内房债务蔓延 建滔或只是冰山一角

这家领先的印刷电路板（PCB）制造商已申请在香港第二上市，公司聚焦人工智能伺服器及智能汽车等高端应用市场，带动收入保持强劲增长 重点： 沪士电子已向港交所提交上市申请，计划继深圳后第二上市。仅一周前，同业东山精密亦递交了上市申请 受惠于业务集中于高端PCB市场，沪士电子今年上半年收入按年增长57%，利润上升49%，并保持了具竞争力的高毛利率    阳歌 关于香港“印刷电路板第一股”的竞逐正浮上水面。PCB广泛应用于消费电子、智能汽车以及人工智能运算所使用的高端伺服器，是各类核心电子设备不可或缺的关键元件。 就在一名主要竞争对手向香港递交IPO申请一周后，沪士电子股份有限公司（002463.SZ）亦提交了赴港上市申请。沪士电子与该竞争对手东山精密（002384.SZ）同属印刷电路板行业，且均已于深圳A股上市。两家公司此番赴港，亦追随近年中国内地A股上市企业的脚步，透过引入更具国际化属性的香港资本市场以扩充融资来源。 然而，两者之间的相似之处仅止于此。沪士电子的发展方向明确指向未来，重点聚焦应用于智能汽车与人工智能相关场景的高端PCB产品。相比之下，东山精密则主要扎根于发展相对成熟的消费电子市场，为智能手机及个人电脑提供PCB产品。此外，沪士电子自1992年成立以来，一直依靠内生增长稳步扩张；而东山精密最初从事钣金业务，其规模扩张则主要依赖并购整合。 基于上述差异，沪士电子的核心PCB业务增速显著快于东山精密。上周我们已就东山精密的上市申请作出详细分析，因此本周将重点聚焦刚刚递交上市申请的沪士电子。 公司最初立足于距离上海约一小时车程的昆山市，该地以台资电子及电子零组件制造企业高度集中而闻名。沪士电子最早于昆山设立两座生产基地，并于2014年在湖北黄石市新建第三座工厂。 公司目前共拥有五个生产基地，其中最受关注的是两个新基地——位于江苏省金坛市的生产项目，以及公司最新投产的泰国生产基地。金坛项目于2017年由沪士电子与德国Schweizer Electronic（SCE.DE）以合资方式成立，专注生产用于智能汽车的PCB产品，其后相关股权已逐步由沪士电子收购完成，不过Schweizer Electronic可能仍保留少量持股。 位于泰国的生产基地是沪士电子最新设立的生产据点，于2022年成立，并在 2024年正式投产，目前注册资本为64.9亿泰铢（约2.03亿美元）。该基地专注于公司最先进的产品，主要生产用于高速网络交换机与路由器、人工智能（AI）伺服器的印刷电路板，以及用于智能汽车的PCB产品。该设施亦属于中国制造企业近年推动全球产能多元化布局的一部分，旨在对冲美国及其他国家日益加强、针对中国制造产品的贸易保护与限制措施带来的风险。 沪士电子表示，公司早于2007年便已开始逐步退出消费电子PCB市场，同期将战略重心转向竞争较低、增长潜力更高的领域，包括智能汽车及数据通信。公司在上市文件中引述第三方市场数据披露，截至今年6月底止的18个月内，沪士电子已成为全球最大的数据中心用PCB供应商，市占率达10.3%。此外，公司亦为用于L2级及以上自动驾驶「行车域控控制器」的高端HDI PCB市场龙头，市占率为15.2%。 飞速增长 上述高增长领域为沪士电子带来亮眼的业绩增速，与东山精密及其他主要涉足成熟消费电子市场的同业相比，形成鲜明对比。2025年上半年，沪士电子收入按年大增57%，由去年同期的54.2亿元升至84.9亿元（约12亿美元）；这一强劲表现亦延续了公司2024年全年49%的高速增长趋势。 从收入结构来看，数据通信PCB无疑为公司最大的增长引擎。该分部于2025 年上半年收入按年增长71%，达65.3亿元，占公司总收入逾四分之三。此外，智能汽车PCB业务于期内收入增长相对放缓，但仍保持稳健增长23%，升至14.2亿元，占总收入约16.7%。 公司指出，层数达22层或以上的高端PCB产品销售目前已占其总收入超过一半，于今年上半年占比达54%，反映公司产品结构持续向高技术、高附加值方向升级。 专注高端市场，使沪士电子在同业中得以保持令人称羡的毛利率水准。公司毛利率过去三年持续攀升，由2022年的27.9% 提高至今年上半年的32.3%。作为对比，美国制造商伟创力（FLEX.US）过去 12 个月的毛利率仅为8.9%；东山精密为14.3%；另一家内地同业深南电路（002916.SZ）为25%；仅有胜宏科技（300476.SZ）以31.6%的毛利率，略高于沪士电子。 从估值角度看，几家主要同行的预测市盈率其实非常接近。沪士电子深圳上市股份今年以来股价累升约80%，目前对应的预测市盈率约为18 倍，略高于东山精密及胜宏科技约17倍，亦稍高于伟创力的16倍；而深南电路则显著偏高，达28倍。 沪士电子的盈利表现同样亮眼。公司2025年上半年…