博安生物‘一药走天涯’ 赴港上市助母企补血？

这家生物制药公司暂时只有一种药物销售，但该产品在市场上并不稀缺，公司正寄望另一款产品获批，以带来增长动力

重点：

• 山东博安生物唯一获批上市的产品，去年贡献了1.59亿元收入，但该产品正面临激烈市场竞争
• 绿叶制药2020年全资收购博安生物，一年后估值大升四倍，在绿叶制药现金流不足的情况下，现在可能是博安生物报答母公司的时间

莫莉

资本市场对创新药的看法正在发生改变。在新冠病毒疫情爆发后，医药股估值曾快速攀升，但随着市场遇冷，行业估值泡沫已被戳破。2021年下半年以来，绝大部分在港股上市的医药股于上市首日破发，但即使如此，仍有医药公司试图登上创新药IPO浪潮的“末班车”。

绿叶制药(2186.HK)的控股子公司山东博安生物技术股份有限公司最近向港交所递交主板上市申请，这家2013年成立的生物制药公司旗下仅有一款已实现商业化的产品，名为“博优诺”的贝伐珠单抗注射液，为罗氏制药(RHHBY.US)开发的贝伐珠单抗之生物类似药，可用于五项癌症相关的适应症。

自从该款药物于2021年5月获批上市后，博安生物的营业收入实现零的突破，在去年的8个月为博安生物贡献1.59亿元收入。公司去年研发成本为2.31亿元，较2020年的2.36亿元略微收窄，但由于产品商业化带来行政开支和销售开支大幅上升8.5倍，导致去年仍亏损2.26亿元。

除了已实现商业化的博优诺之外，该公司还有7款候选创新抗体药及5款候选生物类似药，当中8款已进入或完成临床试验，有望获得国家药品审评中心的新药临床试验批准。

寄望第二款产品

其中即将商业化的第二款产品，是地舒单抗的生物类似药，用于治疗绝经后女性的骨质疏松症，其生物制品许可申请(BLA)于2021年10月获国家药监局受理，期望下半年获批上市。由于目前中国市场上尚未有地舒单抗的生物类似药上市，如果博安生物能先拔头筹，将有望带动公司收入增长。

此外，博安生物也在新冠治疗候选药物进行布局，其研发的中和抗体LY-CovMab于2021年8月在中国启动II期临床试验，另有一款第二代广谱中和抗体BA7208在体外研究中，显示对奥米克戎变异株有抑制效果。

作为博安生物手中仅有的“现金牛”，博优诺贝伐珠单抗注射液是利用重组DNA技术制备的一种人源化单克隆抗体，能对抗肿瘤血管生成，被用于多种恶性肿瘤治疗。招股书引述的报告称，2020年中国贝伐珠单抗的市场规模为58亿元，预计2030年可增加至179亿元，复合年增长率为11.8%。

市场看似庞大，但竞争者为数众多，中国现有9种获批上市的贝伐珠单抗，包括罗氏制药的原研药，以及8款国产生物类似药。仅在2021年，就有6款贝伐珠单抗生物类似药获得中国药监局批准上市。博安生物的竞争对手包括恒瑞医药(600276.SH)、百奥泰(688177.SH)和贝达药业(300558.SZ)等成立多年的医药企业，对方均拥有成熟的商业化团队和销售网络。

为了快速开拓销售网络，博安生物充分利用第三方经销商推广产品。去年5月，博安生物向阿斯利康(AZN.LN)授予在中国21个省市及自治区的县域地区独家推广权。目前，公司拥有138名分销商组成的分销网络，覆盖979家中国医院。但是，博安生物对主要分销商的依赖性较强，议价能力弱。2021年业绩显示，前五大分销商的总销售额占收入81.8%，其中最大分销商的收入贡献超过30%，一旦分销商出现变故，恐波及公司业绩。

助母公司“输血”？

2020年，绿叶制药以14.84亿元代价全资收购博安生物。 新冠疫情爆发后，生物制药公司受资本追捧。博安生物于2021年初完成8.8亿元A轮融资，投后估值升至56亿元；同年9月再完成2.1亿元B轮融资，投后估值提升至72亿元，意味短短一年多，博安生物的估值已大升约四倍。

经过两轮融资后，博安生物资产净值也得到大幅提升，由2020年底的4.81亿元，大增2.2倍至2021年底的15.52亿元。截至去年底，博安生物拥有5.3亿元现金，相较于每年约2亿元的研发开支而言，现金流未算紧张。

既然不缺钱，为何在资本市场大环境不佳的情况下，博安生物仍坚持赴港上市？这或许与母公司绿叶制药急需“补血”有关。绿叶制药2021年业绩创近年新低，全年营收减少6%至52亿元，更由盈转亏，录得1.34亿元净亏损，现金及其等价物大降三分一至24.4亿元，仅够应付一年的销售及研发成本约23.8亿元，因此或借着把博安生物分拆上市，以补充资本所需。

然而，创新药企业估值近期明显回落，以同样销售贝伐珠单抗生物类似药的药企为例，在港股上市的信达生物(1801.HK)及复宏汉霖(2696.HK)，市销率分别为6.4倍与4.4倍，在A股上市的恒瑞医药市销率则为7.2倍。若以三者平均值6倍计算，博安生物的估值仅有9亿元，远低于最后一轮融资的投后估值72亿元。虽然博安生物的商业化进程才刚刚起步，但如果想让IPO前期投资者获得理想回报，看来需要更具说服力的业绩推高估值。

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