百利天恒手握巨款启动赴港第二上市

2024年07月25日

The biopharma company has yet to market any products but one of its antibody-drug conjugates is being jointly developed in a lucrative collaboration with Bristol Myers Squibb.

百利天恒目前尚无获批上市的创新药产品，2023年底与百时美施贵宝达成的授权合作协议，是全球ADC领域单项资产总交易额最大的战略许可及合作交易

重点：

百利天恒采用“以仿养创”的模式，但研发开支不断增加，仿制药收入则受政策影响一再下滑
公司旗下有6款ADC创新药物，开展了约60项临床研究，包括9项III期临床

莫莉

自从2023年初登陆中国A股科创板获得资本市场追捧后，四川百利天恒药业股份有限公司(688506.SZ)又将开启港股的新征程。7月10日，百利天恒向港交所提交申请，计划在港股二次上市。

百利天恒的历史可以追溯至1996年，早年间的业务以生产和销售复杂仿制药及中成药为主。2010年，百利天恒进军创新药业务，采用“以仿养创”模式，将仿制药及中成药业务大部分收入投资于创新药研发。公司目前尚无获批上市的创新药产品，但其中一款研发成果已与跨国药企达成合作，研发能力获背书。

2023年12月11日，百利天恒美国全资子公司SystImmune与跨国药企百时美施贵宝(BMY.US)达成合作，双方将共同推进抗体药物偶联物(ADC)BL-B01D1在美国的开发和商业化，而中国大陆的开发、商业化及生产则由百利天恒负责，协议显示，百时美施贵宝还获得BL-B01D1在全球其他地区的独家开发和商业化权益。

BL-B01D1是一款可同时靶向EGFR和HER3两种受体的双抗ADC药物，EGFR和HER3广泛高表达于上皮源性的各类肿瘤，通过其双抗结构，BL-B01D1能够广泛地靶向多种实体肿瘤、且更加富集于肿瘤组织，从而增强肿瘤杀伤活性，市场前景宽广。目前，BL-B01D1已经开展了20多项临床研究，其中有7项单药用于癌症后线治疗的三期临床试验，包括非小细胞癌适应证、乳腺癌适应证等。

在这项合作中，百时美施贵宝将向 SystImmune 支付 8亿美元首付款和最高达 5 亿美元的近期或有付款，在达成开发、注册和销售里程碑后，SystImmune 将获得最高可达 71 亿美元的额外付款，潜在总交易额高达84亿美元。这是迄今为止，全球ADC领域单项资产总交易额最大的全球战略许可及合作交易。

财报显示，截至去年底，百利天恒现金及现金等价物余额仅有3.92亿元，同比锐减6.09亿元。今年3月，百利天恒已经收到来自百时美施贵宝的8亿美元首付款，在这笔巨额款项进账后，现金流得到明显改善，令5月底持有的现金及现金等价物余额高达58.7亿元。

不过，随着创新药研发管线的推进，百利天恒烧钱速度也在加快。2021年至2023年，百利天恒的研发投入分别为2.8亿元、3.8亿元及7.5亿元。今年前4个月，研发投入再增加56%至3.3亿元。

收入减研发投入增

与此同时，作为百利天恒主要收入来源的药品销售却不断下滑。2021年至2023年，药品销售额分别为7.9亿元、7亿元和5.6亿元，同期公司净亏损分别为1.07亿元、2.82亿元及7.8亿元。公司解释，中国政府的带量采购计划对药品定价造成较大压力，导致公司业绩受挫，毛利率从2021年的73.2%降至2023年的54.8%。

一边是不断增加的研发开支，一边是下滑的仿制药收入，百利天恒“以仿养创”的模式只能勉强维持。在医药行业一级市场融资陷入冰点之际，公司将目光投向新股市场。2023年1月，公司登陆科创板募资9.9亿元，上市首月，其股价较24.7元的发行价大涨超过160%，此后股价节节攀升，到今年6月中旬一度达到215.7元历史新高，市值突破700亿元，近期股价稍有回落，但在科创板创新药企中市值仍然排名第二。

招股书介绍，百利天恒构建了创新的ADC药物研发平台，成功研发包括BL-B01D1在内的六款ADC创新药物管线，均处于临床阶段，开展约60项临床研究。此外，公司还拥有创新多特异性抗体药物研发平台，研发了四款GNC多特异性抗体药物管线。

ADC药物领域是2020年以来，抗癌药物研发的热点之一，许多跨国医药巨头竞相在该领域布局。ADC药物由靶向特异性抗原的单克隆抗体药物和小分子细胞毒药物通过连接子(Linker)偶联而成，结合二者高特异性靶向能力和强效杀伤癌细胞的优势，可以实现对癌细胞的精准高效杀灭，被称作“生物导弹”。因此，手持六大ADC管线的百利天恒备受市场投资者的关注。

当前百利天恒在科创板的估值偏高，市盈率约14.7倍，同样依靠授权收入扭亏为盈、且无商业化产品的和铂医药(2142.HK)市盈率仅5.9倍。但是百利天恒当前的盈利基于一次性授权收入，后续的财务状况仍然存在较大风险。虽然百利天恒与百时美施贵宝的合作可能带来持续收入，但新药研发有较高失败率，投资者宜持续关注其研发进展。

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简讯：中兴通讯第三季净利大减87%

电信设备制造商中兴通讯股份有限公司（0763.HK; 000063.SZ）周二公布，第三季度收入达289.67亿元（40.8亿美元），同比增长5.11%；但净利润仅2.64亿元，按年大跌87.84%。前三季度计，收入总额达1,005.2亿元，同比增长11.63%，净利润降至53.22亿元，按年下滑32.69%。期间营业成本大增30.08%至698.11亿元，增速远高于收入增幅。期内，经营活动产生的现金流量净额按年减少77.9%至17.77亿元，主要因购买商品、劳务支付的现金增加；期末现金及现金等价物余额报268.01亿元，按年减少15%。中兴通讯Ａ股周三低开7.9%，至中午休市报45.95元，跌6.96%。香港股市周三因公众假期休市。该股在深证及港股在过去六个月均上涨近50% 李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月29日

0763.HK 000063.SHE

简讯：优步计划投资小马智行、文远知行香港IPO

据彭博社周二报道，美国共享出行巨头优步科技（UBER.US）计划投资中国两大自动驾驶出租车营运商——小马智行股份有限公司（PONY.US）及广州文远知行科技有限公司（WRD.US）即将在香港进行的首次公开招股（IPO）。报道引述消息人士称，优步可能在小马智行的香港上市中投资约1亿美元，但未披露对文远知行潜在投资的金额。小马智行拟在香港上市筹集近10亿美元资金，而文远知行的集资目标约为4亿美元。两家公司预计将于11月6日在香港挂牌交易。小马智行与文远知行均于约一年前在美国上市。此次再赴港上市，正值越来越多在纽约挂牌的中资企业选择在香港进行第二上市，以对冲中美紧张关系带来的风险。优步此前已投资两家公司在美国的IPO，并与它们在全球多地合作推出自动驾驶出租车服务。周二，小马智行美股上涨11%，较IPO发行价累升约68%；文远知行股价同日亦涨5%，但仍较其美国上市价低约24%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月29日

PONY.US WRD.US

投资者涌入中国股市中信证券迎来黄金期

得益于A股牛市行情及香港新股上市热潮的带动，中国最大券商中信证券第三季度营收与利润均大幅攀升重点：中信证券第三季度净利润同比大增52%，营收增速与之持平中国股市的上涨推动了公司佣金收入大增，IPO市场复苏则带动其投行业务攀升梁武仁中国股市摆脱多年低迷，重获资金追捧之际，中信证券股份有限公司（6030.HK）似乎重回全盛时期。上周五披露的最新财报显示，受市场回暖推动，这家中国最大券商三季度净利润同比激增52%至94亿元（约合13亿美元），营收增长56%至228亿元。营收激增主要源于投资收益近三倍增长，该板块占营收比重跃升至近60%（去年同期不足30%）。中信证券核心业务同样显著改善，手续费及佣金净收入同比增长36%。截至9月底止的九个月，中信证券收入同比增长33%，净利润同比增长38%，在经历同等时长下滑周期后，首次实现连续两年利润增长。上述数据印证，尽管宏观经济仍显疲弱，但作为头部金融集团的券商子公司，中信证券正受益于科技板块带动的股市反弹。牛市行情直接带动公司股票交易佣金收入增加，同时也为其所持资产带来估值收益。与此同时，香港IPO市场复兴对雄踞亚洲投行金字塔顶的中信证券构成利好。近期股票融资活动再度升温，众多中国企业争相把握机会，利用香港这一面向全球投资者的市场筹集新资金，以支持业务扩张，特别是海外发展。凭借其广泛的人脉与强大的承销能力，中信证券在这场IPO盛宴中占据吸金制高点，有望从大量新股上市中获取可观手续费收入。中信证券佣金收入结构显示，内地及香港两地股市繁荣正全面提振其多元化业务。首先，经纪业务净佣金收入三季度同比增长51%至约110亿元，占公司季度收入总额近半。中国股市持续升温如此表现实属意料之中，今年7月至9月期间，中国股市表现火热，上证综指涨幅逾12%，而以科技股为主的深证成指更飙升超过30%。强劲市况推升交易量激增，券商佣金收入水涨船高。特别是中信证券借助其行业龙头地位与品牌规模，在吸引散户投资者使用其股票交易服务方面拥有明显竞争优势。经历长期低迷后，港股IPO市场强势复苏，中信证券的投行业务佣金收入顺势劲增32%至37亿元。今年首九个月，共有66家公司在港上市，集资约230亿美元，较去年同期大增逾200%。该数据令香港遥遥领先纽约等国际金融中心，重夺全球最大IPO市场桂冠几无悬念。仅在10月截至本周三，已有57家公司向香港交易所递交新的或更新的上市申请，平均每天超过四宗，即使月初因中国“十一”黄金周假期导致市场短暂放缓，申请活动仍保持活跃。这波新股热潮为中信证券带来丰厚收益。该公司在亚太地区（不含日本）投行手续费收入排名第一，今年港股每3宗IPO申请就有一宗由其操刀。其中包括宁德时代（3750.HK；300750.SZ），这家全球最大电动汽车电池制造商于5月在港集资超过50亿美元，创2021年以来港股最大IPO规模。最新的个案是挖掘机制造商三一重工（6031.HK; 600031.SH），本周刚完成募资16亿美元的港股重磅IPO，亦由中信证券担任承销商。公司的资产管理部门收入亦上升16%，达87亿元。虽较另两大业务增速稍显温和，但在当前中国经济环境下，众多企业尚难以实现两位数增长，已属难能可贵。不过，中信证券的顺境能否持续犹未可知。当前A股市场高涨情绪或难以为继，其与消费疲软、地产低迷等经济结构性短板已然脱节，更遑论中美贸易摩擦压力。中国三季度GDP同比增长4.8%，创年内新低。此类隐忧或成下季度考量要素。当下，投资者不仅涌入A股，更竞相增持中信证券股票（H股年内涨幅56%），因其被视为中国市场的投资风向标。目前，该股市盈率达17倍，高于主要竞争对手中金公司（3908.HK; 601995.SH）14倍与国泰君安（2611.HK; 601211.SH）7倍的估值水平。目前，中信证券无疑正处于最有利的位置。但真正的问题在于——它能否长期维持这种势头？当投资者最终意识到中国经济可能无法支撑当前的乐观情绪时，这波行情是否会遭到现实检验、从而削弱其优势，仍有待观察。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月29日

6030.HK 600030.SHG

上半年少赚一成滔搏为新品牌交学费

这家昔日耐克、阿迪达斯的最大中国经销商，正押注“跑步＋社群”，打造新品牌切入专业运动市场重点：公司上半年收入122.99亿元、按年下滑5.8%，但毛利率仍稳守41% 自创品牌ektos开业后，线上帐号已超800个、会员达8,910万　李世达中国的消费仍待回温，但并非所有产业都在退潮。疫情过后的复苏期里，健康与运动成为少数逆势而上的领域。根据中国体育用品联合会数据，2024年全国运动用品线上销售额同比增长22.6%，越野跑、露营与路跑活动的参与人数持续攀升。然而，消费者对产品的要求早已不同于以往——他们追求的不只是运动功能，更是生活方式与社群认同。这股从“功能导向”转向“体验导向”的浪潮，推动了运动产业的再洗牌。滔搏国际控股有限公司（6110.HK）正处于这场变局的中心。这家曾是耐克（Nike）、阿迪达斯（adidas）最大经销伙伴的中国零售巨头，正在转身成为“品牌运营商”。当然，转型并非没有代价。根据最新财报，公司2025财年上半年录得收入122.99亿元，同比下降5.8%；净利润按年减少9.7%至7.89亿元。管理层解释，短期压力主要来自线下零售疲弱与主力品牌增速放缓。不过，滔搏的毛利率仍维持在41%，存货与销售费用都录得下降。截至期末，公司持有现金及现金等价物25.38亿元，扣除短期借款后仍维持净现金约12.68亿元，显示财务结构仍稳健。滔搏的策略转折始于2024年。当国际品牌加快DTC（Direct-to-Consumer）布局、削减分销渠道时，滔搏选择主动“去依赖化”。公司一方面收缩传统门店网络，从巅峰时期的8,395家降至今年的约5,020家；另一方面，积极寻找新的成长曲线——专业跑步与高端户外。社群零售跑出第二曲线 2025年，公司在上海愚园路开设首家跑步多品店ektos，这是滔搏自创的全新品牌。店内集合了加拿大越野跑品牌norda、英国跑步品牌soar、加拿大品牌 Ciele Athletics等滔搏独家代理品牌，并引入HOKA与adidas等高性能产品。ektos的目标不只是销售，而是打造一个结合“选品＋社群＋文化”的跑步生活平台。滔搏副总裁丁超形容这个项目是“传播跑步文化的平台”——从门店设计到运营逻辑，都以社群为核心。首店设于多条跑步路线交会点，店内设有淋浴设施与开放空间，为跑团活动与品牌体验服务。这种由下而上的“社群零售”模式，正是公司试图重塑与消费者关系的关键。除了ektos，滔搏近年频频与国际品牌签约，构建多品牌矩阵。包括挪威高端户外品牌Norrøna、加拿大norda、英国soar与Ciele，公司作为它们的中国独家运营伙伴，负责从品牌定位、营销推广到渠道开发的全链路工作。这让滔搏从单一分销商转为具有品牌塑造力的运营商。在数字化层面，滔搏正以“全域零售”整合线上线下资源。报告期内，公司在抖音、视频号运营超过800个账号，小程序门店超3,600家，即时零售渠道达3,700家，抖音运动户外类目排名第一。线上零售额实现双位数增长，部分抵消了线下销售下滑。会员体系方面，累计用户突破8,910万，会员贡献零售额达93%，高价值会员的平均客单价约为整体的六倍。这些指标显示，滔搏正在从“卖货导向”转为“人群运营导向”。股价不跌反涨虽然短期内新品牌尚未带来显著营收贡献，但在品牌声量与定位上已初见成果。norda与soar在越野跑圈层迅速累积忠实用户，公司也在多个赛事现场设立快闪活动。管理层表示，未来将以ektos为核心平台，推动自营与合作品牌协同发展，逐步建立“滔搏版的Lululemon生态”。尽管滔搏上半年收入与盈利双双下滑，但绩后股价不跌反升，首个交易日上涨5.8%至3.48港元，今年以来累升约16%。目前滔搏市盈率约16.5倍，略高于安踏体育（2020.HK）的15.4倍与李宁（2331.HK）的15.7倍，反应市场对其转型方向的认可。加上其维持超过100%的高派息率及净现金状态，都有助增强投资者的信心。滔搏的短期挑战在于消费疲弱与转型成本，但中长期价值则在于能否在“专业运动生活方式”赛道建立护城河。若ektos成功复制并带动品牌矩阵协同，滔搏或将成为中国新一代运动零售的范本。随着跑步与户外业务逐步成形，这家昔日的分销巨头，正尝试跑出自己的新节奏。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月29日

6110.HK

重点：