2021年实现盈利？启明医疗给投资者打气

公司通过4亿美元的股票配售为业务扩张提供资金，着眼美国和欧盟市场，不断增加心脏瓣膜置换产品

重点

  • 启明医疗最近4亿美元的股权融资为其提供了加速设备审批和海外扩张的资金储备
  • 营收上升、亏损收窄和低负债可能使公司今年最终实现盈利

蓝少虎

杭州启明医疗器械股份有限公司(Venus Medtech（Hangzhou）Inc.，港交所：2500)生产治疗结构性心脏病的器械。手握两次大规模配股带来的现金，以及年度亏损缩小，它正在迅速扩大最新获批产品的销售，并在进军美国、南美和欧盟市场的同时，争取更多的产品拿到批文。

随着人们对微创心脏病治疗手段的接受度越来越高，预计未来几年启明医疗专长的经导管主动脉瓣置换术（TAVR）设备在中国的销售将呈爆发式增长，它正在累积各种资源。

在香港上市的启明医疗拥有中国批复的五种TAVR产品中的两种，自去年9月以来，它通过两次新股配售筹集了26亿元人民币（3.95亿美元），最近一次是在1月底。这与它在2019年12月通过香港上市筹集的资金大致相当。

该公司的设备通过导管从胸部或股动脉插入，以取代不能正常打开的狭窄的主动脉瓣——这种情况称为主动脉瓣狭窄。动脉中钙质堆积、先天性心脏缺陷或风湿热都可能导致主动脉瓣无法正常打开。

启明医疗成立于2009年，是第一家获批在中国销售TAVR产品的公司。它在将近两年前的上市招股说明书中引用了市场咨询公司弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）的估算：中国的TAVR市场预计将以每年65%的速度大幅增长，从2018年微不足道的2870万美元增长到2025年的9.566亿美元。

启明医疗正在使用超过三分之一新获取的资金，来加快至少5种尚处于早期开发阶段的TAVR及相关产品的研发和政府审批。

据弗若斯特沙利文估计，在2018年植入中国患者的数量有限的TAVR产品中，这家公司占了近80%的份额。随着其产品慢慢获得吸引力，该公司的收入一直在稳步增长，亏损也在不断缩小。它还一直在通过挖掘投资者，在中国这个新一代医疗设备的新兴市场中寻找下一个大事件来增加现金。

它上周发布的最新财报显示，2020年下半年公司净亏损同比收缩29%至1.38亿元，而收入增长38%至1.74亿元。VenusA-Valve是启明医疗的主打产品，也是2017年在中国获批的首款TAVR设备，去年销售额增长17%，几乎占到了公司全部收入。

作为公司迄今为止唯一的经济支柱，VenusA-Valve在过去三年里为公司获利良多。其销售额在这段时间内增长了15倍，显示了其先发优势和市场对这一技术的强烈需求。

但启明医疗难以高枕无忧，因为一批强大的对手正虎视眈眈窥伺中国市场。这包括本土竞争对手苏州杰成医疗科技有限公司（Suzhou Jiecheng Medical Technology Co. Ltd.）和微创医疗科学有限公司（MicroPort Scientific Corp.，港交所：853），以及像美敦力（Medtronic，纽交所：MDT）和爱德华生命科学（Edwards Lifesciences，纽交所：EW）这样的国外巨头。这些对手都有类似的产品，不是已经获批就是有望很快获批，而且还有更多产品在研发中。

虽然像启明医疗这样的中国公司大多处于亏损状态，但美敦力和爱德华生命科学的市盈率都相对较高，分别为53倍和65倍，这表明如果这些中国公司有一天实现盈利，它们的估值可能会达到这样的水平——分析师预测启明医疗今年将实现盈利。

更多产品研发中

启明医疗预计，在短期内，VenusA-Valve将继续贡献公司收入的大部分。但它可能会因两个新批的产品而接近盈利。一个是VenusA-Plus——更新版本的VenusA-Valve——已于1月投入商业生产。另一个是TriGUARD3，可在心脏手术过程中保护大脑，一年前在欧洲获批使用，并在1月完成了在中国的首次临床应用。

TriGUARD3由以色列的Keystone Heart Ltd.开发，该公司于2018年12月被启明医疗收购。现在，启明医疗希望能借助Keystone的经验，加快更多产品进入美国市场的速度，比如即将推出的另一个核心产品VenusP-Valve，用于治疗心脏瓣膜浸漏和其他先天性心脏缺陷症状。

尽管在去年上半年，由于人们在中国新冠疫情暴发的高峰期避免去医院，使用启明医疗产品的TAVR手术量有所下降，但公司在下半年看到了反弹，并预测在2021年，新冠疫情的影响将相当有限。

投资者显然对此表示赞同，该公司的股价在去年翻了大约一番，目前的交易价格是发行价的两倍多。随着分析师对公司的未来意见不一，它的股价今年回落了16%。在4月5日的一篇文章中，股票信息网站Simply Wall Street称，6名分析师已经将该公司2021年的收入预期下调28%，不过下调后的数字仍然较去年增长了一倍多。

该网站还指出，分析师并没有改变对该公司价值的整体看法，维持74.07元的平均目标股价不变，公司估值约为42亿美元。该公司表示，有8位分析师预测，启明医疗将在2021年实现2.32亿元的利润，按照目前的股价计算，首次市盈率将高达126倍。

投资者可能也会看好启明医疗，因为它拥有健康的现金流，这反映在它筹集资金的能力、稳步增长的收入和较低的债务水平上。截至2020年底，该公司没有未偿还的贷款，债务权益比下降81%至0.9%。在投资者等待亏损的企业盈利时，这种低负债往往可以起到缓解紧张情绪的作用。

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万国数据押注AI新周期 在扩张与去杠杆之间找平衡

人工智能点燃中国数据中心新一轮建设潮，万国数据一边将资产以REITs模式上市、一边抢搭AI算力快车，但这样的平衡能否持续 重点： 第三季度，公司收入28.87亿元，按年增长10.2% 资产注入C-REIT带来13.69亿元终止合并收益，期内录得净利润7.29亿元 　 李世达 对中国数据中心产业而言，2025 年很可能会被视为一个分水岭：一方面，人工智能训练与推理需求掀起新一轮基建周期；另一方面，中国首批数据中心基础设施不动产投资信托基金（Infrastructure REITs）上市，让这个向来高杠杆、重资产的行业出现新的财务工具。 这就是万国数据控股有限公司（GDS.US; 9698.HK）的写照，既受惠于大型科技公司新一波人工智能建设，也受制于多年积累的财务压力。 根据公司公布的最新财报，截至9月底止的第三季度，万国数据录得28.87亿元（4.06亿美元）收入，按年增长10.2%，连续第二季维持双位数增幅。公司透露，今年前9个月新签订单达7.5万平方米，相当于约240兆瓦的新增装机容量，全年有望逼近300兆瓦，其中约65%与人工智能相关。 新订单增速放缓 这显示人工智能需求正在驱动新一轮算力投资，但企业本身其实并未完全掌控节奏。管理层在说明会中坦言，第二季之后的新订单步伐较前期缓慢，意味明年的收入增速未必会延续今年的强度。此外，续约谈判仍令单位收入每月下降约3%至4%，反映人工智能需求虽强，但传统互联网业务的降价压力并未消失。 尽管万国数据享受到人工智能点燃的需求红利，但供给侧过去几年的高速扩张，使得承载人工智能的空间不再稀缺，谈判力反而下降。 更重要的转折，是万国数据今年将一批项目注入中国首批数据中心不动产投资信托基金，资产总额约24亿元。交易带来约13.69亿元的终止合并收益，使公司期内录得净利润达7.29亿元，实现由亏转盈。 生存模式改变 但REITs的意义不在于一次性盈利，而在于它完整重塑了公司的生存方式。万国数据过去十年依靠大量借贷、买地、建机房进行高速扩张，当信贷环境宽松时，这套模式行得通；然而，中国信贷收紧之后，重资产模式不再具备可持续性，杠杆开始反向压缩公司空间。REITs提供的，是一条能让万国数据既扩张、又不必完全依赖举债的现金流管道，维持规模循环。 这也为公司带来了财务结构的改善，财报显示，净负债与年化调整后EBITDA的比率，已从2024年底的6.8倍降至2025年第三季末的6倍，平均借贷成本下降到3.3%。在中国融资环境趋紧的情况下，同时降低杠杆与利息成本并不容易，这更突显REITs对公司运作的重要性。 万国数据的业务模式高度依赖电力供应。公司目前拥有约900兆瓦具备电力指标的土地储备，这让它在人工智能需求爆发下仍能快速落地新项目。管理层也在说明会中点出：“具备电力指标的土地正变得极度稀缺。”人工智能确实带来增量需求，但供给端——土地、电力、审批、建设速度，正在变得更竞争、更受政策影响。 海外数据中心平台DayOne也是未来伏笔。该平台在亚太与欧洲虽具潜力，但今年第三季仍录得4.61亿元亏损，短期内仍会拖累整体利润。公司需要持续证明其开发、运营与出售资产的能力，而不仅仅依靠人工智能需求本身。 目前万国数据市销率（P/S）约为4.15倍，大幅低于Equinix（EQIX.US）的8.42 倍与Digital Realty（DLR.US）的9.31倍，但高于仍处于重组期的世纪互联（VNET.US）的1.99倍。这显示尽管中国市场更为波动，但万国数据的规模、客户质量与资本循环能力仍被看好。 今年以来，万国数据在港股累升约30%，与大市相若，但过去一个月有约 7%回调，股价30.1港元较52周高位48.9港元低约四成。在估值仍具折价、AI驱动需求未减的背景下，似乎存在合理布局区间。作为热门的AI基建标的，当人工智能需求维持强劲、REITs资产注入顺利时，相信市场愿意提高估值， 但仍须留意政策面的变化。简而言之，万国数据正在穿越一个全新的算力周期，随着估值与市场预期的提升，意味着已没有太多犯错空间。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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