医疗保健/生物技术

交易对手Zenas是一家成立于2019年11月的临床阶段的全球生物制药公司，市场担忧Zenas能否兑现奥布替尼的海外研发承诺并承担后续巨额付款 重点： 首付款比例偏低是市场担忧的首要因素，3500万美元的现金首付款在整体交易规模中仅占1.75% 这并非是奥布替尼首次对外授权，曾在2023年被跨国药企渤健“退货”    莫莉 医药行业的BD交易历来被资本市场视为重大利好，因其不仅能带来即时现金收入，还能为后续研发管线注入支持。然而，近年来市场对这类交易的评估日趋理性。2025年10月8日，创新药企业诺诚健华医药有限公司（9969.HK，688428.SH）在A股长假结束前宣布了一项对外授权协议，潜在总交易金额超过20亿美元，然而市场反应出人意料：公告后两个交易日内，诺诚健华港股股价累计重挫约21.8%。 根据诺诚健华以及交易对手美国Zenas（ZBIO.US）的公告，诺诚健华向Zenas转让BTK抑制剂奥布替尼的多发性硬化全球独家权益，以及该药物在非肿瘤适应症的大中华区和东南亚以外的商业化权益，除此之外，以及两项临床前管线的权益。作为回报，诺诚健华有望获得的首付款以及开发、监管和商业里程碑付款潜在总价值超过20亿美元。这一数字看似可观，但细究条款实则另有玄机。 根据协议，Zenas将向诺诚健华支付的首付款，真正在交易达成时支付的首付款现金仅有3500万美元，另外的6500万美元为近期里程碑付款，再加上Zenas的700万普通股股票，以10月7日收盘价20.85美元计算，这部分股票价值约为1.46亿美元。剩余的超过17亿美元则全部依赖于未来的研发、注册和商业化里程碑付款，这些款项能否到手存在高度不确定性。 资本市场对这笔交易的反应异常冷淡，首付款比例偏低是市场担忧的首要因素，3,500万美元的现金首付款在整体交易规模中仅占1.75%，远远低于中国创新药出海交易的平均水平。交易对手的实力则是市场的另一重担忧，Zenas成立于2019年11月，是一家临床阶段的全球生物制药公司，2024年9月才登陆纳斯达克，2025年上半年，Zenas营收仅为1,000万美元，净亏损8,579.60万元，Zenas能否兑现奥布替尼的海外研发承诺并承担后续巨额付款存在一定风险。 奥布替尼曾遭“退货” 这次BD交易中的核心奥布替尼，是诺诚健华的支柱产品。奥布替尼作为国内首个且唯一获批针对复发或难治性边缘区淋巴瘤适应症的BTK抑制剂，独家产品优势明显。在血液肿瘤领域，奥布替尼共获批三项适应症，且均被纳入国家医保目录。2025年上半年，诺诚健华收入同比增长74.3%，达到7.3亿元，主要归功于核心产品奥布替尼的持续放量，其销售额达到6.37亿元，同比增长52.84%。 这并非是诺诚健华首次就奥布替尼进行对外授权。2021年，诺诚健华曾将奥布替尼的多发性硬化等适应症授权给跨国药企渤健（BIIB.US），获得后者一次性支付的不可退还和不予抵扣的首付款1.25亿美元。相比之下，此次从Zenas获得的现金首付款金额明显较少。 然而，2023年2月15日，渤健决定为便利而终止（Terminate for Convenience）双方达成的上述合作和许可协议。渤健与诺诚健华均未披露终止合作的具体原因，但诺诚健华表示，会继续“加速推进奥布替尼作为潜在同类最佳BTK抑制剂在多发性硬化症（MS）和其他自身免疫性疾病中的全球临床开发。” 目前，诺诚健华已于2025年第三季度启动针对原发进展型多发性硬化症（PPMS）的III期临床试验，并预计于2026年第一季度启动继发进展型多发性硬化症（SPMS）的III期临床试验。 诺诚健华管理层在10月9日的业务交流会上曾强调，公司将继续积极推进更多产品通过多种形式走向国际化，并表示“BD是公司未来三年的重中之重”。此次与Zenas的合作，已经是诺诚健华在2025年内的第二次出海BD。今年1月，诺诚健华与康诺亚（02162.HK）将共同开发的CD20×CD3双特异性抗体（ICP-B02）在部分领域的权益授权给美国Prolium公司，将获得最高5.2亿美元的总付款以及Prolium的少数股权。 值得注意的是，诺诚健华在BD交易中选择了“保留核心权益，出让非核心权益”的策略，保留了奥布替尼在肿瘤领域的全球独家权利，以及在大中华地区和东南亚地区非肿瘤领域的权利。目前，诺诚健华的市销率约为16倍，另一间因BD而股价震荡的创新药企业荣昌生物（688331.SH；9995.HK）的市销率约为21倍。这笔交易可以成为诺诚健华国际化战略的重要一步，还是又一次曲折之旅，唯有时间能够给出答案。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 

这家在线医疗服务提供商以招股价下限集资约2,000万美元，低于纳斯达克拟议的2,500万美元最低融资门槛 重点： 石榴云医将IPO发行价定在区间下限，其近10倍的市销率使公司估值达4.72亿美元 公司赶在纳斯达克新规实施前完成上市，后者要求所有新上市外国企业至少融资2,500万美元 　 阳歌 就在上个月，我们报道某中企为应对外资企业上市的新规，突然扩大纳斯达克上市融资规模。但另一家企业，互联网医疗服务商PomDoctor Ltd. （下称“石榴云医”）（POM.US）无视这些待生效新规，仍按似乎不符合新规要求的方案推进上市计划。 石榴云医近两周的最终版招股文件对纳斯达克上月公布的拟修订条款只字未提，新规要求所有申请纳斯达克上市的外企，融资额不得低于2,500万美元。此外，流通股市值低于500万美元的企业，将面临快速停牌退市程序。 当时，纳斯达克声明，已向美国证券监管机构提交审批申请，新规获批后将立即生效。若该审批落地，已启动IPO流程的企业将有30天宽限期完成上市，而无须受新规约束。 汽车保险售后服务商青民数科似乎不愿冒新规的风险，上月宣布大幅提升融资规模至3,700万美元（原计划900万美元）。公司在申报文件中援引拟议新规称：“若未能满足修订后的上市要求，或致本公司无法于纳斯达克上市或维持上市地位。” 然而，与青民数科不同，石榴云医本周最终版招股书不仅未提及即将施行的新规，反而仍按7月披露的条款推进上市。相关条款显示公司计划发售500万份美国存托凭证（ADS），约占其总股本4.2%。文件核心内容是每股ADS 4美元的定价，该价格处于原定4至6美元发行区间的下限，对应公司市值4.72亿美元。 周三，该股登陆美国市场后，头两个交易日累计上涨19%，周四收报4.77美元。 按每股ADS 4美元计算，此次上市募资约2,000万美元，显然未达纳斯达克2,500万美元最低融资的新规。若因估值过高导致股价最终大幅跳水，公司还可能面临新规中针对流通市值低于500万美元外企的快速退市机制。 高企估值 石榴云医服务于糖尿病、高血压等需定期复诊的慢性病患者。截至去年末，其平台入驻医师212,800名、患者近70万名，位列中国互联网医院第六强。值得注意的是，平台多数医师自带患者资源入驻，这意味着石榴云医平台上的医患关系具备较强稳定性。 今年3月，石榴云医首度公开申请上市，7月更新招股书时我们首次关注该IPO项目。此前的分析中，我们认为其聚焦慢性病领域产生持续现金流的商业模式相对稳健。 不过，我们也指出公司估值明显偏高，即便发行价定在区间下限，似也佐证了此观点。财报显示其2024年营收3.43亿元（约4,800万美元），较2023年3.05亿元增长12.5%。 增速虽非惊人却属稳健，最新营收数据赋予公司约10倍市销率（P/S）。该估值对高速增长的科技企业并非闻所未闻，但对石榴云医的增长水平而言仍显激进。即使龙头的平安好医生（1833.HK）和京东健康（6618.HK），其市销率也仅为5.3倍和2.9倍。 更何况，平安好医生与京东健康分别背靠金融服务巨头平安集团和电商巨擘京东集团。在两家公司均实现盈利之际，石榴云医去年净亏损3,740万元，2023年亏损3,690万元。去年末总资产4,660万元，仅占总负债5.46亿元的一小部分。 招股书中将此列为头号“风险因素”时声明：公司外部审计机构因其财务弱势“对持续经营能力产生重大疑虑”。 上述因素均难支撑石榴云医的高估值定位，若按3至4倍较现实市销率计算，公司估值约1.5亿美元，对应流通市值约630万美元。该数值仅略高于纳斯达克拟定的500万美元流通市值门槛，尽管尚不清楚新规会否追溯适用于生效前已上市的企业。 归根结底，石榴云医的上市存在诸多疑点。尽管抢在新规生效前完成上市，但其流通市值未来或将面临最低发行要求的难题。更重要的是，公司业务因持续亏损且缺乏京东或平安这类实力雄厚的靠山，可能遭遇实质性挑战。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

虽有临床管线进展的利好，但股价暴涨的更大推力来自该股票​​被快速纳入重要指数​​引发被动资金集中买入 重点： 药捷安康是一只典型的港股"小盘股"，在港股的实际流通股仅约550万股 现有管线均在研发阶段，尚未实现商业化盈利，今年上半年的收入仅360万元    莫莉 近期，港股医药市场上一支上市不足三个月的次新股成为资本市场焦点，创新药企药捷安康(南京)科技股份有限公司（2617.HK）的股价在短短六个交易日内股价最高飙升超过550%，市值一度突破千亿港元，跻身港股医药龙头行列。 然而暴涨之后紧接暴跌，仅在9月16日单日，其市值就蒸发近1,900亿港元，上演了一幕惊心动魄的“过山车”行情，如此极端的股价波动背后，究竟有何推手？ 从消息面来看，药捷安康此轮股价的抬升与公司核心产品的临床进展相关。9月10日晚间，药捷安康发布公告称，其核心产品替恩戈替尼联合氟维司群用于治疗经治失败的激素受体阳性（HR+）且人表皮生长因子受体2阴性或低表达（HER2-）的复发或转移性乳腺癌II期临床试验，获得了国家药品监督管理局的临床默示许可。“临床默示许可”意味着，药物临床试验申请在提交后经过60个公示日且未收到否定或质疑意见，药企可依据提交的试验方案启动相应临床试验。 替恩戈替尼是一款First-in-Class的MTK抑制剂，靶向FGFR/VEGFR、JAK和Aurora激酶来发挥抗肿瘤作用，有潜力治疗胆管癌、前列腺癌、乳腺癌、胆道系统癌症等各种复发或难治、耐药实体瘤。今年6月，替恩戈替尼获美国食品药物管理局(FDA)授予治疗转移性去势抵抗性前列腺癌的快速通道认证。 但是，对于创新药企而言，披露旗下管线获得临床试验许可，相比于药品正式获批上市、达成重磅授权合作等里程碑事件，并非典型的重大利好，更不足以单独支撑股价飙升超50倍的现象。其背后更大的驱动因素，在于该股被快速纳入多个重要指数，进而引发大量指数ETF基金进行被动型资金配置，这种机制性的资金流入成为了股价暴涨的核心推手。 9月8日，药捷安康被纳入港股通标的，同时成为恒生综合指数、恒生综合中小型股指数、恒生医疗保健指数、恒生创新药指数等9只恒生系列指数的成分股。在南向资金的持续加持下，药捷安康的股价从9月10日开始开始腾飞，10日至12日的股价单日分别上涨27.57%、20.78%和77.09%。 9月15日，国证港股通创新药指数实施季度定期调整，药捷安康也被纳入成份股，股价进一步暴涨，当天以上涨115.58%、报415 港元/股收盘。国证港股通创新药指数是一个反映港股通范围内创新药上市企业整体表现的指数，选取的是最近一年日均成交金额大于1000万港元、日均总市值排名前50名的创新药公司，多支港股通创新药ETF锚定该指数进行被动交易。 药捷安康是一只典型的港股"小盘股"，市场流通盘稀缺。公司于今年6月23日正式登陆港交所，在此次IPO中，药捷安康的发行价为13.15港元，总股本约3.97亿股，IPO公开发行1528.1万股。此外，药捷安康IPO还引入5名基石投资者，合共认购约977.40万股，并设有6个月禁售期。扣除基石投资者认购部分及原股东持股后，药捷安康在二级市场上的​​实际可自由交易的流通股仅约549万股。 这意味着，药捷安康在二级市场上的可交易筹码极为有限，价格更容易受到资金集中买入卖出的影响。当药捷安康被纳入相关指数后，跟踪这些指数的ETF基金出于复制指数的需要，必须对其进行​​被动配置和买入​​。这种集中性的需求出现在流通盘很小的背景下，会迅速推高其股价。 尚处于研发期 面对一度超过千亿的市值规模，市场不少声音质疑药捷安康及其在研管线能否支撑起如此高的估值？药捷安康成立于2014年，是一家以临床需求为导向、处于注册阶段的生物制药公司，专注于发现及开发肿瘤、炎症及心血管疾病小分子创新疗法。 除了替恩戈替尼之外，药捷安康还拥有五款临床阶段候选产品及多款临床前阶段候选产品，现有管线均在研发阶段，尚未实现商业化盈利。财报显示，今年上半年的收入同比下滑65.1%至360万元，主要由于银行存款利息及理财收入减少410万元以及政府补助同比减少270万元。公司近年来持续处于亏损状态，2023年、2024年和2025年上半年，公司的亏损金额分别为3.43亿元、2.75亿元和1.23亿元。截至2025年6月30日，药捷安康账上现金及现金等价物同比减少21%至4.49亿元。 当前药捷安康的市值已经回落至590亿港元，相较于高峰期的市值下跌近八成。港股市场对于迟迟无法盈利的生物医药企业一直信心有限，例如，2020年上市的嘉和生物（6998.HK）尽管有合作授权收入，但市值仅有21亿港元。虽然药捷安康拥有前景看好的核心产品，但其股价过大的波动性显然存在过度炒作之嫌，投资者需要警惕入手。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

该医疗器械制造商计划运用RWA技术，改造并利用现有产品架构和新兴的人工智能业务 重点： 沃氪医疗与香港Web3.0标准化协会建立合作，并获任该组织“理事会副理事长单位” 公司同时与上海交通大学医学院附属瑞金医院无锡分院达成合作，加速开发新一代人工智能驱动的智慧临床生态系统 阳歌 中国香港从今年8月1日开启拥抱虚拟资产的新时代——正式推出名为稳定币的虚拟货币监管和许可框架。此后，不断有中国企业在该市场开始探索多个行业领域的虚拟资产及其底层区块链技术。 医疗器械制造商沃氪医疗科技集团有限公司（WOK.US）也是其中之一。公司宣布携手香港Web3.0标准化协会，启动探索RWA（现实世界资产）通证化及相关区块链技术的重大新计划。香港Web3.0标准化协会的宗旨是通过标准化研究推动全球Web3.0产业高质量发展。 此次合作正值沃氪医疗登陆纳斯达克一年后，是其持续进化的“Healthcare + Payment + Technology = RWA + Web3 + AI”战略组成部分。公司还计划与金融领域若干拥有合格资质的机构展开战略协作，为资产通证化蓝图搭建关键合规通道。 数字货币做市商Keyrock与通证化平台Centrifuge五月联合报告显示，通证化RWA（具有价值的数字化现实世界资产）规模预计将在年底突破500亿美元。报告同时指出，美国国债将主导该市场，仅相关美债价值就会推动通证化RWA总市值突破280亿美元。 三大合作方向 沃氪医疗规划了与香港合作伙伴的三大核心合作领域。首要领域是“沃氪医疗持有或投资的优质资产”的通证化。公司表示将充分利用纳斯达克上市公司身份及医疗器械领域，包括人工智能医疗资产的专业资产优势。虽未具体说明，但潜在通证化标的可能涵盖应收账款、投资产品及知识产权 第二方向为股权投资，包括共同注资或参股基金等金融载体，加速布局RWA领域，实现共同战略目标。 第三方向聚焦RWA技术开发，借力香港Web3.0协会新推出的RWA登记平台。该平台赋能链上验证、资产发行及跨链交易等协同功能，同时确保监管合规与资产安全。 公司近期动向显示其已在积累RWA开发及管理能力。今年2月，其宣布与另一家医疗器械企业达成合作，包含建立“产业、金融协同投资基金”的潜在计划。该合作还可能涉及医疗基建投资、前沿技术研发及全球并购. 沃氪医疗的最新合作使其跻身探索数字化RWA新兴机遇的中国企业浪潮前沿。从技术层面而言，任何持有或拥有RWA权利的企业（无论自有或代管资产）均可进入该领域。 构建智慧临床生态体系 本周一，沃氪医疗宣布与上海交通大学医学院附属瑞金医院无锡分院缔结新合作。根据协议，沃氪医疗将支持该院推进信息化建设，并将院内文本、影像、检验结果等多模态医疗数据与人工智能技术进行整合。 双方计划依托瑞金医院无锡分院的临床专家资源，将沃氪医疗多模态人工智能解决方案从单一图像处理升级至复杂数据类型分析。该合作旨在为多元医疗场景开发人工智能模型，建立覆盖数据治理、模型训练及临床转化的体系框架。 沃氪医疗董事长兼CEO吴双表示，携手香港Web3.0标准化协会，推动双方在探索RWA技术创新，与联合瑞金医院无锡分院共同布局人工智能医疗产业的两项新合作，是开辟沃氪医疗增长新赛道、构建企业长期价值的战略举措。 今年早些时候发布的截至2024年9月财年首份年报亦显示，该公司在上市前一年已涉足金融市场，在IPO之外还开展其他投资活动。…

复星出售光明医疗四成股权，这是近年继出售银行及地产业务后，再一次出售葡萄牙资产，但每次皆是出售部分股权，仍维持控制性股东地位 重点： 复星近年透过瘦身健体策略，不断出售资产减债，从流动性危机中复苏 复星去年重投美元债市场，月初再成功发行3亿美元债券 郑瑞棠 复星国际有限公司（0656.hk) 在9月初公布，旗下葡萄牙附属公司Fidelidade拟出售当地医疗集团光明医疗(Luz Saúde)四成股权，作价3.1亿欧元（25.9亿），但仍然保留约六成权益。复星预期交易将令集团有三项裨益，包括优化资本结构及提升流动性；借与经验丰富的战略伙伴合作，推动公司业务发展及价值创造；及强化股权结构，为公司的中期增长提供更强的支持和动力。 光明医疗为葡萄牙最大的私人医疗集团之一，提供广泛的综合医院及临床服务，拥有29家医疗服务机构，覆盖葡萄牙75%人口。今次交易买家则为麦格理资产管理的投资基金。 保留项目控制权 葡萄牙原是复星欧洲投资的重要一环，涉及保险、医疗、地产、银行几大范畴，今次出售光明医疗集团股份，只是贯彻集团近年瘦身行动，有序地出售资产套现，改善集团的财政状况，但交易都是出售部分股权，复星仍保留项目的权益。如2024年1月以2.35亿欧元出售葡萄牙商业银行5.6%股权，保留逾两成股份，维持主要股东地位；今年5月向葡萄牙中央银行出售里斯本Entrecampos地产项目其中两幢大楼，作价1.92亿欧元元，占总楼面面积约19%，自己仍有项目的控制权。 该策略显示集团并不是看淡葡国前景而退出市场，而每项目皆保留部分权益，仍可享受日后发展的收益。出售部分股权套现后，既可改善集团债务情况，又可降低项目所承担风险，并引入策略性伙伴，是进可攻退可守的策略。 复星投资葡萄牙可追溯至2013年，当年受欧债危机影响，葡萄牙面临严重资金短缺，为减少公共债务，政府实施了一系列私有化措举，因而让复星找到投资机会。2014年5月，以10亿欧元收购葡国最大保险公司Fidelidade；同年10月，Fidelidade在复星的支持下，以4.6亿欧元收购圣灵集团医院业务96%股权（后来更名光明医疗）。 2016年11月，复星以1.75亿欧元收购葡国商业银行BCP16.7%股权，后来增持至约20%。当年葡萄牙刚从欧债危机中复苏，资产价格相对处于低位，提供了投资机会，而且葡国经济稳定，加上地理位置连接欧洲与非洲，有利复星全球化布局。今次主要业务皆出售部分股权并引入新股东，显示其葡国业务的新布局。 流动性大幅改善 随着复星近年积极减债，集团渐从三年前的债务危机中复苏。最近公布的中期业绩报告，复星国际截至25年6月底止总债务为2,221亿，较24年12底的2,141亿元有所上升，同期的总债务占总资本比率为53%，也比24年底的52%稍为上升。不过，同期现金及银行结余678亿元，加上集团尚未提用的银行信贷额达1,394亿元，为集团提供充裕的流动性。 复星的债务危机出现于2022年，集团多年的积极扩张令负债急速上升，但疫情对公司现金流有严重影响， 当年9月标普将复星评级从BB下调至BB-，一度令复星境外美元债断崖式下跌，穆迪更在23年4月因信息不足而撤销其评级。 不过复星持有的资产价值始终超过负债额，从2022年中开始积极瘦身，有序地出售资产，包括青岛啤酒、新华保险等国企股份，并积极地出售海外资产，改善融资渠道，成功令集团从债务危机中复苏。 重投美元债市场 2024年11月，复星成功发行3亿美元3.5年期高级无抵押债券，是复星隔三年多以来重启境外美元债，标普认为此举对复星融资沟通的拓宽起积极作用，给予公司信用评级BB-，展望稳定。至今年9月初，复星亦成功发行4亿美元债券，票息6.8厘。 复星债务危机暂时纾缓，但股价仍在低位徘徊，现价约5.6港元，差不多只及债务危机前的一半。花旗指复星出售资产带来的现金流有助提高股东回报，现价比资产净值折让七成，认为估价复修空间可期，将目标价提高至6.5元，建议买入。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里