“梅王”四度闯关 靠新品与降价谷增长

总部位于安徽的溜溜梅，为最新一次冲刺香港上市更改公司名称，但投资者是否会因此觉得这门生意更有“滋味”？

重点：

• 过去三年，溜溜梅收入增长30%，净利润增长84%，在三次上市尝试未果后，公司最新IPO申请仍有一个颇具吸引力的故事可说
• 新产品与市场渠道正带动这家零食制造商收入增长，但为大型客户降价亦正压低其利润率

谭英

“酸溜溜”是一种中文形容词，四分之一世纪前，企业家杨帆注册了“LIUM”商标，将“溜”与“梅”字的首个拼音字母结合，用来指代一种以梅子制成的零食，而梅子正是他家乡安徽省广泛种植的水果。

据杨帆自述，1969年出生的他在1988年辍学后，带着口袋里仅有的50元前往北京，当时约值13.4美元。之后，他把自己当上门推销员的经验带回家乡芜湖，并于1997年成立一家糕点公司。2006年，他注意到自家的梅子零食开始热卖，于是决定押注当时仍大致未被开发的果脯市场。

如今，杨帆被外界称为“溜叔”或“梅子大王”，掌舵中国最大的果类零食企业。他最新的赌注，是推动公司在炙手可热的香港资本市场上市。目前，香港排队上市的公司数量已接近500家，创下历史新高。

这家由梅子大王掌舵、最近改名为溜溜梅股份有限公司的企业，上周已向香港提交上市申请。这是杨帆第三次冲击香港IPO；若连同2019年尝试在深圳创业板上市计算，则已是第四次挑战资本市场。这次IPO时间压力不小，因为若溜溜梅未能在6月底前完成上市，公司需向三名投资者退还近2亿元（约2,950万美元）的Pre-IPO投资资金。

杨帆可说是在一个相对低调、但仍相当赚钱的产业中的重量级玩家。2024年，中国果类零食市场零售额达520亿元，占整体零食市场5.6%。尽管外界曾批评他过度执着于看似平凡的梅子与西梅产品，但他仍成功通过高调的市场推广，把这些产品塑造成热门消费品。

明星代言

2013年至2023年间，杨帆聘请中国最具商业价值的影视明星之一、与他并无亲属关系的杨幂担任品牌代言人。在杨幂之后，肖战及男团时代少年团也先后成为杨帆公司的代言人，并在中国主要社交媒体平台展开宣传活动。

大手笔的营销支出，成功提升了公司的知名度。该公司在最新递交上市申请前名为“溜溜果园”，之后改名为“溜溜梅”。不过，激进的市场推广策略同时也拖累了盈利表现。

自七年前引入品牌顾问后，溜溜梅先后推出两条新产品线，包括2019年的梅冻，以及2023年的去核西梅产品。大约同一时期，杨帆亦开始着手强化销售网络，更积极与超市、会员制商店及零食连锁渠道合作，直接推动产品销售。

溜溜梅最新上市文件显示，公司收入在过去三年间增长30%，由2023年的13.2亿元增至去年的17.1亿元；同期盈利则由9,900万元增至1.82亿元，接近翻倍。尽管销售及分销仍是公司主要开支之一，但相关成本占收入比例已由2023年的23.4%降至去年的15.9%，令盈利增速得以超越收入增长。

不过，公司毛利率表现未如理想，由2023年的40.1%降至去年的35.6%。毛利率下滑，主要是因为溜溜梅积极拓展山姆会员店等大型超市与会员制商店，以及中国快速崛起的零食连锁渠道，因而需要提供更低价格。这类大型买家规模庞大，通常比小型分销商、连锁店及个体商户拥有更强议价能力。

公司在2024年及2025年的主要客户均为零食连锁企业。其中之一是福建万辰集团（300972.SZ），即“好想来”母公司的运营方，该公司目前亦正筹备赴港上市。另一家则是鸣鸣很忙（1768.HK），其今年1月在香港上市时募资36.7亿港元（约4.684亿美元），目前股价较IPO价格累升约42%，反映零食赛道不仅规模庞大，也仍然深受投资者追捧。

销售渠道转变

随着溜溜梅将目标转向更多直接销售，其过往依赖经销商的传统渠道占比，已由2023年销售额的66.7%降至去年的31%。同期，零食连锁渠道占比由10.1%升至38%，超市及会员制商店则由12.9%升至23.5%。溜溜梅的第四个销售渠道，即线上自营店，占收入比例则由2023年的10.3%降至2025年的7.5%。

溜溜梅客户估值相对较高，例如鸣鸣很忙的市盈率为28倍，万辰则为21倍，意味着这位梅子大王也可能获得热衷零食赛道的投资者给予较高估值。若取两者之间的市盈率，即约25倍，按公司2025年盈利计算，溜溜梅估值约为46亿元。不过，这里需要指出，即使达到这一估值，仍远低于鸣鸣很忙的730亿港元，以及万辰的350亿元。

然而，溜溜梅并非一切顺利，过去未能完成上市至今仍在某种程度上困扰着公司。公司于2019年撤回首次深圳上市申请后，导致首名主要投资者退出，迫使杨帆连本带息退还该笔投资。另一批向公司投资1.91亿元的投资者，也订有类似协议，若溜溜梅未能在6月底前上市，这些投资者可要求公司退还资金。这意味着，公司必须与时间竞赛，在未来一个月内完成上市。

溜溜梅最早于去年4月申请在香港上市，随后又于10月递交第二次申请。由于两次申请均未能在规定的六个月期限内完成上市而失效，这也解释了为何公司需要再次提交新的上市申请。

投资者需要考虑的另一个问题，是溜溜梅现金储备正在缩水。截至去年底，公司现金储备仅为3,390万元，低于2024年底的7,800万元。这些悬在公司头上的疑问显示，即使溜溜梅最终在第四次尝试中完成IPO，市场是否会将其视为一宗“甜蜜”的上市，仍远未明朗。

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