转战线下业务录巨亏 粉笔科技节流求上市

这家主打公务员考试及职业培训的教育机构，第二次申请在港交所上市

重点：

  • 粉笔科技从在线转战线下业务后，过去两年录得逾25亿元巨额亏损
  • 公司裁员逾9,400人并削减员工薪金，以纾缓财政压力

裴梓龙

过去一年，在官方的“双减”政策下，中国教育行业经历最黑暗时刻，经营K-12课程相关业务的教培机构接近全军覆没，业界逼不得已寻找新路向，连曾经被视为中国教育行业最强偶像的新东方(9901.HK;EDU.US)创办人俞敏洪，也要粉墨发场主持直播带货活动。

K-12教育培训没戏可唱，但职业教培却不受影响，更是获得官方大力支持的赛道，但在激烈竞争下，要突围而出也不容易。从事职业技术培训和公务员考试的职业教育平台粉笔科技有限公司继今年2月冲击港交所上市失败后，9月初再度申请闯关，由花旗、中金及美银证券作为联席承销人。

粉笔科技这个名字，读者可能比较陌生，但大家可能听过一家名为“猿辅导”的在线教育服务供货商，它是曾经受中国创投界力捧的K-12教育“独角兽”，单在2020年的融资规模便高达35亿美元(243亿元)。可惜好景不长，“双减”政策去年横空出世，猿辅导瞬间跌进谷底，因此自2020年已从猿辅导分拆出来、业务不受新政策影响的粉笔科技，便成为资本关注的新对象。

长期以来，中国公务员考试主要由中公教育(002607.SZ)和华图教育占据领先地位，两者成立超过20年，主要从线下招生；相反，猿辅导在2013把华图教育的知名讲师张小龙纳入旗下，负责公务员考试培训，乘着互联网东风顺势而起，随后再以粉笔科技之名分拆出来独立运营，与中公教育和华图教育展开激烈竞争。

然而，粉笔科技的财务表现并未受惠于业务扩大，即使其收入从2019年的11.6亿元大增至去年的34.3亿元，伴随的却是巨额亏损。该公司曾经在2019年录得1.54亿元净利润，但翌年转盈为亏，录得4.84亿元净亏损，去年亏损额更同比扩大323%至20.46亿元。当中的主要原因，是管理层为了抗衡中公教育和华图教育，决定大撒金钱开辟线下业务，令销售及行政的开支大增。

根据招股文件，粉笔科技员工从2019年底的1,592名，一举增加至2020年底的12,803名，并于去年3月底达到16,800名的高峰，员工开支在2020年和2021年分别达到11.73亿元及27.19亿元，占当年总收入的55%和79.3%。

成本疯狂上涨，但收入增幅却追不上，导致毛利率从2019年的46.2%大跌至2020年的23%，去年虽然微升至24.5%，也只是因为公司终于顶不住压力，实施裁员减薪等“减肥”行动所致。

疯狂裁员9,412人

截至去年底，粉笔科技的员工仅余8,964名，今年上半年再减至7,388名，意味其雇员比高峰时大减9,412人。讲师及其他教学人员的平均工资，也从2019年的1.33万元减至今年上半年的8,900元；销售及营销人员工资更从1.23万元减至6,800元，减幅达到44.7%。因此，该公司今年上半年的员工成本已降至7.71亿元，占总收入比例减至53.2%。

专注在线业务的粉笔科技，在行业内享有绝对优势，根据弗若斯特沙利文的报告，该公司是中国最大的在线职业考试培训服务商，其培训课程及在线产品去年拥有980万付费人次，是第二名的四倍。截至今年6月底，其在线平台已累积约4,320万注册用户，平均月活跃用户由2020年的约470万增至去年的约650万人，今年6月底进一步增加至约750万人。

拥有庞大在线会员的粉笔科技，近年开拓线下市场以对抗同业竞争，去年约67.5%的线下课程学员，是由在线付费用户转化而来，这个比例在今年上半年进一步增至71%。其线下培训业务过去两年录得负毛利后，随着大幅压缩成本，今年上半年重新录得1.9亿元毛利，毛利率为36.3%，但仍然远低于在线培训业务的60.3%。

可惜在新冠疫情阴霾持续困扰下，公考及职业培训的赛道也变得颠簸，随着多个主要城市今年因新冠变异病毒株蔓延而采取严厉管控措施，部分公务员联考推迟，导致面授班减少，对线下培训业务带来冲击，连“公考老大”中公教育的上半年营收也同比大挫54.2%，亏损更大幅增加8倍至8.91亿元。因此对粉笔教育而言，由在线转战线下未必是正确决定。

虽然职业教育培训不受“双减”政策打击，但由于投资者对整个教育板块的信心减退，相关股份在过去一年的表现也受到拖累，以中公教育、新高教(2001.HK)与中教控股(839.HK)为例，截至本周四的股价，已比过去52周高位下跌约49%至67%。

参考业务最接近的中公教育约7.4倍的市销率，以上半年收入引伸到全年估算，粉笔科技的上市估值可达245亿港元(219亿元)，但考虑到港股近期市况低迷，而且普遍比A股存在折让，该股或需以较低估值吸引投资者。

截至6月底，粉笔科技仍持有现金及现金等价物12.54亿元，上半年经营现金流也由负转正，加上持续压缩成本，资金压力不大。估计其上市的其中一个原因，是在教育行业前景不明朗的背景下，为耐性有限的前期机构投资者如腾讯(0700.HK)、IDG资本和高瓴资本等提供套现机会。

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EM.US
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上市闯关终成功 燕之屋前景仍存悬念

经过多次失败的尝试，“燕之屋”即将走完上市前的最后一里路，但产品营销费用高及“智商税”的疑虑、都让这个“燕窝第一股”的未来存在悬念。 重点： 业务增长仍然依赖开拓更多营销渠道及投入更多营销经费来实现 今年首五个月盈利增长超过20%至9,500万元      李世达 中国人食用燕窝有着悠久的历史，相传明朝时燕窝随着郑和的海上货船传入中国，此后500年来成为宫廷御膳中滋补养颜、补中益气的食补珍馐，并演变成身份地位的象征。时至今日，作为保健品的燕窝产品在大健康时代受到瞩目。 经营中国内地最大燕窝品牌的厦门燕之屋燕窝产业股份有限公司，近日通过港交所上市聆讯，意味着这家燕窝食品龙头距离上市仅一步之遥。 事实上，早在2011年燕之屋就筹备赴港上市，但同年发生亚硝酸盐含量超标的“毒血燕”事件，致使首次IPO计划搁浅，2021卷土重来亦无功而还，今年再战港股，总算顺利通过聆讯。 根据港交所披露的聆讯后资料集， 2022年，按零售额计算，燕之屋是中国溯源燕窝市场最大的燕窝产品公司，市场份额为14%。按燕窝专营门店数量和中国检科院认证的进口数量计算，燕之屋也排名第一。 成立于1997年的燕之屋，产品主要包括了纯燕窝产品、“燕窝+”产品（可添加进燕窝中的产品）及“+燕窝”产品（可添加燕窝提取物的产品）三种类别。其中2012年上市的碗装即食燕窝，免去炖煮的麻烦，是最具标志性的产品。 燕之屋收入由2020年的13亿元(1.82亿美元)增长至2022年的17.3亿元，复合年增长率为15.3%。根据弗若斯特沙利文报告，于2020年至2022年，燕之屋的市场零售总额亦以12.3% 的高复合年增长率增长，高于行业平均水平8.6个百分点，并在同年的五大燕窝品牌中处于最高水平。 从盈利看，燕之屋过去三年的表现理想，盈利由2020年的1.22亿元增至2022年的1.92亿元。今年5月底止五个月为9,505.8万元，按年亦增长20.7%。 营销费用不菲 虽然过去三年燕之屋产品毛利率分别达到42.7%、48.2%、50.8%，但净利润率却仅有9.5%、11.4%、11.9%。主要原因是过高的营销推广费用。 2008年，燕之屋首次请来刘嘉玲代言，一句“吃燕窝，我只选燕之屋碗燕”耳熟能详，快速打开市场知名度。2018年再请来林志玲担任品牌代言人；2022年更签下当红明星赵丽颖。透过砸大钱请明星代言，吃燕窝重新成为一件时髦的事。 于2020年、2021年及2022年，燕之屋的销售及经销开支分别为3.2亿元、3.9亿元及5亿元，分别占同年总收入的24.4%、26.5%及29.1%。 同期，燕之屋的广告及推广费用分别为2.4亿元、2.7亿元及3.3亿元，分别占销售及经销开支的74.3%、67.4%及64.8%。 燕之屋三年的广告及推广费用合计达8.3亿元，对比研发方面的开支，仅分别为1,770万元、1,900万元及2,400万元。燕之屋收入的增长，更多依赖营销费用的投入，而非产品研发。 “智商税”疑虑 过度依赖营销推广，不重视产品研发，似乎是燕窝行业的普遍现状。问题的根源或许在于燕窝宣称的功效不容易被证实。究竟是“滋补圣品”还是“智商税”(指不必要的消费，通常是买了华而不实的东西)。 燕之屋在招股文件中表示，燕窝的主要成分唾液酸，在免疫调节、抗衰老等方面有益。该活性物质在燕窝中的含量可达10%以上。但也有研究指出，唾液酸在自然界中广泛存在，一些常见食品中也含有唾液酸成分。而且燕之屋并未拥有药品、保健食品的批号，经营食品类别仅为罐头、饮料。 去年燕之屋申请在A股上市，中国证监会曾向燕之屋发起问询，要求燕之屋说明公司广告等宣传材料是否存在虚假宣传等合规风险，以及是否因此受到行政处罚。 门槛不高竞争激烈 然而燕窝市场进入门槛较低、毛利高，令内地燕窝市场越来越热闹。根据弗若斯特沙利文报告，中国的燕窝产品公司数量由2017年的约8,000家稳定增长至2022年的13,000家。上市文件中也称，“无法保证一直会有充足的客户需求支持燕窝行业的持续扩张”。 近年来，形成一定影响力的燕窝品牌有小仙炖、燕安居、燕府、熹焱燕窝、天赐福燕及中药品牌同仁堂等。其中2014年成立的小仙炖，主打鲜炖燕窝及网络差异化行销，在2020年便实现十亿元营收，并于2021年3月完成C轮融资，获得投资人看好。 虽然按2022年零售额计算，燕之屋的市场份额排名第一，占有5.8%的市场份额，但行业老二、老三市场份额分别为2.6%、2.3%，领先差距并不大，面对庞大竞争压力。 面对后起之秀的竞争，燕之屋加大燕窝衍生产品的研发，包括以燕窝为基底添加了额外成分的燕窝产品，以及推出“燕之屋－燕宝诗”护肤品系列。燕窝+及+燕窝产品占总收入占比从2020年的3.3%提升到今年首五个月的4.8%。可看出燕之屋在此方面的努力。 燕之屋获利持续成长，主要依赖营销费用的投入，随着市场逐渐饱和，也需要增加研发投入推动产品创新迭代，创造新的成长动力。 有超赞的投资理念，但不知道如何让更多人知晓？我们可以帮忙！请联系我们了解更多详情。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。…
Hotelier H World Group announced last Friday it recorded a net profit of 1.31 billion yuan for the third quarter of this year.

快讯：华住集团连赚三季 预料本季增长减慢

最新：连锁酒店经营者华住集团有限公司(HTHT.US; 1179.HK)上周五公布，今年三季度录得13.1亿元净利润，扭转去年同期的7.1亿元净亏损。 利好：该公司三季度来自Legacy-Huazhu分部的收入按年增长61.8%，优于之前公布收入增长49%至53%的指引。 值得关注：该公司预期四季度收入增长约41%至45%，与三季度的增长53.6%比较，意味管理层的看法转趋保守。 深度：华住是一家源于中国的国际酒店集团，分别于纽约及香港上市，其业务包括租赁及自有、管理加盟以及特许经营模式，截至今年9月底，共有9,157家在营酒店，提供约88.6间客房。该公司旗下的廉价汉庭品牌为业务支柱，并与法国战略合作伙伴雅高集团(AC.PA)合作经营美居、宜必思和宜必思尚品等较高端的品牌。受新冠疫情影响，该公司过去三年都录得净亏损，但随着全球旅游业复苏，今年首三个季度都分别录得净利润。 市场反应：华住的港股周一小幅波动，中午收盘涨0.2%至28.6港元，处于过去52周的中下水平。 记者：欧美美 有超赞的投资理念，但不知道如何让更多人知晓？我们可以帮忙！请联络investors@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
HTHT.US 1179.HK
Yalla gaming revenue jumps

游戏增长效率提升 雅乐科技盈利猛增

这家中东社交媒体公司三季度营收创历史新高，得益于成本控制和游戏收入强劲增长，利润猛增 44%         重点： 受游戏业务收入增长31%的推动，雅乐科技三季度总收入增长6.4% 由于雅乐科技将重点转向高价值用户，公司的付费用户数量在本季度出现了罕见的下滑       阳歌 对于主攻中东、土耳其和拉丁美洲等发展中市场的领先社交媒体公司雅乐科技(YALA.US)来说，游戏开始了。 雅乐科技最初是一家社交媒体公司，在2020年IPO后不久，曾因基于语音的多项功能而短暂登上全球新闻头条。但近年来公司将重心转向游戏业务，这也是它上周一发布的最新季报中的明星业务。随着雅乐科技从之前专注于休闲游戏玩家转向更硬核的游戏，公司的游戏业务在报告期内取得了逾30%的营收增长。 与此同时，随着对硬核游戏玩家的关注，带动平均每用户收入增长7%。尽管如此，公司对头两款硬核游戏的更新相对低调，这两款游戏分别是二季度推出的策略游戏《Merge Kingdoms》，和先后于5月和8月在土耳其和中东推出的《Age of Legends》。 雅乐科技董事长杨涛在公司的财报电话会议上表示，就收入而言，三季度《Merge Kingdoms》在包括沙特阿拉伯和卡塔尔在内的海湾国家位列iOS策略游戏收入榜前十。他接着表示，从收入来看，《Age of Legends》在沙特阿拉伯、阿联酋和阿曼位居Google Play上角色扮演类游戏榜首。 “虽然和我们的旗舰应用相比，中核和硬核游戏还没有对集团的营收做出重大贡献，但我们看到了这个领域巨大的增长空间，”杨涛说。 财报发布后，雅乐科技的股价下跌了超9%，不过第二天就收复了部分跌幅。值得注意的是，随着对其新的硬核游戏的预期不断增强，该股目前的交易价格接近两年来的高点。今年迄今为止，因其在中东社交媒体市场的强势地位而重获投资者青睐，该股已上涨约70%。 股价大幅上涨推动雅乐科技的市盈率(P/E)达到12倍左右，低于全球巨头、Facebook的运营商Meta (META.US)的30 倍，但与领先的中国游戏运营商腾讯(0700.HK)的15倍相差不远。雅乐科技的市盈率也领先于微博(WB.US；9898.HK)的7倍，反映出目前社交媒体和游戏公司的估值波动范围之大。 虽然新推出的硬核游戏仍在积累用户，但雅乐科技的整体游戏业务显然是最新季报中的亮点。本季度游戏业务收入同比增长31%，达到3,120万美元 (2.21亿元)，较上一季度仅2.8%的增长急剧加速。据此计算，游戏业务目前占雅乐科技总营收的37%，高于上一季度的30%。公司的其余收入来自推出较早的聊天服务。 优质游戏玩家 雅乐科技解释说，它正在转移侧重点，原来是单纯追逐付费用户的数量，现在则是努力提高这些用户的质量，换句话说，就是优先考虑那些舍得在网上花钱的人。 这一转变体现在其最新的付费用户数据上，它在当季罕见地同比下降了2.6%，至1,120万。不过，尽管付费用户数量下降了，但该公司每付费用户平均收入 (ARPPU) 却同比增长约7%，达到7.35美元。把这两个数字结合起来，可以看出离开的付费用户在很大程度上是那些消费较低的人。 雅乐科技的游戏业务表现不错，但聊天服务中规中矩，收入同比下降4%至5,390万美元。尽管此消彼长，雅乐科技在本季度的营收还是达到创纪录的8,520万美元，同比增长6.4%，远高于该公司此前7,300万至8,000万美元的预期。 雅乐科技是一家相对稳健的公司，债务很少，现金储备庞大，截至9月底总计5.45亿美元。在当前利率高企的环境下，庞大的现金储备发挥了优势，最近一个季度为其带来了的560万美元的利息收入，而去年同期仅77.8万美元。由于这笔意外之财，再加上公司持续严格的成本控制，雅乐科技本季度的净利润同比增长44%，达到3,520万美元。 该公司当季的净利润率也从去年同期的30.5%跃升至41.4%，公司首席财务官胡杨表示，该公司预计2024年全年这个数字将保持在35%左右或更高。 雅乐科技已经表明，它并不羞于尝试新事物，8月的时候它曾暗示，即将推出一个针对动画爱好者的计划。杨涛在最新的财报电话会议上暗示，还有另一项新举措。 他说，“除了中核和硬核游戏，我们还在探索新的产品和业务，可以给（中东）用户带来传统的线下服务，作为对雅乐科技产品组合的补充。”他还说，“当出现有意义的进展时”，公司将会提供更多细节。 最后，还有一点需要强调的是，雅乐科技透露，随着在全球造成轰动的TikTok及其广受欢迎的短视频服务的进入，中东市场作为雅乐科技的主场正在悄然经历大洗牌，并受到新的认可。雅乐科技的管理层目前似乎并不太担心TikTok，不过他们也指出，市场上大家的感受并不都一样。…
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