全球通信及数据中心储能电池供应商中出货量排名第一，市占率达11.1%，并在全球新增装机容量中排名第十二。财务方面，公司去年收入约45亿元（6,300万美元），按年增长5.6%，惟净利润跌8.3%至3.5亿元。双登已引入三水创投作基石投资者，投资额2.2亿元。公司计划将集资净额40%用于东南亚新建锂电池产能，35%投入研发中心建设，其余则用于海外销售拓展及营运资金。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月18日

6960.HK

以平价3D打印机为卖点创想三维闯关港交所

这家公司已正式向港交所提交上市申请，着力打造单价低至199美元3D打印机的大众级消费市场重点：拟赴港上市的创想三维通过十年变革，将消费级打印机价格从4,000美元以上压缩至199美元的低点，实现3D打印技术普惠化尽管毛利率显著低于西方同业，这家3D打印机制造商去年仍实现8,900万元净利润陈竹 3D打印机制造商深圳市创想三维科技股份有限公司的创业故事，源于中国制造业对极致成本控制的偏爱。公司的四位联合创始人初识于某3D打印展会，他们共同观察到：当时市场由昂贵的工业级设备主导，仅有一两个品牌生产消费级产品，且多为进口设备，单台售价高达30,000至40,000元（约合4,178美元）。联合创始人刘辉林后来接受媒体采访时表示，正是此类畸高价格促使四人于2014年创立公司，以“让3D打印技术走进千家万户”为使命。如今，这家企业正将其“从零打印”的创业故事推销给投资者。上周，其正式向港交所递交上市申请文件。创业十年之际，该公司已基本实现“全民3D打印机”的愿景。总部位于深圳的创想三维设备起售价低至199美元，跻身全球消费级3D打印机市场最大厂商之列。其大刀阔斧的降价策略推动3D打印技术普及化进程，使全球个人消费者、教育机构及小微企业皆能触及该项技术。申请文件显示，创想三维计划募资以强化研发实力，并深化拓展海外市场，后者已是其重要收入来源。虽然具体募资目标尚未公布，但选定中金公司作为独家保荐人显示本次发行规模可观，或募资逾1亿美元。创想三维的财务表现印证消费级3D打印市场整体扩张态势。该公司营收从2022年的13亿元跃升至去年的23亿元，近乎翻番。上市文件显示，强劲增长势头延续至今年，一季度营收同比攀升29%至7.08亿元。头部之争暗流涌动相较西方同类产品，创想三维具备显著价格优势。其3D打印机价格区间覆盖199至1,499美元，同时提供起价3,400美元的专业级系列。设备应用场景广泛，涵盖灯具、玩具等生活用品制造，乃至假牙、齿科模具等医疗产品生产。极致压缩成本的底气源于中国制造体系加持，使创想三维较国际对手获得显著成本优势。政府强力扶持亦功不可没，2015年推出的《中国制造2025》规划已将3D打印列为关键战略产业。政府通过直接补贴、税收减免、企业采购3D打印技术专项补贴等多元渠道提供支持。此类举措是中国通过国家协同发力抢占新兴技术制高点的整体产业战略组成部分。不过，这类扶植也引发西方政府异议，指责其赋予中企非对称优势，且常导致产能过剩。中国的战略成效有目共睹。目前，中国企业已主导3D打印机入门级领域。据科技媒体Tom's Hardware七月援引研究机构Mordor Intelligence数据，2024年定价低于2,500美元的入门级3D打印机市场中，中国制造商占据95%的份额，形成市场垄断。 Tom's Hardware报告显示，创想三维以39%的市占率位居全球入门级消费市场最大供应商。但该公司招股书引用的第三方研究略有差异：创想三维被定位为2024年全球第二大厂商，消费级3D打印机市场份额达16.9%，全球出货量700,000台。招股书未明确其“消费级3D打印机”分类的具体价格区间及市场定义，这或是数据偏差的根源。低价策略必然压缩毛利率，这恰是中企基于市场占有率优先战略长期秉持的竞争哲学。过去三年，创想三维毛利率徘徊于28.8%至35.2%区间，显著逊于西方同业。以美国3D打印巨头Stratasys（SSYS.US）为例，其最新季度非美国通用会计准则毛利率达47.7%。低毛利下持续盈利尽管毛利率承压，创想三维仍保持盈利韧性：去年净利润8,900万元，今年一季度净利达8,200万元。该数据证明其牺牲毛利仍可持续盈利的能力，折射出卓越运营效能与坚实市场需求。然而，创想三维的中国消费级3D打印机龙头地位正遭受本土新锐厂商冲击。拓竹科技、闪铸科技及智能派等竞争对手同样甘于利润换市场。尽管申请文件显示，创想三维2020-2024年累计出货量居首，但单年数据显示去年已退居次席。这表明其增速落后于部分同业，预告着中国3D打印市场或将成为新一轮“价格血拼”的战场。申请文件虽未明示2024年市场魁首，但其描述直指拓竹科技。后者的迅猛崛起令创想三维如芒在背：这家同样扎根深圳的企业由全球最大无人机厂商大疆前高管於五年前创立，意味着其在技术资源与资本圈层面或具深厚背景。尽管竞争加剧，3D打印产业仍处技术快速迭代的早期阶段。创想三维预见巨大增长潜力：第三方预测显示，消费级3D打印机出货量将从2024年的410万台激增至2029年的1,340万台，年复合增长率达26.6%。 Stratasys当前市销率（P/S）仅1.24倍的低位，或反映市场对其近两年收入下滑及持续亏损的担忧。若适用同等估值倍数，创想三维估值约4亿美元。但鉴于其持续强劲的营收增长与盈利能力，投资者或给予更高溢价。虽然创想三维推动3D打印平民化的贡献值得称道，但低价机型必然伴随微薄利润。潜在投资者将密切关注其能否在高阶机型市场同步提升竞争力。实现这种平衡布局，或助其在日趋拥挤的赛道中突围制胜。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月18日

简讯：唯品会预计第三季度或将重返营收增长轨道

折扣电商唯品会控股有限公司（VIPS.US）上周四发布财报显示，公司已连续五个季度营收下滑。为稳定投资者信心，公司宣称经营形势趋于稳定，近期有望恢复营收增长。财报显示当季收入258亿元，较上年同期的269亿元下降4%。净利润亦从去年同期的19亿元降至15亿元，同比缩水21%。季度活跃用户数与总订单量均出现同比下降，但商品交易总额（GMV）逆势增长1.7%。伴随经营企稳，该公司预计第三季度将重返营收增长通道。其预测第三季度收入将达207亿元至217亿元区间，相当于实现0%至5%的增长。最新财报发布后，唯品会周四股价应声上涨5.9%，但周五回吐部分涨幅。该股年初至今累计涨幅约28%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月18日

VIPS.US

Secret to Tingyi's interim profit: price hikes

康师傅中期盈利赢在两个字：加价

主打方便面及饮品的康师傅，受惠于价格调升，中期收入微降但盈利却有理想增长重点：公司中期盈利同比上升逾两成期内毛利率提升近两个百分点　刘智恒康师傅一年多前兵行险着，先在2023年11月将饮品零售价格上调17%至25%，又在去年5月调升方便面价8%。基于当时中国内地经济疲态毕现，人们消费意欲低迷，对价格出奇地敏感，市场认为康师傅的决定十分冒进，随时因加得减。消费者更频频吐糟，批评之声此起彼落：“涨呗，以后不喝了”、“没想到有一天，统一竟然成了康师傅的平替”，消费者被刺痛之余，有人就用脚投票，不再买康师傅的面，不饮康师傅的茶。在一片痛骂声下，康师傅控股有限公司（0322.HK）今年中期却派出一份颇为亮眼的成绩表，并向市场证明，加价的决定正确，公司下了一着好棋。截至6月底，康师傅的收入接近401亿元，同比下跌2.7%。收入虽微跌，盈利却出奇地升近21%至22.71亿元。撇除一次性出售附属公司收益，核心盈利升12%至21.1亿元，要知道康师傅这类传统行业及已成熟的企业，有双位数的增长，实在不简单。对于盈利上升，康师傅归因于成本结构的优化及运营效率提升，令整体毛利率增加1.9个百分点至34.5%。而毛利率得以拉升，与近年加价不无关系。虽然调升价格后令产品销售轻微下跌，但毛利率的增加，能提升整体利润。收入跌盈利升公司两大核心业务，就方便面而言，上半年收入134.65亿元，同比下跌2.5%，但因产品升级调价，毛利率同比升0.7个百分点至27.8%，最终让方便面上半年的股东应占溢利上升11.9%至9.51亿元。饮品方面，上半年收入按年亦下跌2.6%，但因2023年底的加价，以及管理效能提升，毛利率上升2.5个百分点至37.7%，推动饮品的股东应占溢利大升19.7%至13.35亿元。公司财务稳健，截至6月底的银行存款及现金（包含长期定存）达194.91亿元，较去年底增加近35亿。扣除有息借贷150.2亿元，净现金达44.74亿元。虽然康师傅在上半年表现理想，但别对公司前景有较大寄望，毕竟这类成熟的企业，在中国内地发展多年，市场占有率几已大定，蹭中国经济增长红利的时代也已过去，盈利每年能有轻微增长，已属有所交待。康师傅亦深明此道，今天要吸引投资者，主要是派高息，此之所以公司近年将全部盈利派予股东，除了是反馈股东支持外，实也反映公司发展成熟，未能找到新的发展，不用保留大量资金，倒不如将现金悉数派发。短期难再加价在市占率已不易进一步拓展之下，最能推升公司业绩的方法就是提升产品价格。然而，康师傅主打的是基层消费者，对价格敏感度十分高，除非迫不得已，公司轻易调升价格不易。而之前调升饮品及方便面售价时，消费市场的骂声不绝于耳，产品销量因而下调，只不过跌幅并非太大，加价后也能抵销销量下跌的影响。事实上，集团在近一年多时间，先后将饮品及面食价格调升，未来两年甚至三年时间内，并不容易再提价，否则随时得不偿失，被消费者离弃，进而影响销量，到时加了的价格，也未能弥补销售下跌带来的损失。另外，康师傅此次盈利能增长除提价外，原料价格的下跌也应记一功。然而原料价格的波动，并非公司可掌控。财报显示，白砂糖、面粉及聚酯粒的价格均有所下跌，但最主要的原料棕榈油价则持续上升，今年上半年同比升幅达24%。若棕榈油价续向上，势将加重康师傅成本。投资者不买账确实，市场也未看好康师傅的长线投资价值，公布中期业绩后，股价翌日一度下跌6.2%，收市收窄至跌1.75%，报11.2港元。康师傅的预期市盈率近15倍，对手统一（0220.HK）的预期市盈率为17倍，旺旺（0151.HK）则是14.5倍。康师傅在行业估值只属市场水平，吸引力有限。业绩公布后，里昂证劵表示扣除公司一次性收益后的盈利，较其预测低2%，并认为市场竞争格局和饮料复苏存在不确定性。花旗也指康师傅持续疲弱的收入，迭加市场份额不断流失，让投资者感到忧虑。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月18日

0322.HK

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