传来重大利好，药明巨诺却遭淡马锡抛弃？

2021年09月22日

这家中国抗癌药制造商的股价因其核心产品获得批准而大涨，但在早期投资者淡马锡退出后又股价回落

重点：

在药明巨诺获得监管部门批准，将核心产品在中国进行商业化后不到两周，重要的早期投资者淡马锡出售了持有的所有股份
药明巨诺的股票现在比IPO价格低近30%，因为在将其尖端的癌症治疗方法商业化的进程中，它仍面临许多障碍。

梁武仁

对药明巨诺（开曼）有限公司【JW (Cayman) Therapeutics Co. Ltd.，2126.HK】的其中一位早期投资者来说，一项重大的突破似乎还不够。这就是这家中国抗癌药物开发企业目前的情况，在过去两周，它先是取得了监管方面的一个重大进展，随后又遭遇一个主要机构投资者撤离，股价坐上了过山车。

据《国际金融评论》（IFR）9月14日报道，新加坡政府的投资公司淡马锡（Temasek）通过大宗交易的形式，以每股22.20港元的价格出售了持有的药明巨诺全部6%的股份。两天后一份提交给香港交易所的文件披露了此项交易。

药明巨诺是一家中美合资企业，由全球生物制药公司百时美施贵宝（Bristol-Myers Squibb，BMY.US）旗下的朱诺医疗（Juno Therapeutics）和上海的制药及医疗器械公司药明康德（2359.HK；603259.SH）于2016年共同创立。淡马锡出售股权后，百时美施贵宝仍然是药明巨诺的大股东，持有20%的股份。

淡马锡是药明巨诺去年11月上市前的早期投资者之一，其退出的时机令人费解。就在淡马锡选择退出的两周前，这家抗癌药物制造商表示，它获得了中国国家药品监督管理局（NMPA）的批文，将其核心产品“relma-cel”商业化，这一产品用于治疗成人复发或对治疗无反应的淋巴瘤。

该公司宣称，这是全球第六款被批准的CAR T细胞疗法。这种疗法是新兴治疗方法之一，它提取患者自身血液中的免疫T细胞，然后对其进行改造，制造出攻击癌症的CAR T细胞。

从9月3日这一消息首次报道，到9月13日淡马锡出售股份被披露之前，药明巨诺的股价飙升了38%。而第二则消息的出现则抹去了之前所有的股票涨幅，该股现在的交易价格比其IPO价格23.80港元低了近30%。

根据《国际金融评论》报道，淡马锡以低于药明巨诺9月13日收盘价9.8%的价格套现，接近该股大宗交易价格范围的底端，比药明巨诺的IPO价格低约7%。淡马锡从这笔交易中净赚约5.39亿港元（6900万美元）。

考虑到它很早就买入了药明巨诺，而且其股权出售的价格可能远远高于其上市前的估值，这家新加坡投资机构仍可能从这笔投资中获得了相当不错的回报。淡马锡决定退出药明巨诺的原因可能有很多。作为一个积极的投资机构，淡马锡也许正在从一项投资中套现以进入另一项投资。说到底，机构投资者总会进行这样的行为。

虽然这么说，在上市不到一年的时间里，以低于IPO价格的价格出售股票，就这家生物制药公司的近期前景来说，仍说明了一些问题，至少在淡马锡眼中是这样。

药明巨诺已经成立五年了，但是像许多药物初创公司一样，还没有产生任何收入，更不用说盈利了。根据其上月底发布的最新中期报告，今年上半年的一般和行政费用以及研发支出比上年同期激增。

更重要的是，由于加大了relma-cel的商业化努力，该公司在这六个月里产生了销售费用，而在2020年上半年没有此类费用。因此，其今年上半年的经营亏损同比增加一倍多，达到3.336亿元（5160万美元）。

巨大的潜力

CAR T细胞疗法是药明巨诺的主要关注点，该市场似乎具有巨大的潜力。根据该公司的IPO招股说明书，预计到2024年，全球市场的规模将从2019年的7.34亿美元增至47亿美元，到2030年将进一步增至181亿美元。

随着癌症患者人数的增加，同时家庭收入的增加使得更多人能负担得起价格昂贵的CAR T细胞疗法，中国市场的扩张速度可能会更快。政府支持药物开发的政策也为制药行业带来了福音。

作为推向市场的准备工作，药明巨诺已经建立了一个1万平方米的工厂，每年可以为2500名患者生产这种名为relma-cel的新药。它已经组建了一个由90名员工组成的团队，专门负责该产品的商业化，并且还筹备了一家分销公司。

然而，作为一家在未知领域、药物尚处于临床阶段的药企，药明巨诺在实现盈利的道路上，可能还会有一条漫长而坎坷的道路要走。监管部门的批准标志着一个重要的里程碑，但这只是需要跨越的诸多障碍之一。

尤其需要指出的是，CAR T细胞疗法的“新”意味着还有一长串未知因素。生产过程复杂，涉及专用设备和材料，因此该公司可能无法实现批量生产。药明巨诺也没有销售经验，所以不能排除销售可能永远滞后于不断增长的开支的可能性。

此外，中国的制药行业受到严格监管，这意味着任何不利的变化，比如对其疗法实施价格上限，都可能让药明巨诺受到影响。药明巨诺的产品是否会被广泛接受，也是一个不确定因素，因为对许多普通的中国家庭来说，如果没有良好的保险保障，治疗的费用会非常高。

最后同样重要的一点是，癌症药物开发商之间的竞争非常激烈。今年6月，复星医药（2196.HK; 600196.SH）和Kite Pharma合资的复星凯特（Fosun Kite Biotechnology），击败药明巨诺，率先在中国拿到了CAR T细胞疗法的批文，成为第一家拿到通行证的中国药企，尽管它的成立时间比药明巨诺还要晚一年。复星凯特受益于凯特公司Yescarta背后的技术，这是世界上第一个获批的CAR T细胞疗法，早在2017年就获得了美国食品和药物管理局(FDA)的批准。

在招股说明书中，药明巨诺警告，从安全性、有效性再到成本方面，如果竞争对手的技术更具竞争力，可能会使其产品 “过时”。

尽管存在所有这些风险，药明巨诺还是有可能成功。如果成功，它将为耐心的投资者带来丰厚的收益。但至少对淡马锡来说，这样的等待可能风险太大、时间太长，或者两者可能兼而有之。

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医疗保健/生物技术

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2026年01月02日

简讯：豪威集成电路招股集资47亿港元

图像传感器制造商豪威集成电路（集团）股份有限公司（0501.HK）周四在港公开募股，发行4,580万股，每股104.80港元，募资约47亿港元。根据公告， 1月7日截止认购，于1月12日正式挂牌。公司计划将约70%的募集资金用于未来五至十年的产品研发，余下资金将投入销售与营销推广、战略性投资和并购，以一般营运资金。豪威主要业务是设计传感器与销售，应用于智能手机、汽车、医疗设备等电子产品，生产则由第三方代工完成。2025年上半年，公司营收同比上升15%至139亿元，去年同期为121亿元；同期净利润从13.7亿元增至20.3亿元。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月31日

获地方政府注资大礼威海银行资本压力现形

威海银行将向山东市旗下的投资平台配股，以补强资本缓冲重点：威海银行将向其家乡的市属投资平台配售新股，集资约10亿元在中国经济放缓、资本缓冲明显转弱的背景下，威海银行选择引入地方政府资金支撑　梁武仁威海银行股份有限公司（9677.HK）在年底获得地方政府送上的一份大礼，为其资产负债表在踏入新年前带来急需的支撑。不过，围绕这家地方银行的整体气氛，却谈不上喜庆。平安夜当天，这家在港上市的银行表示，其位于山东省威海市的市属投资平台财鑫资产，已同意以每股3.29元，认购约3.28亿股新股。该作价较当日收市价溢价约18%，交易将为威海银行注入约10亿元（约1.4亿美元）资金。表面上看，这次配股似乎是一种「信心投票」，尤其是在新股发行通常需要折让的情况下，认购方却选择溢价入股。但实际上，这更像是一条财务上的救命绳。换言之，威海银行正面临补强资产负债表的困境，而家乡政府选择直接出手，以资金支票来改善其偿付能力。威海银行引入的新资金，并非用于扩张业务，而是用来填补已明显吃紧的资本缓冲。其核心一级资本比率，亦即股东权益占风险加权资产的比例，在截至6月的六个月内，按年大幅下滑近一个百分点至8.3%。作为衡量银行财务稳健度的关键指标，如此急剧的恶化，无疑是一个警讯。尽管威海银行的核心一级资本比率仍高于监管最低要求，但与中国四大行之一、行业巨头工商银行（1398.HK；600398.SH）高达13.9%的水平相比，差距十分明显。更令人忧虑的是，威海银行的资本流失速度相当惊人，并已对其盈利能力构成沉重压力。2025年上半年，该行的留存收益——即再投入业务的利润，几乎停滞不前，但以贷款为主的风险加权资产却膨胀近一成。这种差距持续扩大，意味银行在放贷规模快速增长的同时，却未能创造足够利润来支撑自身发展。威海银行的困境，正是中国规模庞大的小型地方银行体系的缩影。近来，这些银行已成为投资者与政策制定者眼中的棘手群体，而问题根源在于经济长期低迷。随着中国经济增速放缓，无论是消费者还是企业，都对新增负债趋于保守，贷款需求随之枯竭。对银行而言，意味其核心业务的收入增长变得更加困难。同时，经济下行也推高了违约风险，迫使放贷机构在贷款对象上变得更加审慎。各种因素交织之下，形成一个恶性循环：为了维护资产品质，银行不得不收紧信贷；但信贷一旦收缩，又进一步压缩了新业务空间，令收入与盈利双双承压。雪上加霜的是货币政策因素，为了提振疲弱的经济，中国央行几乎别无选择，只能持续下调利率，这直接挤压了银行的净息差，也就是贷款利息收入与存款利息支出之间的差距。威海银行的净息差已由一年前的1.8%，收窄至今年上半年的1.65%。因此，即使该行在期内贷款规模按年增长约9%，利息收入的升幅却仅有5.3%。在息差不断被侵蚀的情况下，银行透过盈利内生补充资本的能力愈发受限，而由于银行业困境已广为人知，市场对银行股的投资意欲转弱，转向外部民间投资者集资同样困难。这种局面也令北京，以及全国各地掌控多数银行的省市政府头痛不已。银行体系犹如中国庞大经济体的循环系统，对支撑经济增长至关重要，各级政府最不愿看到的，正是由地方银行倒闭引发的行业危机。暗流涌动在充满隐藏压力的金融体系中，骨牌效应往往来得又快又猛。即便只是一家小型银行出现问题，也可能引发连锁反应，促使存户从其他被视为同样脆弱的机构中撤资。因此，出手支撑银行的责任，最终仍落在政府肩上。威海银行这宗交易正好体现了上述困境，本质上等同于地方政府以相当优渥的条件，向银行注入资本。然而，这种救助模式本身同样存在问题。它凸显了地方政府、区域经济与银行之间高度纠缠的关系。长期以来，地方银行一直是地方政府项目及重点扶持企业的主要融资管道，一旦这些借款人在经济下行时陷入困境，银行的资产负债表便会首当其冲。而由政府主导的银行纾困行动，例如这次针对威海银行的安排，往往不只是为了维持金融稳定，同时也在于保护彼此交织的地方利益。更重要的是，这类介入措施几乎无助于解决银行自身的核心经营问题，只能暂时止血，并非长久之计。对投资者而言，讯号已相当明确。财鑫资产支付的溢价，与其说是对价值的肯定，不如说是不得不为，因为这是一宗由政策主导、而非市场理性所驱动的交易。它揭示了银行在市场定价下的估值，与地方政府为维持稳定所愿意付出的价格之间，存在巨大落差。尽管这次注资或可暂时化解燃眉之急，但并未改变其基本面困境，息差持续收窄、经济复苏前景不明，以及严峻的信贷环境。即便威海银行的处境看来岌岌可危，但相较于愈来愈多陷入更深困境的地方银行，它的情况仍算不上最糟。就在最近的一个案例中，东北城市沈阳的市政府于上月将当地的盛京银行私有化，借此在公众视野之外，对这家问题重重的银行进行整顿。威海银行在平安夜获得的这笔资本大礼，清楚提醒了市场，中国金融体系稳定的表象之下，压力正持续累积，尤以规模较小、业务分散度不足的地方银行最为明显。虽然由国家主导的资本支援模式，能在一定程度上缓解银行的财务压力，但同时也透过稀释股权的方式，损及中小民间投资者的利益。不出所料，自宣布配股以来，威海银行股价已出现回落，目前的市销率（P/S）约为1.7倍，低于工商银行的2.5倍。另一家地方银行徽商银行（3698.HK）的市销率更低，仅约1.07倍，反映投资者对此类银行股的兴趣依然低迷。政策制定者正陷入两难，一方面是让市场纪律自行发挥作用，另一方面则是不断出手纾困，却可能拖延本应进行的结构性整顿。随着经济持续乏力，地方银行所承受的压力势必进一步加剧。对威海银行而言，这份礼物虽暂时能让灯火延续，但并未为中国问题丛生的地方银行体系，照亮一条清晰的前路。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月31日

9677.HK

简讯：湖南最大冷冻食品仓储服务商红星冷链招股集资2.85亿港元

冷冻食品仓储服务商红星冷链（湖南）股份有限公司周三启动公开招股，公司是次全球发售合共2,326.3万股，每股发售价定12.26港元，集资总额约2.85亿港元（3,700万美元），该股预计2026年1月13日在港交所挂牌上市。红星冷链成立于2006年，总部位于湖南省长沙市，从事冷冻食品仓储服务及冷冻食品门店租赁服务，业务模式是将食品冻库与冷冻食品门店租赁相结合，从而连结冷冻食品供应链中的批发商及零售商。公司引用第三方报告，就冷冻食品仓储服务市场而言，按2024年收入计，该公司是中国中部地区和湖南省最大的冷冻食品仓储服务提供商，在全国的市占率约0.7%。过去三年，公司分别盈利7,910万元、7,530万元及8,290万元，今年上半年盈利3,970万元，按年下滑约3.8%。公司称，集资所得将用于建设一座新加工厂及新冷冻食品仓储仓库，升级现有设备、信息技术基础设施及软件，包括投资人工智能技术等，同时用于寻求战略收购及合作伙关系，以完善产业链一体化。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月31日

1641.HK

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