专注罕见病的北海康城在港上市遭遇质疑

2021年12月17日

公司股价在一周前的首日交易中暴跌了27%，但此后出于对中国罕见病药物市场的强劲增长预期而趋于稳定

重点：

北海康城的股票在一周前的香港交易首秀中损失了超过四分之一的价值，但之后已经稳定下来
公司有三种药物获准销售，但2021年第一季度的收入仍然不多，约为100万美元

刘小燕

要说一家公司的未来是否充满希望，新上市的北海康成制药有限公司（1228.HK）似乎符合了其中许多条件：它瞄准的是小众但可能有利可图的罕见病药物市场；它已经实现了营收；有一些忠实的投资者。但在最近一长串上市的中国生物技术公司中，要让投资者钟情于新来的，他们显然还需要更多的信心保证。

上周，开发和销售治疗罕见病和靶向癌症药物的北海康成在香港首次公开募股，以每股12.18港元的价格出售了5600万股股票，筹集了6.04亿港元（7700万美元）。但在12月10日的第一个交易日，股价暴跌了近27%，至8.90港元。从那时起，它的股价已经稳定下来，徘徊在9港元的关口之下，说明该公司一开始对自己的评价，或许要高于投资界对它的评价。

北海康成成立于2012年，总部设在北京，考虑到自身的进展和国内外罕见病市场的总体发展，北海康成在一个合理的时间点上市。

最近，该公司的两种新药在中国获得了批准，包括7月份国家药品监督管理局批准了CAN106的新药临床试验申请。CAN106是一种人源化单克隆抗体，用于治疗与补体系统失调有关的多种疾病（补体系统是人体免疫系统的一部分）。该药物在国外也取得了进展，于去年12月获得了新加坡卫生科学局的批准。

去年9月，北海康成还获准在中国销售海芮思（Hunterase），一种治疗亨特综合征（Hunter syndrome）的酶替代疗法，这是一种罕见的遗传性疾病，身体不能正常分解糖。

海芮思是该公司已上市的三种产品之一，此外还有乳腺癌药物奈拉替尼（Nerlynx）和超饱和钙磷口腔含漱液康普舒（Caphosol）。除了这三个产品之外，专注研发一些最普遍的罕见病以及罕见肿瘤病症的北海康成还有另外10个管线药物，处于不同开发阶段。

与许多药物尚未上市的同行有很大的不同，北海康成是有一些收入的。它的收入从2019年微不足道的147万元（23万美元）增长到2020年的1200万元，呈现出高达718%的同比增长，尽管仍不算太高。高增长率在2021年第一季度继续，它在此期间的656万元人民币营收意味着近800%的同比增长。

然而，该公司的研发成本要远远超过其少量但快速增长的营收。因此，在过去两年半的时间里，北海康成的综合亏损约为12亿元，而且正如其IPO招股书中所说，在不久的将来会出现更大亏损。

过去，中国和世界其他地方的制药商都没有什么动力去投入时间和资源来开发罕见病药物（也被称为孤儿药）。但近年来，情况已经开始发生变化，中国政府颁布了各种政策，表明它现在给予罕见病更多关注。

对罕见病的承认

2018年5月，包括国家药品监督管理局在内的五个政府部门发布了121种罕见病目录，并建立了罕见病患者登记制度，这是中国首次在国家层面承认罕见病。

2019年3月起，又对21个罕见病药品给予增值税优惠，享受3%的税率，这是中国最低的税率之一。同年8月，全国人大常务委员会通过了一项法律修订草案，加快孤儿药的审批速度，并允许医疗机构从海外合法购买某些急需的孤儿药。

人们普遍认为，随着对罕见病的认识不断提高，加上技术进步导致对该领域的研发投资不断增加，孤儿药领域具有巨大的增长潜力。根据市场研究公司Prophecy Market Insights的数据，尽管患罕见病的人数不多，但全球孤儿药市场预计将从2020年的1614亿美元增长到2030年的5475亿美元，复合年增长率（CAGR）为13.1%。

将这种光明的前景应用到广阔的中国市场上，情况似乎变得更为乐观。中国疾病预防控制中心表示，中国是世界上罕见疾病患者最多的国家。根据北海康成的说法，这个国家患有一种或多种罕见疾病的人数可能超过1亿。它还称，中国的孤儿药物市场预计将从2020年的13亿美元扩大到2030年的259亿美元，年复合增长率为34.5%。

对于这样的估计是存在争议的，主要是因为在中国仍然没有对罕见病的官方定义。一些中国研究人员还发现，国内现有的罕见病数据有限，准确性不够。未来若是有了更清晰的数据，可能会让股票投资者对北海康成这样的公司更有热情。

然而，对北海康成来说，或许更重要的是该公司对特许产品的严重依赖。它现有的三种产品都不是自主研发的：海芮思来自韩国的GC Pharma、康普舒来自英国的EUSA Pharma、奈拉替尼来自美国的Puma Biotechnology（PBYI.US）。

对于中国新成立的制药公司来说，从外国公司获得现有药品在中国和其他亚洲国家的销售授权，往往是最快的发展途径。但由于只销售特许产品，北海康成处在一个相当脆弱的位置。

今年早些时候，Puma终止了2018年的许可协议，并向北海康成一次性支付了2000万美元的终止费，收回了它在大中华区开发和商业化奈拉替尼的独家权利，这种脆弱性显露无疑。与此同时，Puma修改了与法国Pierre Fabre在2019年签订的许可协议，将这家法国公司的奈拉替尼商业化范围从最初的欧洲、土耳其、中东和非洲扩大到包括大中华区。

不过，北海康成并没有安全退出这笔交易。它随后与Pierre Fabre签署了一份协议，在香港、澳门和台湾地区分销和推广奈拉替尼。这项权利将在2022年底到期，但有续约权。

北海康成意识到依赖其他公司开发药物的脆弱性，目前正在开发自己的差异性管线药物，包括核心产品CAN008，这是一种用于治疗脑胶质母细胞瘤的糖基化CD95-FC融合蛋白。两个月前，在获得批准对肿瘤患者进行试验后，该公司给中国首例患者用药。

如果说投资者对北海康成的态度相对保守，那么该公司的众多基石投资者对它的未来则要乐观得多。其最大的外部投资者药明生物（2269.HK）尤其热心，在2017年至2019年期间至少参与了两轮北海康成的融资，并参与了此次IPO。

这些投资者正在耐心地等待北海康成拿出成绩来，股市也是如此。

欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

医疗保健/生物技术

药明生物, 北海康城, 罕见病

掌握中概股最新动态，订阅我们的新闻邮件

关注我们

免费订阅新闻邮件

在以下平台浏览我们的新闻

新闻

Strong quarter doesn't make Yeahka a bargain

季度数据虽强劲移卡估值不便宜

移卡第三季的业务数据亮丽，但公司估值较高，股价上升空间受局限重点：第三季度GPV环比大升50% 预期市盈率逾30倍，估值不便宜　白芯蕊曾获美国女股神伍德（Cathie Wood）垂青的移卡有限公司（09923.HK），股价在6月26日在16.58元见顶后不断下沉，累计跌幅更一度大跌超过五成，但集团在11月24日公布营运数据，称海外支付交易量（GPV）比去年多，刺激股价当日劲升7.4%。移卡于2011年由刘颖麒成立，刘颖麒曾担任腾讯（0700.HK）财付通总经理，2012年获得腾讯的战略投资，2013年移卡成立乐刷科技，该公司在2014年获得人行颁发银行卡收单许可证和移动电话支付许可证的支付牌照，更在2019年7月成功续牌。随着业务不断发展，集团由早期银行卡的“销售时点情报系统”（POS）的收单业务起家，变身成为中国最大非银行独立二维码支付服务提供商，同时也拥有到店电商业务，现时刘颖麒为移卡大股东，持有35%股权。据最新业务公布，集团海外业务表现突出，第三季海外GPV已接近13亿元，超越去年全年海外GPV（约11亿元），也较第二季的8亿元大升50%，集团解释旗下投资企业富匙科技扩大服务范围，为Playmade、珍宝及士林台湾小吃等多个亚洲地区商户提供服务。海外支付费率胜国内参考移卡中期业绩介绍，富匙主攻商户一站式SaaS数字平台，是为用户构建由需求主导的沉浸式购物体验平台，目的是打造AI商店，特别是针对国际性客户，提供定制化服务。内地券商太平洋证券曾指出，移卡海外业务支付费率为国内约5倍，毛利率超过50%，也是内地约4倍，因此以集团第三季海外支付GPV按季增长50%推断，意味上季业绩将有不俗表现。更重要是移卡海外业务仍有望扩充空间，太平洋证券曾指出，移卡透过滙丰等全球性金融机构支付渠道，配合计划在美国与日本等主要经济强国大展拳脚，加速构建全球生态，相信移卡业务有望走向欧洲龙头支付企业Adyen的模式。伙美团建生态内地业务方面，移卡在2020年进军到店电商业务，即是消费者在线上平台完成交易，当中涉及购买或预订，然后到指定实体店享受服务或提取货品。受惠与美团（3690.HK）等SaaS生态伙伴合作，不单共同拓展渠道，同时提升商户及消费者服务品质，移卡第三季内地GPV达人民币6,163亿元。虽然内地支付费率比海外业务低，但数量仍有望增长，特别是移卡主攻本地生活服务平台。据调研机构艾瑞咨询预测，2025年中国本地生活服务规模将有望超过35万亿元，即相当于2020至2025年增长达12.6%，由于庞大本地生活市场及渗透率持续提升，将为移卡到店电商服务提供更广阔发展空间。虽然到店电商目前竞争大，包括内容平台商例如抖音、快手（01024）也相继入场，但行业最大龙头是美团，美团与移卡业务上紧密合作，美团聚焦大中型商户，移卡以支付作为入口，特别是针对数字化程度低的中小微商户，疫情过后中小微商户数字化转型迫切，给移卡带来巨大发展机遇。另一方面，人工智能年代下，移卡为商户推出AI解决方案，旗下广告精准营销公司创信众成，让商户仅需输入关键字，便能自动生成图像与视频，大大节省演员、剪辑等人力成本。单是上半年，移卡相关交易量每月已按月增长40%，素材成本大幅降低80%，并占集团上半年AI生成内容总视频制作量20%。创信众成更成为抖音母公司字节跳动体系内，首家能将内容转化为利用电脑技术创造虚拟人物的合作伙伴，打造数字智慧商业生态。整体来讲，移卡拥有人工智能及支付概念，加上与美团抖音等企业关系密切，配合海外业务增长强劲，彭博综合市场分析，估计移卡今年收入有望重拾增长，或能达到133.5亿元，按年升8.6%，净利润更有望大增38.6%至1.14亿元。虽然移卡在市场经常回购股份，奈何估值实在不平，预期市盈率达30倍，意味上升空间未必太多，若女股神伍德再度买入移卡，相信才能再度刺激股价造好，否则股价只会闷局横行机会较大。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月01日

9923.HK

简讯：江西铜业拟斥9.05亿美元全面收购SolGold

矿业公司江西铜业股份有限公司（0358.HK；600362.SH）周日宣布，拟以每股26便士（0.34美元）的价格收购其未持有的铜金矿商SolGold Plc（SOLG.L）剩余88%的股份。该报价较该股近期交易水平存在溢价。江西铜业表示，其目前持有伦敦上市公司SolGold近3.66亿股股份，占该公司股份的12.19%。按每股26便士计算，剩余26.3亿股股份将耗费江西铜业约6.84亿英镑（合9.05亿美元）。江西铜业补充称，该要约仍处于无约束力阶段，且已遭SolGold董事会拒绝。该公司表示：“本公司保留提出其他对价形式或不同对价组合的权力，并保留在特定常见情形下以不优于潜在收购所载条款对目标公司提出要约的权利。” 江西铜业港股周一午后交易时段上涨约8.1%，报33.16港元，年内累计上涨136%。SolGold股价上周五上涨13%，收报29.55便士，较要约价高出约13.7%。该股11月前三周交易区间为17至20便士。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月01日

0358.HK

600362.SHG

800万颗枕头撑起营收亚朵迎来丰收年

受惠零售业务表现强劲，酒店营运商亚朵预期2025全年收入将增长35%，高于年初预测的25%增幅重点：亚朵第三季营收按年增长38.4%，并将全年营收增长指引由原先预测的25%上调至35% 平均可出租客房收入（RevPAR）在第三季仍持续下滑，但公司表示，随着“十一黄金周”七天假期表现强劲，相关情况有望改善阳歌对亚朵生活控股有限公司（ATAT.US）而言，2025年的成长故事要从一颗枕头说起。这家高端酒店营运商于上周公布第三季业绩时表示，预期今年全年营收将增长35%，较年初预测的25%增幅大幅上调。推动这一增长的主要动力来自公司的零售业务，该业务让住客可透过亚朵的线上商城购买房间内所使用的各类产品。其中表现尤为出色的是寝具产品，包括枕头在内的床品销售成绩亮眼，成为零售业务增长的主要带动来源。投资者普遍受到公司最新财报的鼓舞，带动亚朵股价在上周公布业绩后的五个交易日内上涨8.5%。分析师对该公司同样评价正面，目前追踪该股的19名分析师全数给予“买入”或“强烈买入”评级。在中国经济放缓前景不明朗的背景下，这样的一致看好可说相当罕见。亚朵亦未能完全免受经济放缓影响，旗下平均可出租客房收入（RevPAR）在第三季再度按季录得下滑。RevPAR是业界最受关注的核心指标，结合房价与入住率表现。2023年受疫情后“报复性旅游”浪潮推动，亚朵及其同业的RevPAR曾录得强劲增长，但自去年起已开始转为收缩。稍为令人鼓舞的是，今年以来，亚朵RevPAR的跌幅持续收窄，第三季按年仅下滑2.4%至371元，反映房价策略调整已开始带动入住需求回稳。与此同时，旗下定位于入门市场的“亚朵轻居”品牌表现突出，成功吸引重视性价比的消费族群。另一项正面讯号则来自中国十一黄金周假期期间，公司旗下酒店的RevPAR录得回升，相关成果预计将反映在第四季业绩报告中。亚朵创办人兼董事长王海军在业绩电话会议上表示：“就酒店行业而言，第三季以来整体市场已呈现温和复苏。”他补充：“虽然旅游及休闲需求持续保持强劲，但行业同时呈现出热点快速转移及区域复苏不均的特征。”惟未有作出具体说明。与中国多数面向消费者的行业一样，休闲与旅游产业在疫情期间遭受重创后，于2023年出现强力反弹，但在经济增速放缓的压力下，自去年起再度走弱。在此背景下，亚朵及部分同业透过积极扩张新酒店网络，部分延续了自身的成长故事。第三季期间，亚朵新增开设152家酒店，截至9月底旗下酒店总数增至1,948家。该数量大致与公司上半年新增酒店总数相当，显示其开店节奏正持续加快。这股扩张速度预料将延续至第四季。公司在业绩电话会议上表示，对于实现年初订下“至2025年底营运2,119家酒店”的目标仍具“充分信心”。若要达成该目标，公司第四季须再新增171家酒店。金枕头受新酒店加速开业带动，亚朵第三季收入按年增长38.4%，增至26.3亿元（约3.72亿美元），较前两个季度有所提速。这使得公司首九个月累计收入按年增长35.5%，也正是公司将全年收入增长预测由原先的25%上调至35%的主要原因。零售业务堪称公司推动营收强劲增长的“秘密武器”。第三季该业务收入按年激增76.4%，由去年同期的4.79亿元升至8.46亿元。相比之下，核心酒店营运业务的收入增速明显放缓，第三季按年仅增长25.5%，由去年的13.7亿元增至17.2亿元。随着零售业务快速扩张，其收入占比已由去年约四分之一提升至目前接近三分之一，在集团收入结构中的比重显著上升。尤其是在寝具产品销售方面表现更为亮眼。公司表示，零售业务近期的畅销产品之一为“深睡记忆枕”，该产品上市后首25天即录得商品交易总额（GMV）达1亿元，自开售以来累计售出800万个枕头。今年首九个月，公司零售业务收入按年增长75%，使公司有信心预测全年相关收入增幅将“至少达65%”。不过需指出的是，该项业务于2024年曾录得高达126%的增长，显示随着业务逐步成熟，增速很可能持续且快速放缓。零售业务是亚朵的一大特色，也可能是让分析师高度看好公司的原因之一，因为其毛利率明显高于酒店主营业务。亚朵表示，第三季零售业务毛利率为52.7%，按年持平；相比之下，酒店业务毛利率按年上升1.3个百分点，至明显较低的37.3%。在盈利方面，公司同期净利润按年增长24.6%至4.74亿元。相较收入增速，盈利上升较为缓慢，主要受非营运因素影响，包括税项开支增加。公司同时宣布派发本年度第二次股息，令全年派息总额增至逾1亿美元。尽管分析师普遍看好该公司，但投资者的态度似乎较为分歧。即使亚朵股价今年已累升45%，其股票的预测市盈率（P/E）仍仅约20倍，远低于竞争对手华住集团（HTHT.US; 1179.HK）的35倍。华住的中国核心业务同样承压，第三季RevPAR按年下跌4.7%，但该公司同时拥有庞大的海外酒店资产组合，该部分业务多年受压后已开始出现复苏迹象，第三季RevPAR按年回升6.1%。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月01日

ATAT.US

简讯：高鑫零售CEO沈辉辞任李卫平接任

大润发超市连锁店运营商高鑫零售有限公司（6808.HK）周日公布，执行董事兼首席执行官，因因需要投入更多时间于其家庭事务而决定辞任，其职务由李卫平接任，有关人事变动自周一起生效。据公司公布，李卫平在零售行业积累逾20年的丰富管理经验。于2018年9月至2025年11月任职于盒马，曾任盒马华北北京大区总经理、盒马鲜生业态首席执行官及盒马首席商品官，离任前任职于盒马总裁办公室。今年初，阿里巴巴出售高鑫零售全部股权予德宏资本。截至9月底止的2026上半财年，高鑫零售收入按年减12.1%至305亿元（43.22亿元），亏损1.27亿元，去年同期为盈利2.06亿元。公司股价周一高开，至中午休市报1.7港元，升5.59%。年初迄今累跌28.5%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月01日

6808.HK

重点：