诺诚健华亏损扩大丰厚储备协助“过冬”

2022年11月18日

这家创新药企首三季亏损额大增，庆幸其现金余额超过92亿元，足以满足未来五年发展

重点：

诺诚健华的核心产品获纳入医保后，药品销售收入倍增，但汇兑亏损连累亏损额明显扩大
该公司今年9月到上海科创板成功上市并筹集近30亿元，因此现金流相当丰厚

莫莉

今年以来，港股流动性下滑的局面愈趋严峻，未盈利生物医药企业市值大幅下跌，难以在二级市场继续融资。持续的“入不敷出”，让创新药企的发展持续性面临重大挑战，多家在港交所上市的此类企业为了“节流”，需暂停或转让研发管线、关停产业化基地或裁员缩减开支。

对于在港交所上市的创新药企而言，科创板二次上市融资的道路也不再顺畅。据上海交易所科创板对于境外企业二次上市的要求之一，是平均市值须超过200亿元以上，如今能满足这一要求的未盈利生物医药企业已是寥寥无几。即使是今年9月在上海成功挂牌的诺诚健华医药有限公司(9969.HK; 688428.SH)，如今在港股的市值也大幅缩水，仅为去年同期一半左右，只能勉强达到科创板的二次上市标准。

不过，诺诚健华在寒冬到来前成功登陆上海科创板，募集了29.3亿元资金，至少为自己储备了丰厚的现金流。上周日晚间，该公司公布了最新财报，截至第三季度末的现金及现金等价物余额超过92亿元。在11月14日举行的投资者电话会议上，诺诚健华董事会主席兼行政总裁崔霁松表示，公司的现金储备能满足未来五年的管线研发和商业化支出，有助未来在各个领域取得高质量发展，相对于许多资金流捉襟见肘的同行来说，该公司的表态无疑让长期投资者吃了一颗“定心丸”。

财报公布翌日，诺诚健华股价高开2.65%，随后一路上行，全日大涨11.55%，受惠于港股大盘强力反弹，诺诚健华股价持续上扬，连续三天录得升幅，累计涨幅达到17.4%。

核心产品销售强劲

投资者对诺诚健华的信心倍增，不仅因为其稳健的财务状况，其收入表现亦可圈可点。2022年前三季度，该公司营业收入达到约4.42亿元，其中药品销售收入约4亿元，比去年同期增长129%，主要由于核心产品BTK抑制剂奥布替尼纳入中国国家医保后，销售额持续增长。

奥布替尼于2020年12月获得国家药监局批准上市，用于复发或难治慢性淋巴细胞白血病(CLL)或小淋巴细胞淋巴瘤(SLL)、以及复发或难治性套细胞淋巴瘤(MCL)患者的治疗。这些适应症在2021年底已经通过医保谈判，纳入国家医保报销范围。虽然获批的适应症不多，但奥布替尼的销售额增速已经超过同类药物、百济神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)旗下的泽布替尼，后者第三季度在中国内地的销售收入为2.7亿元，环比增长11.57%。

奥布替尼的市场前景仍有较大拓展空间。诺诚健华在财报中披露，该药物用于治疗复发或难治性华氏巨球蛋白血症(WM)患者的新适应症上市申请正在审评中，治疗复发/难治性边缘区淋巴瘤(MZL)的申请也获得受理。在海外市场，用于治疗MCL的奥布替尼预计很快将在新加坡获批上市，在美国治疗MCL的临床试验亦已进入二期。

虽然诺诚健华前三季度的整体营收同比下降55%，但这是因为2021年第三季时，该公司把奥布替尼的部分权益转让给渤健，获得约7.76亿元的首笔授权收入。扣除该影响后，公司2022年第三季度营业收入增长88%，前三季度营业收入增长115%。

研发开支大增三成

诺诚健华的最新财报也获得了多间投行认可，招银国际、国泰君安、中信证券均推荐买入其股份。中信证券指出，奥布替尼纳入国家医保后销售额快速增长，加上多个新适应症已提交上市申请，商业化进程稳步推进。该行预计公司未来一年将出现其他新适应症获批、研究管线取得积极进展等多个里程碑事件，有助催化股价上升。

作为一家生物创新药企业，诺诚健华仍在积极加大研发投入。今年前三季度的研发投入为4.75亿元，虽然从账面上看，比2021年同期减少约1.17亿元，但主要是因为去年同期向Incyte Corporation 支付项目引进的首付款计入研发投入：若剔除该额外项目后，公司今年前三季度实际研发投入仍同比增长约30%，主要由于公司在中国及国际临床项目的不断增加。

但反过来看，研发投入的增加，也加大了公司亏损，因此诺诚健华单是第三季已录得3.93亿元净亏损，比去年同期扩大232%，前三季度的净亏损更同比增加逾10倍至8.34亿元。公司解释，除了研发投入上升，美元汇率波动也导致账面亏损增加，总结前三季度产生了未实现的汇兑损失约 3.99 亿元，但对公司经营活动没有实际影响。

估值方面，诺诚健华凭借其明星创始人施一公的光环，在表现疲软的创新药企中显得鹤立鸡群，以首三季收入引伸到全年计算，其预测市销率高达33倍，远高于百济神州的15.7倍与信达生物(1801.HK)的14.2倍。在港股气氛逐渐回暖之际，估值偏高的诺诚健华能否继续维持当前的增长势头，要视乎其临床研究进展能否顺利“开花结果”。

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医疗保健/生物技术

信达生物, 百济神州, 诺诚健华, 国家医保, 科创板, 创新药, 国家药监局

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2025年10月29日

0763.HK 000063.SHE

简讯：优步计划投资小马智行、文远知行香港IPO

据彭博社周二报道，美国共享出行巨头优步科技（UBER.US）计划投资中国两大自动驾驶出租车营运商——小马智行股份有限公司（PONY.US）及广州文远知行科技有限公司（WRD.US）即将在香港进行的首次公开招股（IPO）。报道引述消息人士称，优步可能在小马智行的香港上市中投资约1亿美元，但未披露对文远知行潜在投资的金额。小马智行拟在香港上市筹集近10亿美元资金，而文远知行的集资目标约为4亿美元。两家公司预计将于11月6日在香港挂牌交易。小马智行与文远知行均于约一年前在美国上市。此次再赴港上市，正值越来越多在纽约挂牌的中资企业选择在香港进行第二上市，以对冲中美紧张关系带来的风险。优步此前已投资两家公司在美国的IPO，并与它们在全球多地合作推出自动驾驶出租车服务。周二，小马智行美股上涨11%，较IPO发行价累升约68%；文远知行股价同日亦涨5%，但仍较其美国上市价低约24%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月29日

PONY.US WRD.US

投资者涌入中国股市中信证券迎来黄金期

得益于A股牛市行情及香港新股上市热潮的带动，中国最大券商中信证券第三季度营收与利润均大幅攀升重点：中信证券第三季度净利润同比大增52%，营收增速与之持平中国股市的上涨推动了公司佣金收入大增，IPO市场复苏则带动其投行业务攀升梁武仁中国股市摆脱多年低迷，重获资金追捧之际，中信证券股份有限公司（6030.HK）似乎重回全盛时期。上周五披露的最新财报显示，受市场回暖推动，这家中国最大券商三季度净利润同比激增52%至94亿元（约合13亿美元），营收增长56%至228亿元。营收激增主要源于投资收益近三倍增长，该板块占营收比重跃升至近60%（去年同期不足30%）。中信证券核心业务同样显著改善，手续费及佣金净收入同比增长36%。截至9月底止的九个月，中信证券收入同比增长33%，净利润同比增长38%，在经历同等时长下滑周期后，首次实现连续两年利润增长。上述数据印证，尽管宏观经济仍显疲弱，但作为头部金融集团的券商子公司，中信证券正受益于科技板块带动的股市反弹。牛市行情直接带动公司股票交易佣金收入增加，同时也为其所持资产带来估值收益。与此同时，香港IPO市场复兴对雄踞亚洲投行金字塔顶的中信证券构成利好。近期股票融资活动再度升温，众多中国企业争相把握机会，利用香港这一面向全球投资者的市场筹集新资金，以支持业务扩张，特别是海外发展。凭借其广泛的人脉与强大的承销能力，中信证券在这场IPO盛宴中占据吸金制高点，有望从大量新股上市中获取可观手续费收入。中信证券佣金收入结构显示，内地及香港两地股市繁荣正全面提振其多元化业务。首先，经纪业务净佣金收入三季度同比增长51%至约110亿元，占公司季度收入总额近半。中国股市持续升温如此表现实属意料之中，今年7月至9月期间，中国股市表现火热，上证综指涨幅逾12%，而以科技股为主的深证成指更飙升超过30%。强劲市况推升交易量激增，券商佣金收入水涨船高。特别是中信证券借助其行业龙头地位与品牌规模，在吸引散户投资者使用其股票交易服务方面拥有明显竞争优势。经历长期低迷后，港股IPO市场强势复苏，中信证券的投行业务佣金收入顺势劲增32%至37亿元。今年首九个月，共有66家公司在港上市，集资约230亿美元，较去年同期大增逾200%。该数据令香港遥遥领先纽约等国际金融中心，重夺全球最大IPO市场桂冠几无悬念。仅在10月截至本周三，已有57家公司向香港交易所递交新的或更新的上市申请，平均每天超过四宗，即使月初因中国“十一”黄金周假期导致市场短暂放缓，申请活动仍保持活跃。这波新股热潮为中信证券带来丰厚收益。该公司在亚太地区（不含日本）投行手续费收入排名第一，今年港股每3宗IPO申请就有一宗由其操刀。其中包括宁德时代（3750.HK；300750.SZ），这家全球最大电动汽车电池制造商于5月在港集资超过50亿美元，创2021年以来港股最大IPO规模。最新的个案是挖掘机制造商三一重工（6031.HK; 600031.SH），本周刚完成募资16亿美元的港股重磅IPO，亦由中信证券担任承销商。公司的资产管理部门收入亦上升16%，达87亿元。虽较另两大业务增速稍显温和，但在当前中国经济环境下，众多企业尚难以实现两位数增长，已属难能可贵。不过，中信证券的顺境能否持续犹未可知。当前A股市场高涨情绪或难以为继，其与消费疲软、地产低迷等经济结构性短板已然脱节，更遑论中美贸易摩擦压力。中国三季度GDP同比增长4.8%，创年内新低。此类隐忧或成下季度考量要素。当下，投资者不仅涌入A股，更竞相增持中信证券股票（H股年内涨幅56%），因其被视为中国市场的投资风向标。目前，该股市盈率达17倍，高于主要竞争对手中金公司（3908.HK; 601995.SH）14倍与国泰君安（2611.HK; 601211.SH）7倍的估值水平。目前，中信证券无疑正处于最有利的位置。但真正的问题在于——它能否长期维持这种势头？当投资者最终意识到中国经济可能无法支撑当前的乐观情绪时，这波行情是否会遭到现实检验、从而削弱其优势，仍有待观察。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月29日

6030.HK 600030.SHG

上半年少赚一成滔搏为新品牌交学费

这家昔日耐克、阿迪达斯的最大中国经销商，正押注“跑步＋社群”，打造新品牌切入专业运动市场重点：公司上半年收入122.99亿元、按年下滑5.8%，但毛利率仍稳守41% 自创品牌ektos开业后，线上帐号已超800个、会员达8,910万　李世达中国的消费仍待回温，但并非所有产业都在退潮。疫情过后的复苏期里，健康与运动成为少数逆势而上的领域。根据中国体育用品联合会数据，2024年全国运动用品线上销售额同比增长22.6%，越野跑、露营与路跑活动的参与人数持续攀升。然而，消费者对产品的要求早已不同于以往——他们追求的不只是运动功能，更是生活方式与社群认同。这股从“功能导向”转向“体验导向”的浪潮，推动了运动产业的再洗牌。滔搏国际控股有限公司（6110.HK）正处于这场变局的中心。这家曾是耐克（Nike）、阿迪达斯（adidas）最大经销伙伴的中国零售巨头，正在转身成为“品牌运营商”。当然，转型并非没有代价。根据最新财报，公司2025财年上半年录得收入122.99亿元，同比下降5.8%；净利润按年减少9.7%至7.89亿元。管理层解释，短期压力主要来自线下零售疲弱与主力品牌增速放缓。不过，滔搏的毛利率仍维持在41%，存货与销售费用都录得下降。截至期末，公司持有现金及现金等价物25.38亿元，扣除短期借款后仍维持净现金约12.68亿元，显示财务结构仍稳健。滔搏的策略转折始于2024年。当国际品牌加快DTC（Direct-to-Consumer）布局、削减分销渠道时，滔搏选择主动“去依赖化”。公司一方面收缩传统门店网络，从巅峰时期的8,395家降至今年的约5,020家；另一方面，积极寻找新的成长曲线——专业跑步与高端户外。社群零售跑出第二曲线 2025年，公司在上海愚园路开设首家跑步多品店ektos，这是滔搏自创的全新品牌。店内集合了加拿大越野跑品牌norda、英国跑步品牌soar、加拿大品牌 Ciele Athletics等滔搏独家代理品牌，并引入HOKA与adidas等高性能产品。ektos的目标不只是销售，而是打造一个结合“选品＋社群＋文化”的跑步生活平台。滔搏副总裁丁超形容这个项目是“传播跑步文化的平台”——从门店设计到运营逻辑，都以社群为核心。首店设于多条跑步路线交会点，店内设有淋浴设施与开放空间，为跑团活动与品牌体验服务。这种由下而上的“社群零售”模式，正是公司试图重塑与消费者关系的关键。除了ektos，滔搏近年频频与国际品牌签约，构建多品牌矩阵。包括挪威高端户外品牌Norrøna、加拿大norda、英国soar与Ciele，公司作为它们的中国独家运营伙伴，负责从品牌定位、营销推广到渠道开发的全链路工作。这让滔搏从单一分销商转为具有品牌塑造力的运营商。在数字化层面，滔搏正以“全域零售”整合线上线下资源。报告期内，公司在抖音、视频号运营超过800个账号，小程序门店超3,600家，即时零售渠道达3,700家，抖音运动户外类目排名第一。线上零售额实现双位数增长，部分抵消了线下销售下滑。会员体系方面，累计用户突破8,910万，会员贡献零售额达93%，高价值会员的平均客单价约为整体的六倍。这些指标显示，滔搏正在从“卖货导向”转为“人群运营导向”。股价不跌反涨虽然短期内新品牌尚未带来显著营收贡献，但在品牌声量与定位上已初见成果。norda与soar在越野跑圈层迅速累积忠实用户，公司也在多个赛事现场设立快闪活动。管理层表示，未来将以ektos为核心平台，推动自营与合作品牌协同发展，逐步建立“滔搏版的Lululemon生态”。尽管滔搏上半年收入与盈利双双下滑，但绩后股价不跌反升，首个交易日上涨5.8%至3.48港元，今年以来累升约16%。目前滔搏市盈率约16.5倍，略高于安踏体育（2020.HK）的15.4倍与李宁（2331.HK）的15.7倍，反应市场对其转型方向的认可。加上其维持超过100%的高派息率及净现金状态，都有助增强投资者的信心。滔搏的短期挑战在于消费疲弱与转型成本，但中长期价值则在于能否在“专业运动生活方式”赛道建立护城河。若ektos成功复制并带动品牌矩阵协同，滔搏或将成为中国新一代运动零售的范本。随着跑步与户外业务逐步成形，这家昔日的分销巨头，正尝试跑出自己的新节奏。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月29日

6110.HK

重点：