时代天使

沪鸽上市之路屡受挫，今次瞄向港股市场，盼能圆梦 重点： 沪鸽去年首三季收入3亿元，净利润7,770万元 集资所得将在印尼建厂，作为全球扩张基地 　 徐纬珺 内地口腔医疗用品材料公司沪鸽，过去十年在内地的上市历程一波三折，最终放弃A股之路，转向港股闯关，上月向港交所递交申请文件。 早在2015年4月，沪鸽先在新三板挂牌，两年后摘牌。2017年7月，公司计划在创业板上市，两年后主动终止申请。2019年转战科创板，最终也未能成事。虽然屡次受挫，仍无阻沪鸽上市的决心，这次希望可在港股市场圆梦。 根据上市申请文件，沪鸽成立于2006年，创办人宋欣现年52岁，公司主要业务分三大类，分别是口腔临床类产品(包括括印模制取材料、树脂黏接材料)、口腔技工类产品(以义齿修复材料为主)及口腔数字化产品，逾97%的收入来自前两类。 高毛利率 根据弗若斯特沙利文的资料，按2023年销售收入计，沪鸽是中国最大规模的印模材料及合成树脂牙制造商。 过去几年，公司的收入持续增长，由2022年至2024年9月30日止九个月，分别为2.8亿元、3.58亿元及3.04亿元；净利润为6,400万元、8,840万元及7,770万元。毛利率持续提升，分别为54.9%、57%及59.2%。 沪鸽的产品遍布60多个国家和地区，近7成收入来自中国市场，欧洲市场约占12%，北美市场约10%，今次上市集资其中一个用途是在印尼购买土地，以建造更大规模的工厂，作为全球扩张的战略基地。 国策红利 宏观环境对沪鸽的发展有利，随着人口老化，对口腔医疗需求不断增加，加上消费者对口腔健康意识的提高，全球口腔医疗用品市场规模大幅上升，2019年为378亿美元(2741亿元)，预计2030年将达到837亿美元。中国市场规模增幅更强劲，由2019年的434亿元增至2023年的607亿元，预计于2023年至2030年将以15.5%的复合年增长率增长，在2030年达到1,667亿元。 另外，国策的支持是本地品牌的大优势，口腔健康已被认定为“健康中国 2030”倡议中的重点工作，中国政府亦鼓励口腔材料国产化，促进本土品牌的增长，打破内地医生过去普遍使用进口产品的惯性，沪鸽是政策受惠者之一。 相对外国品牌，在中国，口腔医疗用品材料市场过去一直由外国制造商主导，近年中国品牌崛起，产品价格一般较进口品牌低30%-50%，通过有竞争力的价格及产品质量的提升，市场份额逐步扩大。 在隐形牙齿矫正牙套市场称王的美国品牌隐适美(ALGN.US)，近年在内地市场已不敌国产的时代天使(6699.HK)。在2021年，时代天使以41.1%的市场份额，成功占据中国隐形牙套市场第一位，隐适美至今一直屈居第二。 竞争激烈 目前中国内地是沪鸽的主要市场，虽然有国策红利，但面对的竞争不小，中国口腔医疗用品材料市场的主要参与者，不乏知名的全球品牌及新兴的国内企业。特别国际投资者，一般对国产牙科耗材的技术实力存疑，沪鸽需要强化临床数据(例如种植体的耐用度)和专利储备披露，才能获得投资者的信心。 要在众多对手突围而出，沪鸽须不断提升自主研发及产品创新的能力，才有机会挤压竞争对手的市场空间。其中口腔数字化产品可期有较大的发挥，该业务目前只占沪鸽总收入的0.8%，公司计划进一步加强在口腔扫描仪、3D打印机、3D打印材料及人工智能驱动的诊断工具的开发，为牙医提供准确的诊断和高效的治疗方案。 目前在港挂牌的两大牙科股，时代天使目前的市盈率高达184倍，若以此参考似不太恰当，较实际的是参考现代牙科(3600.HK)，现时的市盈率不过9倍，沪鸽的规模比现代牙科小，相信估值要较审慎，否则难以吸引投资者的关注。 至于长远要得到投资者青睐，还需看沪鸽能否说好“高质国产替代+数字化产品”故事，这两个主题可望成为未来发展的双重驱动。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

这家齿科连锁机构颇受知名投资机构青睐，但由于销售成本高企，成立11年仍未实现盈利 重点： 马泷齿科在口腔医疗机构数量、牙科椅数量和接诊人次等核心经营指针，均略欠规模优势 该公司提交招股文件前进行突击收购，但收购对象与公司主业关联不大，更是董事长配偶的控股公司 　 莫莉 在医疗服务的投资界，有句俗语叫做“金眼银牙铜骨头”，意味着眼科、口腔、骨科三个行业的“钱景”广阔。的确，中国的牙科服务渗透率仅约24%，远低于欧美等发达地区，潜在治疗需求庞大。作为具有高景气度的黄金赛道，近年来牙科赛道上市企业为数不少。上周二，中国高端民营口腔医疗服务提供商马泷医疗管理(浙江)股份有限公司(以下简称“马泷齿科”)向港交所递交初步招股文件，期望加入牙科上市公司行列。 成立于2012年的马泷齿科主攻高端民营口腔市场，在北京、上海、广州、深圳、南京、杭州等13个中国一线及二线城市设有29家口腔门诊，提供普通牙科、正畸及种植牙服务。根据招股书援引的报告，以2022年收入计算，该公司在中国所有民营口腔医疗服务提供商中排名第9位，在中国所有高端民营口腔医疗服务提供商中，则排名第二位。 随着中国经济发展和居民消费升级，人们对口腔健康的关注度持续提升，再加上“颜值经济”带动，人们对牙齿护理、正畸等需求日益增长，口腔赛道正处于黄金发展期。前述报告的数据显示，中国民营口腔医疗服务市场的收入，预计将从2022年的859亿元增长至2027年的1,740亿元，复合年增长率为15.2%。 然而，相对于其他民营口腔医疗机构，马泷齿科在口腔医疗机构数量、牙科椅数量、接诊人次等核心经营指针上规模优势有限。截至2023年4月30日，马泷齿科拥有29家口腔医疗机构、145名牙医、266张牙科椅，2022年就诊人次为37.2万人次。相比之下，去年在港交所上市的瑞尔集团(6639.HK)优势较明显，在中国15个城市拥有123家门店，包括114家口腔诊所及9家口腔医院，并拥有914名资深牙医和1,442张牙科椅，去年接诊人次高达153.4万人次。 与一般口腔医疗服务商相比，马泷齿科还有两大特色业务，分别是向第三方口腔门诊提供口腔医疗服务组织(Dental Service Organizations，DSO)计划服务，以及向第三方口腔医疗服务商提供义齿及相关耗材及服务，出售自有品牌个人口腔护理及消费医疗保健产品等。 不过，马泷DSO和马泷产品业务至今规模较小，对公司收入的贡献仅约一成多。口腔门诊服务仍然是公司的主要收入来源，2021年、2022年以及2023年前4个月，“马泷服务”实现的收入分别为3.23亿元、4.07亿元及1.3亿元，分别占公司总收入80.8%、83.9%及88%。 此外，马泷齿科成立至今仍未实现盈利，2021年、2022年及2023年前4个月期间，分别录得1.62亿元、3,794万元及780万元净亏损。公司解释，净亏损主要由扩张门诊相关的成本及支出造成。 令人猜疑的交易 事实上，马泷齿科在成本控制方面尚有较大进步空间。以销售成本为例， 自2020年以来，马泷齿科的销售费用长期占公司总营收70%以上，高于行业平均水平。马泷齿科表示，预期未来将通过持续收入增长及提高成本效率，以改善财务表现及实现净盈利。 从2014年至2022年，马泷齿科已进行6轮融资，获得弘晖基金、绿地集团、歌斐资产与中金公司等知名机构入股。其中最后一轮融资于2022年1月完成，投后估值约16.7亿元。 截至今年4月底，马泷齿科持有的现金及现金等价物仅约3,096万元。公司在招股书中表示，上市募集所得资金净额，将主要用于成立新门诊、战略收购、投资智能牙科设备和数字管理系统、开发口腔护理产品，以及人才招聘等用途。 值得注意的是，马泷齿科在提交招股文件之前，刚刚完成一笔收购。7月10日，该公司以总代价1,552万元，收购了北京妇产医院弘和医院的31.73%股权，令该投资对象的投后估值升至4,891万元。 弘和医院主要提供产科及妇科服务，截至2022年底，该医院的总收益约1,760万元，除税前亏损约1,690万元，总资产约1,640万元。该医院主业与马泷齿科提供的口腔服务无甚关连，但它的实控人北京育学园却与马泷齿科董事长兼实控人邵宗宗关系匪浅。邵宗宗曾于2020年11月担任北京育学园董事长，其配偶段葳则持有北京育学园41.07%股权，因此该宗交易或会引起投资者猜疑。 牙科赛道已经出现多家上市公司，当中通策医疗(600763.SH)、时代天使(6699.HK)曾经为投资者带来丰厚回报。如果以最近一轮投资的投后估值计算，马泷齿科的市销率约3.5倍，同行瑞尔齿科的市销率仅2.5倍，反映前者的估值溢价较高。考虑到马泷齿科经营规模不如瑞尔齿科，而且仍处于亏损状态，看来未来需要交出更优质的业绩，才能让投资者放心下注。 有超赞的投资理念，但不知道如何让更多人知晓？我们可以帮忙！请联系我们了解更多详情。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里