英诺赛科

全球碳化硅外延片市占第一的瀚天天成，正面对行业整合与价格下滑的双重压力 重点： 去年公司收入下滑14.4%，但净利润上升36% 政府补贴占公司净利润约67%    李世达 随着新能源车、光伏产业与工业能源等需求的快速增长，第三代半导体如碳化硅（SiC）领域已成为兵家必争之地。如同碳化硅本身的特性——耐高温与耐高压，这个领域的参赛者正进行一场效率与耐力的比赛，迎来各自的“冲刺区间”。 在英诺赛科（2577.HK）、天域半导体之后，中国第三代半导体又一重要玩家——瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司，正式向港交所递交上市申请，期望募资加码产能与技术研发，在全球市场一争高下。 第三代半导体指的是氮化镓（GaN）与碳化硅（SiC），这两种材料比硅晶圆具有高功率、耐高温、高电流密度、高频等特性，是生产功率半导体器件的绝佳材料，成为通信设备、新能源车与光伏组件更好的选择。在特斯拉（TSLA.US）Model 3车型率先采用碳化硅逆变器的带动下，目前碳化硅市场超过七成的需求来自新能源车。 成立于2011年的瀚天天成，创始人赵建辉是碳化硅行业内的顶级科学家，为全球第一位因对碳化硅技术研究和产业应用做出重大贡献而获选IEEE Fellow（IEEE院士）的研究者。 在顶尖科学家的带领下，公司的发展颇为顺利。申请文件引用灼识咨询的报告指，自2023年来，按年销售片数计，瀚天天成是全球最大的碳化硅外延供应商，2024年的市场份额达31.6%。另外，瀚天天成也是全球率先实现8英寸碳化硅外延片量产的生产商。 财报显示，2022年至2024年，瀚天天成通过自产和代工业务模式销售了8.54万片、20.06万片、16.44万片碳化硅外延片。其中，6英寸碳化硅外延片销量占比超95%，8英寸则占4.5%。 同样以碳化硅技术为主，也正申请港股上市的天域半导体，2023年碳化硅外延片销量为13.2万片，较瀚天天成少6.86万片。8英寸外延片方面，天域半导体销量为15片，同期瀚天天成则为285片，后者至2024年更大增至7,466片。 从收入看，2022年至2024年，瀚天天成收入分别为4.41亿元、11.43亿元和9.74亿元，2024年收入同比下滑14.8%。 公司收入缩水，与碳化硅外延片价格下滑有关。由于此前几年碳化硅衬底产能大规模扩充，2024年市场供需失衡，出现了供大于求的现象，6英寸碳化硅衬底的价格在2024年出现大幅下滑，带动了外延片价格同步下滑。 2020年至2023年，6英寸碳化硅外延片价格从每片1.14万元降至9,800元，2024年进一步降至每片7,300元，降幅达到25.5%。价格下滑也令公司毛利率从2022年的44.7%降至2024年的34.1%。 代工收入腰斩 另外，代工收入的大幅减少，也是导致收入下滑的原因。2024年，公司外延片代工收入仅为1.21亿元，同比下滑58.7%，占总收入比例从2022年的35.5%降至2024年的12.4%。 全球碳化硅市场正逐步被IDM（垂直整合）模式主导，国际大厂如Wolfspeed（WOLF.US）、英飞凌（IFX.DE）透过自建全流程产线削弱第三方代工需求。同时，国内头部企业如比亚迪(1211.HK; 002594.SZ)、三安光电（600703.SH）也开始自建外延产线，使得代工空间进一步压缩。 值得一提的是，公司收入主要来自海外客户，2024年约为7.66亿元，占总收入比重达78.7%。申请文件中提到，公司业务可能受到地缘政治紧张、国际贸易政策、国际出口管制及经济制裁的重大不利影响。 利润依赖政府补贴 尽管收入与毛利率双双下降，公司净利润却不减反增，2024年年增36%至1.66亿元，最主要的原因便是政府的补助增加。发展第三代半导体已被中国政府列入国家战略重点，视为半导体产业“弯道超车”的突破口。各级政府纷纷出台专项扶持政策。过去三年，瀚天天成收到的政府补助分别为1,351万元、4,735万元、1.12亿元。2024年，政府补助占净利润达67.5%。 自成立以来，瀚天天成完成了多轮融资，投资方包括华为旗下的哈勃科技、华润微电子（688396.SH）、芯成众创、厦门高新投及火炬创投等，去年12月完成一笔有厦门国资参与的10亿元融资后，公司估值达260亿元。 在技术突破与产能扩张的带动下，瀚天天成已成为全球碳化硅外延片的领先企业，然而面对价格下行、行业整合与地缘政治等压力，“扩张”不再能解决所有问题。所幸在政策支持下，行业仍处在快速发展的阶段。同样在港股上市的英诺赛科，上市后股价一度上涨逾110%，目前涨幅仍超30%，考虑到同类公司仍属稀缺，代表中国碳化硅技术自主的瀚天天成，仍有机会受到追捧。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

这家BLDC电机用微芯片制造商已申请在香港上市，或将筹集数亿美元 重点： 峰岹科技成为最新一家申请在香港上市的中国芯片制造企业，瞄准渴望从中国半导体增长故事中获利的国际投资者 这家设计电机用芯片的公司去年前九个月收入增长了54%，盈利状况良好  　 阳歌 如今，受消费者信心低迷和海外对中国出口抵制加剧的影响，中国很多行业的前景相当不明朗。但有一个领域似乎不受此类麻烦影响，那就是中国的微芯片行业。随着中国试图摆脱对他国产品的依赖，该行业最近已成为政府的宠儿。 越来越多的中国微芯片公司正借这点，希望在政府背境的投资者和资本市场筹集大笔资金。此前，该类公司大多局限在上海和深圳证券交易所上市，面向国内投资者。但现在，越来越多的公司将目光投向稍远处的香港，瞄准越来越多希望从中分一杯羹的国际投资者。 峰岹科技(深圳)股份有限公司便是其中之一，公司于1月中旬提交香港上市申请，并于1月24日更新了申请。不同于涉及诉讼和贸易制裁等而引发争议的同行，峰岹科技因没有争议而引人注目。作为一家中国半导体制造商，公司的历史相对较长，可以追溯到2010年。 公司由几位行业资深人士领导，董事长毕磊和首席技术官毕超是两兄弟，他们的职业根基和国籍都在新加坡，当地的微芯片市场比中国内地更成熟，但仍落后于中国台湾、日本和韩国等最先进的亚洲市场。所有这些因素加在一起，促使这家公司似避开一些中国芯片制造企业产生的争议，并且最近还表现出一些令人印象深刻的增长。 此次上市的唯一承销商是中国领先的投资银行中金公司，意味它可能瞄准的是亚洲投资者。公司已在上海类似纳斯达克的科创板上市，最新市值为194亿元(27亿美元)。这意味着，如果峰岹科技出售约10%的股份，它可能通过在香港上市筹集至少2.7亿美元，甚至更多资金。 说了这么多，我们再仔细研究一下峰岹科技的实际业务以及它的定位，它能够在很大程度上，避开困扰中国芯片制造商的所有争议。该公司专门生产直流无刷(BLDC)电机控制和驱动芯片，直流无刷电机与传统电机有所不同，因为它们是由电磁力驱动的。 此类电机通常被认为比传统电机更高效，在从电动工具到家用电器，以及电动汽车(EV)等各种用途的电机整体市场中，这种电机的份额越来越大。上市文件引用第三方研究称，直流无刷电机在全球电机市场的份额，从2019年的12%增长到2023年的20%。预计此类电机将在未来几年继续抢占份额，到2028年将占到全球电机市场的三分之一左右。 本土企业 峰岹科技是中国第六大BLDC电机驱动控制芯片销售商，占有4.8%的市场份额。但值得注意的是，它是前十大销售商中唯一的本土中国公司，其余公司来自亚洲其他地区、北美和欧洲。意味由于其中国根基，该公司可能会获得比许多竞争对手更有利的待遇，比如成为许多国有制造商的首选供应商。   公司的财务状况相当稳健，近期甚至出现令投资者兴奋的强劲增长。2023年，公司收入同比增长27%至4.11亿元。去年前九个月的增长速度翻倍，达到54%，销售额为4.33亿元，而上年同期为2.82亿元。   在其他指标方面，公司的运营看起来相当稳定，过去两年销售成本稳定在47%左右。大部分其他费用似乎也在控制之中，研发支出相较于收入的比例，实际已从2023年的20.6%降至去年前九个月的15%，反映公司正获得规模经济效益。过去三年，公司毛利率也相对稳定，保持在52%到53%间。   最重要的是，去年前九个月，峰岹科技的利润较上年同期的1.24亿元增长48%至1.84亿元。尽管这一增幅略低于同期54%的收入增长，但这个差异似乎是由于“其他收入和收益”的贡献降低，这些收益可能与核心业务无关。   正如我们之前提到，峰岹科技于2022年4月在上海科创板上市，当时融资约19亿元。此后该股表现相当不错，最新收盘价210元，较82元的IPO价格上涨了一倍多。这种强劲的表现无疑是促使公司寻求在香港二次上市的一个因素。 各种估值指标显示，与全球同行相比，中国芯片企业目前的估值相当高，反映出投资者相信，这行业将继续获得强有力的国家支持。峰岹科技在上海上市的股票目前市盈率高达82倍，与中芯国际(0981.HK; 688981.SH)在香港上市的81倍市盈率不相上下。与峰岹科技一样，中芯国际在香港和上海上市的股票最近表现都相当不错，自去年9月以来大约翻了一番。   相比之下，西方芯片制造商英飞凌科技(IFX.DE)和意法半导体(STM.US)的市盈率要低得多，分别为24倍和14倍，这两家公司是BLDC电机芯片领域的全球领导者。 最近在香港上市的另外两家中国芯片设计企业也表现不俗。芯片用于自动驾驶的地平线机器人(9660.HK)股价较去年10月的IPO价格上涨了12%，氮化镓晶圆制造商英诺赛科(2577.HK)与去年12月的发行价相比涨幅更是高达34%。 所有这些迹象，加上它没有争议，看起来对峰岹科技有利，我们因此预测，如果它在今年晚些时候上市，应该会有强劲需求，价格也将坚挺。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

这家制造用于汽车芯片的碳化硅晶圆的公司表示，经历了两年的爆炸式增长后，收入在今年上半年出现萎缩 重点： 广东天域半导体已申请在香港上市，希望补充岌岌可危的现金储备 尽管今年上半年收入萎缩，但这家晶圆制造商表示，将通过多项重大采购协议扭转局面  　 阳歌 这可以说是“两家晶圆制造商的故事”。 故事中的一方是英诺赛科 (2577.HK)，该公司周一在香港交易所上市，首日股价较上市定价30.86港元略有上涨。另一方是广东天域半导体股份有限公司，上周披露了香港IPO计划，希望表现得更加出色。 两家公司在多方面都非常相似。它们都生产用于制造微芯片的硅晶圆，主要面向汽车行业，也都专注于生产8英寸晶圆，这被视为该领域最先进的产品之一。两家公司的规模也非常接近，英诺赛科2024年上半年的收入为3.86亿元（5,290万美元），天域为3.61亿元。 这两家公司都因选择在香港上市而显得与众不同，在中国芯片公司中比较少见，因为几乎所有公司都倾向选择中国内地的深圳或上海A股市场，它们能得到支持国家发展芯片产业的投资者的大力支持。最近这种转向香港的趋势，可能反映中国证券监管机构总体持谨慎态度。面对疲弱情绪，该机构通过控制新上市来支持内地市场。 尽管有诸多相似之处，两家公司也存在一些关键的区别。英诺赛科的晶圆使用的是一种没那么成熟的技术，叫氮化镓（GaN），而天域采用的是更成熟的碳化硅（SiC）技术，专门生产碳化硅外延晶圆。 但对投资者来说，最重要的可能在于两家公司的业务走向不同。英诺赛科在2024年上半年实现了收入同比增长25%，而同期天域收入下滑约15%，逆转了此前两年三位数的增长。雪上加霜的是，收入突然逆转，导致天域在连续盈利两年后陷入亏损，加入了英诺赛科的亏损行列。 那么，是什么原因导致这两家看起来非常相似的公司，呈现出如此不同的轨迹？答案可能部分在于它们所使用的不同技术。天域所处的碳化硅晶圆领域竞争更激烈，而英诺赛科的氮化镓领域仍处于发展初期，因此竞争稍微少一些。 此外，两家公司所在的行业都非常动荡，它们的很多大客户都是为新能源汽车（NEV）制造芯片的公司。事实上，天域的三个投资者——比亚迪(1211.HK；002594.SZ)、华为和上汽集团(600104.SH)——在新能源汽车行业都非常活跃。在这样一个快速变化的环境中，每年业务大幅波动并不罕见，因为今天的一些大型新能源汽车制造商很可能明天就过气了。 这个现实在天域上市文件中的“客户集中度”部分体现得最明显。文件显示，过去两年公司客户更迭频繁。今年上半年，前五大客户贡献的收入占其总收入的91.4%，这个比例较2023年的77.2%大幅上升，表明公司去年失去了很多较小的客户。此外，其最大的客户在2024年上半年贡献了公司52.6%的收入，高于去年的42%和2022年的21%。 收入逆转 接下来，我们就仔细分析天域的快速崛起和近期的挫折，以及该公司正在采取哪些措施来扭转局面、恢复增长。该公司目前的主要产品是6英寸晶圆，不过它正在尝试转向更先进的8英寸晶圆，后者由于可以切出更多芯片，因此售价通常更高。 天域半导体的晶圆出货量由2021年的1.7万片增至2023年的13.2万片，年增长率为178.7%。该公司的绝大多数产品仍然是6英寸晶圆，去年和2024年上半年占其产量的98%。但值得注意的是，公司在今年上半年首次大批量生产了8英寸晶圆，总计320片。该公司表示，它现在有能力大规模生产这种晶圆，随着该业务在其收入组合中占据更大比重，这应该有助于改善它的业绩。 天域的收入也从2021年的1.546亿元激增至去年的11.7亿元，相当于每年增长175%。 但公司今年遭遇了重大挫折。它在2024年上半年售出了46,547片晶圆，较上年同期的48,020片有所下降，不过3%的降幅相对较小。但同期其收入从4.24亿元降至3.61亿元，降幅14.8%。这意味着价格大幅下降，事实上，天域将这一下降归咎于“我们策略性地降低售价以提高市场渗透率，以致碳化硅外延片的售价下跌”。 价格下跌，加上库存减记增加，拖累了公司的盈利能力。天域的毛利率从2021年的15.7%，稳步升至2023年的19.4%后，今年上半年突然跌至负12.1%。因此，公司报告2024年上半年净亏损1.41亿元，而去年同期盈利2,070万元。 公司自称现金流仍为正，但它实际的现金储备正在快速减少。截至今年6月底，其现金仅为8,400万元，较上年同期的2.68亿元大幅下降。 为了扭转局面，天域表示已签订多项长期协议，将在未来三年供应超过45万片晶圆，其中40%为8英寸晶圆。这些承诺看起来相当可观，平均每年15万片，已经高于该公司在2023年售出的13.2万片。 虽然这些承诺总体上看起来是积极的，但做出承诺的公司可能会改变主意，这个风险始终存在，尤其是在新能源汽车市场如此动荡的情况下。要改变这一现实，天域能做的不多，毫无疑问，它希望投资者相信那些承诺，相信它的IPO故事，并给它提供更多的现金以维持公司的运营。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里