中芯毛利率大挫 黑暗隧道未见尽头

受美国制裁中国芯片产业的持续影响，这家中国芯片巨头去年四季度业绩表现差强人意，更预告今年收入再录得低双位数降幅

重点：

• 中芯去年四季度收入及净利润分别环比倒退15%及18.1%，而本季的业务指引是收入环比再下跌10%至12%，反映管理层持续看淡公司前景
• 美日荷三国就向中国禁运DUV光刻机一事达成协议，中芯业务首当其冲，而该项制裁措施的力度，更关系中国芯片业的未来

罗小芹

美国制裁中国芯片业的不利影响持续浮现，中国芯片生产商龙头中芯国际集成电路制造有限公司(0981.HK; 688981.SH)上周四公布的去年四季度经营表现疲态毕露，期内收入下降15%至16.21亿美元(110亿元)，为两年来首度录得环比降幅；此外，其净利润也环比减少18.1%至3.86亿美元。

除了体验到美国制裁的重压，中芯及其同行也开始感受全球芯片行业衰退的影响；在过去两年里，由于疫情大流行期间全球芯片短缺，曾经令中芯成为受惠者。

按去年全年计算，中芯销售收入为72.73亿美元，同比增长33.6%，净利润为18.18亿美元，同比增长6.8%，主要因为去年上半年、即美国国会于7月底通过《芯片及科学法案》前，其销售表现仍然理想所致。

如果参考季度毛利表现，足以显示中芯形势相当险峻。其毛利率从2022年首季度的40.7%，先小幅下跌至二季度与三季度的39.4%和38.9%，到四季度突然大挫至32%。更令市场震惊的是中芯给出今年首季度的指引，首先是预计收入环比再减少10%至12%，预测毛利率更腰斩至19%到21%，而全年毛利率仅在20%左右，远低于去年的38%。

中芯坦言，公司在尖端技术方面仍落后于竞争对手几代，加上近年来美国出台对华出口禁令，加剧中国芯片行业的扩展压力。消息公布后，中芯的股价连挫两个交易日，累录5.3%跌幅，反映投资者对这份业绩及其展望的反应较为负面。

管理层悲观

另外，随着经济不明朗因素增加，市场对消费电子产品的需求减弱，中芯的业务高峰期已成过去。首席执行官赵海军在财报电话会议表示，去年智能手机、计算机、家电的市场需求由强转弱，手机和消费领域的显示驱动类芯片，库存周期或高达三个季度，客户下单意愿明显减少。

在美日荷就DUV光刻机输华限制达成协议前，美国政府已祭出一系列芯片制裁措施，包括去年7月通过的《芯片法案》，向全球合资格晶圆厂提供高达527亿美元补贴和税收抵免，条件是晶圆厂未来十年不能在中国投资；此外，亦同时限制具超级算力的GPU芯片输华，最后连美籍公民和持绿卡人士、以及美国法人的所有雇员，都被禁止向中国芯片企业提供服务。

面对严厉制裁下，从中芯对2023年的展望，可见管理层对前景看法悲观。公司称，今年上半年行业周期尚在底部，外部不确定因素带来的影响依然复杂，基于外部环境相对稳定的前提下，预计今年全年销售收入同比降幅为低双位数，毛利率在20%左右，产品折旧同比增长超两成。

中芯预计，今年的资本开支与去年相比大致持平，在持续投入过程中，毛利率将承受高折旧压力，公司会把握产能扩建节奏，以保证一定的毛利率水平。

中芯目标是持续盈利，并不保证盈利有增长。要留意的是，上述展望是假设外部环境相对稳定，意思是美国制裁中国芯片业的力度不再升级，而且全球对芯片需求稳定，这其实是非常乐观的情境。然而，近期美日荷已就限制向华出口低端型号的DUV光刻机达成协议，作为中国芯片代工制造业龙头、与台积电(TSM.US, 2330.TW)对目标中芯，很难期望在光刻机贸易获得友好待遇，而公司在现有的28纳米制程升级，已近乎是不可能的任务。

台积电是全球芯片代工业的标杆，它在制程工艺已抛离韩国的三星电子(005930.KS)及美国的英特尔(INTC.US)最少一至两代，读者可以从两者技术水平差距，看看美日荷的新制裁措施如何打击中国芯片业发展。

制裁恐升级

论制程工艺，台积电正计划于2025年量产2纳米的芯片，但中芯还在14纳米制程芯片的良率挣扎，台积电承受的研发投入和设备折旧远较中芯大，去年仍取得令人眼红的59.6%毛利率，显见高端芯片市场有庞大商机，问题只是其他对手能否达到台积电的工艺水平。

美日荷就限制DUV光刻机输往中国一事达成协议，迄今未公开文本，应是美方希望给与日本及荷兰更大操作空间，现时协议最不清晰的地方是制裁范围。DUV应对的制程工艺是65至110纳米，参考目前中国制程需求最大的工艺范围介乎28至110纳米，如果三国加大制裁力度，令禁运范围最终覆盖至110纳米，对中芯的影响将会立竿见影，甚至会危害中国芯片业的未来。

面对制裁压力，中芯仍在中国扩大产能，全年资本开支暂时维持63.5亿美元。至去年底，中芯深圳已进入投产阶段，中芯京城也进入试生产阶段，但由于瓶颈设备交付延迟，量产时间预计将推迟一到两个季度。

以中芯去年的净利润推算，其最新市盈率约9.5倍，低于台积电的14.6倍，其相对落后的估值，反映中芯在面对国际围堵及需求减弱的双重不利条件下，投资者对其前景抱有戒心。

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