中传动业绩走样不务正业是主因？

2022年08月25日

受到风电传动设备售价下降和疫情持续影响，中传动半年销售收入倒退，而且由盈转亏。但是，公司近年涉足与本业无关的大宗商品贸易，或许是业绩转差的真正原因

重点：

中传动上半年营业收入同比减少8.6%，期内由盈转亏，录得7,871万元净亏损
因应大宗商品贸易应收帐增加，公司加大借款额以弥补流动性，令总负债于半年间大增41.5%至224.6亿元，财务成本也因此大增近一倍

罗小芹

为何一家风电齿轮传动设备的供货商，却高调参与风马牛不相及的大宗商品贸易，导致业绩跟随大宗商品价格大起大落？

由于风力发电传动设备售价下降，加上新冠疫情影响销量，中国高速传动设备集团(0658.HK)上半年销售收入同比减少8.6%至96.9亿元。期内公司转盈为亏，录得7,871万元净亏损，远逊去年同期的7.23亿元净利润。业绩公布后，中传动本周一的股价下挫近一成，报收4.42元。

对于业绩走样，中传动解释，主因是出售旗下重点业务──从事齿轮、齿轮箱及配件制造及销售的南京高速齿轮制造有限公司43%股权后，产生的所得税开支3.15亿元，以及与这项出售相关的认沽权负债，所产生的利息支出约8,600万元。

但真正原因是否公司的解释般这样简单？细看这份中期业绩，并没有标明每项单独业务的盈利状况，但参考公司上半年整体收入仅同比减少8.6%，假设净利润按同样比例降至6.7亿元，再扣除上述两项支出，期内理应还有2.7亿元盈利，与实际亏损7,871万元仍有颇大距离。

那么，多出了的亏损额是从何而来？原来除了所得税开支外，期内财务成本急升95.6%至2.64亿元，也是值得投资者留意的数字。

新业务资金需求大

中传动于2020年下半年开展大宗商品贸易业务，据公司2020年财报披露，大宗商品贸易业务在整体贸易业务中占比约60%，主要涉及成品油及电解铜的采购及销售，而钢铁产业链业务占比则约为40%，主要涉及原煤、钢铁上游原料、焦炭、散装钢材的采购及销售。

今年大宗商品价格出现两极化，钢铁相关产品价格由高位回落两成，但煤与油价格却居高不下，大宗商品价格波动，对贸易中间商的融资能力有很大要求，也导致中传动财务情况转差。

中期财报显示，过去半年间，中传动的存货由52.1亿元增至58.2亿元，贸易应收款由44.3亿元增至58.4亿元；由于贸易业务让公司开始增加借款弥补流动性，令该公司截至6月底的总负债在半年间大增41.5%至224.6亿元，将其资产负债比率推高9.2个百分点至62.7%，主要是增加了银行借款及出售事项相关认沽权负债所产生的应计利息。因此，这也解释了财务成本为何会同比大增接近一倍。

作为风电齿轮传动设备的领先供应者，中传动的风电齿轮传动设备产品广泛应用于陆上风电和海上风电，包括2兆瓦至7兆瓦风电齿轮传动设备产品，已大批量供应国内及国外的风机成套商，例如美资GE Renewable Energy、德资Siemens Gamesa Renewable Energy、印度Suzlon及韩资Doosan等知国际公司。

核心产品收入下挫

从上半年收入结构看，核心风电及工业齿轮传动设备收入为64.39亿元，同比下跌10.8%，占总收入比例达66.5%；轨道交通齿轮传动设备收入减少9.5%至1.84亿元；贸易业务收入为30.44亿元，比去年同期减少3.4%。

据德邦证券统计，齿轮箱约占风电机组11%成本，仅次于叶片环节，价值量甚至高过发电机。齿轮箱环节的市场份额早年多为外企盘踞，近几年逐步被国产货替代，参考同业杭齿前进(601177.SH)去年及今年上半年财报表现，净利润率分别为6.4%及8.14%，可见风电齿轮传动设备虽面对价格下跌趋势，但在国策扶持下，仍不致陷入亏损。

然而，今年3月4日，中传动将43%的南京高速齿轮权股出售予丰盛控股(0607.HK)，持股量从93.02%降至50.02%，获得35亿元所得款项净额。在基本面理想的背景下，中传动仍然大手减持深耕多年的核心业务，反映公司急需现金套现。

要比较中传动的估值，可参考风电设备龙头金风科技(2208.HK)与大部分收入来自发电设备的东方电气(1072.HK)，两者的预测市盈率约14倍及9.9倍。反观中传动的追踪市盈率仅约5倍，考虑到该公司看起来有点“不务正业”，加上出售主业南京高速股权对业绩的负面影响，可见市场给予其较低估值，并不是无的放矢。

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0763.HK 000063.SHE

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2025年10月29日

PONY.US WRD.US

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2025年10月29日

6030.HK 600030.SHG

上半年少赚一成滔搏为新品牌交学费

这家昔日耐克、阿迪达斯的最大中国经销商，正押注“跑步＋社群”，打造新品牌切入专业运动市场重点：公司上半年收入122.99亿元、按年下滑5.8%，但毛利率仍稳守41% 自创品牌ektos开业后，线上帐号已超800个、会员达8,910万　李世达中国的消费仍待回温，但并非所有产业都在退潮。疫情过后的复苏期里，健康与运动成为少数逆势而上的领域。根据中国体育用品联合会数据，2024年全国运动用品线上销售额同比增长22.6%，越野跑、露营与路跑活动的参与人数持续攀升。然而，消费者对产品的要求早已不同于以往——他们追求的不只是运动功能，更是生活方式与社群认同。这股从“功能导向”转向“体验导向”的浪潮，推动了运动产业的再洗牌。滔搏国际控股有限公司（6110.HK）正处于这场变局的中心。这家曾是耐克（Nike）、阿迪达斯（adidas）最大经销伙伴的中国零售巨头，正在转身成为“品牌运营商”。当然，转型并非没有代价。根据最新财报，公司2025财年上半年录得收入122.99亿元，同比下降5.8%；净利润按年减少9.7%至7.89亿元。管理层解释，短期压力主要来自线下零售疲弱与主力品牌增速放缓。不过，滔搏的毛利率仍维持在41%，存货与销售费用都录得下降。截至期末，公司持有现金及现金等价物25.38亿元，扣除短期借款后仍维持净现金约12.68亿元，显示财务结构仍稳健。滔搏的策略转折始于2024年。当国际品牌加快DTC（Direct-to-Consumer）布局、削减分销渠道时，滔搏选择主动“去依赖化”。公司一方面收缩传统门店网络，从巅峰时期的8,395家降至今年的约5,020家；另一方面，积极寻找新的成长曲线——专业跑步与高端户外。社群零售跑出第二曲线 2025年，公司在上海愚园路开设首家跑步多品店ektos，这是滔搏自创的全新品牌。店内集合了加拿大越野跑品牌norda、英国跑步品牌soar、加拿大品牌 Ciele Athletics等滔搏独家代理品牌，并引入HOKA与adidas等高性能产品。ektos的目标不只是销售，而是打造一个结合“选品＋社群＋文化”的跑步生活平台。滔搏副总裁丁超形容这个项目是“传播跑步文化的平台”——从门店设计到运营逻辑，都以社群为核心。首店设于多条跑步路线交会点，店内设有淋浴设施与开放空间，为跑团活动与品牌体验服务。这种由下而上的“社群零售”模式，正是公司试图重塑与消费者关系的关键。除了ektos，滔搏近年频频与国际品牌签约，构建多品牌矩阵。包括挪威高端户外品牌Norrøna、加拿大norda、英国soar与Ciele，公司作为它们的中国独家运营伙伴，负责从品牌定位、营销推广到渠道开发的全链路工作。这让滔搏从单一分销商转为具有品牌塑造力的运营商。在数字化层面，滔搏正以“全域零售”整合线上线下资源。报告期内，公司在抖音、视频号运营超过800个账号，小程序门店超3,600家，即时零售渠道达3,700家，抖音运动户外类目排名第一。线上零售额实现双位数增长，部分抵消了线下销售下滑。会员体系方面，累计用户突破8,910万，会员贡献零售额达93%，高价值会员的平均客单价约为整体的六倍。这些指标显示，滔搏正在从“卖货导向”转为“人群运营导向”。股价不跌反涨虽然短期内新品牌尚未带来显著营收贡献，但在品牌声量与定位上已初见成果。norda与soar在越野跑圈层迅速累积忠实用户，公司也在多个赛事现场设立快闪活动。管理层表示，未来将以ektos为核心平台，推动自营与合作品牌协同发展，逐步建立“滔搏版的Lululemon生态”。尽管滔搏上半年收入与盈利双双下滑，但绩后股价不跌反升，首个交易日上涨5.8%至3.48港元，今年以来累升约16%。目前滔搏市盈率约16.5倍，略高于安踏体育（2020.HK）的15.4倍与李宁（2331.HK）的15.7倍，反应市场对其转型方向的认可。加上其维持超过100%的高派息率及净现金状态，都有助增强投资者的信心。滔搏的短期挑战在于消费疲弱与转型成本，但中长期价值则在于能否在“专业运动生活方式”赛道建立护城河。若ektos成功复制并带动品牌矩阵协同，滔搏或将成为中国新一代运动零售的范本。随着跑步与户外业务逐步成形，这家昔日的分销巨头，正尝试跑出自己的新节奏。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月29日

6110.HK

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