澳博

卫星场模式走入历史，或将为澳门博企带来EBITDA利润率结构性修复的潜力 重点： 三年过渡期至今年底届满，澳门现有11间卫星场将全部退场 新濠旗下仅一家卫星赌场，受影响程度不及拥有9家卫星赌场的澳博控股    李世达 对澳门博彩业来说，本周一是历史性的一天，博彩企业新濠国际发展有限公司（0200.HK）率先宣布，将于今年年底结束旗下骏龙娱乐场及三间摩卡角子机场的营运。骏龙娱乐场是俗称“卫星赌场”的娱乐场，指的是在博企授权下，于非博企物业内设立、由其他营运商营运的赌场。 根据新濠国际的公告，做此决定是基于整体发展策略调整，相关博彩设施如赌桌、角子机与人员，将重新调配至集团旗下其他物业，而余下三间摩卡角子机场则拟申请保留营运许可，仍需澳门政府审批。 继新濠国际后，澳博控股（0880.HK）与银河娱乐（0027.HK）也先后宣告旗下卫星场将于年底结业。至此，澳门现有11间卫星赌场都将结业，意味着这种曾遍布澳门半岛老城区、以酒店楼层为主体、依赖分成收益的商业模式将全数退场。 一个时代的结束 卫星场模式是澳门“原创”。1990年代，当时澳门赌业由何鸿燊、霍英东等人组成的澳门旅游娱乐有限公司（澳博控股前身）专营，其他有意开赌场者需与专营公司合作，逐渐衍生出卫星场的经营方式。卫星场由博企负责赌场运作和人员管理，但实际经营风险和盈亏由卫星场场主承担。博企从中收取一定比例的管理费，卫星场则自行引客、承担开支，赚取收入。 这种“分帐模式”让不少本地中小型资本能以较低门槛进入博彩产业，也促进了旧城区酒店与周边服务的繁荣。最高峰时期，澳门卫星赌场超过20家，遍布新马路至高士德一带。不过，由于场地与业务并非由博企直接管理，监管存在结构性问题，周边区域容易成为罪案热点。 现有的模式下，卫星赌场每100澳门元博彩毛收入中，约40澳门元归政府、55澳门元归卫星赌场、5元归博企。然而2022年新修订的《博彩法》规定，自2026年起，卫星场物业需由持牌博企拥有，或者需改以管理费模式营运，卫星场业主不再能够分享博彩利润，只能收取约15%的管理费，意味着将失去大部分收入。 油水不再，结业成为必然。尽管法律规定有三年过渡期，但银娱旗下的利澳与总统娱乐场已于2022年先行关闭，预告了行业的结局。 根据政府公布，新濠国际关闭旗下一间卫星场与三间角子机场；澳博旗下澳娱综合现时经营9间卫星场，其中仅凯旋门娱乐场与十六浦娱乐场有望在收购物业后转为自营，其余7间将全数关闭；银河娱乐则将关闭旗下唯一一间卫星场。所有场所共涉及约5,600名雇员，这些雇员将由博企负责安置。 对于卫星场的退场，市场普遍认为对博企的基本面影响不大，甚至可能带来中长线正面效应。 瑞银指出，去年所有卫星场在博彩市场的市占率合共约5%，卫星场终止营业是博彩需求重新分配机会，有关需求转移会推高博彩企业收益。如果可以完全吸收来自卫星场的博彩需求，博彩企业EBITDA边际利润率可以提升20%至30%。2024财年整个行业物业EBITDA相应提升4%至6%。 澳博情况复杂 摩根大通则指出，卫星场占银河与新濠过去12个月EBITDA的贡献仅为0%至2%，因此转型影响可忽略不计。但对澳博来说，情况相对复杂。其7间预计停运的卫星场约贡献4% EBITDA，还有约440张赌枱需重新分配，将为澳博带来潜在数千名员工的人事负担。若无法提升赌枱使用率，这笔薪酬压力可能拖累利润。 对于澳博来说，部分结业场馆如金碧汇彩仍具盈利能力，停运或会影响短期现金流。虽然澳博计划将原卫星场赌枱调至旗下新场如上葡京与葡京人，但市场份额未必能完全保住，还需时间消化与重建人流动线。中信里昂认为，若顺利完成转移，对新场加速回本有正面作用。 花旗则较悲观，澳博财务压力较大，截至2025年首季净负债达235亿港元（29.94亿美元），高于行业平均。若未能顺利处理收购或调整，澳博在2026年起或面临利润下滑风险。 这种看法也反映在股价上，新濠与澳博当日均升逾3%，银娱则是微升0.45%。但对于卫星场经营者来说，冲击就相当大。经营金碧汇彩娱乐场的汇彩控股（1180.HK），当日股价崩跌近48%，主因是公司来自娱乐场的收入占总收入超过66%，管理层已预告明年收入与盈利将大幅减少。 卫星场结业后，澳门老城区的街头巷尾将重归平静，但是博彩企业牌桌上的精算才正要开始。不论是新濠、银娱或拥有最多卫星场的澳博，短期的人事与成本波动不可避免，却也是一次顺势转型的良机，如能有效吸纳流量，引导赌客去向，或是一次改写行业版图的机会。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

美高梅中国复苏之路在同业中走得最顺畅，集团刚公布的中期业绩，收入及盈利均已赶过2019年同期水平 重点： 集团今年中期盈利近27亿港元，增长逾两倍 在六大博企中，美高梅中国获增批的赌枱最多 　 刘智恒 澳门博彩业在疫后持续复苏，7月的博彩收入已近186亿澳门元(166亿元人民币)，较去年同期增长11.6%。虽然仍较2019年同月要低两成多，但上升的态势持续，六大博企的业务陆续改善，当中美高梅中国控股有限公司(2282.HK)的表现跑赢一众对手，在业内一枝独秀。 集团刚公布的中期业绩，截至6月底止收入162.2亿港元，按年升52.3%，股东应占溢利达26.9亿港元，较去年同期的8.2亿港元劲升近2.3倍。其中来自博彩的收入141.6亿港元，按年升47.5%。餐饮的收入达10亿港元，上升1.3倍，酒店客房收入升近90%至9.1亿港元。 美高梅中国表示，业绩大幅攀升，全因疫后放宽旅游限制，业务营运得以持续增长。 赌枱大增198张 事实上，美高梅中国上半年的收益及盈利相当亮丽，更较2019年的中期分别高出43%及163%，在澳门整体赌收还未回到疫情前时，集团却能弯道超车，盈收还要高于疫前，主要是在2022年博彩牌照竞投中脱颖而出，获澳门政府分配的赌枱数量非但没减少，更大幅增加。公司获批的赌枱上升36%至750张，即额外多出198张。 相反永利(1128.HK)减少10.7%至570张，新濠(0200.HK)旗下的新濠博亚(MLCO.US)减少17.8%至750张，澳博(0880.HK)更是大输家，赌枱数量大减29.2%至1,250张。至于两大博企龙头金沙(1928.HK)及银河娱乐(0027.HK)，所获分配数量跟过去相若。 赌枱数量对今天澳门的博企至为关键，过去赌场相当依赖贵宾厅收入，但在新博彩规例下，贵宾厅的运作受到诸多规限，不再容许外包，中介人只能收取佣金却不能摊分盈利，令原先贵宾厅中介人的积极性大大减低。各大博企只好将业务重心移往中场，而中场很讲求客量，若拥有愈多赌枱就占有绝对优势，有空间可以提升收入。 投资银行瑞信也强调，现时澳门的博彩生态出现大变化，由昔日由贵宾厅主导，转而向中场及休闲玩家为主，赌枱数量变得至关重要。 市占率一成七 现时美高梅中国在澳门经营两家赌场，位于澳门半岛的澳门美高梅娱乐场有341张赌枱，配有982台老虎机。位于路凼的美狮美高梅则有409张赌枱，另有984台老虎机。 随着澳门的旅客逐渐回升，赌收不断增长，赌枱数量大增的美高梅中国因而受惠，市场份额日渐扩大。2019年底的市占率只有9.5%，至去年底已升至15.2%，今年6月底更提升到16.5%。 当然，在新的博彩法下规限增加，经营模式改变，又不容许贵宾厅在内地推广吸客，迭加中国经济放缓，澳门博彩收入很难回复至2013年高峰时的3,619亿澳门元水平。不过，截至今年七月，澳门赌收累计达1,323亿澳门元，按年增长36.7%；而上半年入境澳门旅客近1,672万人次，按年增加近44%，与2019年同期相若，随着旅客量仍持续增长，赌收仍有空间上升。 证券界看好 在芸芸博彩股中，证券界大多看好美高梅中国。摩根士丹利指其第二季的息、税、折旧及摊销前盈利(EBITDA)高于该行及市场预期，成本管理又理想，给予“增持”评级，目标价17港元。瑞银则认为，该公司第二季经调整物业EBITDA远超2019年同期水平，主要受惠中场收入高于预期，维持“买入”评级，目标价16.2港元。 中金上调2024及25年的经调整EBITDA 3%及2%，分别达94亿港元和108亿港元，维持“跑赢行业”评级，目标价更高达18.8港元。 在一众博企股中，新濠及澳博去年仍处亏损，银河娱乐市盈率19倍，永利24倍、金沙21倍，美高梅中国只是17倍，随着公司今年的盈利增长以倍升，全年的市盈率将大幅下降，若澳门赌收持续增长，在一众博彩股中，值博率最高。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

澳博今年首季业绩大幅改善，但仍未能扭亏为盈，表现落后于一众博企 重点： 集团首季亏损收窄逾九成，蚀7,400万港元 投资银行对澳博前景看法一般，大摩给予"减持"评级 　 刘智恒 已故赌王何鸿燊曾雄霸澳门赌业40年，今天家族成员在博彩业上仍具影响力，但旗舰澳门博彩控股有限公司(0880.HK)的市占率已大不如前，市场大半被外来者瓜分，昔日主宰澳门赌业的时代一去不返。 相对于其它博企，澳博在疫后复苏较缓慢，刚公布的首季业绩仍亏损7,400万港元(947万美元)，虽远较去年同期亏损8.69亿港元理想，但始终未有盈利可言。期内净收益升73%至69.2亿港元，经调整EBITDA(息、税、折旧及摊销前盈利)为8.64亿港元，按年增长近27倍。 新葡京总收益19.58亿港元，经调整物业EBITDA为5.35亿港元，按年升2.4倍。上葡京综合渡假村总收益大幅改善，大升近两倍至14.2亿港元，经调整物业EBITDA为8,800万港元，去年同期亏损2.3亿港元。至于卫星赌场，经调整物业EBITDA仍录得亏损5,200万港元。业绩公布后，翌日澳博股价微升0.35%报2.87港元。 投行态度保留 即使发布一份大有改善的成绩表，投资市场对于澳博仍甚有保留，摩根士丹利指出，澳博的首季业绩与该行大致符合，续给予澳博“减持”评级，目标价2.15港元。中金则维持“中性”评级，只微升今年EBITDA预测1%至42.1亿港元，维持2025年为48.22亿港元，目标价3.3港元。汇丰上调集团今明两年的EBITDA预测5至6%，并将目标价由2.6港元上调至3港元，维持“持有”评级。 事实上，澳博迟迟未获盈利，其中很大程度是上葡京的业务尚在发展期，收入仍然未赶上新葡京。虽然今年首季已有较大改善，代价是要大手投入资源，进行持续的推广。 2023年的市场推广及宣传开支达38.25亿港元，较2022年大升7.3倍，拉低了去年整体业绩表现。预计澳博为推动上葡京的旅客量，推广费用会持续加码，至于能否同时大幅提升上葡京的收益，相信还需要一段时间。 赌枱大减三成 另外，澳博的一大问题是集团整体赌枱数量被澳门政府大幅削减。2022年博彩牌照竞投中，澳门政府根据标书得分来分配赌枱数量，美高梅中国(2208.HK)获批750张，较之前上升近36%，金沙(1928.HK)与银河娱乐(0027.HK)所获分配数量跟过去相若，永利(1128.HK)减少10.7%至570张，新濠(0200.HK)旗下的新濠博亚(MLCO.US)减少17.8%至750张，澳博成为大输家，赌枱数量大减29.2%至1,250张。 赌枱数量大减，暂时或许未有太大影响，但随着赌客量慢慢上升，澳博能再提升收入的空间会受到赌枱量的制肘，直接影响收入。此亦所以投资市场对澳博未来发展有一定戒心，毕竟集团业务纵使做得好，也受到赌枱数量的限制而难扩大收益。 瑞信指出，今天澳门的博彩生态出现大变化，由以往贵宾厅主导，转而向中场及休闲玩家为主，赌枱数量至关重要，政府的赌枱安排，对澳博控股和新濠国际未来发展有负面影响。 卫星赌场关门 另外，新的博彩法例修改了规则，赌厅的运营模式改变，过去中介人向博企承包赌厅，双方再而分成的时代一去不返。新法例下赌厅不再外包，中介人只能收取佣金却不能摊分盈利，令原先赌厅中介人的积极性大大减低；加上现时内地禁止北上拉客，贵宾厅的营运变得艰难，而卫星赌场很依赖VIP客户，业务自然受到影响，收入亦难复旧观。 卫星赌场眼见盈利大不如前，甚至有亏损风险，许多经营者意兴阑珊。澳门2022年修订博彩法及新赌牌落实后，期间已有7间卫星赌场结业。现时尚有11间继续营运，银河娱乐及新濠博亚各占1间，余下9间属于澳博。由于澳博是云云博企中，拥有最多卫星赌场，自然受影响最大。2019年高峰时澳博有16家卫星赌场，现只余下9家，可想而知在此次新赌牌竞投中，受到了一定重创。 今年首四个月，澳门博彩收入达758.7亿澳门元，按年升54%，预计全年的赌收可逾两千亿澳门元。在大环境不断改善下，博企的收益将陆续增加，澳博也可受惠；然而在赌枱及卫星赌场数量减少，上葡京的业务提升未能一蹴而就，预期澳博今年的股价只能较去年略佳，整体上升空间受到局限。正如投行给予的目标价每股介乎3至3.3港元，较上周五收市的3.1元差距不大。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里