虎牙斗鱼业绩差劣次季难望摆脱厄运

2022年05月19日

这两家直播游戏平台今年首季录得亏损和收入下滑，在上周出台最新限制措施之后，它们警告将面临更艰难的时期

重点：

曾经有望合并的虎牙和斗鱼，首季双双录得亏损和收入下滑
上周宣布了对网络打赏的最新限制之后，两家公司将在本季度继续苦苦挣扎

阳歌

顶级游戏直播平台虎牙（HUYA.US）和斗鱼（DOYU.US）的最新季度业绩可谓阴云密布，几乎所有主要指标在这三个月都在萎缩。两家公司在报告中都煞费苦心地指出了一两个仍在增长的指标，但悲观仍然是总基调。

两家公司在财报随附的措辞几乎相同的声明中都强调，困难才刚刚开始。线上直播是去年国内遭遇新一轮监管整治的诸多行业之一，就在上周，它再次遭受打击：四个政府部门宣布了限制未成年人消费的最新举措。

最新规定将禁止未成年人给他们最喜欢的主播打赏——这是平台运营方的一个主要收入来源。此外，各大平台将被禁止显示打赏额度排名，这同样是针对年轻用户群体，他们对金钱的概念尚未成熟，喜欢在打赏时进行攀比。最后，新规还包括打赏在内的某些互动功能将在晚间8点到10点受到限制，这是未成年人和年轻上班族看直播的黄金时段之一。

具有讽刺意味的是，新规的影响在本季度才会显现，意味着它们无法将糟糕的一季度业绩归咎为最新的监管行动。不过，两家公司用几乎相同的声明强调了这一最新进展，表明声明背后可能有监管机构的参与。

“公司预计（新规）以及即将采取的合规措施，将对包括本公司在内的行业参与者的直播服务产生负面影响，进而可能不利于公司的业务运营和财务状况，”斗鱼在声明中说。

两家公司的股票目前都处于历史低位，这已经是在美上市的中概股的普遍现象。这些股票去年受到了来自中美双方不确定性的打击。但有趣的是，两者之中规模较大、收入构成也略微更加多元的虎牙，在宣布最新业绩后的两个交易日股价上涨了5.6%。其中周三上涨了3.3%，与此同时，美股大盘下跌了4%——为两年前新冠疫情暴发以来的最大跌幅。

斗鱼的走势与市场更加一致，周三公布业绩之后股价下跌8.6%。

就像中国的许多互联网公司一样，在直播行业风靡全国之后，虎牙和斗鱼曾经是风光无限的互联网超级明星。两家公司的主要投资者都包括互联网巨头腾讯（0700.HK），后者在2020年制定了两者合并的计划。但中国的市场监管机构去年否决了该交易，这成为它们此后遭遇的诸多挫折的开始。

希望之光？

我们将在接下来的篇幅关注一下这两家公司的最新财报，看看能否从中看到恢复增长的希望之光。坦率地讲，增长似乎不会在短期恢复，尽管情况有可能在明年稳定下来，得到扭转。还有一种可能性是，快手（1024.HK）这样实力更大的公司，有可能将这段疲软期视为购买机会，发起并购要约。

在这两家公司中，斗鱼规模稍小，实力也稍逊一筹，它在2020年第四季度录得亏损，并在接下来的一季度出现营收萎缩。在去年第四季度之前，虎牙原本一直保持增长，此后也开始报告收入萎缩和净亏损。

上季度，这一趋势延续了下来，斗鱼的收入下降17%至18亿元，而虎牙的收入小幅下降5%至25亿元。斗鱼的亏损实际上同比收窄了15%至8,690万元，这对该公司来说是一个不无积极的迹象。虎牙录得330万元的亏损额，扭转了上年同期取得1.86亿元利润的局面。

两家公司都没有对营收下滑给出详尽解释，不过斗鱼含糊地将其归咎于“在监管环境收紧的预期下，实施了谨慎的运营策略”。两家公司都没有提供当前季度的任何指引，面对如此多的不确定性，这是可以理解的。

斗鱼为数不多的亮点之一，是毛利率有所提高，首季毛利率从上年同期的12.1%升至13.6%，这可能有助于解释该公司亏损收窄的原因。

虎牙的毛利率实际上下降了不少，从一年前的19.7%下降到一季度的13.5%。虎牙的亮点之一是，虎牙直播移动端MAU（月均活跃用户数）同比增长8.5%。其季度付费用户持平，而斗鱼则出现了9%的下降。

在收入多样性方面，虎牙看起来也略好于斗鱼，这或许就是为什么投资者对前者的悲观程度略低于后者。虎牙上季度88%的收入来自直播，相比之下，斗鱼的这一比例为96%。这两家公司的剩余收入都来自广告，这不太可能受到最新监管规定的冲击。

目前，这两家公司的市销率都不高，不过，虎牙再次小幅领先，为0.46倍，而斗鱼是0.35倍，而两家公司的市净率大约为0.5倍。总而言之，虽然一些中国科技股可能在今年下半年出现反弹，但这两家公司几乎肯定还无法走出困境，除非情况稳定下来，并找到新的、更多样化的收入来源。

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社交媒体/娱乐

腾讯, 快手, 斗鱼, 虎牙, 直播游戏平台, 主播打赏

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简讯：股市交易回暖富途首季多赚98%

在线券商富途控股有限公司（FUTU.US）周四公布，首季营收按年增81%至46.95亿港元（6.03亿美元），非通用会计准则下经调整利润增长98%至22.17亿元。首季交易佣金及手续费收入23.1亿港元，按年增长113.5%；利息收入按年升52.9%至20.71亿港元；包括财富管理、企业服务业务等的其他收入录3.14亿港元，按年增长101%。富途在本季度的总交易量达到3.22万亿港元，同比激增140.1%。其中，美国股票交易量为2.25万亿港元，香港股票则为9,160亿港元。截至3月底，富途的资金帐户数量同比增长41.6%，达到2,673,119个，客户资产也实现了60.2%的增长，达到8,298亿港元。富途周四股价微跌0.32%，收报107.36美元。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月30日

FUTU.US

WeRide tries buyback maneuver in tight robotaxi race

行业竞争短兵相接文远知行回购改运

上市以来股价累跌近四成的文远知行，突然祭出一亿美元的股票回购计划，意图重整市场预期，改写叙事框架重点：首季度无人驾驶出租车业务收入占比由11.9%增长至22.3% 公司启动一亿美元股票回购计划李世达在资本市场上，股票回购往往意味信心的释放，也可能是对低估股价的纠正。但当这项举措出现在一家仍处于亏损阶段的自动驾驶公司身上，背后隐藏的讯息可能就丰富得多。中国自动驾驶出租车运营商文远知行（WRD.US），近日接连发布三项重要公告：除了公布今年首季度业绩外，同时宣布启动高达一亿美元的股票回购计划，并宣布扩展其与Uber和腾讯的国际战略合作，加速无人驾驶出租车商业化进程。先从业绩来看，首季度公司收入达7,240万元（1,000万美元），较去年同期增长1.8%，尽管增幅有限，但在宏观压力与竞争升温的环境下依然保持增长，已属不易。其中，无人驾驶出租车业务收入达1,610万元，占整体收入的22.3%，远高于去年同期的11.9%，显示该业务正逐步迈向核心化。截至2025年首季，车队规模已扩展至逾1,200辆，累计营运超过2,000天。在研发与扩张的压力下，公司仍未摆脱亏损状态。首季净亏损为3.85亿元，虽较去年同期的4.68亿元有所收窄，但经调整后非IFRS净亏损仍由去年同期的1.42亿元扩大至2.95亿元。其中不包括股权激励费用的研发成本，大增54%达到2.78亿元，成为影响盈利的主因之一。截至3月底，公司持有现金及等价物约44.3亿元，加上17.5亿元的金融资产，总现金储备超过60亿元，公司财务仍保持稳健，足以支应短期业务开支与战略部署。尽管仍然亏损，董事会仍批准一项总额达1亿美元的股票回购计划，执行期长达一年。这对一家尚未实现盈利、正处全球扩张阶段的科技公司而言格外值得玩味。一般而言，正在成长的科技企业倾向将现金投入于产品、市场与研发，很少选择透过回购向股东返还资本。文远知行此时的举措，可能是对当前股价低迷的回应。作为自动驾驶概念股，公司自去年10月在美上市以来，至今已较发行价跌去39%。公司股价低迷，与自驾出租车行业竞争加剧有关。竞争白热化在这个新兴的市场里，绝对王者尚未出现，此时谁更能获得市场看好，就能获得更多合作机会，才能更快速的扩张规模，领跑行业，因此参赛者们只能油门踩到底，全速冲刺。其竞争对手小马智行（PONY.US），紧随文远知行之后在美上市，今年4月23日，小马智行在上海车展展示最新的自驾出租车车队，当日也是文远知行原始股的解禁日，股价大跌17%，创下数月以来最大单日跌幅。相较于文远知行上市后股价疲软，小马智行却呈相反趋势，上市以来股价已上涨71.58%，公司市值也来到73.15亿美元，高出文远知行市值28.68亿美元达1.55倍。目前小马智行市销率约62.4倍，高于文远知行的46.66倍，显然更被资本市场看好。作为中国L4自动驾驶出租车赛道最具代表性的两家公司，文远知行与小马智行不仅在业务型态上高度重叠，且在区域布局、资本市场操作及商业化推进上高度竞争。两家公司同样赴美上市，分别宣布与Uber合作，又同样在欧洲、中东等地落地自驾出租车业务，近期又先后宣布与腾讯云合作。几乎到了你做什么我就做什么的地步。若将回购与近期与Uber、腾讯等战略伙伴的合作进展结合观察，可以看出这是一次整合市场预期的操作。尤其是在目前整体新经济板块估值承压、市场情绪保守之际，公司亟需释放更多积极讯号来稳定投资人信心。市场对此反应不一。在宣布回购当日，文远知行股价大涨超20%，但随后两个交易日却下跌超过10%，显示回购计划虽然短期提振了信心，但投资人对公司的长期发展仍然持观望态度。摩根士丹利将公司的目标价从23美元下调至13美元，尽管维持“增持”评级，仍加剧了市场的负面情绪。从市场反应来看，文远知行显然未能因此“逆天改命”，但自驾出租车行业是一项长途赛跑，未来能否真正实现大规模商业化与现金流正转，仍是决定其估值上限与股东回报潜力的关键，真正的验收仍有待时间与市场给出答案。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月30日

WRD.US

简讯：中证监未放行 Shein上市弃英转港

路透社周三援引知情人士消息称，在线快时尚零售商Shein因未获中国证监会批准，已放弃伦敦上市计划。报道另外称，公司现拟转战港股市场，计划在后数周内向香港交易所提交上市申请文件。 Shein最初计划在纽约上市，但遭美国政界阻挠而放弃。随后转战伦敦市场，在突破类似阻力后获得进展，英国金融行为监管局已于上月批准。中国证监会审批被认为是公司最后一道重要监管，据路透社报道，证监会最终未予放行，报道未说明具体原因。Shein创立于中国，后将其总部迁至新加坡。但其主要运营仍在中国境内，且大部分服装产品采购自中国制造商，这可能是其需要证监会审批的原因所在。公司在2023年完成一轮融资后估值达660亿美元，由于市场竞争加剧及主要西方市场业务壁垒高筑，其估值此后可能有所缩水。即便如此，其上市计划仍有望筹集数十亿美元资金。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月29日

宇华教育售泰业务壮士断臂利润翻倍

这家总部位于郑州的民办教育机构，自上月以来股价飙升，投资者看好其转向职业教育和清偿债务的举措重点：宇华教育通过出售泰国的学校充实了资产负债表，以偿还2019年发行的可转债这家民办教育机构的最新财务业绩表现亮眼，在截至2月底的六个月里收入增长7%，调整后利润更是翻了一番多　谭英自2021年中国政府禁止面向小学生的课后补习，并整顿K-12民办学校，宇华教育集团有限公司（6169.HK）和多数中国教育企业一样陷入了低迷。自彼时以来，行业尚未全面复苏，宇华教育亦未能例外。但上周发布的2025财年中期报告显示，这家从K12学校转向职业教育的企业，正在重新站稳脚跟。 2017年宇华教育赴港上市时，正是线上线下教育公司IPO热潮。得益于中国消费者愿意为自己，尤其是子女的教育投入巨资，公司增长强劲。这类教育股大多走势相似：在2020年见顶后，随着2021年行业整顿而暴跌。宇华教育从发行价每股2.05港元，最高涨至2020年的7.80港元，如今却已跌至0.50港元左右。在将IPO及增发收益投入泰国和山东项目，并发行20亿港元可转债后，公司一度看似将因债务沉重和利润微博而倒下。一年前公司中期业绩惨淡，调整后净利润暴跌52.5%至2.295亿元（约合3,180万美元），收入仅微增5.4%至12.5亿元。如今情况大有改观，截至2月底的2025财年上半年，公司收入增长7.2%至12.8亿元，调整后净利润同比增长一倍多，至4.345亿元。经过大幅紧缩开支，上半财年调整后净利润率达31.7%，几乎是去年同期16.2%的一倍。自4月底发布中期业绩预告以来，宇华教育的股价已飙升63%，投资者纷纷看好其持续好转的势头。那么，发生了什么？2021年后，宇华教育将旗下原有的大量K-12学校转型为不受政策影响的职业学校。它彻底放弃了K-9义务教育阶段的业务，转而聚焦10-12年级乃至更高年龄段，提供允许开展的业务，包括高考辅导服务，以及运营职业高中和职业学院，以满足日益增长的职业技能学习需求。向职业教育转型，使宇华教育从“问题学生”蜕变为“优等生”，因为其转型顺应了中国政府政策，这是在华经商成功的核心要素。中国政府一直鼓励发展职业教育，以引导学生从传统大学转向职业路径，缓解就业压力。民办教育巨头 2017年首次公开募股时，宇华教育是中国最大的K-12民办教育提供商，在位于华中地区的河南省拥有16个校区，共计48,220名学生，并运营着一所大学。据官网显示，如今学生总数已翻倍有余，达到14万人，分布在4所职业学院、1所专科学校和20所中小学。不过，公司最新年报中显示的学生人数略低，2024/2025学年招生人数为108,964人。这家公司历经风雨。其2024财年营收为25亿元，较2020年增长24%，但2024年调整后净利润为5.007亿元，仅为2020年10亿元的一半。 2019年，宇华教育凭借IPO和后续2017年11月的9.37亿港元（约合1.2亿美元）股票增发获得充裕资金。2019年11月至12月，公司发行9.4亿港元可转换债券，随后回购并新发行了20亿港元可转债（2024年12月到期）。资金部分用于收购泰国和山东的资产，金额分别为6,370万元和14.9亿元。包括获得泰国斯坦福国际大学(Stamford International University)许可权与运营权的收购案，加上可转债发行的战略布局，很快开始反噬公司发展。泰国民办教育市场竞争激烈程度，至少和中国不相上下。泰国业务更像是"门面资产"而非盈利引擎，2020年以来它对宇华教育调整后毛利的年贡献始终停留在430万元。而据宇华教育2024年年报披露，山东资产在2022至2024年间产生了巨额升级改造费用，进而导致2023至2024年计提约1.68亿元商誉减值。星展集团研究部早在2019年4月就指出可转债和泰国业务的风险，不过当时认为公司基本面增长依然强劲。2024年12月，宇华教育通过回购债券和以2.4亿港元出售泰国资产安抚投资者。这些举措似乎让公司财务状况重回稳定轨道，凭借较高的利润率和相对稳定的营收，加之聚焦职业教育的战略转型，宇华教育看似熬过来了。公司市值20亿港元，远高于光正教育（6068.HK）的2.53亿港元，但两家公司的市盈率均处于2.7倍与2.56倍的低位。公司估值水平明显落后于采用轻资产模式（通过在线教育和小型城市课堂提供服务，而非自建校区）的行业龙头。新东方（EDU.US；9901.HK）在经历2021年股价暴跌后已重振旗鼓，延伸市盈率达20倍；而好未来（TAL.US）的预期市盈率更是高达26倍。雅虎财经调查显示，仅一家分析机构跟踪宇华教育，不过给予该股“买入”评级。对于这批自2021年教育行业整顿后，已淡出投资者视线的昔日明星股而言，即便如此有限的关注也显得弥足珍贵。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月29日

6169.HK

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