医疗保健/生物技术

核心产品阿兹夫定市场需求早已消退，与复星医药合作终止导致营收断崖式下滑，现金流濒临枯竭，还有一份仅剩7个月期限的上市对赌协议 重点： 2024年9月，真实生物收回阿兹夫定的商业化权利，新渠道在2025年上半年仅实现销售收入900万元 两年半累计亏损9.89亿元，公司的现金流也遭遇严重困境，现金及现金等价物仅有5,000.5万元    莫莉 曾几何时，新冠药物研发企业是资本市场备受关注的宠儿，然而，随着疫情红利消退，行业热潮迅速降温，这些曾经依赖“明星特效药”光环的企业纷纷面临严峻的转型考验。在这股寒流中，曾凭借首款国产新冠口服药阿兹夫定崭露头角的真实生物科技有限公司在2025年11月第三次向港交所递交上市申请。 在此之前，真实生物曾于2022年8月和2025年2月两次递表，均未能在半年内通过聆讯。与以往不同的是，此次真实生物的上市闯关堪称关乎生死存亡的“突围战”：核心产品阿兹夫定市场需求早已消退，与复星医药合作终止导致营收断崖式下滑，现金流濒临枯竭，还有一份仅剩7个月期限的上市对赌协议。 真实生物成立于2012年，是一家专注于治疗病毒感染、肿瘤及心脑血管疾病创新药物研发、制造核商业化的生物科技公司，旗下拥有五款候选管线，核心产品是首款获批的国产新冠口服药阿兹夫定，以及其余四款尚处于临床前期的管线。随着新冠疫情平息导致相关药物需求大幅下滑，真实生物正致力于开发阿兹夫定的联合疗法，希望将适应症拓展至肝癌、结直肠癌、非小细胞肺癌及HIV感染等重大疾病领域。 值得注意的是，阿兹夫定在2022年7月获国家药监局附条件批准治疗新冠，一直面临临床研究时间短、数据不透明、疗效不显等一系列质疑。根据国家药品监督管理局的附条件批准要求，阿兹夫定需在2026年前完成确证性临床研究，以充足的疗效和安全性证据换取正式批准，否则阿兹夫定的药品注册证将在2027年被被撤销，届时将退出市场。真实生物在申请文件中透露，预计将在2025年底前完成临床研究报告。 即便阿兹夫定获得正式批准，真实生物销售额的大幅滑坡趋势也难以逆转。申请文件显示，2023年、2024年及2025年上半年，公司营业收入分别为3.44亿元、2.38亿元和1653万元。2025年上半年营收同比暴跌92%，这一断崖式下滑主要源于与复星医药终止合作后特许权使用费收入的大幅减少。 2022年，真实生物曾与复星医药达成商业化合作，由复星医药产业获得阿兹夫定在内地的独家商业化权利，2023年和2024年真实生物的营收绝大部分由这笔合作贡献。但是，2024年9月，真实生物与复星医药产业终止合作，收回了阿兹夫定的商业化权利，公司选择聘用经销商进行销售，截至2025年6月30日，真实生物已与74家经销商订立经销协议，但是转型效果远不及预期，新渠道在2025年上半年仅实现销售收入900万元。 财务状况严峻 真实生物的盈利表现同样不容乐观，2023年、2024年及2025年上半年，公司净亏损分别为7.84亿元、4,004.2万元和1.65亿元，两年半累计亏损9.89亿元。与此同时，公司的现金流也遭遇严重困境，截至2025年6月30日，现金及现金等价物仅为5000.5万元，较2024年底的1.38亿元大幅减少。 研发投入也因资金压力被迫收缩。2023年、2024年及2025年上半年，公司研发费用分别为2.38亿元、1.51亿元和5,405.2万元，呈现明显下滑趋势。截至2025年上半年，真实生物的资产总值减流动负债为负9.84亿元，显示公司面临严重的短期偿债压力。 真实生物面临的最大压力来源于即将到期的对赌协议。申请文件披露，公司于2021年和2022年完成两轮融资，累计募资7.13亿元。这些融资带来了附带赎回权的对赌条款，若真实生物上市申请被驳回或是或自首次递表后47个月内未能完成上市，投资者有权要求公司按年利率10%回购优先股。真实生物首次递表时间为2022年8月，至今已过去近40个月，这意味着公司仅剩7个月左右的时间完成上市。 2022年完成B轮融资后，真实生物的投后估值曾高达35.6亿元。但是，在核心产品营收一再下滑，其他管线仍处于早期临床阶段需要持续的大额研发投入的情况下，真实生物恐怕难以维持高估值。在若此次无法成功上市，真实生物还将面临巨大的赎回资金压力。资本市场是否会为一家营收下滑、亏损持续、现金流濒临枯竭的生物科技公司买单，仍是未知数。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

去年多次闯关未果，民营综合医院营运商明基医院再度向港交所递交上市申请，但最新财务表现仍乏善可陈 重点： 去年明基医院曾申港上市，最近又再启动上市计划， 尽管中国民营医疗仍具备可观成长空间，但公司收入与盈利却双双下滑，政策转向与激烈竞争成为主要掣肘 　 梁武仁 中国民营医疗看似拥有庞大潜力，因为随着中产阶级崛起，越来越多民众希望寻求公营医院以外的选择。然而，这样的叙事对明基医院集团股份有限公司似乎并不完全适用。该民营综合医院多次申港上市均以失败告终，最新递表所呈现的财务表现亦难言亮眼。对投资者而言，公司确存在一些值得关注的亮点，但不利因素也同样不少。 这家民营医院营运商于上周再次向香港提交上市申请，这是其自去年4月以来的第三度闯关，前两次均未能完成。公司由台湾上市企业佳世达科技（2352.TW）持有多数股权，佳世达为全球液晶显示器与投影机领域的重要供应商。如今，明基医院集团期望第三次尝试能顺利在港上市，为其集资进程带来转机。 从表面来看，民营医院似乎是个吸引投资者的好故事。中国人口迅速老化，对高品质医疗服务的需求持续攀升。同时，中国中产阶层规模扩大，愈来愈多患者希望在民营医院获得更舒适、具私密性且更优质的服务体验，以避免在大型公立医院忍受人潮拥挤、长时间等待，如生产线一般的就医环境。 但该行业同时面临一系列挑战。首先，由于涉及公共卫生领域，民营医疗受到严格监管，这在政策层面具有合理性。此外，民营医院与政府支持的公立医疗机构竞争愈发艰难，难以在医师人才招募方面取得优势。民众亦普遍存在质疑，认为民营医院更重视盈利而非健康价值，加上其医疗费用通常高于公立医院，在患者选择上形成不利因素。 明基医院的财务表现正反映上述困境，公司去年收入较2023年下降1%至27亿元，今年上半年收入亦再次出现按年下滑。更令人忧虑的是，公司盈利能力亦同步走弱，净利润率由2023年的6.2%下跌至去年的 4.1%，并在今年上半年进一步降至3.7%，低于去年同期的4.8%。 接待能力有限 在收入面上，一个核心限制在于医疗资源的容量上限。集团目前营运两家医院：2008年开业的南京明基医院，为三级甲等综合医院；以及2013年启用的 苏州明基医院，为三级综合医院。截至今年6月底，两家医院合计提供1,850 张病床，自南京院区在2023年新增150张病床后，床位数便未再成长。南京明基医院目前病床使用率超过100%，须依赖临时加床来应对住院需求，显示该院住院服务承载能力已极为紧张。 而在苏州明基医院，病床使用率亦接近90%，住院服务的收入提升空间相当有限，难以再透过扩充住院量来拉动医疗收入增长。 几年前引入的新医疗支付制度，亦让明基医院集团的经营面临更多挑战。明基医院集团旗下两家医院所在的江苏省，自2022年起正式采用疾病诊断相关分组（DRG）支付制度。在此制度下，公立医保基金不再按实际治疗成本报销，而是依据诊断分组下的标准化住院诊疗付费额度进行结算，超出部分则需由医院自行承担。 在此机制影响下，南京明基医院与苏州明基医院的平均住院费用均大幅下降。住院医疗服务约占明基医院集团收入占比逾半，成为其收入承压的重要来源。 尽管因政府扩大药品集中采购、带动药价下降，使门诊就诊人次有所增加，但门诊平均费用也因此同步下降。此外，政府亦调整部分诊疗项目的医保报销规则，使得医疗机构获得的报销金额减少，进一步压缩了医院的门诊收入。 集中采购政策虽然帮助明基医院降低药品成本，但监管制度带来的收入压力，亦凸显在高度监管的医疗行业中，明基医院的经营命运在相当程度上仰赖政府政策走向。 激烈的市场竞争也使明基医院的经营难度加剧。根据其申请文件，以收入计算，公司在中国民营综合医院市场的市占率仅约0.4%；其旗下的南京明基医院虽为江苏省内规模最大的民营医院，但在省内市场占有率亦仅约2%。 若将公立医院计入整体市场，明基医院在行业中的存在感便更低。中国民营医院的总收入为9,447亿元，不足公立医疗机构整体收入的四分之一。 聘用高素质医生对明基医院维持竞争力至关重要，但也带来了成本压力。由于新聘人员增加，尤其是包括主任医师在内的高资历医疗专业人士，公司人力成本明显上升，进一步压缩利润空间。其毛利率已由去年同期下降至今年上半年的15.9%。 最终，若要提升收入并改善盈利能力，扩大营运规模似乎是明基医院的关键方向。若本次成功在香港上市，公司计划将集资所得用于扩建及升级现有医院，并寻求并购机会以进一步提升医疗服务能力。 去年，主营肿瘤治疗的民营医院营运商和睦家医疗（2453.HK）在香港上市，或许为明基医院集团带来了一定借镜，但该股自上市以来已累跌超过80%。即便如此，近期市场对中资股票的投资情绪整体偏向正面，这或将成为明基医院第三度叩关港股IPO的有利因素之一。 然而，能否顺利上市仍未有定论，原因在于公司当前的财务表现或难以让投资者留下深刻印象，这也为上市增添不确定性。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

卓正医疗已构建起覆盖中国经济发达地区的医疗服务网络，在中国一二线城市拥有并经营19家医疗服务机构 重点： 卓正医疗采用家庭医疗模式，将单次、低频的医疗需求转变为多人、更高频的服务 2025年前8个月才首次实现经营利润回正，同期录得净利润8,321.1万元    莫莉 在政策监管趋严、医保支付改革等背景之下，中国不少民营医院陷入经营困境，甚至出现破产倒闭潮。不过，定位中高端市场的私立医疗服务却展现出较强的韧性，营收规模不断扩大。11月5日，以中产家庭为目标客群的卓正医疗控股有限公司向港交所主板递交上市申请书，这是其自2024年5月以来的第三次递表，海通国际、浦银国际为联席保荐人。 卓正医疗的业务始于2012年，现可提供儿科、齿科、眼科、皮肤科、耳鼻喉及外科、妇科及内科等一系列专科服务，目标客群是具有较强购买力、偏好更个性化医疗服务的大众富裕人群。据弗若斯特沙利文资料显示，以2024年的收入计，卓正医疗是中国第三大私立中高端综合医疗服务机构，市场份额为2.0%。中国大众富裕人群规模持续扩大，从2020年的1.04亿人增至2024年的1.23亿人。大众富裕人群的增长推动中高端医疗服务需求快速上升，市场规模从2020年的3,223亿元增至2024年的6,411亿元，弗若斯特沙利预计到2029年，该市场规模将进一步扩大至11,659亿元。 经过13年发展，卓正医疗已构建起覆盖中国经济发达地区的医疗服务网络，在深圳、广州、北京、成都、苏州、长沙、上海、重庆、杭州及武汉拥有并经营19家医疗服务机构，包括17家诊所和2家医院。卓正医疗的业务亦拓展至海外，在新加坡经营四家全科诊所，在马来西亚经营一家全科诊所，成为少数走出国门的中国私立医疗品牌之一。 与中国绝大多数医疗机构采用的个人医疗模式不同的是，卓正医疗采用的是家庭医疗模式，将单次、低频的医疗需求转变为多人、更高频的服务。以儿科作为流量入口，带动了整个家庭的医疗消费。2025年前8个月，卓正医疗儿科总就诊人次达15.89万，在整体就诊人次54.1万中占比达三成。 为了吸引更多家庭成员就诊，卓正医疗从2020年起推出了以年费为基础的会员计划，可以为一个账户中最多六名会员提供优先预约、部分医疗服务及产品的折扣价等优惠，大大提升患者的回头率。截至2025年8月底，卓正医疗共有11.65万个会员账户。2023年、2024年以及2025年前8个月内，分别有73.34万、90.58万以及64.21万人次的患者在卓正医疗服务机构及在线医疗服务平台付费就诊。 盈利并不容易 尽管卓正医疗的业务快速增长，但财务表现却并不尽如人意。2023年、2024年以及2025年前8个月，卓正医疗的营收分别为6.9亿元、9.58亿元和6.96亿元，但是其盈利之路却并不容易，2022年和2023年，公司净亏损分别为2.22亿元和3.53亿元。2024年，在可转换可赎回优先股公允价值变动的支撑下，公司实现净利润8,022.7万元，同期的经营利润仍亏损4,687.7万元。直到2025年前8个月才首次实现经营利润回正，同期录得净利润8,321.1万元。 其中，巨大的雇员薪金及福利开支是是影响卓正医疗财务表现的主要原因之一。2023年、2024年以及2025年前8个月，卓正的雇员薪金及福利开支总额分别为4.36亿元、5.65亿元以及3.77亿元，分别占同期总收入的63.2%、58.9%及54.2%。 这部分支出难以大幅缩减，因为医生团队是卓正医疗的核心竞争力。截至2025年8月底，公司拥有387名全职医生，平均执业经验约15年，其中约79%的医生曾在顶级三甲医院执业。不过，随着经营效率提高和就诊人次增加带来的规模经济效益，卓正医疗的毛利率正在改善，整体毛利率从2022年的9.3%提升至2025年前8个月的24%。 卓正医疗的发展中一直备受投资机构青睐，自2014年以来，公司完成5轮融资，投资方包括腾讯、H Capital、天图资本、经纬中国等知名机构，其中腾讯是卓正医疗的最大机构投资方，持有19.39%的股份。 在2021年完成的E轮融资中，卓正医疗的估值已升至约5.1亿美元（约合36.3亿元）。作为参照，目前已在港股上市、年营收超10亿元的眼科专科机构希玛医疗（3309.HK），其市值约为22.45亿港元，仍显着低于卓正医疗上一轮融资估值。这一反差也反映出港股市场对医疗服务企业的评判逻辑：投资者更为看重企业的持续盈利能力和自我造血水平，而非仅凭业务规模或融资估值。因此，卓正医疗能否在上市后展现出稳健的盈利前景，将成为其获得市场认可的关键。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

药明康德正通过持续优化全球产能布局，逐步构建起一个具备深度本地化响应能力的全球供应链网络 重点： 药明康德入驻NEOM不仅有望抢占中东市场先机，也是构建全球供应链网络的关键一步 前三季度公司实现营业收入328.57亿元，同比增长18.61%，第二次上调全年业绩指引    莫莉 作为医药研发服务（CXO）领域的龙头企业，无锡药明康德新药开发股份有限公司（2359.HK; 603259.SH）的国际化运营能力在中国乃至全球同行中均位居前列，其业务网络遍布亚洲、欧洲和北美三大洲。面对全球医药产业链格局的变动与外部环境的挑战，药明康德正通过持续优化全球产能布局，逐步构建起一个具备深度本地化响应能力的全球供应链网络。 这一战略在药明康德近期的业务变动中体现明显，公司以便出售出售国内的临床研究服务业务，同时与沙特新未来城（NEOM）展开战略合作。10月24日，药明康德以28亿元向高瓴资本出售康德弘翼和津石医药的全部股权，这两家公司均为负责中国国内临床研究服务业务的主要企业。公告显示，2025年前三季度，康德弘翼和津石医药的合计收入和净利润分别约11.6亿元和0.9亿元，虽然规模不小，但是在药明康德当期收入和净利润中所占比例仅分别为3.5%和0.7%。 药明康德在公告中明确表示，此举是为了“聚焦CRDMO（合同研究、开发与生产）业务模式、加速全球化能力和产能的投放”。这并不是孤例，自2024年底以来，公司已多次剥离非主营业务：2024年12月，药明康德宣布将旗下WuXi ATU（药明生基）业务的美国和英国运营主体出售，所涉及的是高端治疗CTDMO（细胞和基因疗法的研发、测试和制造）业务；2025年1月，药明康德出售美国医疗器械测试业务。 上述出售的业务虽然可以为药明康德贡献收入，但是与CRDMO体系的协同效应有限。这部分资金回笼后，药明康德积极推进核心业务CRDMO的全球化，与沙特新未来城的合作即为明证。 10月28日，药明康德宣布已与沙特新未来城（NEOM）和沙特卫生部分别签署战略合作备忘录，NEOM是沙特西北部建设中的可持续发展新城。药明康德表示，此次合作为公司未来在NEOM的先进、清洁制造城市Oxagon或沙特其他地区建立世界一流的CRDMO研发及生产基地奠定了基础。 沙特政府十分重视卫生健康领域的投入，在政府的“2030愿景”中将医疗卫生行业列为核心发展领域，计划投入超过650亿美元的资金，重点开展医疗基础设施建设，药明康德的入驻不仅有望抢占中东市场的先机，也是构建全球供应链网络的关键一步。公司在全球布局早已悄然展开：美国特拉华州77万平方米的基地预计2026年前投产，瑞士库威的生产基地也在持续扩建，新加坡的基地预计2027年投入运营。 前三季度业务强劲增长 药明康德大刀阔斧进行业务调整的底气来自业绩的强劲增长，公司甚至在年内第二次上调全年业绩指引。10月26日晚间，药明康德发布最新季报，2025年前三季度，公司实现营业收入328.57亿元，同比增长18.61%；归属于上市公司股东的净利润120.76亿元，同比大涨84.84%。 截至9月30日，公司在手订单余额为598.8亿元，同比增长41.2%。基于业务持续扩张的良好势头，药明康德将2025年预期营收的增速上调至同比增长 17%至 18%，全年营收有望达到435亿至440亿元，而在2025年年初的收入指引为415亿元至430亿元。 公司解释，业绩的高增长源于“持续聚焦及加强CRDMO业务，同时持续优化生产工艺和经营效率，以及临床后期和商业化大项目增长带来的产能效率不断提升。”此外，公司多次在高位减持药明合联（2268.HK）的股票，这部分投资收益对公司税后净利润的影响约为43.51亿元。 然而，与强劲业绩形成鲜明对比的是，公司实际控制人李革、张朝晖、刘晓钟所控制的股东阵营在10月29日抛出了一项减持计划。这些股东“因自身资金需求”计划通过集中竞价或大宗交易方式，在公告披露日起15个交易日后的3个月内，减持不超过公司总股本2%的A股股份，以公告日收盘价计算，此次减持规模最高可达约63亿元。 该消息引发市场震荡，公告次日药明康德A股股价大幅下挫8.47%。当前药明康德的市盈率约为20倍，明显低于药明生物（2269.HK）的市盈率32倍，或与其股价短期急跌影响估值有关。通过剥离非核心业务同时增强全球产能布局，药明康德在生物医药全球产业链重构的当下，有望显著增强地缘政治韧性，值得投资者持续关注。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

这项合作的总金额高达114亿美元，一举刷新了中国创新药单笔对外授权的总金额纪录，其中12亿美元的首付款金额也仅次于三生制药与辉瑞的交易 重点： 信达生物在核心资产IBI363上采取 “Co-Co”模式，共同承担中国区以外的全球开发成本 获得了在美国市场与武田共同商业化IBI363的权利，有望成为第二家在美国拥有团队直接参与创新药销售的中国生物医药公司    莫莉 近期，中国生物医药领域的对外授权合作（Business Development）交易似乎陷入了一种“叫好不叫座”的怪圈，从7月的荣昌生物到10月的诺诚健华、翰森制药等公司，多笔大额对外授权合作公布后，资本市场的反应普遍冷淡。在这种背景下，中国创新药头部企业信达生物制药（1801.HK ）在上周三达成的超百亿美元重磅大单也未能例外，消息公布后当天股价在高开后迅速走低，最终收盘下跌1.96%。 10月22日早间，信达生物公布一项被业内誉为“历史级”的BD协议：公司与全球制药巨头武田制药（Takeda International, 4502.JP）达成一项涉及三款在研产品的全球战略合作。这项合作的总金额高达114亿美元，一举刷新了中国创新药单笔对外授权的总金额纪录，其中12亿美元的首付款金额也仅次于三生制药与辉瑞的交易。在首付款中还包括武田制药认购的1亿美元的战略股权投资，认购价较协议日期前30个交易日的平均收市价溢价20%。 这笔交易的合作方武田制药是全球知名跨国药企，2024年营收达306亿美元，在美国市场拥有深厚的根基和丰富的商业化经验。无论是首付款比例和总成交金额，还是合作方的过硬能力，信达生物这笔交易可谓货真价实。可是，资本市场却并不买单，消息公布后 信达生物的股价竟然连续两个交易日下跌，累计下跌2%。市场的矛盾表现背后，既有市场对BD交易结构的短期误读，也隐藏着当前生物医药板块整体面临的估值压力。 让我们先来看看这一创纪录的交易组合的管线产品，信达生物此次将三款核心在研产品 以“打包”形式授权给武田制药。其中，最重磅的IBI363是全球首创的PD-1/IL-2双特异性抗体融合蛋白，在PD-1/L1抑制剂之后，IBI363所在的领域被寄予厚望成为肿瘤免疫的下一代基石疗法。IBI363已进入多项注册临床开发，包括一项小细胞肺癌的全球III期注册临床研究，II期临床试验的数据显示优异的疗效和安全性。IBI363已获中国突破性疗法认定，计划于2026年向美国FDA申请加速审批。 值得注意的是，对于IBI363这一核心资产，信达生物并未采取大多数BD常见授权海外权益、收取销售分成的方法，而是采用“Co-Co”模式（共同开发），双方将按武田60%、信达生物40%的比例共同承担IBI363在中国区以外的全球开发成本，尤其在美国市场，双方将进行共同商业化，并按同样比例分享利润或分担亏损。在除大中华区及美国以外市场，信达生物将商业化权益授予给武田制药。 此外，信达生物还将一款靶向CLDN18.2的抗体偶联药物（ADC）IBI343和靶向B7-H3和EGFR的双特异性ADC IBI3001授权给了武田制药。CLDN18.2是近年来消化道肿瘤领域最热门的靶点之一，竞争激烈，武田获得了IBI343大中华区以外的全球独家权益。IBI3001尚处于临床I期早期阶段，临床前数据显示出广阔且高安全性的治疗窗口，武田则锁定了大中华区以外的独家选择权。 市场担忧“共同开发”成本 股价下行的背后，或许反应了市场对于IBI363 “Co-Co”模式的成本担忧。有观点认为，信达生物仍需承担40%的海外开发成本，需要有持续的、巨大的现金流出，相较于直接将权益卖出、只收取销售分成的“轻资产”模式，Co-Co”模式可能稀释短期利润，显得“不划算”。 但是，市场所不看好的模式恰恰代表了信达生物重视的长远发展，董事长俞德超在电话会议中强调，在“Co-Co”模式中，BD金额不是首要的，未来走向会如何才是关键。这意味着信达生物并非被动等待分成，而是能深度参与全球临床试验设计、决策和执行，这对于一家志在成为全球性生物制药公司的企业至关重要。另一方面，IBI363核心适应症已进入临床后期，后续开发成本的确定性较高，武田承担60%后也能缓解信达的现金流压力。 本次交易的另一大亮点也与共同开发模式直接挂钩，因为信达生物获得了在美国市场与武田共同商业化IBI363的权利，这使其有望成为继百济神州之后第二家在美国拥有团队直接参与创新药销售的中国生物医药公司。这标志着中国药企出海从简单的权益授权，迈向了更深层次的、建立在自身商业化能力基础上的国际合作阶段。 回顾信达生物2025年中期财报，其营收达到59.5 亿元，同比增长50.6%，国际财务报告标准下盈利8.34 亿元，现金流状况持续改善。当前信达生物的市销率约为11倍，而创新药另一大巨头百济神州（688235.SH; 6160.HK; ONC.US）的市销率约为7.5倍，显示前者已得到较高溢价。当12亿美元的首付款落地，信达生物的财务实力将得到极大增强，为其他管线的研发和自身的商业化建设提供充足“弹药”。…

核心产品ECC5004有望成为同类最佳及第二个在全球市场上市的口服小分子GLP-1受体激动剂 重点： 全球GLP-1受体激动剂市场正迅猛增长，该市场预计到2029年将达到2,465亿美元 诚益生物曾经历4轮融资，短短3年内，估值增长了16.75倍    莫莉 港股市场有望再次迎来一家专注于减肥药赛道的企业。成立仅7年的诚益生物开曼有限公司（Eccogene Inc.）凭借与阿斯利康（AZN.L）达成的一项总价值近20亿美元的重磅交易，正式向港交所主板发起上市冲刺。近日，诚益生物递交主板上市申请，Jefferies、美银证券（BofA Securities）及中金公司担任本次IPO的联席保荐人。 诚益生物是一家处于临床阶段的全球性生物技术公司，致力于探索和开发新一代口服小分子药物，以应对全球心血管代谢疾病和炎症性疾病领域尚未满足的医疗需求。目前，诚益生物尚无产品进入商业化阶段，但其在2023年与阿斯利康达成的一项重磅交易引发市场关注。根据该协议，诚益生物将在研小分子GLP-1（胰高血糖素样肽-1）受体激动剂ECC5004在中国以外的开发和商业化权利许可给阿斯利康，该交易的首付款高达1.85亿美元，诚益生物未来还将有资格获得高达18.25亿美元的临床、注册和商业化里程碑付款等。 ECC5004是一款每日1次的低剂量口服小分子GLP-1受体激动剂，根据招股书，ECC5004有望成为同类最佳及第二个在全球市场上市的口服小分子GLP-1受体激动剂。与现有口服GLP-1药物需严格空腹服用且避免与其他药物同服不同，ECC5004凭借高口服生物利用度，可随餐服用，显著提升了用药便利性。在阿斯利康的支持下，ECC5004目前正在进行两项针对肥胖╱超重症(VISTA)及二型糖尿病的全球IIb期试验，同时在中国开展桥接Ib期试验，这两项临床试验预期于2025年第四季度完成。 全球GLP-1受体激动剂市场近年来呈现爆发式增长态势，主要由其在二型糖尿病和肥胖症治疗中的显著疗效驱动。据招股书引述的弗若斯特沙利文数据，全球GLP-1基石疗法市场规模已从2020年的132亿美元增长至2024年的721亿美元，复合年增长率为52.9%，到2029年，该市场预计将达到2465亿美元。 然而，面对潜力巨大的市场，GLP-1赛道的竞争已日趋白热化。其中，​​口服剂型​​因其能够显著提升患者用药便利性与依从性，成为新一轮竞争的焦点。​​诺和诺德的口服司美格鲁肽已成为首个获批上市的口服GLP-1受体激动剂，目前其减重适应证已在部分市场提交申请，其竞争对手​​礼来​​的开发重点是其口服小分子GLP-1药物 ​​Orforglipron​​的三期临床试验已完成。中国本土创新药亦进展迅速，信达生物（1801.HK）开发的玛仕度肽已经获批上市，还有至少8款国产司美格鲁肽在排队上市、14款GLP-1创新药物在三期临床阶段。 礼来系科学家创业 诚益生物由周敬业博士和徐剑锋博士在2018年共同创立。在此之前，周敬业曾任礼来中国研发中心化学部负责人，徐剑锋曾任礼来中国研发中心的首席科学家。礼来在减肥药领域占据重要位置，其开发的替尔泊肽（Tirzepatide）在减重效果上优于诺和诺德的司美格鲁肽，显示出强大的研发实力。 凭借创始团队在药物开发领域的深厚积淀，诚益生物自成立以来持续获得资本青睐，估值实现快速攀升。诚益生物在2018年签约、2020年完成支付的A轮融资获得1亿元，投后估值为2.02亿元，到了2023年12月阿斯利康与诚益生物达成合作并入股时，公司的投后估值达到了4.98亿美元（35.48亿元），短短3年内，估值增长了16.75倍。 不过，由于诚益生物尚处于临床阶段，公司目前所有收入均源自阿斯利康的合作，导致财务表现出现较大波动。招股书显示，2023年、2024年和2025年上半年，诚益生物的营业收入分别为0.36亿美元、2.21亿美元和55.7万美元，同期的净利润分别为亏损0.52亿美元、盈利1.39亿美元和亏损0.2亿美元。截至2025年6月30日，公司现金及现金等价物为5,643万美元，可为后续临床研发提供资金支撑。 港股减肥药赛道在2025年持续成为资本市场的焦点，今年港股市场已迎来多间GLP-1类药物相关公司登陆港股后，市场表现引人瞩目。8月上市的银诺医药（2591.HK）公开发售超额认购超​​5,300倍​​，派格生物​​（2565.HK）自5月登陆港股后，累计涨幅已经超过240%，体现了资本市场对减肥药赛道企业给予了极高估值和期待。相较于银诺医药上市后164亿港元的市值，诚益生物最后一轮融资的投后估值35.48亿元，后者在推进IPO过程中存在一定的估值提升空间。尽管前景可观，但诚益生物旗下管线均处于临床研发阶段，其最终能否成功上市并商业化，仍需持续关注。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

交易对手Zenas是一家成立于2019年11月的临床阶段的全球生物制药公司，市场担忧Zenas能否兑现奥布替尼的海外研发承诺并承担后续巨额付款 重点： 首付款比例偏低是市场担忧的首要因素，3500万美元的现金首付款在整体交易规模中仅占1.75% 这并非是奥布替尼首次对外授权，曾在2023年被跨国药企渤健“退货”    莫莉 医药行业的BD交易历来被资本市场视为重大利好，因其不仅能带来即时现金收入，还能为后续研发管线注入支持。然而，近年来市场对这类交易的评估日趋理性。2025年10月8日，创新药企业诺诚健华医药有限公司（9969.HK，688428.SH）在A股长假结束前宣布了一项对外授权协议，潜在总交易金额超过20亿美元，然而市场反应出人意料：公告后两个交易日内，诺诚健华港股股价累计重挫约21.8%。 根据诺诚健华以及交易对手美国Zenas（ZBIO.US）的公告，诺诚健华向Zenas转让BTK抑制剂奥布替尼的多发性硬化全球独家权益，以及该药物在非肿瘤适应症的大中华区和东南亚以外的商业化权益，除此之外，以及两项临床前管线的权益。作为回报，诺诚健华有望获得的首付款以及开发、监管和商业里程碑付款潜在总价值超过20亿美元。这一数字看似可观，但细究条款实则另有玄机。 根据协议，Zenas将向诺诚健华支付的首付款，真正在交易达成时支付的首付款现金仅有3500万美元，另外的6500万美元为近期里程碑付款，再加上Zenas的700万普通股股票，以10月7日收盘价20.85美元计算，这部分股票价值约为1.46亿美元。剩余的超过17亿美元则全部依赖于未来的研发、注册和商业化里程碑付款，这些款项能否到手存在高度不确定性。 资本市场对这笔交易的反应异常冷淡，首付款比例偏低是市场担忧的首要因素，3,500万美元的现金首付款在整体交易规模中仅占1.75%，远远低于中国创新药出海交易的平均水平。交易对手的实力则是市场的另一重担忧，Zenas成立于2019年11月，是一家临床阶段的全球生物制药公司，2024年9月才登陆纳斯达克，2025年上半年，Zenas营收仅为1,000万美元，净亏损8,579.60万元，Zenas能否兑现奥布替尼的海外研发承诺并承担后续巨额付款存在一定风险。 奥布替尼曾遭“退货” 这次BD交易中的核心奥布替尼，是诺诚健华的支柱产品。奥布替尼作为国内首个且唯一获批针对复发或难治性边缘区淋巴瘤适应症的BTK抑制剂，独家产品优势明显。在血液肿瘤领域，奥布替尼共获批三项适应症，且均被纳入国家医保目录。2025年上半年，诺诚健华收入同比增长74.3%，达到7.3亿元，主要归功于核心产品奥布替尼的持续放量，其销售额达到6.37亿元，同比增长52.84%。 这并非是诺诚健华首次就奥布替尼进行对外授权。2021年，诺诚健华曾将奥布替尼的多发性硬化等适应症授权给跨国药企渤健（BIIB.US），获得后者一次性支付的不可退还和不予抵扣的首付款1.25亿美元。相比之下，此次从Zenas获得的现金首付款金额明显较少。 然而，2023年2月15日，渤健决定为便利而终止（Terminate for Convenience）双方达成的上述合作和许可协议。渤健与诺诚健华均未披露终止合作的具体原因，但诺诚健华表示，会继续“加速推进奥布替尼作为潜在同类最佳BTK抑制剂在多发性硬化症（MS）和其他自身免疫性疾病中的全球临床开发。” 目前，诺诚健华已于2025年第三季度启动针对原发进展型多发性硬化症（PPMS）的III期临床试验，并预计于2026年第一季度启动继发进展型多发性硬化症（SPMS）的III期临床试验。 诺诚健华管理层在10月9日的业务交流会上曾强调，公司将继续积极推进更多产品通过多种形式走向国际化，并表示“BD是公司未来三年的重中之重”。此次与Zenas的合作，已经是诺诚健华在2025年内的第二次出海BD。今年1月，诺诚健华与康诺亚（02162.HK）将共同开发的CD20×CD3双特异性抗体（ICP-B02）在部分领域的权益授权给美国Prolium公司，将获得最高5.2亿美元的总付款以及Prolium的少数股权。 值得注意的是，诺诚健华在BD交易中选择了“保留核心权益，出让非核心权益”的策略，保留了奥布替尼在肿瘤领域的全球独家权利，以及在大中华地区和东南亚地区非肿瘤领域的权利。目前，诺诚健华的市销率约为16倍，另一间因BD而股价震荡的创新药企业荣昌生物（688331.SH；9995.HK）的市销率约为21倍。这笔交易可以成为诺诚健华国际化战略的重要一步，还是又一次曲折之旅，唯有时间能够给出答案。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里