受益中国“考公”热潮粉笔利润大增两倍

2023年09月15日

2469.HK

Fenbi performed well across its three major businesses in the first half, with gross margin on classroom-based tutoring jumping 10 percentage points to 46.3%.

这间非学历职业教育培训服务提供商的行业影响力提升，上半年平均月活跃用户数达920 万

重点：

粉笔有限公司三大业务增长势头良好，线下培训服务毛利率更同比提升10个百分点，达到46.3%
公司计划在2023/24财年增加投资，升级多项AI相关的技术设施

莫莉

新冠疫情后，中国宏观经济不景气，在16至24岁的人群中，约有五分之一处于失业状态。面对就业难题，许多年轻人选择参加政府公务员考试或者考入事业单位。以今年为例，国家公务员考试总报名人数已突破250万，同比增长22%。

在激烈的考公、考编竞争局面之下，报名培训班成为大多数考生的选择，非学历职业教育培训服务龙头粉笔有限公司(2469.HK)业绩获大幅提振。近期，粉笔交出了在港股上市以来的首份中期业绩，今年上半年实现营业收入16.82亿元，同比增长15.9%，更成功扭亏为盈，录得8,147.6万元净利润，而经调整净利润更大增201%至2.88亿元。

财报公布次日，粉笔的股价下跌逾3%，但随后股价表现反复，在财报公布后的6个交易日内，其股价累计上涨5.9%，显示投资者对其看法大致乐观。国盛证券、信达证券等多间小型投行对粉笔给出“买入”评级，中金证券表示粉笔的业绩符合市场预期，但提示投资者粉笔的全年收入或呈现前高后低趋势，因为今年的公务员考试集中在上半年，对公司开班时间及财务确认收入的节奏，可能会产生影响。

粉笔是一间主攻在线教育的非学历职业教育培训服务提供商，主要业务包括考公、考编、教师资格证考试以及其他考试相关培训等，三大主要业务分别为在线培训业务、线下培训业务以及教材及辅导教材业务。

今年上半年，粉笔的三大业务增长势头良好。其中，在线培训业务作为粉笔的核心业务，上半年贡献营收7.3亿元，同比增长2%，毛利率则高达61%。截至今年6月底，其在线平台累计拥有5,620万注册用户：公司表示，高客单价的在线精品班的付费人次在持续增加，成为在线培训业务的主要增长点。

新冠疫情缓和后，培训机构的线下业务也在快速修复，粉笔上半年的线下培训业务收入为6.93亿元，同比增长32.3%，在总营收中的占比提升至41.2%，仅次于在线培训业务的43%。得益于优化员工结构及线下教学网络利用率提升，线下培训服务毛利率同比提升了10个百分点，达到46.3%。此外，教材及辅导教材业务的营收2.59亿元，同比增长23.1%。

从员工数量来看，粉笔的全职讲师数量为3,563人，同比缩减了14.69%，而其他员工数量却大幅增至3,672人，比例超过全职讲师，这或许与粉笔加强营销有关。上半年，粉笔的营销开支为3.04亿元，同比增长20.2%。

粉笔近年积极从在线走向线下，主推在线线下相结合的OMO(Online-Merge-Offline)模式，让两种管道的课程内容独立，避免相互竞争，同时也在全国各地设立营运中心，以便将在线平台积累的庞大用户群体，转化成价格更高的线下培训学员。

公司披露，上半年的平均月活跃用户数达920 万，同比增长23%，达近年历史新高水平。中金认为，粉笔的行业影响力凸显，未来有望通过加速迭代OMO模式，打造线下差异化产品优势，驱动收入增长。

加强AI研发力度

2023年生成式人工智能(AIGC)迎来跨越式进步，粉笔作为一间在线教育培训机构，在AI领域的研发走在行业前列，公司自主开发的智能批改系统，从读懂考生答案、到根据标准答案对考生答案判定得分，耗时不足半秒钟，而人类教师进行同等质量评分需约5至10 分钟，大大节约了人工批改的成本。仅2022年，该系统就服务超过220万人，共计批改题目6,467万道。

粉笔上半年的研发开支为1.43亿元，同比大增67.7%，主要用于内容与技术开发人员支付的相关费用增长。公司表示，当下正值大数据、人工智能等新技术融合的结构性机遇，公司计划在2023/24财年投入近3,000万港元，用于应用数据分析及AI技术升级、虚拟现实及增强现实技术研发、在线面试系统开发等项目。

虽然粉笔这份财报表现亮眼，但公考培训赛道的天然弱点仍然不可忽视。有业内人士表示，对考公、考编培训机构影响最大的不是竞争对手，而是招录规模、考试周期等考情变化。今年公务员国考和省考的时间间隔较往年更短，粉笔的收款窗口期亦随之缩窄。

此外，随着“双减”政策落地，许多学科培训机构向非学历职业教育转型，行业竞争加剧，激增的公考培训需求，也吸引大量教育机构下场分一杯羹，未来粉笔或将面临更激烈竞争。

粉笔于今年1月9日登陆港股，当时的发行价为9.9港元，开盘首日上涨12.1%，但受累港股的整体负面走势，其股价已较招股价跌去逾半。当前，粉笔的市销率约3.3倍，低于公考龙头中公教育(002607.SZ)的7.7倍，虽然中公教育在公考培训的市占率优于粉笔，但其营收和净利润均呈下滑趋势，粉笔的未来估值或有机会迎来修复。

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简讯：澳博完成收购凯旋门将转为自营娱乐场

澳门博彩营运商澳门博彩控股有限公司（0880.HK）周日公布，已完成收购凯旋门发展有限公司全部已发行股本，有关交易于12月17日正式完成。完成后，相关目标公司已成为集团附属公司澳娱综合的全资附属公司。公司进一步披露，澳娱综合已于12月26日获澳门博彩监察协调局批准，自12月30日凌晨2时起，以直接管理及营运方式，于澳门凯旋门娱乐场经营幸运博彩业务。随着监管批准到位，澳娱综合已直接接管凯旋门酒店的客房服务、餐饮设施、零售及博彩营运。公告指出，凯旋门酒店位处澳门半岛新口岸皇朝区核心地段，总建筑面积约86,438平方米，涵盖酒店、餐饮、零售及娱乐场设施。澳娱综合表示，有关布局有助其巩固在高密度旅游娱乐区的市场地位，并深化与旗下“葡京”系列物业的协同效应。凯旋门娱乐场过往属市场俗称的“卫星场”经营模式，即由持牌博企授权、但不直接拥有物业及直接营运。根据澳门新博彩法规定，相关卫星场模式须于今年年底前退场。澳博控股旗下九间卫星场中有八间已陆续结业，而凯旋门则为唯一透过收购业权、转为由澳娱综合直接管理及营运的项目。公司股价周一平开，至中午休市报2.45港元，跌1.21%。该股年初至今累跌约8.9%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 --

2025年12月29日

0880.HK

Beijing Stock Exchange hosts 38 IPOs this year

香港靠边站？北交所将成为中国IPO新枢纽

成立于2021年的北京证券交易所，目标是为较小型的科技初创企业提供融资渠道，今年至今已完成38宗新股上市，较2024年增加逾五成重点：成立仅四年的北交所今年低调爆发，已协助38家初创公司共集资约10亿美元北交所正审核另外172家上市申请，数量不仅高于上海、深圳两地，甚至比科创板与创业板分别多出逾三倍　沈如真今年香港新股市场热度高企，上市热潮让其成为全球最火热的新股市场。不过在中国首都北京，一股相对低调、却同样不容忽视的热潮，正于北京证券交易所逐渐成形，该交易所过去一度被视为资本市场的边缘角色。这股低调的上市潮，正吸引大批有意挂牌的企业与投资者。这家由国家主席习近平于四年前推动成立、为创新型中小企业提供融资渠道的平台，2025年已完成38宗新股上市，较去年增加逾50%。按新上市数量计，北交所有望超越同样主打初创企业的上海科创板及深圳创业板。受投资者对小型科技股兴趣急升带动，这个过去备受忽视的交易所，目前正在审核的上市候选企业数量，已超过两个大型对手市场的总和。分析人士预期，这股动能将延续至明年，因北京正加强北交所为中国“专精特新小巨人”企业融资方面的角色，而这些企业正是推动供应链自主、科技自立与产业升级的重要一环。中国银河证券在2026年策略报告中指出，北交所正协助企业“由小而美转型为强而久”。报告补充称，这亦有助中国建立多层次资本市场体系，为处于不同发展阶段的企业提供融资支持。上市新枢纽 2025年，中国初创企业透过北交所上市集资约72亿元（10亿美元）。尽管与今年香港新股市场约368亿美元的集资规模相比，仍显得微不足道，但北交所的新股集资额仍按年增长约40%。值得一提的是，北京的上市项目规模普遍远小于香港，主因是上市企业多属发展较早期、更聚焦细分市场业务的公司。今年在北交所上市的38家公司，包括精密设备制造商珠海南特科技（920124.BJE）、医疗诊断企业丹娜生物（920009.BJE），以及能源设备制造商长江能科（920158.BJE）。相比之下，科创板今年约有十多宗新股上市个案，创业板约30宗，但这两个市场的平均集资规模亦明显较大。更加突显这场低调变革的是，北交所目前正审核172宗上市申请，数量分别是科创板（44宗）及创业板（34宗）的三倍以上，审计机构毕马威引述投行人士表示，愈来愈多希望加快上市进度的中小企业，正被北交所吸引，因其上市申请门槛在中国各大板块中最为宽松。北京亦设有另一个交易平台——全国中小企业股份转让系统（新三板），但由于投资者准入门槛较高，导致成交稀疏、流动性偏低，长期难以吸引企业挂牌。中国证监部门于2024年初大幅收紧上海及深圳市场的上市审批，当中尤以聚焦生物科技、半导体等“硬科技”的科创板最为明显，这亦是中国推动相关领域自给自足战略的一部分。面对沪深市场高不可攀的上市门槛，不少企业转而寻求在门槛较低的北交所上市。随着等待时间拉长、耐性耗尽，已有数十家公司撤回在中国两大交易所的上市申请，改为转战北交所挂牌。例如，山东海奥斯生物科技本月宣布，已聘请投行协助筹备在北交所上市。这家胶原蛋白肠衣生产商此前原计划在深圳上市。其他转投北交所的企业，还包括北京金万众机械科技、族兴新材、北京贝尔生物，以及金融科技公司赞同科技。北京方面亦透过简化审核流程、公布涵盖更广泛申请对象的上市标准，以及推出改善市场流动性的措施，积极吸纳这类企业。交易热潮北交所的基准指数北证50指数，今年以来已上升逾40%，跑赢沪深300指数的18%升幅，以及香港恒生指数约30%的表现。随着散户与机构投资者纷纷进场，市场日均成交额较去年增加一倍以上，约达300亿元。华源证券指出，交易帐户数量已接近1,000万个，高于2024年底的760万个。北交所之所以能够跑赢成立更早的新三板，部分原因在于其对投资者的准入要求较低。投资北交所的投资者只需具备不少于50万元的资产门槛，与科创板相同，且仅为新三板100万元的一半。华源证券指出，随着上市与投资者之间可能形成正向循环，新股在北交所上市首日平均涨幅高达354%，明显高于上海市场的222%及深圳市场的206%。这种大幅上涨，部分源于交易所规则往往要求企业以偏低价格定价。不过，北交所新股表现明显优于沪深市场，仍反映出市场对这个较新的交易平台抱有更高的热情。分析人士认为，北交所仍具备庞大成长空间，即使今年快速扩张，其整体规模仍未达到政府的期待。即便经历今年的爆发式增长，北交所的总市值仍不足一万亿元，仅为上海市场65万亿元及深圳市场43万亿元的一小部分。方正证券预期，北交所将于2026年持续推进制度改革，以吸引更多上市申请并吸纳投资者。例如，公募基金公司料将在北交所推出ETF产品，为市场引入新增资金，而随着更多科创企业上市，养老基金及外资机构的参与度亦有望提升。 2021年9月北交所成立时，国家主席习近平曾指出，该所应成为“服务创新型中小企业的枢纽”。随着中美竞争加剧、全球第二大经济体的增长动能放缓，这一使命变得愈发迫切。同时，中国正制定涵盖2025年至2029年的新一轮五年规划，北交所有望在相关融资安排中发挥重要作用。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月29日

简讯：成立投资基金林斌减持20亿美元小米股份

手机制造商小米集团（1810.HK）周一公布，联合创始人、执董及副董事长林斌计划自明年12月开始，每12个月出售5亿美元小米股份，累计出售不超过20亿美元股份。公司表示，林斌减持小米所得款项，将用于成立投资基金，并强调林斌对集团业务前景充满信心，并将长期服务于集团。林斌曾在微软及谷歌任职，2010年与雷军创办小米，任职公司总裁至2019年。林斌现持有小米约18.35亿股B类股份，占公司已发行股本8.56%，按现股价计算，股份价值超过100亿美元。周一小米股份开市跌1.4%报38.68港元，过去一年公司股价由高位下跌37%。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月29日

1810.HK

World’s leading plastic planters maker Consumer Solution seeks Hong Kong listing

塑料花盆全球第一环球园艺谋港上市

全球最大装饰性塑料花盆生产商环球园艺正申港上市，收入逾九成来自美国，客户包括劳氏、沃尔玛及开市客等重点：公司上半年收入纯利齐跌主攻美国市场，产品不受关税影响　白芯蕊中国一向以世界工厂著称，在多个制造行业都具有领导优势，主要适合室内外使用的装饰性塑料花盆的环球园艺有限公司，是全球最大装饰性塑料花盆制造商，最近递交上市申请文件。环球园艺由现任董事会主席兼行政总裁卢敬章于2004年创立，他曾任职程序员，随后认识到装饰性园艺行业潜力，2006年起在深圳生产园艺产品，于2011年开始向美国主要零售商进行直接销售。卢敬章为上市前最大股东，持有环球园艺78.2%股权。集团的产品包括户外及室内装饰性塑料花盆，分别占上半年收入的65.3%和21%。户外装饰性花盆一般直径为12英寸以上，适合露台及花园。至于室内装饰性花盆一般直径为12英寸以下，用于室内装饰及内部摆设。公司绝大部分收入来自美国市场，2022年至2025上半年占集团收入超过90%，与美国龙头零售商建立长期合作关系，包括劳氏（LOW.US）、沃尔玛（WMT.US）及开市客（COST.US）及家得宝（HD.US）。环球园艺仅按B2B（即企业对企业）基准，向零售商供应装饰性塑料花盆及园艺产品，并不直接面向终端消费者销售。美国园艺市场增长强劲无可否认，美国园艺市场庞大，当地超过55%家庭拥有花园或庭院，单单装饰性园艺花盆零售额已达到15亿美元，预计在2024年至2029年仍会以6.1%的复合增长率上升，到2029年整个市场将有望达到20亿美元。尤其是随着城市人口密度增加，园艺逐渐成为缓解压力与提升心理健康的重要方式。2023年美国81%的家庭参与园艺活动，比疫情前高出10个百分点，可见消费者对营造自然氛围与可持续生活方式偏好不断增强。目前环球园艺在中国经营五个厂房，总面积12.38万平方米，每年产能足以供应超过1,800万件产品。虽然公司大部分产品运往美国销售，但美国关税豁免条款包括装饰性园艺产品，因此不受关税影响。不过，为防范上述风险，环球园艺也开始在柬埔寨设立新厂房，该厂房将于明年投产，不仅优化成本结构，也可缓解贸易限制及关税等地缘政治风险。至于环球园艺2025上半年收入下降4.1%至1.86亿元，集团解释客户采取更谨慎方针，尤其体积较大的户外产品，但受益自动化率上升提升生产效率，同时降低生产成本，配合人民币兑美元贬值，推动毛利率同比上升3.5个百分点至60%，也使2025上半年毛利增长1.8%至1.1亿元。成本上升拖累纯利下降尽管上半年毛利上升，但却面对行政开支增加，以及销售及分销成本上升等问题，单单销售及分销成本大增22.6%至2,170万元，主要涉及运输费用增加及新SKU（即库存单位）推出，导致员工成本及佣金开支上升，令环球园艺上半年纯利下降15.7%至3,388万元。值得注意的是环球园艺收入受季节性因素影响，高峰销售期从每年十月至次年四月，由于产品主要经海运送至美国市场，一般需时约两个月，因此通常下半年收入及盈利能力较上半年强劲，公司更承诺每年股息不少于股东应占利润20%。总体来讲，环球园艺属于传统制造行业，产品以出口为主，对比香港上市的出口股估值，包括创科（0669.HK）、伟易达（0303.HK）及敏华（1999.HK），预期市盈率分别为16.9倍、14倍和8.4倍，但是上述三股的收入远高于环球园艺，加上环球园艺上半年纯利下降，因此难以高估值上市，一旦以10倍预期市盈率挂牌，相信上市后股价破发的可能性大。至于未来估值扩张，除了首要解决成本上升问题外，还可以借助收购壮大业务，毕竟全球前五大装饰性塑料花盆制造商市场份额只有19%，行业龙头的环球园艺市场份额只有4.6%，意味着拥有大量收购空间，如果收购业务推动盈利上升，或将有助于股价表现。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月29日

重点：