巨亏450亿深铁能否救万科？

2025年02月07日

2202.HK 000002.SHE

迎来偿债高峰期的万科，债务违约风险在深铁接管后大幅下降，但要恢复增长恐怕还有很长的路要走

重点：

2024年净亏损达450亿元，2023年赚122亿元
大股东深铁集团党委书记及董事长辛杰接任万科主席

李世达

农历新年除夕前一天，房企万科企业股份有限公司(2202.HK; 000002.SZ)一口气公布多项新消息，似乎要赶在蛇年到来之前，为过去惨淡的一年做个了断。

第一项新消息，便是2024年盈利预警。此前万科已公布，2024年销售金额为2,460.2亿元(337.1亿美元)，按年下跌35%。公司在盈警中预计，2024年股东应占亏损达450亿元，而2023年为盈利122亿元，创下上市以来最大亏损。

不加遮掩地宣告破纪录巨亏的同时，人事也出现大地震。万科公告，因工作调整原因，董事会主席郁亮辞去主席职务，将继续担任公司董事与执行副总裁职务，而首席执行官、总裁祝九胜，则因“身体原因”辞去所有职务。万科董事会主席一职由国资企业深圳地铁集团党委书记及董事长辛杰接任。

深铁集团在2017年投入逾664亿元收购万科股份，以总持股27.18%成为最大股东，此后深铁并未干涉万科经营，一直信任专业经理人管理公司，这份信任正式宣告结束，这家半国企半民企的混合所有制房企，如今已被国资股份全面接管。

就在公告发布后仅仅10分钟，深圳官方媒体随即发文为人事变动背书。深圳市国资委负责人强调，截至2024年底，深圳市属国资企业资产超过5万亿元，全年营收超过万亿元，有足够子弹支持深铁集团通过“市场化、法治化”手段，推动万科稳健发展。

相关报道也为万科业绩不振的原因定调，称管理层虽付出努力，风险仍未彻底化解，直言亏损的原因不只有市场的因素，“更有管理的因素”。一个“更”字已显示了官方态度。

唇齿相依

尽管深铁钱袋深，但此时的万科可说是比山芋更烫手。截至去年9月底，万科有息负债合计达3,276.1亿元，而公司持有现金为797亿元，压力可想而知。

2025年全年，万科共有16笔到期或行权的境内公开债，存续本金规模合计326.4亿元，另有两笔境外债到期，存续本金规模约为66.4亿元。显然今年是万科的偿债高峰期，官股此时接手，自然是为了化解万科进一步债务违约的风险。

过去一段时间，万科曾为深铁带来丰厚利润。2019年，深铁集团营收达209.9亿元，其中来自房地产、物业投资收入达117.25亿元，来自万科的投资收益就高达112亿元。

深铁发大财的秘诀，靠的是“站城一体化”开发模式与房地产投资。

根据深铁资料，深圳地铁一期的建设为周围500平方米范围内的住宅、商场、办公楼，分别带来19.9%、14.7%和11.5%的增值幅度。平均每个地铁站点500米半径范围的地铁上盖物业的增值效益为16.8亿元，共计335.4亿元，为一期地铁总造价的3倍，而每盖一公里地铁，可为周边物业增值15.6亿元。地铁上盖物业的开发，让深铁赚得盆满钵满。

不过，随着中国房地产市场下行，“站城一体”的点金术失灵，这家最会赚钱的地铁集团也陷入亏损。去年前三季度亏损达80.7亿元，创2015年以来最大亏损记录。深铁的发展与房地产市场息息相关，深铁与万科的关系可说是唇齿相依，唇亡齿寒。

大到不能倒

从宏观角度看，作为1991年第一家上市的房地产公司，万科具有指标性意义，若不能阻止债务违约，恐将进一步打击中国楼市，动摇对国资背景开发商的信心。

彭博报道称，深圳国资对万科的非常规支持，凸显万科在中国房地产业可能已经“大到不能倒”的特殊地位。银河证券中国和香港研究主管郑怀武(Raymond Cheng)说：“万科是第一家获得政府直接介入的(中国)房企，这几乎等同于纾困行动。”他预计深铁集团最终将成为万科的控股股东。

消息公布后，万科港股在龙年最后一个交易日一度上涨近14%，不过收市仅升2.12%，市场倾向短多长空，毕竟官方强调以“市场化手段”提供支持，而非无条件支持，万科能否真正起死回生，还有许多变量，但起码这显示了政府正在以更积极的方式挽救房企，或许能为市场带来更多信心。

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房地产

深铁集团, 房地产市场, 开发商, 万科

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宝尊三年首录盈利 Gap今年拟增40门店

这家电子商务服务和品牌管理公司第四季度收入增长7.7%，并计划今年在中国净新增40家Gap服装店重点：宝尊电商去年第四季度取得三年多以来的首次净盈利，其品牌管理和电子商务服务业务录得强劲增长公司截至去年底在中国拥有152家Gap门店，并计划2025年再净新增40家门店阳歌宝尊电商有限公司(BZUN.US; 9991.HK)的最新季度报告满足了所有人的需求。公司营收继续以可观的速度增长，旗下的中国Gap网络实现了同店销售额增长，在当前消费者信心低迷的环境下，这是罕见的成绩。最重要的是，公司还报告了三年多以来的首次季度盈利，并承诺2025年将“带来变革”。但投资者对此并不买账，周四在最新财报公布后，该股下跌12.7%，给原本看起来非常不错的财报泼了一盆冷水。即使在这一轮抛售之后，该股在过去六个月里仍上涨了15%，似表明投资界对公司越来越有信心。雅虎财经调查的七家分析机构中，有五家将宝尊评为“买入”，另外两家则给予“持有”评级。但投资者对宝尊的评价并不高，其市销率仅为0.17倍，相比之下，Gap Inc.(GAP.US)的市销率为0.52倍，竞争对手零售商佐丹奴国际(0709.HK)的市销率为0.63倍。当我们将宝尊电商与其他电子商务服务提供商(这是宝尊的另一项主要业务)进行比较时，差距进一步拉大。国内竞争对手微盟集团(2013.HK)的市销率为3.12倍，而美国巨头赛富时(CMS.US)的市销率为7.18倍。要更好地理解投资者为何如此不看好宝尊电商，我们需要追溯该公司的历史。它最初是一家为电子商务商家提供软件服务的供应商，与阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)的生态系统关系紧密。直到今天，阿里巴巴仍然是其主要股东之一。但近年来，这块业务在很大程度上陷入了停滞。不久前，公司引发媒体关注，它在2023年收购Gap的中国业务，迈出了进军品牌管理的步伐。其后不久，公司还与Authentic Brands Group成立合资企业，将这家美国品牌所有者旗下的Hunter品牌引入亚洲市场。进军品牌管理行业的举措最初引起了很多质疑，因它与宝尊电商提供电子商务服务的核心服务相对距离遥远。品牌管理业务最初也拖累了宝尊电商的整体业绩，因为该公司关闭了许多Gap门店，并试图重新定位该品牌，使其更具竞争力。这些努力似终取得了一些成果，品牌管理业务现在约占宝尊电商收入的五分之一。该公司第四季度总收入同比增长7.7%，从27.8亿元增至30亿元，是公司连续第二年实现全年收入增长，而2021年和2022年这个数字均出现了收缩。订单履约成本同比持平，而销售和营销成本增长了17%。由于这两个因素相互抵消，公司报告本季度盈利10万元，是自2021年第二季度以来的首次净盈利。董事会主席仇文彬表示，这一势头在2025年继续保持，分析机构纷纷预测，公司今年将实现年度盈利，这将是自2020年以来的首次。仇文彬在公司的财报电话会议上表示：“2025年是我们战略转型的结合，为未来的增长奠定基础。”他续称：“我们加强了高级管理团队，以推动下一阶段的发展。” Gap拓展版图接下来，我们将深入了解公司的两项主要业务，首先是较新的品牌管理业务，该业务在经历了初期的收缩阶段后，正步入增长模式。尽管宝尊电商表示，最近在上海和马来西亚开设了首批Hunter实体店，但Gap品牌门店仍占这块业务的大部分。品牌管理业务的产品销售(主要来自Gap门店)，第四季度同比增长17.3%，从上年同期的4.56亿元增至5.35亿元。公司称，去年下半年，新开了40家Gap门店，其中第四季度新开16家，截至2024年底，中国Gap门店总数达到152家。公司表示，计划今年再开设50家新店，在关闭表现不佳的门店后，今年门店的净增量将达到40家。值得注意的是，公司表示Gap门店在第四季度实现“低个位数的同店销售额增长”，在当前许多零售商，都在报告销售额下滑的经济环境下，这一表现相当令人鼓舞。另一个值得关注的进展是，公司正与加盟商合作，把店开到二线城市，这是许多品牌越来越多采用的策略，以便向中国较小城市拓展业务。 “我们在全年开设新门店的同时，也战略性地关闭了一些表现不佳的门店，以优化线下门店网络，使2024年成为结构升级的一年。”宝尊品牌管理的首席财务官Ken Huang在财报电话会议上说。“展望未来，我们计划加快扩张步伐，优先考虑人流量大、销售潜力最大的地点。” Ken Huang还表示，继最近在上海开设了一家Hunter门店后，公司正计划将该品牌拓展到中国的其他市场，如北京、深圳和杭州。在电子商务方面，公司表示其服务收入在第四季度同比增长了9.3％，从上年同期的17.3亿元增至18.9亿元，主要得益于网店运营和营销服务两位数的增长。但由于消费者情绪疲软，电商产品销售额从上年同期的5.98亿元下降4.3%至5.72亿元，部分抵消了这一增长。品牌管理业务的良好表现，加上电子商务服务业务的出色业绩，抵消了电子商务产品销售业务的疲软，使宝尊电商的经营利润从上年同期的640万元增至7,320万元。正如我们已经提到的，公司在经历了三年多的亏损后，也重新实现了盈利。…

2025年03月21日

9991.HK BZUN.US

简讯：上美股份去年盈利增长近七成下半年增速放缓

中国化妆品公司上海上美化妆品股份有限公司(2145.HK)周四公布，公司2024年收入同比增长62.1%至67.93亿元，净利7.81亿元，同比增长69.42%，净利增速较2023年的增长2.13倍显著放缓。公司主要收入来自化妆品生产与销售，旗下品牌韩束去年贡献收入55.9亿元，同比增加80.9%，占期内公司总收入82.3%，成长主要来自韩束品牌的整体升级，在各渠道收入快速增长。同时，公司的营销及推广开支为33.2亿元，按年增长90%，全年增速较上半年的169.2%有所放缓。去年下半年，公司收入32.9亿元，低于上半年的35.02亿元，是公司上市以来首次出现下半年收入低于上半年的情况，与2023年下半年相比仅增长约26.3%，亦远低于上半年的增长120.7%。上美股份周五高开2.6%报45.7港元，至中午收市转跌1.12%，报44港元。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年03月21日

2145.HK

简讯：金地商置转盈为亏蚀42亿元

经营商业地产的金地商置集团有限公司(0535)周四公布2024年业绩，去年转盈为亏蚀近42亿元，2023年有盈利8.3亿元。公司收入132亿元，按年减少24%。收入减少主要是确认的物业销售收入下跌43.7亿元，而内地房地产市场持续不景气，集团为若干附属公司物业存货减值5.6亿元，同时也为应收账款减值约4亿元。展望2025年，公司指出中国经济应有4至6%的增长，预计房地产市场于今年有轻微复苏。金地商置开市跌0.4%至0.249港元，股价在过去一年已下跌近五成。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年03月21日

0535.HK

Kanzhun’s net profit jumped by 42.6% to 1.57 billion yuan last year

就业大潮来临看BOSS直聘能否抓住拐点

企业招聘稳步复苏，带动BOSS直聘业绩显著增长，面对今年的就业大潮，公司将迎来更大的机遇与挑战重点：公司去年净利润增长42.6%至15.7亿元去年平均月活跃用户数增长25.3%至5,300万李世达套一句电视剧里的台词，“风浪越大，鱼越贵”，意指当环境越差，获得的回报就越丰厚，人力资源行业似乎也是这样的生意。近年内地经济低迷，求职人数增加，也让人力资源行业的“客户”越来越多。但实际上，唯有当市道开始好转，企业招聘需求增加，真正的效益才能显现。中国最大网上招聘平台BOSS直聘，近日就用一份亮眼的年度成绩单，预告经济复苏的转折点即将到来。 BOSS直聘的母企看准科技有限公司(2076.HK; BZ.US)近日公布，去年度收入及盈利双双增长，年收入增长23.6%至73.6亿元(10.2亿美元)，净利润更大增42.6%至15.7亿元。截至去年底，公司的现金及现金等价物、短期定期存款及短期投资总额为147亿元，较2023年底的129.1亿元增加了13.8%。另外，公司第四季收入按年增长15.4%至18.2亿元，为连续六个季度保持双位数增长；净利润则为按年增长34.1%至4.44亿元。受到亮眼成绩激励，BOSS直聘美股在财报发布后涨幅逼近5%，或可视为当前的市场环境与公司的增长逻辑受到市场认可。公司业绩的增长，来自用户的持续增加。2024年，公司平均月活跃用户(MAU)达到5,300万，按年增长25.3%，不过，去年第四季度MAU则从第三季的5,800万下滑至5,270万。尽管如此，若以第三季的数据比较，BOSS直聘的MAU量约相当于智联招聘、前程无忧及同道猎聘(6100.HK)等竞争对手的总和。企业客户带动业绩增长求职者就像大海里的鱼，越是风高浪急，越是成群结队。事实上，招聘网站卖的是求职者的履历，付费的则是企业主。BOSS直聘的收入大部分来自企业的付费服务。公司表示，去年全年，企业用户的活跃度也显著提升，付费企业客户数达到610万，同比上涨17.3%。企业客户的在线招聘服务收入由2023年的58.9亿元增加23.4%至2024年的72.7亿元，是带动公司收入增长的主要驱动力。另外，向求职者提供的增值服务收入，也按年增长36.2%至8,570万元。值得一提的是，BOSS直聘的营销费用由2023年的19.9亿元增加4.1%至2024年的20.7亿元，主要由于雇员相关费用增加，部分被广告及营销费用减少所抵销。截至去年底，BOSS直聘共有5,688名雇员，较2023年的5,346人增加342名增长6%，其中销售和营销人员占比超一半。接入DeepSeek 而在技术层面，BOSS直聘APP也已接入DeepSeek-R1，在APP中的一些场景中进行灰度测试。同时，产品上也采取自研模型“南北阁”提供服务。公司称“南北阁”与DeepSeek的结合，能够在保障用户服务的同时，进一步降低成本。在面对招聘端者的服务中，能够利用AI在庞大的求职者数据库中自主选择和匹配，向雇主推荐候选求职者，并以具体的推荐理由提供参考，进阶的服务则包含进一步与目标求职者沟通等。而针对求职者端，则提供“向AI提问”的交互模式，支持用户用更自然的语言表达需求，获取职位、就业相关信息及问题答案，同时也提供模拟面试功能。瑞银发表报告指出，今年以来企业招聘情绪正稳步复苏，该行对公司近期表现持更正面看法，将今年首季及全年收入预测分别上调3.5%至0.4%，至按年增长12.2%及12.1%，维持“中性”评级，美股目标价从17美元上调至19.5美元。从市盈率来看，目前BOSS直聘约为40倍，远高于万宝盛华(MAN.US)的19倍，显示投资人颇为看好其未来的增长前景。不过，内地经济是否如近期股市所反应的那般，迎来市场拐点，才是真正的考验所在。 “就业难”问题一直是最受关注的社会议题，而今年将是“就业大年”。统计预测，今年夏天将有1,222万名高校毕业生进入社会，市场是否有足够的招聘需求相匹配，很快就会见真章。对招聘网站来说，这既是机遇也是挑战。面对持续增长的就业需求，与AI技术的日渐进步，BOSS直聘虽然在人力资源行业依然保持领先地位，但仍需继续充分利用用户优势与技术优势，以应对市场的改变与竞争。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年03月21日

2076.HK BZ.US

重点：

唇齿相依