简讯：税负率增加 李宁中期盈利跌11%

雅生活在房企债务风暴中选择强硬自救，以诉讼追收与工抵资产断尾止损，成功扭转去年逾16亿元亏损，预告上半年盈利3至4亿元 重点： 公司上半年盈利3至4亿元，去年同期为亏损16亿元 透过诉讼追收与工抵资产等手段，成功压缩关联公司应收帐款风险    李世达 在中国的这场房地产风暴中，物业管理公司通常被视为“相对安全”的资产，因为它们属于轻资产模式，现金流稳定，甚至能为陷入困境的母公司提供变现的机会。然而，当母公司债务危机持续恶化，物管企业也难以独善其身。 雅生活智慧城市服务股份有限公司（3319.HK）正是一个典型的代表。去年上半年，雅生活因大幅计提关联公司雅居乐（3383.HK）的应收款减值而录得逾16亿元亏损。但时隔一年后，雅生活却交出截然不同的盈利预告：2025年上半年预计盈利介乎3亿至4亿元。扭亏为盈的背后，雅生活显然做对了什么。 采取诉讼手段 雅生活的自救行动主要围绕如何处理与雅居乐的财务纠葛展开。公告显示，公司在2024年下半年起，对关联交易采取了更严格的合同条款设计，以缩短回款周期并减少坏账暴露。雅生活明显向外传达讯息，关联公司不能长期拖欠款项，而希望用制度和流程将风险控制在早期。 另一个动作是接受工抵资产，用工程项目中的资产抵消应收款，这种做法在房企普遍缺乏现金的背景下，成为一种务实选择。虽然流动性差，但相比坏账全额撇掉，仍能部分对冲风险。 更进一步，公司也对业务结构进行调整，把重心放回物业管理和城市服务等能带来稳定现金流的核心板块，对房地产相关的外延增值服务则大幅收缩。 过去一年，许多物管公司都在努力拓展第三方市场，但雅生活的特别之处，在于它选择不留情面，直接“断尾求生”，不再让自己被高风险业务绑架。现金流是最真实的语言，雅生活公告中明确提到，公司经营性现金流相较去年有明显改善。 与此同时，雅生活还完成了两笔关联收购，将雅居乐旗下环保企业收入囊中，总金额约6,000万元，为雅生活拓展了城市服务与环保板块的新收入来源，也为未来经营现金流增添了潜在支撑。 股价半年累涨三成 市场对这份盈利预告的反应是直接而迅速的。盈喜公布后首个交易日，雅生活股价当日大涨13.6%，报3.55港元，过去半年累涨近三成。 相比下，恒大物业（6666.HK）在恒大集团（3333.HK）爆雷后，被曝出约134亿元资金被母企挪用，资金链一度断裂，欠缺独立修复能力，只能等待清盘人安排。在恒大集团即将退市之际，传出正在为恒大物业寻找买家。恒大物业今年以来股价累升24%，主要受到消息面带动。 另外，世茂服务（0873.HK）则在维持主业的情况下，持续减少对母企物业的依赖，开始切入商业综合体、办公楼、酒店运营管理等领域，但去年业绩仍陷亏损，盈利能力尚未改善；融创服务（1516.HK）则因母企流动性压力过大，选择“收缩战线”，退出非核心业务，例如出售彰泰服务股权，把资源集中于一二线城市。两家公司尚未公布最新半年报，但在今年以来物管股回暖带动下，股价都有不错表现。 不过，短期内市场的热情并不代表风险完全解除。雅居乐的债务压力依然存在，若未来再次陷入流动性困境，仍可能波及雅生活。此外，雅生活虽已加快第三方项目拓展，但目前规模仍有限，要真正摆脱依赖，仍需更多时间和资源投入。 雅生活的确展现出逐步脱离母企风险的能力与企图心。以当前股价对应2025年预期盈利来看，估值仍低于疫情前水平，处于“价值修复”阶段。若能进一步扩大第三方市场并保持正向现金流，股价仍有上行空间。不过，母企雅居乐的债务不确定性仍是最大变量，投资者宜关注政策支持与行业整合进度，现阶段仍应保持审慎。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

罕见病赛道存在患者基数天花板与支付体系瓶颈，需警惕短期估值泡沫风险 重点： 战略合作可大大缓解北海康成的现金流压力，2024年末现金仅剩1050万元 北海康成市值的更大想象空间在于更广阔、支付能力更强的海外市场    莫莉 2025年的港股市场，创新药板块以113%的指数涨幅成为全球医药资产的领跑者，远超纳斯达克生物科技指数与A股医药板块。在这场资本盛宴中，罕见病龙头企业北海康成制药有限公司（1228.HK）成为涨幅冠军，从5月末的0.136港元到8月14日盘中高点2.30港元，两个半月的股价涨幅高达1,591%，市值亦从不足1亿港元，飙升至突破9亿港元。 北海康成股价在短期内暴涨背后，是三重关键利好的集中释放：5月自研戈谢病新药获批上市并于7月开出首张处方；8月国家医保局“商保创新药目录”初审通过其三款产品，罕见病支付体系破冰在望；同期引入百洋医药1亿港元战略定增，一举缓解现金流枯竭危机。 北海康成最近的一次上涨周期为8月7日至13日，在这四个交易日内，其股价分别单日上涨了7.07%、27.36%、23.7%和25.75%。这一轮大涨的背后是北海康成与青岛百洋医药股份有限公司（301015.SZ）的战略合作。根据双方的协议，北海康成将以每股1.34港元的价格向百洋医药发行总价为1亿港元的股份，百洋医药认购的股份将约占公司现有已发行股本的17.65%，及经扩大后股本的14.99%。 百洋医药的主营业务是为上游药企提供医药产品的品牌运营、批发配送及零售，合作企业包括罗氏制药、阿斯利康、安斯泰来等全球知名药企。除了直接入股北海康成，百洋医药也获得了北海康成在中国内地、香港及澳门特定产品的独家商业服务业务，百洋医药的关联公司还可选择作为上述市场的分销商。 北海康成表示，此次战略股权融资旨在优化其商业化运营模式并增强其商业能力，加速已上市产品的市场渗透。公司尚未明示的是，这场合作亦可大大缓解北海康成的现金流压力。据公司2024年财报​，期内的营收仅8510万元，同比减少约17.3%，而年内亏损高达4.43亿元，同比亏损增加16.84%，期末现金仅剩1050万元。 有望破解支付难题 北海康成在罕见病领域研发实力受到认可，亦有三款获批上市的创新药产品，为何业绩表现如此惨淡？因为罕见病患者的数量少，无法通过规模效应摊薄成本，但罕见病药物的研发成本高导致定价昂贵，国内医保基金优先保障基础疾病，对于治疗费用高昂的罕见病药物报销较少。 以北海康成最新上市的产品维拉苷酶β - CAN103（商品名：戈芮宁）为例，这是中国首个自主研发的针对戈谢病的酶替代疗法（ERT），于5月15日正式获批上市，7月2日开出首个处方，正式进入临床应用。戈谢病是一种遗传性糖脂代谢疾病，在全球范围内属罕见病，过去中国患者只能使用进口药物，一年治疗费用逾百万元，戈芮宁的上市定价对比同类的现有疗法的降价至少在50%以上。但是，戈谢病在中国的患者仅约3,000人，即便大幅降价提高患者的可及性，也难以为公司带来大额营收。 8月12日，国家医保局公布的首批“商保创新药目录”初审名单中，北海康成的戈芮宁、用于治疗黏多糖贮积症的海芮思以及治疗胆汁淤积性瘙痒的迈芮倍三款产品全部入围​​。北海康成表示，此次调整进一步丰富了医保和商业保险对创新药物的覆盖范围，有助于提升罕见病患者的可及性和治疗质量。 “商保创新药目录”是2025年国家医保谈判首次设立的，聚焦创新程度高、临床价值显著但支付压力较大的药品。该目录通过商业保险的补充支付机制，为高价罕见病药物构建了多层次支付通路，或许能化解“患者用不起、企业难回款”的行业困境。 尽管国内罕见病支付体系正在升级，但北海康成市值的更大想象空间在于更广阔、支付能力更强的海外市场。公司透露，正在计划推动戈芮宁出海。当前北海康成的市销率约为8.4倍，同样布局罕见病的荣昌生物（9995.HK；688331.SH）的市销率约为23倍，显示前者的股价曾长期被低估。投资者押注北海康成潜在的重磅BD交易前景，可罕见病赛道存在患者基数天花板与支付体系瓶颈，仍需警惕短期估值泡沫风险。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

在线视频服务提供商爱奇艺（IQ.US）周三公布，第二季度营收同比下降11%至66.3亿元，并录得净亏损1.337亿元，上年同期实现净利润6,870万元。 公司会员服务营收同比下滑9%至40.9亿元，在线广告服务营收同比下降13%至12.7亿元，内容分发业务营收亦下跌37%至4.37亿元。 据路透社报道，纽约上市的爱奇艺已聘请投行筹备赴港双重上市，拟募集资金2亿至3亿美元。报道援引知情人士称，公司计划于第三季度提交香港上市申请，并有望在2026年农历新年前完成。 爱奇艺股价周三收涨0.9%，收报$2.30美元，股份年内累计涨幅达14%。 阳歌 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

今年上半年，这家中国领先的电影票销售平台利润大幅下滑，原因是国内票房在强势开局后表现乏力 重点： 猫眼预警今年上半年利润下降幅度高达43.8%，虽然《哪吒2》大获成功，但中国第二季度票房疲软 这家头部电影票销售平台周一股价跳涨，因有迹象显示中国可能松绑部分严苛的媒体内容管制 　 谭英 线上票务巨头猫眼娱乐(1896.HK)近期态度审慎，本月初预警上半年利润将持续下滑态势，延续2024年的大幅下行行情。最新公布的盈利警告表明，即便年初凭借动画电影《哪吒2》爆红取得开门红，中国电影市场仍存隐忧。 不过，曙光或将显现，有市场观点将本周政府释放的新信号，解读为监管层可能松绑部分严苛的内容制作规范，后者常被指抑制创新。受此预期提振，猫眼及其他内容创作企业的股价周一集体走强，具体分析详见后文。 《哪吒2》推动今年中国电影市场强势开局，该片三月底下映时国内总票房达154.4亿元。作为国内头部票务平台及重要电影发行方，猫眼自然从中分得一杯羹。 然而，《哪吒2》大获成功后市场急转直下。票房颓势中，猫眼预警今年上半年净利润同比骤降30%- 44%，至1.6亿到2亿元，营收则增长10%-15%至24亿到25亿元。公司指出，今年一季度国内票房斩获225亿元后，二季度仅录得前者的约三分之一，即67亿元。 投资者或对最新利空早有预期，毕竟《哪吒2》的成功只是近两年持续疲软的中国电影市场中的短暂插曲。猫眼的财报可见端倪，2024年猫眼营收下滑14.2%至约40亿元，净利润大跌80%至1.82亿元。 或许因利空提前消化，猫眼在8月8日发布盈利警告后股价基本持平。但8月18日，随着市场捕捉到中国或将提振行业的政策信号，公司与多家上市媒体板块企业的股价集体上扬。当日，猫眼与竞争对手大麦娱乐(1060.HK)双双上涨约6%，在线阅读平台阅文集团(0772.HK)则飙升15%。 据彭博报道，上涨缘于国家广播电视总局召开会议传达新政，拟取消剧集集数、播放时长及海外剧集配额限制。华西证券研判，此次政策松绑与2023年游戏业政策调整如出一辙，后者使游戏行业去年盈利激增。华西证券称，此举或是国务院今年1月《关于推动文化高质量发展的若干经济政策》的深化。 复苏昙花一现 2023年疫情结束后，猫眼一度短暂复苏，当年营收翻倍至47.6亿元，利润飙涨近九倍至9.1亿元。但与众多面向消费者的企业类似，随着经济增速放缓抑制居民消费意愿，公司疫后复苏动能放缓。 为实现收入多元化，猫眼持续试水内容制作等赛道。当前暑期档期间，公司联合出品了四部影片，包括《长安的荔枝》和《罗小黑战记Ⅱ》。但据投行杰富瑞数据，其年初发行的部分影片票房惨淡，《平原上的火焰》和《穿过月亮的旅行》票房仅分别为1,900万元及4,600万元。 若未来中国放松内容管控，猫眼发力内容制作的战略将占得先机。但该业务伴随市场风险，口碑不佳的影视作品可能滞销。最新盈利警告显示，这成为拖累该公司上半年利润的因素之一。 演出票务是猫眼布局多元化的另一赛道，公司正进军自2019年以来激增150%的演出票务市场，后者规模去年已达约580亿元。今年上半年，猫眼为张学友、周杰伦、陈奕迅等头部艺人提供票务服务，下半年还将承接更多项目。公司表示：“此类业务预计对公司未来运营产生积极影响。” 2024年，猫眼曾为部分同级别国内艺人及国际巨星玛丽亚·凯莉、坎耶·维斯特提供票务及现场服务。公司还将自营演出票务平台“UUTIX”拓展至港澳地区，承接张艺谋导演的《澳门2049》实景演出，以及潮流嘉年华ComplexCon等项目的票务销售。 尽管国内电影市场萎靡，分析师仍看好猫眼的成长逻辑，若监管政策放松，公司将获得增长动能。雅虎财经调研的15位分析师中，14位给予其“买入”或“强力买入”评级，仅1位建议“持有”，上述乐观态度或也反映公司估值优势。目前公司股票前瞻市盈率仅13倍，而票务巨头Ticketmaster母公司Live Nation娱乐(LYV.US)市盈率超100倍。 投行杰富瑞本月初虽将猫眼全年营收及非国际财务报告准则利润分别调降8%与15%，目标价从9.20港元降至8.60港元，但仍维持“买入”评级。花旗7月同样对其维持“买入”评级，依据包括《长安的荔枝》、《戏台》及《浪浪山小妖怪》等影片的早期口碑积极。 中信里昂认为演出业务是猫眼第二增长曲线，6月给予该股“跑赢大盘”评级，目标价8.78港元，预计公司今年净利润将翻倍至6.18亿元，2026年再增15%至7.11亿元。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里