中教控股

民办高教寒冬持续，债台高筑的希教国际再度出售资产求生 重点： 最新一宗交易虽仅作价1,000万元，但涉及每年1.2亿元贷款回收承诺 3.5 亿美元零息可转债已完成重组并全数赎回，外币债务风险正式解除    李世达 在中国民办高教投资热潮退却的当下，债台高筑的希教国际控股有限公司（1765.HK）仍在出售资产求生。最新一宗交易公告中，公司以1,000万元出售100%持有的西安倍诺思教育管理有限公司，买方更要负责为倍诺思教育偿还希教的3.8亿元借款。 但真正具意义的并非交易对价，而是买方承诺自2026年起每年向希教偿还1.2亿元本金与8%利息的股东贷款，等于替公司在未来几年锁定可预期的现金流，协助缓解持续紧绌的财务压力。 事实上，希教近两年来已多次出售资产，市场估算累计变现超过23亿元，涵盖江西、甘肃、云南、上海、苏州等多个教育项目，构成一条渐次收缩的资产处置路线。过往公告中，公司措辞高度一致：“聚焦优质核心资产”“改善资产负债表”“提升股东回报”。 若说过去的民办高教是以扩张换增长，如今希教则是以缩表换生存。 零息可转债拆弹 希教的财务压力说来话长，但最受关注的是2021年发行的3.5亿美元零息可转债。该债务曾于去年3月遭债权人向香港高等法院提出清盘呈请，同年8月撤回，重组谈判即告展开。 今年6月，公司与持有逾56%本金的债权人小组达成原则协议，每1,000美元本金，公司将以610美元提前赎回，并于7月获95.94%未偿本金持有人支持通过，使方案具备约束力。重组已于今年9月11日正式生效，随后公司于9月25日完成所有尚未清偿债券的赎回，意味其外币债务风险基本解除。 然而，拆弹成功并不代表财务压力从此消失。根据公司截至今年2月的中期报告，公司净流动负债达56.27亿元，其中计息银行及其他借款11.3亿元，而手头现金仅约16.16亿元。 所幸在财务报表的另一端颇为亮眼。期内收入为21.17亿元，按年增长3.6%；股东应占溢利达3.07亿元，大增28.5%，经营现金流亦由上年同期的净流出转正至2.71亿元，公司运营层面似已重回正轨。 至此，化债仍是最重要议题，资产处置成为去杠杆进程中的核心组件。对此次公司出售的西安倍诺思，公告明言校舍规模与场地难以满足未来教学需求，若不出售便需额外投入改造资本。从财务角度而言，这是一场在增长与现金流之间的取舍，而在债务仍需时间化解的阶段，公司显然选择后者。 持续出售边际资产 今年以来，希教密集处置多项教育资产，从甘肃白银、江西南昌与樟树，到陕西西安及广西桂林的项目，市场估算今年至今涉及的现金回收与债务转移规模或超8亿元。 从已披露公告可见，被剥离的项目普遍具备明显共通点，包括盈利能力偏弱、部分连续亏损或资产净值为负，且校舍改造与办学条件提升需要持续资本投入，投资回收期较长等。 此外，多数项目位于生源增速放缓、民办本科竞争激烈的二三线地区，招生提升空间有限，难以为集团带来稳定现金流。出售此类边际资产成为公司降杠杆与修复资产负债表的重要策略，将更多资源集中于具规模与学科优势的核心办学集群。 出售消息公布后首个交易日，希教股价下挫7.83%，收报0.2港元，今年以来仍录约37%升幅，跑赢大市。市场的定价逻辑亦相对清晰：在零息可转债拆弹后，公司不再面临外币债务违约风险，但能否持续推动资产处置回款，并有效用于补强资本结构，将决定估值能否修复。 希教目前追踪市盈率约3.6倍，仍低于民生教育（1569.HK）的6.7倍及中教控股（0839.HK）的27.4倍。这种折让反映市场对杠杆与现金流的不确定性，但若未来几次处置交易能顺利收回贷款及对价，尤其在流动性偏紧的周期下逐步改善负债结构，估值曲线仍可能出现修复空间。 对希教而言，出售资产只是漫长去杠杆的中场。在人口负增长、生源分流与监管审慎成为常态的背景下，民办高教再难以依靠复制校区达成估值提升，如何打造具学科壁垒、区位优势与稳定现金回收能力的资产，是获得市场定价主导权的关键。希教目前估值仍处低位，具一定情绪修复可能，但相信会是一场耐力赛。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 

教育企业新东方公布首季业绩，收入虽然上升，盈利却微跌，整体表现只属平稳 重点： 首季度收入达15.2亿美元 公司估计全个财年收入最高达54亿美元 　 刘智恒 内地教育龙头新东方教育科技集团有限公司（9901.HK, EDU.US）刚公布2026财年的首季业绩，截至8月底止收入同比升6.1%至15.2亿美元，经营利润升6%至3.1亿美元。 各类业务中，出国考试准备和出国谘询业务的收入，同比分别增长1%及2%；成人及大学生的国内考试准备业务则同比增14.4%，新教育业务录得同比升15.3%。 收入虽超出早前预期上限的15.07亿美元，但纯利却轻微下跌1.9%至2.4亿美元。 盈利下跌股价急挫 由于盈利下跌，当天新东方在美上市的股价一度急挫逾9%，其后跌幅收窄，收市报58.56美元，跌3.4%。周四香港开市，在港上市的新东方股份亦同步下跌，全日收跌2.23%至43.72港元。 过去半年，公司在香港的股价从低位上升22%，若与2021年《双减政策》公布前的每股约50港元水平比较，股价已接近回到「双减」前，而2025财年收入亦已达49亿美元，超越2021财年（「双减」前）的42.8亿美元，足见过去几年，新东方进行结构性转变的成功，展现了俞敏洪超乎常人的逆境应对能力，将公司从崩溃边缘拉回来。 不过，经历一波业绩复修后，近期新东方业务开始进入瓶颈，暂难再有可观增长似乎只能缓步前行。 其中一个原因，相信主要是年初特朗普就任美国总统后，纲举本土保护主义，开始针对海外移民及外地留学生，并提出许多限制，影响了新东方的相关业务。 对上财年的第四季度，新东方的出国考试准备业务的收入，同比增速有14.6%，但今个财年首季度只有1%；出国的谘询业务收入增速，亦由上个财年第四季同比升8.2%，跌至本财年首季度的2%。 节流为主开源无望 公司首席财务官杨志辉在最新财报上也承认：“尽管海外业务持续放缓带来挑战，我们仍实现了Non-GAAP经营利润率的同比提升，这得益于我们在成本优化与运营效率提升方面的持续努力。” 很明显海外业务持续放缓带来挑战，另一方面，公司是借效率提升去将成本优化，他续说：“我们将继续保持高度的执行力，并将在本财年剩余时间内，将成本控制与效率提升举措全面拓展至各业务。”换言之，公司本财年主要靠节流去减省开支，而非透过业务增长去支持盈利。 事实上，新东方也预计，本财年第二季度的收入将介乎11.32至11.63亿美元之间，同比上升9%至12%。公司亦再确实先前对本财年全年收入的预计，将介乎51.45亿至53.9亿美元，同比上升介乎5%至10%。 按公司给出的收入预测，全年收入增长有限，最多也不过10%。而最让人担忧的是收入即使增加，并不代表盈利可同步增长，正如首季度的情况，就出现收入增长而盈利下跌，因此难保全年情况亦如是。 美国影响萦绕不休 新东方的增长点，很大程度在新教育业务的表现，但看近期增速减慢，由上财年第四季度的32%跌至本财年的15.3%，似乎暂时未能寄以厚望。至于美国的情况，在中美争拗及贸易战下，仍然受到一定影响，即使近日双方关系有缓和，两国元首愿意会面；但特朗普的反覆无常，出尔反尔，始终令新东方业务存在不稳定性。 杨志辉在今年初的电话会议上表示，新东方预计出国考试准备业务收入，在这个财年将有5%至10%的增长；而留学咨询业务全年营收预计持平，较此前两位数的增长显著放缓。很明显，从杨志辉的预测，该两项业务本财年也难有理想成绩。 暂时看，新东方短期难有一个突破点，料本财年只属平稳，现股价在50港元水平，延伸市盈率25倍，与中教控股（0839.HK）相若，未算太吸引，值博率一般。 然而，新东方已建立一个具效率的架构及系统，有良好的营运纪录、兼具龙头品牌效应，掌舵人俞敏洪的能力无容置疑，又有超强的市场触觉，几次力挽公司于既倒；在他带领下，新东方仍是一家不可少觑的企业，长远来说亦值得持续关注。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里