快讯：知乎首席财务官换人

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Online Q&A site Zhihu announced Monday that Wang Han has been named as the company’s new CFO. Meanwhile, previous CFO Henry Sha has resigned from that position and will become the company’s chief investment officer.

最新：网上问答网站知乎(ZH.US: 2390.HK)周一公布，沙大川辞任该公司的首席财务官及执行董事职务，并获委任为首席投资官，而王晗则获委任为首席财务官，实时生效。

利好：王晗在资本市场拥有丰富经验，曾任职私人投资公司Access Industries的全球投资平台，亦曾担任高瓴资本副总裁及君联资本董事。

值得关注：这次高管人事变动可能显示该公司的整体布局调整，王晗作为新任首席财务官，将负责财务规划及管理工作，而沙大川则转而专注于投资事务。

深度：知乎被称为“中国的Quora”，分别在2021年及2022年在纽约及香港上市。该公司以往依赖广告营收，近年努力拓展其他收入来源，例如提供优质内容和订阅服务的付费会员业务，并取得优异成果。此外，知乎凭借收购职业教育业务，并提供多元化在线课程，其“职业培训”新板块收入持续上升，以去年前三季为例，便大增142%至3.96亿元。

市场反应：知乎的港股周二下跌，中午收盘软1.5%至11.98港元，贴近过去52周的低点。

记者：欧美美

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Longcheer made an IPO

龙旗重金押注 能否跻身AI机柜龙头？

全球最大的智能手机ODM厂商正通过收购，捕捉蓬勃增长的AI基础设施需求 重点： 龙旗科技已修订收购一家AI基础设施公司的条款，降低收购持股比例，并收紧业绩目标 全球最大的智能手机代工商近期接连展开收购，捕捉AI基础设施需求    谭英 多年来，生产数以百万计、已成为全球大多数人日常生活必需品的智能手机，一直是上海龙旗科技股份有限公司（9611.HK，603341.SH）的主要业务。但如今，这家原始设计制造（ODM）巨头正押注AI基础设施这个备受科技制造商追捧的新领域。 不过，其以收购推动转型的路线并非一帆风顺。随着全球AI数据中心需求快速增长，公司上月宣布将收购苏州安瑞可信息科技有限公司80%股权。安瑞可生产服务器机柜、电源分配单元（PDU）等数据中心设备，这项交易一度看来是项不错的部署。 公司宣布收购后仅数周便公布2026年中期业绩，显示其核心智能手机制造业务增长乏力。今年上半年，公司收入下降6.3%至187亿元，利润更大跌30.9%至2.459亿元。 但龙旗上周突然宣布，把拟收购的安瑞可股权比例降至60%，此举看来是通过减少投资降低押注风险。龙旗8月首次公布交易后，上海证券交易所发出工作函，对整合风险，以及安瑞可财务表现与双方所订业绩目标之间的较大差距提出关注，公司其后采取了这项行动。 随着收购比例下调，龙旗的收购对价由原来的11.2亿元降至8.4亿元，安瑞可的估值则维持在14亿元不变。公司亦修订协议条款，加入安瑞可未能达成业绩目标时的补偿机制，似乎反映龙旗可能过于急切地签署原协议，未有充分考虑所有风险。 修订后的协议亦要求安瑞可创始人丁智勇在12个月内，购入不少于5,000万元的龙旗上海上市股份，所购股份其后设有12个月限售期。 修订后的条款降低龙旗的风险承担，同时加强安瑞可对交易完成后业绩的责任，获沪港两地投资者欢迎。龙旗A股在随后两个交易日上涨10.8%，同期港股亦升5.2%。 安瑞可是龙旗今年为进军AI基础设施制造而收购的三家公司之一。今年6月，公司斥资5.4亿元收购科峻成精密科技及东莞吉亚金属各60%股权。科峻成生产用于消费电子产品的高精密金属蚀刻产品，吉亚金属则生产数据中心热管理设备。 据Grand View Research预测，龙旗瞄准的全球AI数据中心市场，规模将由2025年的1,473亿美元增至2033年的8,106亿美元，期内年均增长约25%。除了高性能运算芯片，AI数据中心亦需要热管理系统，以散去芯片产生的大量热量，同时需要大量电力维持运作。 上市后表现疲弱 除核心智能手机业务外，龙旗目前亦为平板电脑、人工智能物联网（AIoT）设备及汽车电子等其他电子产品提供ODM服务。公司今年1月在香港上市前于招股书引述第三方市场资料称，按出货量计，龙旗是2024年全球第二大消费电子产品ODM厂商，也是全球最大的智能手机ODM厂商。其智能手机客户阵容包括小米、三星、荣耀、OPPO及vivo。 香港投资者最初对龙旗反应热烈。公司1月首次公开募股集资约15.2亿港元（1.94亿美元），公开发售部分获15倍超额认购，基石投资者包括小米及高通。龙旗挂牌后，股价一度突破31港元的发行价，但很快掉头，此后持续下滑。该股周三收报21.40港元，较发行价低约30%，投资者纷纷转投更受追捧、增长潜力更大的股票。 虽然安瑞可交易修订后的条款更为有利，令龙旗股价短暂企稳，但公司的财务表现实在乏善可陈。龙旗收入于2023年下降7%，2024年强劲反弹70%，但去年又再下跌9.3%至421亿元。公司的年度利润同样有所波动，但自2022年以来，每年大致介于5亿元至6亿元。 公司2025年的主要收入增长动力来自AIoT产品，受AI眼镜及其他智能穿戴产品需求增长带动，相关销售额增加41%至78亿元，占总收入18.5%。智能手机仍占公司销售额约三分之二，收入为289亿元，占总收入68.6%。不过，由于存储成本飙升迫使多个主要品牌提价，导致产品销量下滑，智能手机收入由2024年的361亿元大跌20%。 那么，龙旗与同业相比表现如何？其最接近的竞争对手是华勤技术（3296.HK，603296.SH），该公司同样从事智能手机制造，并正进军数据中心基础设施及机器人领域。华勤港股的市盈率约为17倍，与龙旗港股的18.4倍相近。 但华勤的收入增长走势较为稳定，去年增长55%至1,724亿元。其净利润亦由2023年的27亿元增至2025年的41亿元，增幅超过50%。与龙旗一样，华勤港股自今年4月上市以来表现欠佳，目前股价较发行价低约8%。 尽管如此，分析师对两家公司仍相对乐观，接受Yahoo Finance调查的分析师均给予两家公司“买入”评级。他们或许是受到AI概念吸引，这项概念在过去一年推动不少相关股票录得爆发式涨幅。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
9611.HK
603341.SHG
Can a novel sleeping pill help Jingxin shed its generic label

京新难脱仿制药标签 一颗安眠药能否唤醒增长?

京新药业首款创新失眠药地达西尼快速放量，却未能扭转整体业绩下滑，后续管线能否接棒将是能否吸引投资人的关键 重点： 京新药业已更新递交港股上市申请，公司近年收入增长陷入停滞 治疗失眠的创新药地达西尼，今年上半年收入增长176.6%至1.53亿元，上市以来已进入超过3,000家医院    李世达 一款上市仅两年多的安眠药，正成为浙江京新药业股份有限公司（002020.SZ）突破增长瓶颈的最大希望。其首款创新药地达西尼上半年收入增长近1.8倍，但公司收入及利润仍然下滑。这家已在深圳上市22年的药企能否复制新药的成功，将是其赴港上市故事的关键。 京新药业上周五向港交所更新上市申请，拟形成A+H上市架构。集资所得将用于创新药研发、扩大营销网络，以及收购或引进外部管线。 京新的业务横跨仿制药、创新药、中药及生物制剂、原料药和医疗设备，但近年收入缺乏明显增长。公司收入由2023年的约40亿元（人民币，下同）增至2024年的41.59亿元，2025年又回落至40.69亿元，两年间的年复合增长率仅约0.9%；同期净利润由6.23亿元增至7.72亿元，年复合增长率约11.3%，增速明显高于收入。 2025年盈利增长也受惠于控费。期内销售及营销开支减少逾9,000万元，研发成本降至3.68亿元，所得税开支亦有所减少。 今年上半年，京新收入按年下降1.5%至19.87亿元，净利润下降10%至3.58亿元。仿制药、中药及生物制剂、原料药收入均告下滑，只有创新药及医疗设备录得增长。仿制药仍占收入约四成，显示传统业务继续支撑着公司大部分业绩。 新药放量 在整体业绩承压之际，京新首款获批创新药、失眠治疗药物地达西尼成为最明显的增长点。该药于2024年推出并被纳入国家医保药品目录，收入由当年的2,342万元增至2025年的1.95亿元，今年上半年再增长176.6%至1.53亿元，占公司收入的比重由去年同期的2.7%升至7.7%。截至6月底，地达西尼已进入超过3,000家医院，上市以来累计销售额约3.71亿元，上半年产能使用率亦升至90%。 不过，地达西尼的快速增长部分来自较低基数。据申请文件引述弗若斯特沙利文数据，该药2025年在中国入睡困难型失眠药市场排名第七，市占率约5.4%，既要与咪达唑仑、佐匹克隆等成熟药物竞争，也要面对莱博雷生、达利雷生等新型疗法。它能否在医保放量后继续提高市占率，将比短期增幅更能决定其长期价值。 京新的传统业务并不缺乏市场地位，申请文件引述市场资料，公司在中国左乙拉西坦及盐酸普拉克索仿制药市场均排名第一，盐酸舍曲林仿制药排名第二。然而，公司收入最高的10款产品贡献接近一半收入，其中多款已被纳入集采。京新表示，市场竞争加剧，以及部分药品和原料药平均售价下降，是2025年收入回落的主要原因。 创办人吕钢现年64岁，最初修读机械工程，其后进修管理及药学。1999年，他与王能能等人以363万元注册资本成立京新前身，2004年带领公司登陆深交所，目前与妻子张莉玲控制公司约36.44%股权。 如今，吕钢正推动难度更高的创新转型，但地达西尼仍是京新唯一已商业化的创新药。公司另外披露六款尚未商业化的精选创新药，当中只有JX2201及JX6001已进入临床试验，其余大多处于早期阶段。其中，用于降低脂蛋白(a)水平的JX2201已完成第一期临床试验，并在中国启动第二期临床试验。 京新的研发成本由2023年的4.01亿元降至2025年的3.68亿元，今年上半年再下降10.9%，研发开支率亦由10%降至8.3%。公司计划把港股集资所得用于研发，并通过收购或技术引进补充管线，称已初步物色约50个潜在合作机会，但尚未锁定具体目标。 京新的A股近期走势偏弱，股价由8月17日的14.02元回落至近日约11.4元，一个多月累计下跌近19%。按近期股价计算，市盈率约13倍，反映市场仍主要按成熟药企为京新估值，尚未给予明显的创新药溢价。 地达西尼虽令京新的创新药故事首次得到收入验证，但目前仅占公司收入7.7%，尚不足以扭转整体业绩下滑。考虑到研发投入下降、后续管线大多处于早期，市场把京新视为成熟药企，而非给予创新药溢价。在下一款具备商业规模的创新药出现前，京新仍难摆脱仿制药标签。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
002020.SHE
Multimodal AI growth forces companies to rethink computing costs

多模态应用持续升温 企业AI算力帐单改写

多模态内容创作占比上升，影片生成的算力消耗远高于文字任务，应用重心的移动，意味着企业的算力帐单也在改写    头豹研究院 多模态内容创作正从大模型应用中的小众场景走向前列。头豹研究显示，这类应用在九类核心业务场景中的占比，半年间由0.6%升至11.9%，成为增长最快的方向。变化不止于报表：生成10秒1080p影片约消耗35万Token，是文字任务的数百倍。这件事关系到内容平台、营销部门，以及每一位规划算力采购的决策者。 排序在半年内改写 报告统计了约700个大模型应用样本。2025年上半年，文字内容创作以23.7%的占比位居第一，问答助手、数据处理分析紧随其后。多模态内容创作只占0.6%，排在九类场景的末位。 半年后，排序开始变化。多模态内容创作升至11.9%，智能客服从5%升至9.4%，AI搜索从3.1%升至4.7%。报告将这三个方向列为增长前三，多模态是其中最大的增量。 基础盘并未被动摇。下半年，文字内容创作仍以19.5%居首，问答助手与数据处理保持较高占比。多模态拿走的是增量，并未取代文字场景。 增长为何出现在多模态？报告的解释是，多模态技术能力在2025年持续提升，带动内容生产、资讯获取和客户互动三类需求加速释放。率先放量的是内容密集型场景：Steam平台使用生成式AI的游戏，从2024年的1,000多款增至2025年的7,818款以上，报告标注增长681%。 影片生成服务的收入也在增长。快手（1024.HK）公布，旗下可灵AI于2026年第二季度录得逾8.5亿元人民币收入，按年增长逾200%；同季，平台上AI生成短影片营销素材的投放消耗按年增长逾70%。从影片制作到广告投放，多模态应用正进入更多商业场景。 帐单的计量单位变了 场景占比的移动，改变的是算力消耗的计量单位。报告测算，生成10秒1080p影片约消耗35万Token，数百倍于文字任务。应用从写文案转向做影片，单个任务的算力消耗不在同一量级。 消耗还被使用方式继续放大。报告观察到，应用价值正由单次生成转向持续推理与任务闭环：搜索、营销、客服、办公等高频业务流程嵌入模型，调用量、互动频率和推理负载同步上升。 全国Token调用量也在增长。国家数据局公布，中国日均Token调用量于2026年3月超过140万亿；国家统计局其后表示，日均调用量已达“数百万亿”，但未公布更精确的数字。这项统计涵盖各类AI应用，反映整体模型调用规模扩大。 这些数字合起来，改变的是算力预算的算法。过去按“模型能不能用”评估投入，现在要按“调用量乘以单位任务消耗”测算成本。任务从文字转向影片、从单次转向持续，成本增速可能快于用户量增速。 谁先付这笔帐 压力不会平均分摊。多模态放量集中在游戏等内容密集型场景，互联网内容平台与AI原生企业最先承担成本。报告对这类客户的判断是：需求本质是高并发、弹性扩展与低成本调用，适合模型即服务（MaaS）与云端推理服务，商业模式以按调用量付费为主。 上述场景占比基于约700个样本，反映的是场景结构变化，不等于行业收入分布。多模态能否持续放量，还取决于影片生成成本下降的速度。报告将供给侧价格与成熟度，列为影响算力需求的核心变数之一。 对企业而言，影响落在三件事上：把多模态内容制作成本纳入年度预算；在采购合同中明确调用计费方式；逐项评估哪些环节值得从文字生成升级到影片生成。规划AI预算时，先算清业务中有多少任务会从文字转向影片、从单次生成转向持续推理。 多模态不是多了一个功能选项，而是把单任务算力消耗放大数百倍的变量。规划AI预算时，与其盯模型榜单，不如先算清楚：业务里有多少任务会从文本转向视频、从单次生成转向持续推理。前者决定体验，后者决定成本。 头豹研究院中国是行企研究原创内容平台和创新的数字化研究服务提供商，拥有近百名资深分析师，联系方式：CS@leadleo.com 本文内容纯属作者个人意见，不代表咏竹坊立场 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
Easy Smart does fireproofing

AI行情暴涨暴跌 怡俊主业亏损恶化

在控股股东收购一家人工智能公司的大量股权后，怡俊股价急速飙升，但其财务表现仍受日益恶化的防火工程业务拖累 重点： 怡俊发布盈利警告，指最新财年净亏损大幅增加，原因包括核心防火工程业务的新投标项目竞争激烈 怡俊主要股东收购一家人工智能公司的大量股权后，公司股价于5月至8月大幅飙升，随后便发布了这项盈利警告    梁武仁 转型人工智能似乎成了当今吸引投资者的“财富密码”，不少香港上市公司突然为自身业务找到新的高科技定位。不过，让许多沉寂已久的股票突然复苏的AI故事，其实只是围绕市场炒作编写，往往缺乏实质内容，这也早已不是秘密。 怡俊集团控股有限公司（2442.HK）就是一个例子。这家分包商专门从事楼宇及其他建筑工程的被动防火材料设计、供应及安装。短短几个月内，这家原本平平无奇的公司在港股市场上演惊人涨幅，背后动力似乎正是搭上人工智能热潮的尝试。 然而，这个故事与怡俊依然贴近地面的财务现实完全脱节。怡俊上周四发布盈利警告，预期截至6月底止财年的归母净亏损，将由上一年度的50万港元大幅扩大至最多3,200万港元（410万美元）。怡俊在简短公告中表示，若干大型公建项目竣工后，客户注重价格，加上市场竞争激烈，令新投标项目的利润率下降，导致盈利表现恶化。 怡俊成立于2021年，核心业务谈不上吸引眼球，主要为商业、住宅及公共工程建筑安装耐火板、喷涂材料及涂层，以减缓火灾发生时火势蔓延。 到了今年5月，公司开始采取一些引人注目、甚至令人费解的行动。怡俊当月委任科技业资深人士汤天申出任执行主席。汤天申曾任职于全球主要芯片制造商英特尔及中芯国际。这项突如其来的人事安排，可能令不少人猜测公司准备进军备受瞩目的先进科技领域。市场憧憬相关发展，怡俊股价亦在这段时间开始起飞。 上月，怡俊控股股东天赋国际集团有限公司把这家香港上市公司四分之一的已发行股份转让予光特元智，换取光特元智一家全资子公司约46%股权。交易公布后，怡俊股价一度飙升至159.50港元的历史高位，较去年初上涨逾100倍，带动公司市值升至超过70亿美元。 光特元智的核心业务，是提供软硬件技术栈，让大语言模型能在混合芯片配置上高效运行，从而改善运算性能及能源效率。因此，一般观察者很容易得出结论，认为怡俊正通过这项股权合作，把自身定位为智能算力服务供应商。 问题在于，进军人工智能的是怡俊的控股股东天赋国际，而非怡俊本身。这意味着怡俊无法把光特元智人工智能业务的任何利润并入自身业绩。天赋国际最终可能把所持光特元智子公司股权注入怡俊，令这家防火工程公司能够直接涉足人工智能业务，为其高得惊人的估值提供依据，但事情会否如此发展仍有待观察。 缺乏协同效应 天赋国际如何通过光特元智交易，为怡俊带来任何运营协同效应，同样令人难以理解。怡俊安装防火材料，并不需要光特元智提供的任何服务。充其量，怡俊可以运用自身企业客户关系，成立小型业务分销光特元智的产品，但其人脉主要局限于规模不大的香港市场。以怡俊目前的资源及专业能力，要全面转型为人工智能公司并不容易。 另一方面，与一家上市公司建立联系，可以为光特元智带来可观利益。与其他人工智能算力同业一样，其人工智能子公司估计需要持续消耗现金，以支持成本高昂的运营。光特元智持有怡俊25%股权，等同取得某种进入港交所的后门，无须经历成本高昂且耗时漫长的传统首次公开募股程序。 这可能让光特元智利用怡俊作为境外融资平台。例如，作为主要股东，光特元智可对怡俊发行新股或可转换债券的决策施加重大影响，再通过合资企业、授权协议或关联交易，把所得资金转回人工智能公司。此外，由于双方在8月的交易中互换股权，怡俊上升后的市场估值也直接推高光特元智的隐含估值，增强其日后进行私募融资时的议价能力。光特元智亦可把目前价值约10亿美元的怡俊股份作为抵押品，以取得债务融资。 值得注意的是，光特元智持有怡俊25%股权，略低于香港规则下须向怡俊提出强制全面收购要约的30%门槛。这种股权安排显示，光特元智可能较倾向把怡俊用作后端融资平台，同时避免承担全面收购所涉及的监管要求及资金成本。 对怡俊控股股东天赋国际而言，这项交易看来是一项策略性套现及风险管理安排。怡俊股价飙升，为天赋国际带来庞大账面收益，同时让其业务分散至热门新领域，摆脱增长潜力有限、相对成熟的防火工程业务。 这一切令怡俊成为投机交易者的淘金场，尤其是公司的自由流通股比例偏低，只占已发行股份总数约35%，令其估值很容易在短时间内被推高。不过，流动性如此薄弱，也意味着股价回落的速度可以与上涨时一样快。事实上，怡俊股价自上月创下历史新高以来，已蒸发超过一半。 即使经历回调，怡俊股份的市销率仍接近100倍，远高于万顺集团（1746.HK）的4.3倍，以及莹岚集团（1162.HK）的2.2倍。万顺集团从事暖气、通风及空调系统安装，并提供机电工程服务；莹岚集团则提供消防安全系统安装、维修及保养服务。 不过，至少在投资者眼中，这批公司可能已不再适合作为怡俊的可比同业。更合适的比较对象，或许是智谱（2513.HK）及MiniMax（0100.HK）等人工智能明星企业，两者市销率分别高达198倍及141倍。对于仍希望从怡俊惊人涨幅中获利的投资者而言，其低技术核心业务的财务表现持续恶化，足以令人冷静下来，提醒市场故事与现实之间存在巨大落差，尤其当新的故事以人工智能为主题时。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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