3333.HK
Evergrande’s debt: too big to fail or too much to be rescued?

中国恒大的命运原于12月4日会有定论,但最终又再延期聆讯,公司得以暂喘一口气

重点:

  • 恒大未能清偿到期债务超过5,000亿元
  • 公司在3,000万元以上的未决诉讼案达2,002宗

    

刘智恒

中国恒大集团(3333.HK)的清盘过程峰回路转,原本香港高等法院10月时已表示,因清盘聆讯一再延期,若在12月4日未有实质重组方案,法院会颁令中国恒大清盘。然而,到最后一刻,法院再次容许公司延期。

去年一家位于太平洋岛国萨摩亚的公司对中国恒大提出清盘呈请,由于恒大一直称与主要债权人商讨债务重组方案,清盘聆讯得以多次延期。经多次拖延后,原以为上周一为是最后清盘大限,但恒大临时再要求押后,以处理修订的重组方案,在债权人未有坚决要求法庭颁令清盘下,法院决定将案件押后至明年1月29日。

对于恒大来说,虽仍是苟延残存,但以为在劫难逃时,仍有一线曙光,亦可见债权人即使嘴里说得硬,终究亦要衡量得失,若将恒大清盘,对他们未必是好事,最终可能一无所有。

股价一度急升两成

消息刺激恒大股价,一度上升22%,而当天早上,一众内房股价都向下走,中国恒大得以逆市上升,最终收市报0.26港元,升9.2%。

吊诡的是,已经奄奄一息的中国恒大,在聆讯前几天,竟然仍被沽空机构看中,GMT发表报告,指恒大多年来大幅夸大收入,甚至质疑公司根本从未有过利润;另外,亦指公司资不抵债,现只通过不断增加借款才能营运。中国恒大只回应,报告没有实质依据。

沽空机构为何选择在聆讯前一刻出报告狙击,以目前恒大低企股价,已很大程度反映公司情况,若稍为有利好消息带动股价急升,沽空机构随时要损手,其动机确实耐人寻味。

不过,在中国恒大被狙击下,旗下恒大地产的董事长赵长龙就突辞任,由梁伟康接替,但赵长龙仍为公司的法定代表及总经理。

恒大债务情况严重,集团中期业绩披露,截至6月底止,负债23,882亿元,剔除合约负债后为17,842亿元,当中借款为6,248亿元,应付帐10,566亿元,其他负债1,029亿元。集团手头现金及受限制现金,合共只近144亿元

涉及诉讼二千宗

截至今年10月底止,涉及3,000万以上未决诉讼案件达2,002宗,相对应的金额累计4,708亿元。公司也表示,其中未能清偿的到期债务累计3,014亿元,逾期商票累计2,059亿元,即是说到期而未能清偿的债务逾5,000亿元,

恒大属内房龙头企业之一,公司规模庞大,其债务处理进度极受关注,市场认为是对其他欠债内房的参考个案。部分人士估计,倘恒大被清盘,以现时公司的现金及资产,肯定远远不足以偿还债权人的债项,强迫其清盘未必对债权人有利。

虽然集团拥有的土地储备为1.9亿平方米,但目前内地楼市疲弱,楼价已持续下滑,若将恒大的土地及项目出售,一下子市场供应大增,地价及楼价随时出现大跌幅,情况并不乐观,搞不好更会拖累整个内地楼市,以致整体经济。

另外,恒大清盘将影响许多相关企业,例如银行的借贷可能要即时变坏账,至于其他如建筑公司、地产中介、及多类专业行业等,都将血本无归。更甚的是,“保交楼”又由谁去负责?因此,有指内地政府要顾及社会各方,最终也会出手处理。

一厢情愿中央打救

市场认为恒大是“大到不能倒”,中央政府不会袖手旁观,最终也会出手搭救,现实上又是否只属一厢情愿的想法?我们从目前情况观察,政府似乎无意为恒大买单,首先是恒大债务涉及资金实在庞大,几乎可说是欲救无从,而且若救恒大,是否也要斥资救其它房企,资金又何来?

我们见到中央政府早前出招为房企提供融资支持,推出“白名单”,有50家企业位列其中。从名单企业分析,政府用意很明显,会支持一些相对有实力及较健全的企业,因政府深怕市场一些不利传闻,或短期的流动性问题,令这些没问题或问题不太严重的企业也受拖累,再而动摇社会经济,故要出手相助。至于恒大这类过往盲目扩张而又负债累累的企业,暂时不在救助之列。

至于那些境外债务更明显,中央政府就让你们自己去处理,当初外国投资者不顾风险贪图高息去买入,正所谓“高风险高回报”,投资者自然要为自己的决定去承担结果,最终你们与公司达成重组也好,清盘也好,中央是不会亦未必有那个能力,为这些当初冒进的企业承担后果。

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新闻

简讯:驴迹科技二供一供股 拟筹1.5亿港元

在线电子导览服务提供商驴迹科技控股有限公司(1745.HK)周一公告,拟以2供1比例供股,每股供股价0.18港元,较上日收市价折让32%,集资1.52亿港元(1,900万美元)。 公司表示,所得资金拟用于升级现有存量电子导览系统;拓展中国境外地区的新增电子导览业务;收购与机器人及低空飞行相关的项目公司;收购景区营运权;及一般营运资金。 驴迹科技去年收入减少10.2%至5.25亿元,净利润大减43.6%至8,185.1万元。公司表示,业绩下滑主要由于去年内地消费市场表现疲弱,国内和出境旅游活动减少所致。 公司股价周二低开9.43%,至中午收市报0.209港元,跌21%。今年以来已跌43.5%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里 
Zeekr privatization hits speed bump

投资者不满出价过低 极氪私有化进程遇阻

该新能源车企至少有六名少数股东致函公司,称提议的私有化价格过低 重点: 路透社报道称,极氪六名少数股东抗议公司私有化要约价格过低 公司股票当前市销率仅为0.63倍,不到零跑汽车、小鹏汽车等主要竞争对手的三分之一   阳歌 究竟是掉队者,还是潜力尚未兑现的玩家? 这是萦绕在新能源车企极氪智能科技控股有限公司(ZK.US)头顶的一大问题,据路透社上周五报道,公司近期私有化推进遇阻,部分少数股东抗议收购价过低。与此同时,亦有观点认为其低估值事出有因——极氪驶入中国新能源车赛道过晚,且今年销量已开始收缩。 此案亦凸显美股交易所与港交所的核心差异,作为多数中概股上市地,港交所在此类交易中对小股东的保护更为完善,美国市场则不然。 估值问题是本次事件的核心,华尔街投资者对极氪认可度不高。截至周一收盘,其68亿美元市值对应的市销率(P/S)仅0.63倍,不到其三大竞争对手零跑汽车(9863.HK)、小鹏汽车(XPEV.US; 9868.HK)和蔚来(NIO.US; 9866.HK)2.19倍市销率的三分之一,亦不及另一家中国头部纯电车企理想汽车(LI.US; 2015.HK)1.50倍市销率的一半。 接近一个月前的5月9日,控股股东吉利汽车(0175.HK)提议以每股25.66美元收购极氪美国存托股份(ADS),较之前30个交易日平均股价溢价20%。要约令华尔街感到惊讶,因极氪在纽约完成4.4亿美元IPO仅一年多。 当时,极氪声称将成立独立委员会评估要约,鉴于吉利持股比例达65.7%,要约获得股东批准通过的可能性已相当高。 公告发出后,极氪股价跳升,迅速突破收购价。截至周一最新收盘价26.76美元,该股已较收购价溢价4.3%,显示投资者预期吉利可能上调报价。 目前可知,现市价的重要支撑是至少六名少数股东的幕后斡旋。其中五名系极氪早期投资者,声名显赫:包括全球最大动力电池制造商宁德时代、头部私募股权基金博裕资本、在线视频巨头哔哩哔哩及美国芯片巨头英特尔旗下风投机构英特尔资本。 路透社报道,上述四家企业与Cathay Fortune共同向极氪发出两封信函,指当前报价低估公司价值并要求提价,声言极氪相较同行具备更优现金流与盈利前景。报道还称,投资机构Y2 Capital亦向极氪管理层发送了类似信函。 港美规则存差异 五名股东联名信要求极氪必须获得多数独立股东批准后方可推进私有化,此处正体现前文所述,美港交易所规则存在重大差异。 在美私有化仅需持有多数股份的股东批准即可推进,本例中吉利占据绝对控股地位,意味提交股东表决的任何方案几乎必然通过。 相形之下,港交所设有专门保护此类交易中少数股东的规则,要求方案须获独立股东多数票通过。意味本次私有化须取得吉利所持股份之外剩余34.3%股份持有者的多数支持。正因如此,港股私有化方案失败率远高于美股。 联名股东深知吉利无义务提价,故要求最终收购价仍需经其表决认可。那么,在这种情况下,吉利考虑提升报价的原因何在? 参照市销率,吉利25.66美元报价确实偏低。按理想汽车市销率推算收购价应为64美元;若对标零跑、小鹏和蔚来的市销率,收购价更将跃升至93美元。 极氪估值折让有其合理成分,其驶入中国新能源车赛道较晚。今年4月,极氪品牌车销量仅为13,727辆,远低于零跑的41,039辆、理想的33,939辆及蔚来的23,900辆。此外,2024年强劲增长一整年后,4月销量同比下滑14.7%,初显疲态。 这些销量数据及趋势,或可解释市场为何看低极氪估值。不过,公司亦具备关键优势,就是其背靠中国最成功民营车企之一的体系。经十余年并购与内生增长,规模庞大的吉利旗下拥有多家上市企业,包括瑞典沃尔沃、极星及英国路特斯。 吉利创始人李书福以商界谋略著称,这正是其可能听取六名不满股东抗议的原因。宁德时代或是吉利新能源车核心电池供应商;英特尔、博裕和哔哩哔哩均系业界翘楚,若感知遭受不公,或将伤及吉利商誉及未来融资潜力。 据此,我们或可预期吉利将提升报价。核心问题在于提价幅度,追平国内同行估值几无可能,但若按0.75倍市销率(即理想汽车当前比率的一半)折算,收购价仍将达30.54美元,较现股价溢价约14%。…

简讯:配股集资23亿港元 海昌拱手相让控股权

经营主题公园的海昌海洋公园控股有限公司(2255.HK)周一公布,向祥源控股配售51亿新股,每股作价0.45港元,集资22.95亿港元。新股占扩大后股本38.6%,祥源控股成为控股股东,原海昌大股东曲程持股量将被摊薄至约29%。 是次的配售价较周一海昌收市价大幅折让46.4%,集资所得将用于推动核心业务、偿还部分债务,及支持日常运营。海昌表示,受到新冠疫情影响以及近年复杂的外部市场环境,公司持续出现经营亏损,导致流动资金受压,故要进行相关融资安排。 祥源集团从事投资及经营文化旅游,持有浙江祥源文旅(600576.SH)及安徽省交通建设(603815.SH)。 海昌周二平开报0.84港元,之后股价迅即下跌逾一成,公司股价相较年内高位跌近30%。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里
SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闯关ROE低限制估值提升

公司曾计划在中国香港、瑞士及德国上市,但基于市况波动后搁置 重点: 三一重工挖掘机销量全球最大 海外业务比重持续增加,占去年总收入逾六成   白芯蕊 香港新股市场又再次炽热,尤其多只内地已上市的公司来港挂牌,继A股之王宁德时代(3750.HK, 300750.SZ)在香港挂牌后,有“药中茅台”之称的恒瑞医药(1276.HK; 600276.SH)也来港上市,连全球第三大的工程机械商三一重工股份有限公司(600031.SH),最近也递交上市申请文件,为进军港股铺路。 前身为涟源市焊接材料厂的三一重工,于1989年由梁稳根、唐修国、毛中吾和袁金华共同创办,1994年改组为一家专注于工程机械制造的公司,2000年改制为股份有限公司,2003年7月公司在上海证券交易所主板上市挂牌,2013年海外收入超过100亿元,2023年海外收入占比更超过50%,目前大股东为三一集团,持有总股本29.46%,曾是中国首富的梁稳根,持有三一集团56.74%的股权。 早在2011年,三一重工已计划赴港上市,之后在2022和2023年亦曾宣布考虑在瑞士证券交易所和法兰克福证券交易所挂牌,但基于市况波动,取消上述各项上市计划,因此此次计划在港上市是第二次闯关。 市场对挖掘机需求大 其实全球工程机械市场规模庞大,尤其受惠基础设施投资、能源需求、智能化转型、矿山与采掘设备技术升级等带动增长,据弗若斯特沙利文的资料,2024年全球工程机械市场规模已达2,135亿美元,估计到2030年会增至2,961亿美元,期内复合年增长率为5.6%,以销售计,三一重工位列全球第三大工程机械企业。 工程机械市场可细分为挖掘机、装载机、起重机械、路面机械、混凝土机械和桩工机械,当中以挖掘机为工程机械行业中的核心,2024年全球挖掘机市场规模达632亿美元,占全球工程机械市场的29.6%,预计到2030年,挖掘机市场规模达928亿美元,在全球工程机械市场占比则提高至31.3%。 挖掘机为重型工程车辆,广泛应用基础设施建设、矿山开采和城市发展等领域。近年来智能化、节能环保技术加速应用,进一步提升施工效率和设备耐用性,配合矿山和大型基建项目,变相令挖掘机新增和替换的需求持续扩大。 三一重工为挖掘机行业龙头,以2020年至2024年销量计算,市场份额达11.3%,为全球销量最多的挖掘机企业,在中国市占率达24.5%,更是自2011年后,连续14年在中国位列第一位。 毛利率续攀升 挖掘机是三一重工最大业务,去年收入及毛利为303.73亿和96.67亿元,按年分别升9.9%和13.4%,占集团总收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘机海外销售持续增长以及中国市场复苏,带动小型挖掘机需求回升,因此推动三一重工去年总收入升5.9%至783.8亿元,纯利按年升32%,达59.75亿元。 此外,三一重工毛利率持续攀升,由2022年的22.6%提升至2024年26.7%,除了占整机制造20%至35%的钢材价格近年持续下降,还有集团零件自给率高,整体已达60%,挖掘机零部件自给率更高达90%,带挈集团毛利率有较佳的表现。 三一重工虽是中国企业,但海外收入持续增加,由2022年只占集团总收入的45.5%,增加至去年62.3%,当中亚澳地区 (即亚洲、澳洲及中东)在海外收入中占比最高(占42.6%)。 此外,三一重工对股东派息亦慷慨,2003年在上交所上市以来,共派股息293亿元,2022至2024年股息占净利润30.6%、40.4%和49.8%,反映对股东不薄。 不过,要留意工程机械销售也有淡旺季之分,通常冬季销售额会较低,主要是受寒冷天气和春节影响,故工程活动减少,项目暂停或放慢,导致对工程机的需求下降。然而,随着春季到来,施工活动渐增,加上新项目在春季上马,令工程机械销售额会增加。 ROE比国际同业低 整体来讲,三一重工股本回报率(ROE)较低,去年只有8.5%,对比国际同业美国上市的Caterpillar(CAT.US)及小松制作所(6301.JP)分别为55.3%和14.1%,但三一重工A股估值却达23倍,相反Caterpillar及小松制作所则只有16.7倍和9.2倍,因此三一重工A股估值稍偏贵。 三一重必须提高业务营运效益,也可透过回购提升股本回报率,一旦ROE提高至双位数,配合在全球机械市场的领导地位,股价才有上升机会。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里