比特矿业节约模式迎接加密货币寒冬

2023年02月22日

随着这家加密货币矿商似乎为了控制成本而大幅放缓主要的矿池业务，其去年四季度净亏损剧增

重点：

比特矿业去年四季度营收暴跌88%，净亏损增加超过10倍
由于主营的矿池业务似乎已接近停滞，该公司的加密资产大幅缩水，表明其处置的加密币货币多过产出的加密货币

梁武仁

随着加密货币寒冬的持续，矿业公司能够安抚投资者的办法不多。它们能做的一件事，是用手中剩下的资金继续积累数字资产，哪怕那些货币的疲软会导致损失激增。它们希望，等到这个行业的春天终于到来时，它们的囤积行为会得到回报。

但对比特矿业(BTCM.US)而言，这种策略其实并不可行，因为它会迅速耗尽自己的资金。这意味着该公司处于一种无可奈何的境地，只能寄望于正在迅速消失的现金储备，并希望春天早点到来。

比特矿业上周五公布的最新季报，清晰地反映了该公司的困境。其去年四季度营收同比暴跌88%，仅为6,100万美元(4.2亿元)。不出所料，该公司同期净亏损激增逾10倍，约为1.23亿美元。2022年全年，这家加密矿企营收仅为6.5亿美元，较上一年减少一半还多，但净亏损却增加两倍多至1.7亿美元。

考虑到自去年夏天以来席卷整个行业的严重不景气，如今对于大多数加密公司来说，如此惨淡的业绩是常态。比特矿业面临的最大问题，是其主要的采矿业务似乎已完全陷入了停滞。截至去年底，该公司的数字资产价值仅为1,500万美元，远低于一年前的5,500万美元。

只是加密矿企名下资产价值的下降，并不一定意味着其运营放缓。显然，如果加密货币的价格像去年那样大幅下跌，即便是增加了新资产，投资组合的整体价值也可能会下降。但比特矿业似乎并非如此。截至去年底，其比特币持有量减少了36%以上，至289个，而该公司重点关注的以太币库存也减少了约18%，至4,845个。

加密资产持有量下降，表明比特矿业处置的资产多过其产出的资产。比特矿业表示，四季度它从加密货币出售中获得了约200万美元的净收益。

该公司似乎基本上停止了其核心的矿池业务，该业务占其收入的大部分。这一点没有明确说明，但如果属实的话，则能够解释问题。如此急剧的放缓似乎是基于这样一个事实，即四季度与该业务相关的成本比上一年下降了85%。该公司将其矿池运营铸造的新加密货币价值确认为收入，然后向矿池参与者支付挖矿奖励，并将其计入成本。这种挖矿奖励占了比特矿业运营费用的大头，因此在其收入成本中也占了很大一部分。

这正是为什么该公司四季度运营费用下降84%令人担忧，而非令人鼓舞，因为这表明因矿池挖矿参与者的活跃度降低，该公司向他们支付的费用要少得多。

能源成本高昂

与采矿业务相比，行政费用等其他成本不足为道，而且不管怎么压缩，都是比较小的降幅。换句话说，比特矿业不可能在不牺牲其主要矿池业务的情况下大幅削减成本，因此我们断言，成本的大幅下降是因为这块业务的大幅收缩。

加密货币矿商的另一个主要成本是能源开支，在俄乌战争爆发后，能源价格急剧上升。而一家公司挖矿越多，需要的计算能力就越大，能源账单上的数字也就相应越大。因此，较高的电力成本和低迷的加密货币价格相结合，就意味如果比特矿业增加采矿，其亏损情况可能只会进一步恶化，已经快速缩水的现金会消耗得更快。去年底，该公司持有的现金和现金等价物从一年前的近2,000万美元降至仅540万美元，尽管它在去年8月的新股销售中筹集了930万美元。

比特矿业最初是一家彩票网络销售商，于2021年转型为加密货币矿商。除了矿池业务外，它自己也有挖矿业务，还生产矿机和运营数据中心。但这些业务对收入的贡献几乎可以忽略不计，因矿池业务占公司总收入的近90%。

截至去年底，比特矿业在短期债券上投资了240万美元，这是它在前几年从未做过的事情。此举突显出比特矿业急于寻找其他收入来源。可能得益于这些投资，该公司去年获得了15万美元的利息收入。

与比特矿业不同，世界上最大的一些加密货币矿商最近其实一直在扩大产能，以产出更多的数字资产。其中，总部位于美国的Riot Platforms(RIOT.US)尽管在去年前9个月亏损，但去年12月的比特币产量较上年同期增长55%。去年底，该公司持有近7,000个比特币，尽管去年12月卖出了约600个，获得了1,000万美元。

另一家总部同样位于美国的矿商Marathon Digital Holdings(MARA.US)去年的比特币产量也比2021年增长了30%，但其净亏损同时激增。

尽管比特矿业上一季度的业绩几乎没有什么值得欢呼的成就，但其股价在报告发布当天上涨了近7%，这可能是因为比特币价格飙升所致。然而，该股票的市销率仅为0.02倍，与Riot的2.8倍和Marathon的5.2倍相比，可谓微不足道。

搞明白为何存在这么大的估值差距并不费劲，因为比特矿业似乎来日不多了，如果加密货币市场不能很快站稳脚跟的话，它可能很快就会气数殆尽。加密货币价格似乎已经触底，并在最近出现了小幅反弹，这或许能让该公司略感安慰。不过，这是否标志着加密货币市场回春，目前仍是未知数，因此比特矿业的命运还是悬而未决。

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比特矿业, 加密货币, 挖矿机, Riot Platforms, Marathon Digital Holdings, 矿池业务

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2255.HK

SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闯关ROE低限制估值提升

公司曾计划在中国香港、瑞士及德国上市，但基于市况波动后搁置重点：三一重工挖掘机销量全球最大海外业务比重持续增加，占去年总收入逾六成　白芯蕊香港新股市场又再次炽热，尤其多只内地已上市的公司来港挂牌，继A股之王宁德时代（3750.HK, 300750.SZ）在香港挂牌后，有“药中茅台”之称的恒瑞医药（1276.HK; 600276.SH）也来港上市，连全球第三大的工程机械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也递交上市申请文件，为进军港股铺路。前身为涟源市焊接材料厂的三一重工，于1989年由梁稳根、唐修国、毛中吾和袁金华共同创办，1994年改组为一家专注于工程机械制造的公司，2000年改制为股份有限公司，2003年7月公司在上海证券交易所主板上市挂牌，2013年海外收入超过100亿元，2023年海外收入占比更超过50%，目前大股东为三一集团，持有总股本29.46%，曾是中国首富的梁稳根，持有三一集团56.74%的股权。早在2011年，三一重工已计划赴港上市，之后在2022和2023年亦曾宣布考虑在瑞士证券交易所和法兰克福证券交易所挂牌，但基于市况波动，取消上述各项上市计划，因此此次计划在港上市是第二次闯关。市场对挖掘机需求大其实全球工程机械市场规模庞大，尤其受惠基础设施投资、能源需求、智能化转型、矿山与采掘设备技术升级等带动增长，据弗若斯特沙利文的资料，2024年全球工程机械市场规模已达2,135亿美元，估计到2030年会增至2,961亿美元，期内复合年增长率为5.6%，以销售计，三一重工位列全球第三大工程机械企业。工程机械市场可细分为挖掘机、装载机、起重机械、路面机械、混凝土机械和桩工机械，当中以挖掘机为工程机械行业中的核心，2024年全球挖掘机市场规模达632亿美元，占全球工程机械市场的29.6%，预计到2030年，挖掘机市场规模达928亿美元，在全球工程机械市场占比则提高至31.3%。挖掘机为重型工程车辆，广泛应用基础设施建设、矿山开采和城市发展等领域。近年来智能化、节能环保技术加速应用，进一步提升施工效率和设备耐用性，配合矿山和大型基建项目，变相令挖掘机新增和替换的需求持续扩大。三一重工为挖掘机行业龙头，以2020年至2024年销量计算，市场份额达11.3%，为全球销量最多的挖掘机企业，在中国市占率达24.5%，更是自2011年后，连续14年在中国位列第一位。毛利率续攀升挖掘机是三一重工最大业务，去年收入及毛利为303.73亿和96.67亿元，按年分别升9.9%和13.4%，占集团总收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘机海外销售持续增长以及中国市场复苏，带动小型挖掘机需求回升，因此推动三一重工去年总收入升5.9%至783.8亿元，纯利按年升32%，达59.75亿元。此外，三一重工毛利率持续攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了占整机制造20%至35%的钢材价格近年持续下降，还有集团零件自给率高，整体已达60%，挖掘机零部件自给率更高达90%，带挈集团毛利率有较佳的表现。三一重工虽是中国企业，但海外收入持续增加，由2022年只占集团总收入的45.5%，增加至去年62.3%，当中亚澳地区（即亚洲、澳洲及中东）在海外收入中占比最高（占42.6%）。此外，三一重工对股东派息亦慷慨，2003年在上交所上市以来，共派股息293亿元，2022至2024年股息占净利润30.6%、40.4%和49.8%，反映对股东不薄。不过，要留意工程机械销售也有淡旺季之分，通常冬季销售额会较低，主要是受寒冷天气和春节影响，故工程活动减少，项目暂停或放慢，导致对工程机的需求下降。然而，随着春季到来，施工活动渐增，加上新项目在春季上马，令工程机械销售额会增加。 ROE比国际同业低整体来讲，三一重工股本回报率（ROE）较低，去年只有8.5%，对比国际同业美国上市的Caterpillar（CAT.US）及小松制作所（6301.JP）分别为55.3%和14.1%，但三一重工A股估值却达23倍，相反Caterpillar及小松制作所则只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏贵。三一重必须提高业务营运效益，也可透过回购提升股本回报率，一旦ROE提高至双位数，配合在全球机械市场的领导地位，股价才有上升机会。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月03日

600031.SHG

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